制度重構：地方債務融資市場化難題的破解

姚 芳

（合肥財經職業學院 安徽合肥 230601）

我國地方政府進行債務發行已有一定的歷史，但是由于地方政府原因、制度缺陷以及我國國情等各方面因素，地方政府債務市場化還面臨著一系列的難題。地方政府自主發債有其兩面性：利用得當則為地方融資提供便利條件，而使用不當則會導致地方政府財政惡化。

一、地方債務融資面臨的問題

（一）債務信息不透明與道德風險。依據我國當前的現實情況，地方財務具有不透明的特點，且地方債務具有隱性特征，地方政府各種債務相互累加，使得原本就復雜的地方財務更加難以琢磨，致使投資者在進行投資選擇時面臨著更大的困難。地方政府雖然不能向外界提供全面充足的信息，但利用其信用往往也能獲得大額融資款項。一般地方政府的投資者為商業銀行，資金來源比較單一，并且在許多情況下，地方政府領導者迫于短期政績壓力，因道德風險并不考慮自身任期的因素，發行與其任期不相匹配的債務，從而導致地方政府債務出現代際間不平衡的現象。但從另一方面考慮，地方政府發行部分中長期債務也與現實情況相吻合，這樣可以在一定范圍內化解地方政府財政收入與支出不平衡的問題。

（二）低利率抑制效應。在我國地方債券發行各試點，國家規定其新發地方債務的發行利率以我國國債利率及市場利率為標準，以此推動我國地方政府債券市場化的進程。但是，第一批地方債券雖然認購倍數遠遠大于國債，其發行利率卻相反地遠低于同期國債利率。地方政府以較低利率發行債券說明投資者對其債券的認可度高，降低了政府的融資成本，同時地方政府也希望為日后債券的發行做相應的參考。但是，隨著制度的不斷完善，地方債券市場化程度不斷提高，則低利率的地方債券將失去其優勢，流動性將會受到影響，吸引投資者的難度也將會增加。

（三）市場機制不健全。法律明文規定，試點自主發行債券，在限額內由地方政府自主發行，但還本付息事務仍由財政部辦理。由此可見，實質上只是債務發行的審批權在試點被下放，中央仍是實質上的債務主體，仍承擔著地方債務的相關責任[1]。根據我國的實際情況，地方政府在破產清算方面的壓力與可能性都是微乎其微的，所以地方政府進行融資時具有相應的優勢，但這一點無疑對我國地方政府融資的市場化進程產生不利的影響。所以，相關部門應在試點時期就對這些問題加以關注，并尋找有效的應對措施。為了提高債券的安全性以及保護投資人利益，地方政府可以由政府投資收益為來源支付債券利息，并規范相關市場化制度，使信息得到及時、準確、充分地披露，從而讓投資者有多樣性的選擇。

（四）債券市場博弈。地方債券的發行牽涉各方利益，其中包括中央政府、地方政府以及投資者。整個利益主體的一致目標是促進債券市場的平穩正常運轉，但每個個體又有其自身不同的利益和訴求，一致的目標是為地方政府債券市場正常運作提供保證，而利益的不一致則為制度改革提供動力。雖然制度的制定者是中央政府，但是地方政府出于其自身利益的考慮往往會有選擇性地提供相應信息，由于信息披露不完備，雙方則會進行各方面的博弈。從地方政府與債券投資者的角度來看，雙方又構成博弈的主體。

二、地方債券市場化建議

（一）規范地方政府財務信息披露制度。我國國務院于2017年頒布《2017政府信息公開條例》，規定政府各部門應主動公開與公民、法人及其他利益主體利益相關的信息。地方政府自主發債要考慮諸多方面因素，如發債規模、發行組織以及償還方案等，迫使政府在財政信息公開程度方面面臨更大的壓力。所以，相關部門應采取措施規范地方政府財務報告公開制度，使政府報告傳達更多相關訊息。

（二）完善地方政府信用評價制度。與其他債券相比，地方政府債券的優勢就在于其信用度較高，但是政府在融資過程中并不是完全理性的，需要有相應的制度對其進行約束，這就需要一個與政府完全獨立、客觀的部門對其信用進行評價，如此才能得出令社會公眾信任的評價，才能全面反映政府的財務和信用狀況。這樣，中央政府和投資者都有了評價政府業績水平和信用等級的可靠依據。

（三）規范發債功能和推進市場化進程。由于各地區情況不同，如經濟較發達的省市，可更多將融資適用于社會福利與公益事業；在貧困地區，則可用于支持地方產業發展，從而推動當地經濟發展；或者投資于大型社會工程建設；或者支持高新技術產業更新換代等。但是需要考慮到一點，即堅決不允許將債務融資投放于不直接獲得利潤項目。雖然目前在我國市場上，地方債券的發行出現利率明顯低于市場水平、市場化進程受阻的情況，但是隨著相關措施的出臺，地方財政信息透明化程度提高，投資環境得到改善，這些情況會有好轉。

（四）完善多層次監督機制。要想建立完善的監控機制需要社會各界的廣泛參與，現實情況是，在立法方面，中央制定政策對地方政府自主發債并沒有發揮出其應有的監督作用；地方人大雖有權對地方政府進行監督，但具體措施仍沒得到落實；而地方政府的自我監督更是薄弱，很難操作，原因是政府的預算對地方政府并不具有強勁的管制功能。正因如此，地方政府需要在發行債券時更多地公開其信息，以便多部門監管。由于投資者信息渠道較窄，如果地方政府不能及時披露其財務報表，明確其資金用途，償債方案等各方面信息，投資者就不能根據信息結合市場條件做出合理正確的投資決策。只有政府信息公開透明，才能最大限度地保護投資者利益，才能實現有效的監督。

（五）建立地方政府破產預期機制。地方政府發行地方債券并非無風險，作為預防政府財務危機的方式，破產與其機制早被西方發達國家引用，如美國、日本。一方面，破產預期機制的建立可以有效約束地方政府和投資人，避免政府在發債過程中的不理性行為發生。另一方面，有序的破產程序可以保護投資者的正當利益，可以提高政府的服務功能，為公眾提供更多保障。目前，破產預期機制的缺失會增加地方政府發生道德風險的可能性，甚至會影響到中央政府，影響整個政府的信譽[2]。因此，建議國家相關部門著手建立政府破產預警機制，循序漸進、逐步推廣，由最低一級政府部門開始實施，逐級推廣，最終建立起完善的政府破產預期機制。此外，引進西方國家新型經驗，參考其法律法規，對違反相關法律法規的政府部門實施相應的懲罰，維持國家財政的健康、平穩運行。

三、結論

地方政府發行債券不僅受到其內部規制的影響，還受其外部環境的制約，若不加考慮盲目擴大試點范圍，則有引發財政風險的可能。要推進地方自主發債市場化程度，需要建立完善的機制，如準入門檻，發債標準、發債程序、定價方法、技術性方案及相關法規等[3]。推動地方債務市場化要綜合考慮事前監管、破產預期機制以及相關法律法規的完善，其中，事前監管是重點。作為一種融資方式，地方政府債券發行的市場化將成為不可逆轉的趨勢。但是，為保證政府財政的穩定、健康運行，還需要綜合考慮多種手段，使用各種機制來避免地方政府債務風險的出現。