淺談投資者角度的上市公司財報解讀

李江偉

【摘要】財報解讀的主要對象是上市公司發布的財務報表，主要以企業的財務報表和會計相關資料為依據進行分析，對財報的深入分析可以進而了解企業過去及目前的經營情況與財務狀況，同時又可對企業未來的經營做出預測，從而支持投資者進行投資決策。不同的使用者各自對財務報表有不同的分析重點，也有共同的要求，本文主要從投資者的角度談上市公司財報解讀。

【關鍵詞】上市公司財報 ?財報解讀 ?投資者角度

財報也可被稱作對外會計報表，結構性反映了上市公司的財務情況、經營結果與現金流量。利潤表、資產負債表、現金流量表、所有者權益（或股東權益）變動表和附注組成了財報的重要部分。財務報告的主體和核心是財報，財務會計最有用的信息集中體現在財報上。上市公司財報解讀一般可以按照如下方法開展：

一、明確解讀目的

財報解讀的目的大致可總結為：評價過去的經營業績，主要是成長率以及與行業平均水平的比較;了解目前企業的財務狀況，因為企業現在的財務狀況將影響到企業未來的發展，預測未來的發展趨勢。

二、確定分析框架

財報解讀的整體結構，就像蓋房子一樣，先要把整體的架構搭建起來，掌握主要的幾條線，然后再進行深入的分析。

（一）財報解讀框架

戰略分析：行業分析、競爭戰略分析、業務分析;會計分析：會計政策與會計估計是否合理，評估財報的質量;財務分析：三張報表以及財務比率的分析;預測分析：預測未來的經營業績三張表，評估企業價值動因以及可持續性。

（二）財報解讀的基本內容

（1）基于價值投資的三張報表分析：A、資產負債表（重點關注點，搜集信息，分析判斷）：具體資產、負債、權益的科目分析;各個科目如何變化;同比分析（資產、負債以及權益的結構，編織共同比資產負債表）;B、利潤表（重點關注點，分析判斷）：收入、費用來源以及相應地結構，盈余質量;C、現金流量表（重點關注點，發現問題）：凈現金流、現金流量構成、流入流出是否有重大波動。

（2）基于財務比率的五因素分析（資產管理能力分析、盈利能力分析、成長性分析、杜邦分析法、償債能力分析）：基本邏輯是橫縱向比較，核心是如何選擇比較標準（經驗、歷史、行業、預算），從投資者的角度來說，五因素中最為核心的因素是盈利能力分析。

（3）基于管理層討論的分析，補充印證作用：對于報表已有的信息，判斷是否與遵循的分析邏輯一致;對于報表沒有的信息，重點關注資本性支出以及未來盈利趨勢分析。

三、分析步驟

遵循科學的步驟，按照時間順序和財務分析的邏輯展開：閱讀審計報告;審閱全套財務報表;財務情況、經營結構和發展前景通過財務比率法分析，給出結論;參考其他補充信息（如管理層討論，行業報告），主要是核對與印證第三步的結論，尤其是關注管理層討論進行的回顧與展望;得出結論并撰寫財報解讀報告。

不同專業背景的投資者對于財報解讀的方式不同，主要分為快速閱覽和系統化解讀：

（一）快速閱覽式解讀

快速閱覽式解讀的目的是為了了解一個上市公司的估值，計算溢價倍數，判斷股票高估或低估。具體模式如下：

（1）先閱覽利潤表的構成。閱覽利潤表的費用、收入、凈利潤的金額及大概比例，形成大概印象。先看近兩年利潤表變動，初步了解經營狀況，再看利潤表的盈利或虧損情況和資產負債表中的現金余額變化的關系。如果一個公司很賺錢，比如某公司一年收入400多億，凈利潤100多億，投資者會好奇它的現金余額是不是也多了100多億，如果是的話那確實夠賺錢;如果不是，投資者會去看現金流量表，它到底錢花哪去了，或者是賺了但沒收回;如果錢花在購買固定資產或公司并購上，那就去看資產負債表是不是相應增加了這些資產，以及進一步看能否挖掘到這些大額新增資產或并購有何目的以及是否合理（公司實際控制人通過虛增資產或隱蔽的關聯交易是最容易進行利益轉移）。

（2）閱覽財務報告附注中收入、費用等項目的明細變化。投資者一般最關注的利潤表項目就是收入，因為收入反映了公司經營情況和發展走勢，理解公司的收入項目、結構、行業競爭力和未來發展前景相當重要。一般行業，大多數人的商業常識基本上就能理解會計上收入的確認方法，因為收入的確認規則其實沒有成本確認那么繁復，像工業企業、建筑業等，在核算成本的時候就非常容易出現錯誤。

（3）閱覽資產負債表。看近兩年資產負債表上的現金余額，同時對應著看現金流量表的現金流入、流出的分布。看應收賬款余額與月均營業收入的比率，估計一下是否合理，若無法估計也可以大概了解一下，心里有個底。一個上市公司基本上可認定的類現金資產一般可以通過資產負債表上的現金余額、各種應收賬款及應付賬款的凈額合計得出。因為房地產、土地使用權的市場價值與賬面價值一般差別比較大，所以需要根據當前市場的實際情況進行評估。上市公司專項使用的機器設備、IT軟件、待攤銷的費用以及并購產生的商譽，通常情況下可以作為價值較低的資產看待，因利潤表中已反映其盈利能力。

（4）閱覽利潤表。通過閱覽利潤表，投資者可以了解公司近幾年是否賺錢、如果賺錢每年賺到的錢增長率是多少，可以通過計算大概估計出上市公司未來5年能掙到多少。利潤表解讀最重要也是最復雜的地方，是通過解讀利潤表的構成，了解利潤表數字后面所隱藏的企業經營情況，以及行業發展潛力、市場競爭激烈程度與企業自身的核心競爭優勢，從而對公司將來的盈利能力有個預判。

（5）閱覽現金流量表。利潤表、資產負債表中已反映現金流量表展現的事實，現金流量表只是輔助。比如：一個公司賺很多錢，現金卻沒增加，如果沒有現金流量表，我需要去看費用支出情況和資產增減的情況來了解公司的現金到底花去哪了;有了現金流量表，我們可以把現金流量表當作去目錄去查看，就可以更快定位現金增減在哪里。其次，現金流量表的計算比較復雜，編制時易出錯，現金流量表的使用者自然會對其準確性持懷疑態度。所以，投資者閱讀現金流量表的時候，只是把現金流量表當成一個現金流量的“目錄”，同時還會懷疑它的準確性。

閱覽完財報，投資者已基本摸清了上市公司的經營情況與資產規模，但對于那些非業內人士，還是沒有辦法準確評估其經營收支符不符合正常的商業邏輯，這就需要多看具有相似業務的上市公司財報，將同行業、相似行業以及不同行業中的上市公司財報進行橫向對比，才能做到心中有數。而對于估值，用現金流量折現等方法進行估值，估值涉及假設過多從而難以量化準確，但依然有重大參考意義。

（二）系統化解讀

上市公司定期披露的年度財報、季度財報中隱藏著大量的重要信息，借助財務專家對財務報表的三大報表系統化的分析方法，可以快速挖掘對投資者而言的主要信息。

（1）利潤表。市銷率：根據私募的模型研究，對比市盈率的影響，上市公司的股價波動與市銷率的變化更相關。統計研究發現，最合適的市銷率一般情況下為1。銷售收入是市銷率計算的核心指標，當解讀上市公司財報時，發現利潤沒有增長但銷售收入不斷增長，那就說明需要重新估算該企業的價值。大多數情況下，企業利潤的增長會比收入的改善滯后，因此收入比利潤更能反映企業的真實狀況，市銷率也比市盈率更加有參考價值。

三費操縱：一般而言，上市公司想操縱銷售費用會比較困難，但是如果想操縱管理費用就會容易很多，比如通過管理費用的“計提”進行調整。正常情況下，銷售費用、管理費用、財務費用與上市公司的銷售收入成正相關并且比例會比較低。企業在快速發展的時候，如果能夠發揮企業的潛能，銷售費用、管理費用、財務費用就不會同比例上漲，就能夠看出企業的價值。

（2）資產負債表。資產負債率：一般情況下，上市公司的資產負債率保持在50%左右相對適宜，過高的資產負債率會導致潛在的風險過高。

凈資產收益率：反映上市公司利用凈資產掙錢的能力，應至少大于銀行貸款利率20%。但是，我們認為總資產收益率更值得關注，計算方法是凈利潤與總資產的比值，它能更準確地反映企業使用所有資產的能力。當凈資產收益率高于銀行同期貸款利率時，企業發行債券或是向銀行借款對企業是有利的。當凈資產收益率很高但資產負債率高達99%，或是凈資產是負數時，這個指標將失去意義，此時應該使用總資產收益率。

流動比率和速動比率：這兩個指標均反映了企業的償債能力，一般而言，流動比率大于2對企業最安全，兩個指標一般都不能小于1。

存貨周轉率：該指標越低，表示企業的經營效率越高，一般至少小于20%。

應收賬款周轉率：該指標是企業在一定時期內賒銷凈收入與平均應收賬款余額的比值，它可以用于評估企業應收賬款周轉速度及經營效率，對于企業而言越高越好。

（3）現金流量表。解讀現金流量表，目的是佐證企業利潤的真實性，探究企業是否在人為操縱利潤，是否有“藏豐補欠”的意圖。如果一家上市公司利潤持續增長，但經營性現金流卻持續下降，那么利潤的真實性就很值得懷疑。

另外，為了更好的評估上市公司的情況，可以采用以下的財報解讀方法：一是表間解讀法。即全面衡量公司財報之間的相關項目，關注有沒有不合理的點，從而找出企業真實的盈利情況和資產質量，以防被單一報表的提供的信息所誤導。二是比率解讀法。將公司的財務報表同一會計期間的相關項目進行對比，計算比率，評估企業的經營效率、還債能力、盈利能力、資本結構等。三是期間解讀法。對公司各個時期的報表項目進行動態對比，評估企業的盈利能力、資產結構的變化走勢。四是企業間比較法。對比分析同行業、同類型上市公司的財務狀況，評估公司在市場競爭中的優勢、劣勢，或發現異常等。