淺談企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險問題與防范措施

■ 吳慧蓉

（廈門會展集團股份有限公司）

引 言

通過并購，企業(yè)可以減少競爭壓力、控制稀有資源、節(jié)約交易成本，從而獲取更顯著的競爭優(yōu)勢。但在并購操作中存在的財務(wù)風(fēng)險，給企業(yè)實現(xiàn)發(fā)展目標(biāo)產(chǎn)生不確定的影響。因此，財務(wù)部門應(yīng)全程參與企業(yè)的并購流程，為處于發(fā)展階段的企業(yè)保駕護航。

1 企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險

1.1 價值評估風(fēng)險

在企業(yè)并購中常因為無法對被并購企業(yè)的運營情況進(jìn)行全面了解，最終出現(xiàn)評估不到位的現(xiàn)象，導(dǎo)致價值評估風(fēng)險。

通常情況下，價值評估風(fēng)險的誘因主要有以下三種類型：第一，信息不對稱。許多創(chuàng)業(yè)發(fā)展中的企業(yè)，它們的規(guī)模不大且自身經(jīng)濟實力有限，導(dǎo)致他們在并購期間選擇的并購對象以非上市公司為主，從而造成在信息調(diào)查工作中未能實現(xiàn)全方位了解，以致于采集到的運營信息與實際情況不一致而遭受財務(wù)風(fēng)險；第二，中介機構(gòu)服務(wù)不到位。我國現(xiàn)有的中介機構(gòu)所具備的服務(wù)水平不高，導(dǎo)致企業(yè)在并購中無法獲得正確的指導(dǎo)，進(jìn)而不利于對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)狀況作出客觀真實的評估，由此引起財務(wù)風(fēng)險。比如從股票交易市場調(diào)查結(jié)果中發(fā)現(xiàn)：有2/3的上市企業(yè)存在掛賬現(xiàn)象，其中創(chuàng)業(yè)板企業(yè)占據(jù)18.6%，故而對價值評估風(fēng)險進(jìn)行規(guī)避很有必要[1]；第三，估值不可靠。在企業(yè)并購操作中，財務(wù)部門通過價值評估制定的交易價格至關(guān)重要。交易價格過高將導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)的流失從而增加財務(wù)風(fēng)險，交易價格過低則可能妨礙并購的進(jìn)行。

1.2 企業(yè)融資風(fēng)險

企業(yè)并購?fù)枰罅康馁Y金，而企業(yè)要想在短時間內(nèi)完成并購任務(wù)，往往通過融資方式籌集資金，若此時在財務(wù)方面發(fā)生融資困難等問題，很可能導(dǎo)致企業(yè)沒有充足的流動資金用于支持企業(yè)各項運營活動，并購活動也可能因此流產(chǎn)。比如在創(chuàng)業(yè)板企業(yè)并購融資期間，它們最主要的融資方式是增發(fā)新股，但這種融資模式周期較長且要求較高，一旦未能及時提供融資資金，將耽誤企業(yè)并購時機，甚至?xí)ζ髽I(yè)的運營帶來負(fù)面影響。因此，在企業(yè)并購中還應(yīng)規(guī)避融資風(fēng)險。

1.3 支付風(fēng)險

企業(yè)在并購交易項目中常以現(xiàn)金支付或股權(quán)交付的方式進(jìn)行并購對價的支付，這也可能導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險。比如，現(xiàn)金支付雖然操作靈活且簡便，但常會在完成支付任務(wù)后發(fā)生現(xiàn)金流降低等問題，最終造成企業(yè)沒有充足的流動資金開展下一項工作。另外，若耗費大量的資金用于并購項目，可能會影響到股東的分紅額度。而在使用股權(quán)交付的支付方式后，可能會導(dǎo)致原股東權(quán)利受到威脅，企業(yè)可能因此陷入動蕩的局面。

所以，在企業(yè)并購中應(yīng)結(jié)合實際情況選擇與企業(yè)風(fēng)險容限相協(xié)調(diào)的支付方式，以此在增加競爭優(yōu)勢的同時防止出現(xiàn)嚴(yán)重的財務(wù)風(fēng)險。

2 在企業(yè)并購中防范財務(wù)風(fēng)險的具體措施

2.1 切實做好并購準(zhǔn)備工作

要想最大限度地降低并購的價值評估風(fēng)險，制定出合理的交易價格，保證財務(wù)在公司并購中發(fā)揮出顯著的實用價值，應(yīng)切實做好并購準(zhǔn)備工作。

第一，保證并購企業(yè)雙方信息對稱至關(guān)重要。在開展公司并購工作初期應(yīng)對企業(yè)自身的規(guī)模、經(jīng)濟實力、運營方向進(jìn)行全面分析，同時也應(yīng)對并購方的相關(guān)信息進(jìn)行充分調(diào)查，由此判斷雙方是否存在并購的可能性[2]。例如，企業(yè)在進(jìn)行縱向一體化的過程中，除了考慮在并購后能節(jié)約多少交易成本外，還應(yīng)把并購雙方的盈利能力、負(fù)債狀況、變現(xiàn)能力、運營效率等財務(wù)狀況結(jié)合起來評估，判斷能否達(dá)到財務(wù)協(xié)同效應(yīng)，為企業(yè)帶來1+1>2的效益。

第二，財務(wù)應(yīng)全方面了解目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)狀況，而不是完全依賴中介機構(gòu)的盡職調(diào)查。另外，可以通過在并購項目中設(shè)立并購指導(dǎo)小組，確保在企業(yè)并購過程中能夠隨時得到專業(yè)人員的指導(dǎo)，防止風(fēng)險已經(jīng)出現(xiàn)而不自知。具體來說，財務(wù)部門應(yīng)做好分析融資來源、設(shè)置能承收的最高價格、在分析現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上參與項目時間表的制定等工作。

第三，結(jié)合企業(yè)內(nèi)部發(fā)展特征制定完善的價值評估機制，以此對并購雙方以及對并購后的企業(yè)進(jìn)行價值評估，這對于企業(yè)通過并購獲得正的凈收益至關(guān)重要。企業(yè)的財務(wù)部門應(yīng)選擇合適的評估方法和折現(xiàn)率、風(fēng)險系數(shù)等參數(shù)來評估并購項目的價值，制定出合理的并購交易價格，從而防范財務(wù)風(fēng)險。

2.2 積極拓寬企業(yè)融資渠道

企業(yè)并購過程中要想降低融資風(fēng)險，應(yīng)遵循綜合運用各種融資方式并購的基本原則，盡量選用多元化融資方式以保證企業(yè)獲得充足的資金。同時，還應(yīng)注重融資方式的適宜性，在考慮企業(yè)的融資成本、融資效率和資本結(jié)構(gòu)等因素之上優(yōu)選融資方式，才能更為有效地規(guī)避融資風(fēng)險，確保并購項目的順利進(jìn)行，最終促使企業(yè)在并購后達(dá)成共同發(fā)展的目標(biāo)。

比如在攜程網(wǎng)企業(yè)并購去哪兒網(wǎng)企業(yè)時選用的是“換股融資”方式。攜程網(wǎng)企業(yè)意識到融資可能存在的棘手問題后，專門采用股權(quán)交換的方式增加并購資金，按照“責(zé)任共擔(dān)”的理念將并購失敗風(fēng)險均衡分配給并購企業(yè)雙方股東身上，從而達(dá)到最佳融資效果。

2.3 采用合理的股權(quán)分配方案

企業(yè)在選擇對價支付方式時，應(yīng)結(jié)合自身的條件，采取與企業(yè)風(fēng)險容限相協(xié)調(diào)的支付方式進(jìn)行支付。例如，在現(xiàn)金流不充裕的情況下，不應(yīng)采取單一的現(xiàn)金支付方式。

而針對股權(quán)支付方式和以認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換公司債券等方式組合的混合支付方式可能導(dǎo)致原股東權(quán)利被稀釋的問題，以下兩個方案可供參考解決：

第一，設(shè)置雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。設(shè)置雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，可使得企業(yè)原控股人在并購后仍保有合理的決策權(quán)，也在一定程度上防范惡意收購。由于原控股人通常參與了企業(yè)的成長，故而對企業(yè)的運營有著深刻的理解，通過設(shè)置雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)可促使并購企業(yè)后期各項工作順利融合，為并購企業(yè)的興旺發(fā)展提供重要保障。比如，可將原控股人的股份劃分為高表決權(quán)的股份，如阿里巴巴企業(yè)等。2018年，港交所發(fā)布的IPO新規(guī)，允許雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)公司上市。這也說明雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)是有益于企業(yè)及資本市場發(fā)展的。

第二，簽訂持股協(xié)議書。以《企業(yè)法》為標(biāo)準(zhǔn)對企業(yè)股權(quán)分配事項進(jìn)行重新調(diào)整，并簽訂相關(guān)協(xié)議，例如規(guī)定持股者不得在5年內(nèi)持股上市等，這樣才能保證股權(quán)重調(diào)后財務(wù)風(fēng)險的合理化控制[3]。

2.4 并購后的財務(wù)整合

企業(yè)并購產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險將給企業(yè)的發(fā)展帶來重大影響。因此，為了保障企業(yè)在并購后享受到最大化的利潤，應(yīng)加快企業(yè)的財務(wù)整合速度。

首先，在整合并購企業(yè)與被并購企業(yè)的主營業(yè)務(wù)、存量資產(chǎn)、資金流量等方面的同時，還需對企業(yè)財務(wù)人員的權(quán)限和職責(zé)進(jìn)行調(diào)整，從而保障財務(wù)部門正常的運營秩序。另外，還應(yīng)為雙方以及多方人員提供適合的交流機會，尤其在并購初期階段，應(yīng)做好協(xié)調(diào)工作。并購企業(yè)之間并不存在階級差異，需以“友好合作”為基礎(chǔ)整合財務(wù)管理目標(biāo)、調(diào)整財務(wù)管理制度體系，以推動和支持良好的企業(yè)文化。

其次，針對高新技術(shù)企業(yè)，在并購后需確保科研項目有充足的資金用于技術(shù)開發(fā)，可通過設(shè)置專項資金給予保障。

最后，應(yīng)針對并購后的企業(yè)重新建立業(yè)績評估考核體系，并與被并購企業(yè)重用型人才簽訂賠償合同，在提高企業(yè)經(jīng)營績效的同時，防止企業(yè)失去核心人才力量。

結(jié) 論

綜上所述，財務(wù)作為企業(yè)發(fā)展的重要影響因素，應(yīng)在企業(yè)并購過程中發(fā)揮出重大效用。因此，企業(yè)并購過程中，相關(guān)負(fù)責(zé)人應(yīng)有效規(guī)避財務(wù)風(fēng)險，以免給企業(yè)并購項目的開展帶來干擾。同時，還應(yīng)從并購準(zhǔn)備工作、融資渠道、股權(quán)分配方案、財務(wù)整合等方面著手，以此推動企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展進(jìn)程。