生豬期貨上市對生豬養殖企業及豬肉加工企業的意義

張海峰

（中山大學廣東決策科學研究院/國家生豬產業技術體系產業經濟研究室， 廣東廣州 510275）

期貨不是“貨”，是指以某種大宗商品為標的物的可交易標準化合約，在期貨市場上進行買賣的正是這張標準化的合約。期貨有時候看起來很復雜，其實不然。對于企業來說，真正要做的其實就是今天定價，然后在未來某個約定的日子交貨。

期貨合約是買賣雙方同意在指定的一段時間之后，按特定價格交付與接收某種資產的協議。雙方同意在合約到期日交易時使用的價格稱為期貨價格，雙方交換的資產稱為“標的”，生豬期貨就是標的物為生豬的期貨合約。買賣期貨其實可以看作是簽訂遠期購銷合約，但和遠期購銷合約不同的是，遠期購銷合約的條款是買賣雙方一起簽訂，而期貨合約上的條款已經由交易所在上市之前謹慎制定妥當，上市之后不會輕易改變。

期貨合約的流動性較強，使得期貨可以更好地發揮作用。有時期貨價格會影響現貨價格，因為期貨市場集合了眾多專業的買賣雙方，以此形成的期貨價格能夠比較準確地反映真實的供求狀況及價格變動趨勢。期貨合約的定價較簡單，如企業在2019 年12 月需要100 頭生豬，但擔心未來采購時生豬價格會上漲，消除此風險的做法就是，先預購一批可以養至12 月份出欄的生豬，這就是付現持有到期交收的定價模型，也正是這種做法推動了期貨價格變化。然而，現實情況下加工企業不可能養殖生豬，這需要額外增加一系列的成本（飼料、疫苗成本等），若與養殖企業合作還需要花費成本去尋找賣家并簽訂合同，無疑會使一些企業面臨價格波動風險。但在期貨市場上進行買入則可以省去一些繁瑣的步驟，給付一定的保證金后就能鎖定未來的價格。

期貨市場流動性較強，可對現貨市場形成一定的引領，因此投資企業或個人可以利用期貨市場的信息對未來產品的價格走勢做出判斷。生豬期貨可以使實體養豬企業降低市場風險，如規模化養殖場在受到進出口政策影響時，生豬價格會出現一定的下調，養殖企業可以利用期貨合約鎖定價格來降低損失。當生豬價格受其他因素（如疫病、政策等）出現上漲時，屠宰企業則可以利用期貨中的套期保值來平衡自身的損失。

期貨市場有助于削弱重大事件對企業的影響，但不能消除危機。市場危機總會發生，可能由于一些偶然的事件聚集引起，如非洲豬瘟。在當前國內養豬業受非洲豬瘟疫情的威脅下，企業除了自保并不能通過其他方式對市場產生影響，但監管者應該規劃如何降低這些危機對市場造成的影響，其中期貨或者場外衍生品就是不錯的選擇。對比養殖企業和加工企業，養殖企業的投資一般是雇傭工人、購買飼料、購買豬苗以及采購疫苗獸藥等，其中有些水、電、人等的成本是需要預付的，需要等6～8 個月生豬出售后才會有資金回籠。同樣，豬肉加工企業也需要簽合約，如與超市簽訂的供貨合約，此時，加工企業也需要衡量自己的利潤。鑒于此，如果養豬企業與加工企業合作，在仔豬初生至生豬出欄的時間段約定好銷售價格，這樣既可以覆蓋養殖企業的養殖成本，還可以方便加工企業制定產品的預期價格，以此來降低生豬、豬肉等的價格大幅波動，降低市場中的價格風險，從而穩定物價。

期貨套期保值是指把期貨市場當作轉移價格風險的場所，讓不愿承受較大風險的人將風險轉移給愿意承受部分風險的人，提前鎖定未來生豬的價格。生豬養殖戶作為商品豬供應者，為了保證商品豬出售時能夠獲得合理的利潤，防止正式出售時因價格下跌而遭受損失，可采用賣期保值的交易方式來減少價格下跌的風險。

本文從生豬養殖企業的盈利角度出發，分析生豬養殖企業如何利用套期保值來實現生豬價格漲跌風險的規避，同時對如何更好地獲得成功的套期保值，實現規避價格風險的功能提出一些建議，并指出生豬養殖企業利用套期保值的發展趨勢。

1 套期保值的種類

1.1 賣出套期保值

賣出套期保值，一般適用于養殖企業，是指套期保值者為了規避價格下跌的風險，首先在期貨市場上賣出期貨合約。賣出的期貨合約所對應的現貨數量應與企業未來需要賣出的現貨數量相等，且交割日期相近。當企業需要賣出現貨時，可以選擇直接進行實物交割，或者在現貨市場上賣出現貨商品或資產的同時，將原賣出的期貨合約對沖平倉，從而為其在現貨市場上賣出現貨商品或資產的交易進行保值，實現提前鎖定價格的作用。

1.2 買入套期保值

買入套期保值，一般適用于加工企業，是指套期保值者為了規避價格上漲的風險，在期貨市場上買入期貨合約。所買的期貨合約所對應的現貨數量應當與企業未來需要買入的現貨數量相等，交割日期相近。當企業需要買入現貨的時候，可以選擇直接進行實物交割，或者在現貨市場上買入現貨商品或資產的同時，將原買入的期貨合約對沖平倉，從而為其在現貨市場上買入現貨商品或資產的交易進行保值，實現鎖定成本的作用。

2 生豬養殖企業利用生豬期貨規避價格下跌風險

對于生豬養殖企業，賣出套期保值能夠鎖定利潤，規避未來生豬價格下跌的風險。目前大連商品交易所生豬期貨合約草案規定交易單位為18 噸/手，按照交割標準（生豬交割均重115 kg/ 頭）來算大約是160 頭豬。假設目前市場上已有生豬期貨，養殖企業可以運用期貨賣出套期保值。養殖企業應如何進行套期保值呢，以下舉例說明。

假設3 月份生豬價格為12.51 元/kg，即12 510 元/噸，期貨價格為12 800 元/噸。養豬企業A 預計5 月份出欄生豬1 600 頭（約180 噸）。該養豬企業擔心由于豬肉短期消費量減少和豬肉進口的增加會導致5 月份生豬價格下跌，所以決定在期貨市場賣出合約來為5 月份出欄的1 600 頭生豬保值，于是3 月份在期貨市場以12 800 元/噸的價格賣出生豬期貨合約10 手（1 手18噸，共約1 600 頭）。假如5 月9 日生豬價格下跌，跌至11 500 元/噸，期貨價格為11 700 元/噸。此時養豬企業A 這批豬出欄了，需要賣掉，由于市場價格下跌只能以11 500 元/噸，也就是11.5 元/kg。在賣豬的同時養豬企業A 將其在期貨市場買入10 手合約以11 700 元/噸的價格平倉，完成套期保值。在生豬價格下滑的行情下，企業A 如果不借助生豬期貨市場，價格下滑將對其盈利的影響為虧損181 800 元。如果企業A 能夠正確地預測生豬價格的下滑趨勢，通過生豬期貨市場進行賣出套期保值，企業A 可以從期貨市場獲取198 000 元的套期保值利潤，價格下滑對其盈利的影響變成了盈利16 200 元（見表1）。

套期保值也存在風險，如果生豬養殖企業不能正確把握未來生豬市場的價格變化趨勢，賣出套期保值也會給企業帶來一定的損失。上述例子中，如果5 月9 日的生豬市場價格沒有下跌，反而有一定的上漲，這種情況下如果養豬企業A 實施了套期保值就會給企業帶來損失。

由表2 可發現，如果5 月9 日的生豬價格上漲至12 850 元/噸，期貨價格為13 100 元/噸，那么生豬市場價格上漲的情況下，養豬企業A 在3 月1 日做了賣出套期保值，企業將會有一定的損失。在價格上漲行情下，現貨市場價格由12 510 元/噸上升至12 850 元/噸，為養豬企業A 帶來61 200 元的利潤增長。如果判斷錯誤，企業A 在3 月1 日的期貨市場賣出生豬期貨合約10 手，價格為12 800 元/噸。之后生豬價格走高，養豬企業A在5 月9 日以13 100 元/噸的價格買入10 手平倉，企業在生豬期貨市場中將虧損54 000 元。

這是否就是一個失敗的案例呢？其實不是。套期保值的本質是對沖，目標是鎖定銷售利潤。由于期貨和現貨市場價格走勢基本一致，一個市場盈利則另外一個市場虧損，盈虧相抵后交易者的收益就會穩定在預期水平。套期保值的效果要綜合期貨和現貨2 個市場來考察，在這個案例中現貨市場多賺的61 200 元完全可以覆蓋期貨市場虧損的54 000 元。雖然失去了獲取現貨市場價格有利變動的盈利，但同時也避免了現貨市場價格不利變動的損失。因此，買入套期保值規避了現貨市場價格變動的風險。套期保值要的是規避風險的結果，而不是盈利的過程。套期保值并不是必須交割，買家可以根據市場形勢變化選擇進行平倉、移倉或交割等套保頭寸退出方式。如果行情走勢不利，作為養殖企業也可以不選擇平倉，持有期貨頭寸至交割月進行實物交割，等同于現貨貿易，就能減輕期貨端的虧損。這里的前提條件是養殖企業出欄的生豬必須符合大連商品交易所規定的交割標準，不符合交割標準的生豬也是無法進行實物交割的。

表1 養豬企業A 的套期保值效果（價格下跌的情況）

表2 養豬企業A 的套期保值效果（價格上漲的情況）

表3 豬肉加工企業B 的套期保值效果（假設價格上漲）

3 豬肉加工企業利用生豬期貨規避生豬價格上漲風險

豬肉加工企業可以利用套期保值鎖定原料成本，規避未來生豬價格暴漲的風險。假設3 月1 日，豬肉加工企業B 已簽訂銷售合同，預計11 月份需要180 噸生豬。3 月1 日生豬的現貨價為12.51 元/kg，即12 510 元/噸，該企業對價格比較滿意。據預測11 月份豬價可能上漲，因此企業B 為了避免未來生豬價格的上漲造成的成本上升，決定進行套期保值交易，交易情況如表3。

表3 顯示，為了完成之后的供貨訂單，加工企業B需要在11 月份購入生豬，但是如果豬價在11 月份暴漲，則成本上升，很可能使加工企業生產的肉制品價格低于生豬價格，企業繼續生產就會持續虧損。鑒于此，該加工企業可以在3 月份從期貨市場買入相應數量的生豬期貨合約（10 手180 噸），繳付保證金后，鎖定180噸生豬的進貨成本。如果在收購生豬時價格上漲成16 000 元/噸，則企業B 需要額外增加628 200 元的成本去購豬，但此時企業賣出期貨，在期貨市場上可賺入630 000 元，就可以沖抵上漲的現貨成本，有了高價拿豬的底氣。

由以上方案可知，第一，完整地買入套期保值涉及2 筆期貨交易，第1 筆為買入期貨合約，第2 筆為在現貨市場買入現貨的同時，在期貨市場上賣出對沖原先持有的頭寸。第二，如果現貨市場上出現對加工企業不利的價格變動，如現貨價格大漲造成成本上漲，則加工企業可以通過套期保值交易，利用期貨市場上的交易盈利也能消除價格不利變動的影響。如果加工企業不做套期保值交易，現貨市場價格下跌對其有利，但是一旦現貨價格上漲，加工企業就會提高相應的成本。相反，如果加工企業在期貨市場上買入套期保值后，雖然失去了獲取現貨市場價格有利變動帶來的盈利，可同時也避免了現貨市場價格不利變動帶來的損失。因此，買入套期保值規避了現貨市場價格變動的風險。

縱觀期貨市場的參與者，并不是所有企業都需要進行期貨交易，但對于從不進行期貨交易的企業來說，也需要關注期貨市場，因為即使不是期貨市場的直接參與者，也可以從中受益。企業加工穩定性的提高和風險的降低，生產者定價更具競爭力并以更優惠的價格出售，這種良好的效應也會傳遞給消費者。例如，玻璃合約也有在交易所掛牌交易。玻璃合約有助于降低玻璃價格的波動，從而影響消費者，生產鏡子的企業需要購買玻璃進行生產，如果這些企業發現玻璃價格持續穩定，那么就會以穩定的價格銷售給消費者。消費者就不需要擔心鏡子的價格會不斷地波動了，同時還可以增加市場的完整性。

4 小結

期貨市場主要體現的就是供需平衡，增加期貨或期權合約最終可以增加市場的完整性。當前生豬行業面臨著非洲豬瘟的威脅，生豬價格受供需、進出口政策以及疫病的影響較大，且生豬價格的波動具有一定的周期性。生豬養殖企業和豬肉加工企業迫切需要風險對沖工具來進行風險管理，而生豬期貨就是一個有效的風險對沖工具。從長期來看，非洲豬瘟加快了行業規模化的速度，加強了行業對抗疫病的能力，這都將更有利于生豬期貨市場的發展，也為未來大商所生豬期貨合約提供了良好的市場環境。