股權結構、高管薪酬粘性與預算松弛

安 靈，趙 婷，易丹青

(1.重慶理工大學 會計學院， 重慶 400054； 2.重慶市綦江區人民醫院， 重慶 401420)

自20世紀80年代初開始，預算管理逐漸滲透至我國企業經營中，并成為企業管理環節的關鍵要素之一，為實現企業資源的高效配置、降低經營風險、維持正常有序的日常經營以及達成企業戰略目標與發展愿景提供了有利的管理途徑與方法，意義深遠[1]。但無論是實務界還是理論界，對預算管理的實踐效果均頗有爭議[2-3]，爭議焦點之一就是預算管理可能產生預算松弛，而后者于預算管理效果有著顯著的負面影響。所謂預算松弛是指在預算管理過程中，預算編制者利用信息優勢和參與編制的機會，意圖壓低預算目標的管理行為[4]。一方面，傳統預算管理模式與高管激勵機制被應用于眾多實體中，他們使計劃目標的完成情況與企業高管人員(1)企業業績好壞與高管人員的努力程度有很大聯系，而總裁、總經理(均含副級)等又處于高管人員的頂層，是預算目標制定的核心人物。因此，本文將“高管人員”限定為除董事以外的總裁、副總裁、總經理、副總經理及公司章程規定的高管人員中的經理人員。本文的管理層、代理人、經理人等均指高管。的薪酬掛鉤[5]，使得高管擁有足夠的動機與機會干預預算目標的確立，可能增加預算松弛程度。但是若企業存在較高的高管薪酬粘性(2)高管薪酬粘性，又稱為薪酬業績敏感性不對稱，是指隨著公司業績上升而增加的邊際薪酬大于隨業績下降而減少的邊際薪酬。時，高管試圖構建預算松弛以求降低未來目標的完成情況從而為自身薪酬所帶來的不利影響的可能性將會降低。由此，我們認為二者可能具有一種潛在的邏輯關聯。另一方面，已有研究表明，企業股權結構的不同一定程度上也影響著股東與管理層的委托代理關系的形式及其成本[6-7]，從而可能對高管構建預算松弛的動機產生某種程度的影響。因此，探究管理層構建預算松弛的動機將受到來自高管薪酬粘性的影響，有利于我們從委托代理層面回答降低未來薪酬因預算目標的完成程度而產生不利波動是否是預算松弛產生的歸因之一，也有助于結合我國企業經營的實際情況，多角度地探查預算松弛的生成機理及其治理模式。

一、文獻回顧與理論假設

由于對管理者的努力程度進行定量評價的難度較大，因而將其薪酬水平與努力的產出即業績進行適當的關聯已然被視為是該背景下的一個次優方案，那么只要二者出現不匹配現象都可能被歸入偏離次優狀態[8]。Gaver等、孫錚等認為業績處于上升水平時，管理者可能會欣然地接受這是其努力的結果，并以此為依據作出薪酬增長的提議；而業績處于下滑階段時，他們更傾向于認同這是由外部環境變化等非主觀性因素所造成的，進而抵制緊縮高管薪酬方案的開展[9-10]，催生了高管薪酬粘性[11]，即“獎優而不懲劣”[12]。參與性預算環境為高管通過構建預算松弛來提升私人利益提供了彈性空間，便于其用于改善績效評估或對沖不確定性等方面[13]，由此，對沖預算目標制定中不可預見的因素所引起的薪酬不利變動很大程度上會是預算松弛產生的起因之一。當公司存在較高水平的高管薪酬粘性時，其未來薪酬面臨的不確定性較小，因而高管試圖通過構建預算松弛提升自身績效、增加利益補償或緩解未來薪酬不確定性的可能性也會降低，此時預算松弛程度也可能降低。基于此，提出：

假設H1：高管薪酬粘性對預算松弛存在顯著的負向影響。

一方面，相比于國有企業，非國有企業的經理人在業績下降時承受更大的解聘風險、得到更少的政治仕途機會[14]，高管的利益來源相對單一，薪酬在其效用函數中占有更大的權重。因而企業的“獎優不罰劣”現象越突出，企業業績下降時經理人面臨薪酬降低的風險越小，其構建預算松弛來降低未來薪酬不確定性的概率越小。另一方面，由于國有企業具有多重目標且承擔了更多的政策性負擔，導致準確衡量國有企業經理業績的交易成本過高且很難按照公司利益最大化的要求有效監督和激勵經營者，使得薪酬激勵機制會因代理人的政治晉升等非經濟目標以及在職消費等隱性激勵機制而發生偏離。與此同時，國有企業存在薪酬管制與“天花板效應”等制度約束，壓低了國有企業高管薪酬與業績之間的敏感性[8]，某種程度上而言，這也可能降低高管薪酬粘性與預算松弛的負相關關系。基于此，提出：

假設H2：相比國有企業，非國有企業中高管薪酬粘性與預算松弛的負相關關系更為突出。

管理層具有財富偏好或者其他非金錢動機都可能促使其構建預算松弛[15]，進而達到提升自身利益水平、分散風險或緩解環境不確定性的目的[16]。非對稱信息背景下，高管有足夠的動機與機會利用自身所掌握的信息優勢編制更易于完成的預算目標，從而產生預算松弛現象，此時預算松弛更多地被看作是一種高管人員為自有利益而實施的不當行為，是預算管理功能低效或者無效的后果，當給予足夠的激勵與有效的管控時，管理者可能會最大化地降低預算松弛程度[17]。因此，若公司股權較為集中，管理層受到來自于股東層面的監督力度更強，這可能有利于改善二者的委托代理矛盾[18]，進而可能有助于降低企業預算松弛程度以及高管薪酬粘性與預算松弛之間的敏感性，從而可能弱化二者的負相關關系。基于此，提出：

假設H3：股權集中度的提高會削弱高管薪酬粘性與預算松弛的負相關關系。

二、研究設計

(一)數據來源

本文的初始研究樣本為2010—2017年我國滬深A股上市公司相關數據，其中營業收入預算數據是從2011—2018年上市公司的年報中手動收集得來。所有數據均來自于CSMAR與WIND數據庫，在此基礎上，本文對研究樣本進行了篩選：(1)剔除金融類公司；(2)剔除ST、*ST等非正常上市的樣本公司；(3)放棄數據缺失或存在明顯異常的樣本；(4)剔除當年發生虧損且在研究期間業績增長率始終為正或負的公司。同時，本文對所有連續型變量(變量的定義如表1所示)進行了上下10%的Winsorize處理，得到3 905個有效的樣本量。

表1 變量的定義

①此處的管理費用為剔除高管薪酬總額后的數額。

②中部包括晉、皖、贛、豫、鄂、湘6省;東部包括京、津、冀、滬、蘇、浙、閩、魯、粵、瓊10省市;西部包括蒙、桂、渝、川、黔、云、藏、陜、甘、青、寧、新12省市區;東北地區包括遼、吉、黑3省[19]。

(二)模型設計與變量選擇

1.預算松弛

2.高管薪酬粘性

高管薪酬不僅包括貨幣薪酬，還包含股權激勵，而股權激勵在我國的實施多表現為持股比例低、零持股等現象，并且區分股票是自購還是獎勵的難度系數很高[23]，因此本文用貨幣薪酬表示高管薪酬。此外，通過閱覽已有文獻發現，王志強等、張龍等、孫維章等采用了“薪酬最高的前三位高級管理人員薪酬的均值”度量高管薪酬[24-26]，因此本文沿用該方法，并以剔除非經常性損益后的凈利潤表示業績[27]，再結合已有模型衡量高管薪酬粘性。

現有關于高管薪酬粘性的衡量主要有如下4種方法：第一種是張愛民等以高管實際薪酬作為因變量，通過計量模型獲取相關系數，令高管薪酬粘性=業績上升時的薪酬業績敏感性/業績下降時的薪酬業績敏感性[28]；第二種是辛清泉等所采用的方法，首先量化高管異常薪酬，再以其為因變量，最后使用與第一種類似的方法計算高管薪酬粘性值[29]；第三種是步丹璐等所采用的方法，與前兩種方法有所區別，使用業績上升與下降時薪酬業績敏感性的差額計量高管薪酬粘性[30-31]；最后一種是根據彈性定義計算公司每年的薪酬業績敏感性，再以此為基礎計算薪酬粘性。結合高管薪酬粘性的定義，本文認為第三種方法度量高管薪酬粘性更直觀、更貼切。

2.3 適時播種。依土壤肥力和地塊分布確定播種順序，一般當地溫度5cm深土壤穩定通過8℃即可播種。原則上要先播土壤肥力好的高燥陽坡地和平肥壤質土地，再播土壤肥力中等的沙壤土或沙土地，后播背陰坡、低洼易澇或地力較差的地塊。

與此同時，本文將以下因素作為控制變量：財務杠桿(Lev)、公司規模(Size)、管理費用率(MC)、兩權分離(Sep)、行業(Ind)、年度(Year)和區域(Local)。

那么，如何做好企業預算目標的制定工作？這與企業的性質緊密相連，企業性質的差異可能會造成其使用的預算管理方法存在不同程度差異，進而影響著預算目標的制定，而股權集中度不同，企業對高管的監督力度也會存在差異，高管的經營行為也將受到影響，進而可能影響薪酬粘性與預算松弛二者之間的關系。因此，為了進一步考慮不同股權結構是否會使高管薪酬粘性與預算松弛的關系表現不同，本文按產權性質劃分樣本群，采用廣義矩估計法，以股權集中度為條件變量分別探討高管薪酬粘性與預算松弛二者之間的關系，并建立如下模型(TopStick表示股權集中度與薪酬粘性的交乘項)：

模型1：

Slacki,t+1=b0+b1Sticki,t+b2Soei,t+b3Topteni,t+b4Sizei,t+b5Levi,t+b6Sepi,t+

b7MCi,t+∑Ind+∑Year+∑Local+ei,t

模型2：

Slacki,t+1=b0+b1Sticki,t+b2Soei,t+b3Topteni,t+b4TopStick+b5Sizei,t+b6Levi,t+

b7Sepi,t+b8MCi,t+∑Ind+∑Year+∑Local+ei,t

三、實證結果與分析

(一)描述性統計

表2 描述性統計

為了更細致地分析各個主要變量，我們對樣本進行了描述性統計與差異性檢驗。從表2的描述性統計結果可以看出，Slack的中位數為0.991 2，表明超過50%的研究樣本的主營業務收入預算增長率比行業的平均主營業務收入增長率平均高出了不足1個百分點，而Stick的均值為1.929 4，中位數為0.832 3，標準差為2.567 1，表明研究樣本中企業高管薪酬普遍存在粘性且粘性值波動較大。Topten的中位數與均值相當，體現企業的股權集中度整體較高，Sep的統計結果表明企業的兩權分離程度較高。

表3 國有企業與非國有企業的差異性檢驗

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上(雙側)顯著，下表同

(二)模型回歸分析

1.相關系數分析

表4的相關性分析結果表明，各個解釋變量與控制變量之間的相關系數均在一定水平上顯著，且均小于0.5，相關度較低，可以認為所構建的模型不存在嚴重的多重共線性，模型設計合理。

表4 主要變量的相關性分析

注：左下半部分為Spearman系數，右上半部分為Pearson系數

2.高管薪酬粘性與預算松弛

表5通過數據研究分析了不同企業性質下Stick與Slack的關系。結果表明：全樣本下Stick在10%水平上正向影響著Slack，這有悖于假設H1。為了探索產生這種現象的原因，我們又按企業性質對研究樣本進行了細分，從回歸結果來看，國有企業中Stick對Slack有顯著的增量影響，而非國有企業中不相關，二者的負相關關系在國有企業與非國有企業中都存在一定程度的弱化，某種程度上支持了假設H2。產生這種現象的原因可能是：首先，國有企業相對于非國有企業而言存在多重代理問題，使得Stick與Slack的關系在不同企業性質下表現不同；其次，國有企業中的高管具有多重目標函數，相比于貨幣薪酬，在其個人效用函數中，政治晉升、職位穩定性等非經濟利益目標可能被賦予更大的權重[32]，此時高管構建預算松弛來降低未來薪酬不利變動的動機可能會減弱，一定程度上削弱了Stick對Slack的負向影響；最后，Stick與Slack均可被看作是高管構建自身效用函數的方式之一，相比于非國有企業，國有企業呈現出Stick更高[14]、Slack更大的特點[33]，使得Stick與Slack之間可能存在協同效應，轉變為前者對后者具有正向影響，而非國有企業中二者的關系可能受高管特征等其他因素的影響有所弱化。其中Slack2是穩健性檢驗的結果，與Slack1的回歸整體表現一致。

表5 所有權性質、高管薪酬粘性與預算松弛

注：括號內為經過異方差調整的穩健z值，下表同

表6在表5的基礎上對二者關系進行了深層次的挖掘，模型2分析了股權集中度Topten對Stick與Slack關系的影響。非國有企業中，Topten變量對Slack有顯著的負向影響，可以解讀為隨著Topten的增加，Slack會有所降低，而Stick與Topten的交乘項TopStick顯著為正，反映出增加Topten將會削弱Stick與Slack的負相關關系，與假設H3的預期相符。這說明股權集中度的增長使得股東擁有足夠動機和能力監督高管，某種程度上約束了高管的機會主義行為，使其個人私利受到制約，降低了其構建預算松弛的可能性，使得高管薪酬粘性與預算松弛的敏感性降低，Stick與Slack的負相關關系被削弱。

表6 不同股權集中度下高管薪酬粘性與預算松弛的關系

續表(表6)

3.穩健性檢驗

為了驗證上述結果的穩定性，本文首先采用最小二乘法重新進行回歸，其次采用2012—2017年樣本，使用2013—2018年預算收入重新進行回歸，結果與前文類似。

四、結語

為了探討高管薪酬粘性對企業預算松弛的影響，本文對二者進行了量化并檢驗了他們的關系，同時為了深入分析二者之間的內在邏輯聯系，也為了豐富本文的研究內容，本文探討了股權結構對二者關系的影響機理。研究發現：高管薪酬粘性越大，企業重獎輕罰的現象越嚴重，此時，薪酬對高管的激勵效用被削弱，高管越有可能制定松弛的預算方案。相對于非國有企業，高管薪酬粘性對預算松弛的正向影響在國有企業中更加顯著，這可能是受到國有企業中特殊的委托代理關系與高管具有多重任務目標等方面的影響。股權集中度會削弱高管薪酬粘性對預算松弛的負向影響，股權集中度的增強會更大程度地約束其個人機會主義行為，會降低股東構建預算松弛的可能性，進而削弱二者的負相關關系。

本文從股權結構視角為分析高管薪酬粘性與預算松弛二者的關系提供了新的思路和新的證據，不僅如此，本文還有很強的現實意義，為企業如何更好地進行預算管理提供了參考。第一，研究表明在不同產權性質下預算松弛狀況存在差異。為在產權性質不同的企業中，由于公司治理環境不同，委托代理機制存在差異，高管薪酬粘性與預算松弛形成有差異的經濟后果提供經驗證據。第二，根據委托代理理論，在兩權分離的情況下，股權集中度對二者的關系具有調節作用，為預算松弛的治理以及預算管理效率的提升提供了可參考的路徑。