市值國內車企第一，比亞迪的突進與隱憂

李陽　蘧毛毛

車展上的比亞迪漢車型。圖/IC

“我長期看好比亞迪的發展，但當它飆至180元/股，市值突破5000億時，我不會繼續買入，因為股價是對未來預期的體現，買股票就是找‘預期差，市場對比亞迪的預期已經非常高了。”一位新能源領域投資者向《財經》記者表示。

那天發生在11月5日，比亞迪（002594.SZ）在A股和H股漲幅分別高達10%和16%，成為第一家在A股市值突破5000億元的車企，距全球車企市值第三的大眾汽車只有一步之遙，位居全球第四。一時間，比亞迪的市值成為業內熱議話題。

截至12月1日上午10點，比亞迪在A股市場股價已回落至169.9元/股，但和年初的每股47.98元相比，仍激漲254%，市值為4665億元，遠高于國內市值排名第二的上汽集團（2992億元）。

對于股價一路高漲，比亞迪的回應是“得益于比亞迪漢和唐等為代表的公司車型的大賣，以及集團各項業務的發展前景被資本市場和廣大投資者看好”。

那么，比亞迪的實際價值，是否對得起這份天價市值呢？

從業務構成看，比亞迪有汽車及相關產品、手機部件及組裝、二次充電電池及光伏三大業務板塊。汽車及相關產品覆蓋傳統燃油車、混合動力汽車、新能源汽車，而手機部件及組裝已建立起電池、手機玻璃、充電頭、金屬后蓋及邊框等全產業鏈業務體系。

真正支撐比亞迪股價飆升的，是新能源汽車及相關產品。新能源正是比亞迪在大眾認知中最深的印記，這種印象最早可以追溯到2008年股神巴菲特耗資18億港元，以每股8港元認購了2.25億股比亞迪股份，占比亞迪股份約10%的股權，投資理由則是長期看好比亞迪新能源業務。

比亞迪這一輪股價飛漲，被業內人士一致認為是和整個新能源行業股市上揚的帶動作用有關，包括疫情導致優質標的少，資金向新能源流入;國內外政策將新能源地位推向新的高度;特斯拉熱賣對新能源產業的拉動作用等等因素。

何以飛漲？

先看一看今年比亞迪都發生了什么。

一場席卷全球的新冠疫情給所有行業帶來深遠影響，抗疫成了全球經濟的主旋律，比亞迪作為一家整車廠，口罩出貨量全球第一。“汽車囊括了幾乎所有的機械生產原理，能做口罩天經地義，但做到全球第一確實匪夷所思，連我們自己都沒有想到。”一位比亞迪人士向《財經》記者感嘆。

得益于口罩業務的飛速擴張，整個上半年，在全球經濟嚴重下滑的大背景下，比亞迪財報靚麗，現金凈流入155.38億元，凈利增長14.29%。

今年2月，一則特斯拉將采用無鈷電池的傳言，直接拉動了比亞迪等和磷酸鐵鋰緊密相關企業的股價，因為磷酸鐵鋰正是不含鈷的鋰電池。在業內驚嘆磷酸鐵鋰復興的當口，比亞迪首次對外公布了旗下“刀片電池”通過針刺試驗的完整測試視頻，業內熱議許久的比亞迪“刀片電池”終于露出真容。

電池安全一直是新能源汽車最大的痛點，針刺試驗則是電池的最高安全保證，刀片電池的發布，也讓在電池領域式微多年的比亞迪重新回到了一線電池供應商的討論中。

值得一提的是，在比亞迪刀片電池的宣傳中，寧德時代“功不可沒”，圍繞電池安全，比亞迪和寧德時代上演了一波聲勢浩大的口角之爭，讓業內人士吃了一口大瓜，也讓比亞迪的電池技術更為人所知。

在比亞迪電池重回主機廠視野的同時，今年4月，比亞迪另一家全資子公司比亞迪半導體，突然宣布重組融資以尋求上市。這直接將比亞迪深耕多年的半導體業務暴露在公眾視野面前，而國內車載半導體還處于荒漠階段，90%的市場由外資占據。

進入下半年，比亞迪史上最隆重的車型漢進入市場，王傳福本人對漢的描述是“十年磨一劍，匯領先技術之大成”。漢的發布進一步拉動了比亞迪股價。

也正是在這個月（7月7日），比亞迪市值（2264億元）首次超過上汽集團（2243億元），成為國內市值最高的整車企業。

今年10月，隨著《節能與新能源技術路線圖2.0》和《新能源汽車產業發展規劃（2021-2035年）》兩大新能源行業“指南針”的發布，新能源概念股迎來巔峰，作為新能源產業鏈的龍頭企業，比亞迪市值水漲船高。

回顧這一年的行業大事，不管是行業政策的正面拉動，還是疫情的負面影響，最終都成了比亞迪的利好。

出了一個爆款車型

過去業內總將比亞迪和北汽比較，但當行業處于低谷時，比亞迪的產業鏈技術優勢則體現出來，尤其是漢的推出，將比亞迪品牌形象推到了新的高度。

新品漢于7月上市，9月實現銷量5600輛，環比增長40%，10月銷量繼續攀升至7545輛，繼續增長34.4%，在20萬-30萬級別新能源車型中，銷量僅次于特斯拉。

目前制約比亞迪漢銷量的最大因素是產能供應，漢的銷量上限仍是未知數，而按照每月30%的遞增速度，比亞迪漢年底很可能突破月銷1萬輛的門檻，可以稱得上是現象級的爆款。

此外，比亞迪全新的唐、秦等車型，也有著不錯的市場表現。博納咨詢研究總監聞文向《財經》記者表示，“從新的唐、秦車型開始，比亞迪的產品設計，進步顯著，現代化、科技感的元素符合當前潮流。從產品布局看，宋、元等SUV的分布，與自主品牌主流SUV的產品層級分布的路線一致，擺脫了多年前S6等尺寸大價格低的產品印象，使品牌屬性趨于主流路線。”

漢、唐等車型的暢銷，直接改善了比亞迪產品銷量結構，高利潤車型銷量占比提升，低利潤車型E5等有所下滑。與之相對應的是財報數據，比亞迪三季度實現歸母凈利潤17.5億元，同比增幅達到1362.7%，同時三季度毛利率為22.3%，同比增長8.5%，凈利率為5.7%，為近三年來最高水平。

今年前三季度，比亞迪實現營收1050.2億元，同比增長11.9%;實現歸母凈利潤34.1億元，同比增長116.8%。比亞迪方面表示，目前公司全新旗艦車型“漢”和改款旗艦車型“唐”已累計大量在手訂單，預計2020年歸母凈利潤42億-46億元，同比增長160%-185%。

此外，比亞迪另一財務數據頗為亮眼，2020年1月-9月比亞迪實現現金流量金額286.6億元，同比增長647.87%，現金流直接反映了企業經營的健康狀況。在疫情尚未結束的大環境下，如此高額的現金流凈流入，體現了比亞迪未來一段時間的抗風險能力。

整零拆分，是機會也是挑戰

在過去很長一段時間內，比亞迪一直被詬病“閉門造車”，且由于新能源汽車市場始終沒有壯大，比亞迪所謂的“新能源自主技術”始終蒙著一層神秘面紗，但這現狀正在被比亞迪的“拆分”打破。

高瓴資本創始人張磊在新書《價值投資》中，有一個觀點備受企業家認可，“世界上只有一條護城河，就是不斷創新，不斷地瘋狂創造長期價值。”比亞迪的拆分正是如此，將深耕20年的技術積累轉化成汽車新時代迫切需要的產品。

事實上，早在2017年，產業閉環已久的比亞迪就已經走上了對外開放的道路。2017年5月，比亞迪宣布計劃將比亞迪汽車電子業務剝離原有體系，獨立旗下第二事業部，并將動力電池對其他汽車制造商供貨，重新建立開放式供應鏈體系。

2018年9月，比亞迪召開“全球開發者大會”，從電池開放走向全產業鏈開放。比亞迪宣布逐步開放系統內341個傳感器和66項控制權;同時比亞迪電動汽車e平臺所有技術，將全面對外開放。

2020年是比亞迪徹底走向開放的一年。今年3月，比亞迪正式宣布成立弗迪電池、弗迪視覺、弗迪科技、弗迪動力、弗迪模具五家弗迪公司，以加快新能源核心零部件的對外銷售。這五家“弗迪系”公司，幾乎涵蓋了新能源汽車生產制造和研發的所有業務。

除了弗迪系外，今年4月以來，比亞迪半導體經過重組，連續兩次獲得融資27億元，估值已超過百億元，將率先獨立上市。

資料顯示，比亞迪在進軍汽車之前的2002年開始研發半導體器件，有較長時間的技術積累。產業鏈布局覆蓋了從芯片設計到晶圓制造、模塊到應用，可提供以IGBT、Sic器件為核心的功率半導體、MCU芯片等智能控制IC和車載LED等光電半導體。

比亞迪半導體有限公司研發總監吳海平向《財經》記者介紹，“目前新能源汽車對功率半導體需求巨大，中國功率半導體在全球的市場占有率超過40%;另一方面，中國功率半導體的自給率只有10%，其余90%都來自進口產品。”

這意味著，國產車載半導體有著巨大的市場前景，而比亞迪技術已趨于成熟。吳海平表示，“比亞迪自研生產的IGBT已累計裝車超過60萬輛，單車行駛里程最長已有100萬公里，行駛地區包括中國、歐洲等國家和地區。”

除了新能源汽車零部件相關技術拆分供應外，比亞迪還在積極實現傳統燃油車向混合動力汽車的轉變。11月中旬，比亞迪亮相了DM-i超級混動技術的核心部件之一——驍云-插混專用1.5L高效發動機，并宣布即將推出全新的應用DM-i超級混動技術的車型。

“DM-i平臺技術就是為了在燃油車紅海市場中殺出一片藍海，其價值不亞于刀片電池之于電動汽車。”比亞迪汽車銷售有限公司副總經理李云飛在接受《財經》記者采訪時表示。

無論是電池、半導體還是互動發動機，都只是比亞迪拆分大計中的一小部分。對于比亞迪而言，長達近20年全產業鏈閉環的技術積累，是其面向市場的巨大優勢。但也正因為從未直接參與過市場競爭，如何得到同行認可，則是最大挑戰。

幾重隱憂

不可否認，拆分后的比亞迪，正處于快速擴張期，在企業的上升期，很多缺陷都會被掩蓋，正如汽車分析師任萬付向《財經》記者表示，“目前來看，比亞迪沒有太明顯的隱患，或者說比亞迪正處于蓬勃發展的過程中，隱患還沒有暴露出來。”

但從比亞迪的發展層面看，依然有著不少痛點沒有得到有效解決，例如比亞迪昔日風風火火的云軌業務。

作為比亞迪城市軌道交通領域的戰略性產品，云軌自2016年發布，并快速獲得國內外眾多城市的訂單意向，比亞迪總裁王傳福甚至在公開場合稱云軌“將再造一個比亞迪”。

然而2018年后，多處云軌項目卻被政府叫停，時至今日，比亞迪云軌業務已幾近銷聲匿跡。投入大量研發、資金的云軌業務何去何從，比亞迪至今沒有一個準確的答復。

除了雷聲大雨點小的云軌業務，比亞迪的銷量和品牌問題更應優先解決。

2019年新能源補貼下滑后，新能源大盤大跌，比亞迪也不能幸免。數據顯示，2019年比亞迪汽車總銷量為46.1萬輛，同比下滑11.39%。這一下滑態勢一直持續到2020年。2020年1月-10月，比亞迪汽車銷量同比下滑幅度達到15.98%。這意味著比亞迪在2020年結束前要實現銷量增長，還有很大的挑戰。

另一方面，據博納咨詢研究總監聞文向《財經》記者表示，“我們調研中發現，消費者對于比亞迪品牌依然停留在七八年前低端、廉價以及做工不精的印象中。這說明比亞迪產品進步了，但并沒有傳達到消費者身上。”

確實，汽車品牌歷來就有著“固化”屬性，即品牌形象在品牌創立之初就已定格，后續極難通過產品的升級來提升。

打開和比亞迪4S店相關的論壇，也是吐槽居多，顯然比亞迪在產品逐漸高端、豐滿的同時，品牌運營和銷售服務并沒有跟上技術升級的腳步，這將極大程度上影響終端市場的銷售。

盡管有著諸多挑戰，但比亞迪的基本面依然是好的，全聯車商投資管理（北京）有限公司總裁曹鶴向《財經》記者表示，“從比亞迪的各項財務指標來看，不存在大的漏洞。”

至于比亞迪在股價飆升至如此高度后，是否具備繼續買入的價值，業內人士則各執一詞。

曹鶴表示，“預計后面比亞迪股票會回調，不會無限制地漲下去。打個比喻，整個汽車股是‘進三退二地回調，新能源汽車股是‘進二退一地回調，即新能源股價回調會相對慢一些，但是回調是大趨勢。”

任萬付也向《財經》記者表示，“疫情導致全行業萎縮，在沒有更好標的下，資本大量向相對可靠的新能源產業流入，其中或多或少存在一些泡沫成份。”但在汽車分析師張翔看來，“比亞迪并沒有被高估，以同樣高估值的小鵬、蔚來等新造車勢力為參照物，比亞迪的風險小的多。”

（作者聲明：本文不構成投資建議）