個體行為偏差與金融泡沫的聯系與對策

●姚玲玲 孫 璐

一、引言

當代社會，各國經濟都在飛速發展著，經濟開放、經濟一體化、經濟全球化、各種各樣的組織聯盟，全球的經濟變得愈發密不可分。現代經濟就是市場經濟，而市場經濟從本質上來說是一種金融經濟。眾所周知，金融是現代經濟的核心，經濟的發展是離不開金融的。金融的絲毫變換不僅直接影響著經濟建設的進程，而且在非常大的程度上關系著社會運行的狀況。

而就是對國家經濟這么重要的金融，卻存在著各種各樣的風險。包括市場風險、產品風險、流動性風險、行業風險等等。除此之外，我們不得不提的就是金融泡沫，歷史上出現過幾次有名的“泡沫事件”。1634—1637 年的荷蘭郁金香泡沫事件導致了當時的歐洲金融中心——荷蘭的衰敗；18 世紀初期的法國密西西比泡沫時事件同時發生在股票市場和債券市場，把法國大量的中下階層老百姓拖下了泥潭深淵；英國的南海泡沫事件引發的偏離常軌的投資浪潮造成了股票價格的暴漲和暴跌；美國1929年股市崩盤事件導致了紐約證券交易所成立112 年以來最為艱難的時期；20 世紀80 年代的日本金融泡沫事件對日本經濟產生了破壞性的影響。

金融泡沫絕不是一瞬間就能發生的，它一定是有著“預謀”或是“陰謀”，是需要時間的沉淀的。金融泡沫是受很多因素影響慢慢積累形成的，其中投資者個體行為及行為的偏差對金融是有潛移默化的影響的。有效市場、各種各樣的理論，那都有個前提：“理性人假設”。但是現實是，投資者都是不理性的，很多人心理和決定是有偏差的。個體行為偏差與金融泡沫的聯系和對策是現如今國家應重視的領域。

二、什么是個體行為偏差

個體行為偏差其實是行為金融學的一個重要的組成部分。最開始研究行為金融學是在20 世紀70 年代，可以說是新時期的新思想新產物。它的發展源于心理學領域對人思維的推理和決策過程的研究。其中幾個有重要意義的研究是《個體是如何對風險產生錯誤感知的》《個體決策過程中的啟發式偏見》《個體決策中的框定效應》。

投資者是金融市場非常重要的組成部分，一方面他們是金融信息的接受者，一方面他們的行為也對金融市場造成了影響。我們所接觸到書本上的理論知識是標準金融學，它實則是一種理想化的金融學，依據的是“理性人假設”和“有效市場假說”①。“有效市場假說”是指投資者是完全理性的，他們能夠理性地給金融資產定價，不會高估也不會低估；退一步來說，如果市場上真的存在不理性的投資者，那他們也會被投機者給“消滅”，不會對金融產品的價格產生什么影響。但是，現實卻往往與想象背離，市場經濟中的投資者往往是非理性的，他們會為了自己的利益采取一些“非理性化”的行為，就好比郁金香泡沫一案中郁金香的價格已經被投資者炒得過于偏離它的價值，都高過一套房子了。人們對此研究也就產生了行為金融學。行為金融學真正揭示了人們實際投資的樣子。而我們說的“行為偏差”就是相對于標準金融學中“理性人假設”和“有效市場假說”而言的。

行為金融學理論認為投資者在投資的決策過程中存在著固定化的一系列偏差，而這些偏差是基于啟發式偏見和框定依賴，這二者也是行為金融理論認為投資者的心理決策具有的兩大類偏差特征，從而導致了投資者的決策錯誤。啟發式偏差是指投資者在對投資情況或對象了解不夠充分、沒有充足的經驗的情況下就盲目不精確地判斷決策，最終導致判斷失誤②。框定依賴是指投資者在不同的信息表達方式下買進和賣出股票的行為存在顯著差異。

三、什么是金融泡沫

（一）含義

隨著各國經濟的不斷繁榮發展，整個社會對經濟的期望值愈來愈高，從而產生了泡沫經濟。這是在經濟高速發展時期常見的一種“窘境”，我們難以繞道發展，卻可以去積極了解它，采取措施盡可能減少自己的損失。

金融泡沫顧名思義就是總有一天會破滅的經濟，它伴隨著商品價格的大起大落，有過曾經輝煌的一面，如若不加以制止，最后一定是以殘破告終。追尋到本質，這不是商品圍繞價值正常地上下波動，而是由于投機者過度投機或者是投資者非理性的行為導致的商品價格嚴重偏離了價值而先暴漲后暴跌的情形。

（二）產生原因

1.信用貨幣的產生。由于經濟發展和人們日常生活的需要，物物交換逐漸演變成了沿用至今的貨幣與物品的交換。最早貨幣是以一般等價物的形式存在的，隨著時代的變遷，現在盛行的是以紙幣為代表的信用貨幣，它與黃金等貴金屬的關系沒那么密切了，通貨膨脹和貨幣貶值也就順勢產生了。

2.以信貸為核心的信用制度的產生。現如今，以銀行信貸為主、小額等各式各樣的信貸為輔的信用制度流行在全球金融的各個領域，再加上金融業務在不斷朝著混業經營的方向變革，虛擬經濟也蓬勃地發展著。這在一定程度上促進了金融泡沫的形成。

3.金融市場不是有效的。雖然標準金融的依據是“有效市場假說”，但實際的市場就是受很多因素干擾的，信息的不對稱性、不完全競爭的存在、收益和風險的不確定性、市場的不完全性等都會導致市場的無效。投機者的行為為金融泡沫的產生創造了條件③。

4.個體行為偏差的影響。投資者往往是不理性的，會做出一些和“理性”做法不符的決策。尤其是投機者的存在，會導致金融商品的價格偏離甚至嚴重偏離商品的價值，從而導致金融泡沫的產生。

四、金融泡沫的危害

（一）股票價格與實際資本脫鉤越來越嚴重

商品價格應是圍繞商品價值上下波動，相同的道理，股票價格應圍繞著股票的實際資本上下波動。金融泡沫中存在的投機因素導致股票價格過分走高，持續偏離了實際的資本額，造成其泡沫成分過多，極易給國民經濟造成不利影響，引起社會的動亂。

（二）股票價格的暴漲暴跌

金融泡沫就是伴隨著金融商品價格的先暴漲而后暴跌的。投機者的不當操作導致股票價格的不正常變動會造成股民們的財富的損失，甚至產生股市動蕩。

（三）房地產泡沫

在房地產交易中，存在著大量炒房的人，這也是為什么中國十幾年的房價翻了好多倍了原因。在炒房的投機買賣過程中，如果居民住宅的價格上漲過快，會嚴重影響老百姓的生活水平，無法實現社會“居者有其屋”的美好愿望，易引發社會動蕩，造成房地產泡沫，這是很可怕的。

五、個體行為偏差與金融泡沫的聯系

（一）個體投資者的投資心理與金融泡沫的聯系

1.恐懼。投資可能會讓你走上巔峰，也可能會讓你跌入谷底。它是伴隨著風險的。投資者的每一次投資無非就是成功或失敗兩種截然不同的結果。“常在河邊走哪有不濕鞋”，就算基本面知識抑或是操作技術掌握得再多，金融市場總是伴隨著不確定性的。經歷過失敗的投資者會對下一次的投資有恐懼的心理，而這種心理會讓他變得敏感，從而可能導致他的“非理性”決策，為金融泡沫埋下隱患。

2.貪婪。貪婪是每個投資者或多或少都有的特性。投資者為了追逐利益，不考慮價值規律的非理性地瘋狂追高，最終導致金融泡沫的迅速膨脹。

3.過度自信。就好比荷蘭的郁金香泡沫案例。郁金香在荷蘭是一種身份地位的象征，當時的人們一味地相信郁金香的價格只會升高不會下降，盲目自信，已經忘了郁金香真實的價值所在。瘋狂地購買，不愿賣出，導致郁金香價格被哄抬。當某天一個無名小卒有勇氣賣出甚至賣空郁金香時，大家對郁金香的信心受到了重創，也紛紛非理性地賣出。最終導致了泡沫的破裂，很多人傾家蕩產，無家可歸。

4.厭惡損失④。投資者都是喜盈惡虧的。個體投資者買買股票的態度可以用“處置效應”來解釋。即他們遇到股價上漲盈利時，會選擇賣出股票賺取利差；當遇到股價下跌時，他們會按兵不動，想等待著日后股價回升彌補損失甚至盈利。因此一旦他們選在股價下跌的時候賣出股票，就等于承認了這一部分的損失。但他們這樣非理性的行為為金融市場的不穩定埋下了隱患。

（二）信息不對稱與金融泡沫的聯系

投資者，尤其是大眾投資者，是處于信息的劣勢端的。他們很難輕易地得到自己想要的所有信息，只能去搜集到一些對方（比如企業等）愿意或是按法律要求必須提供在平臺上的信息。且在中國信息披露制度還未完善的情況下，投資者也不能保證自己掌握的信息是真實的、完全符合實際的。投資者在信息不對稱的情況下進行的金融決策是會為金融泡沫買下隱患的。

（三）“羊群效應”與金融泡沫的聯系

長期以來，我國的金融市場一直存在著“羊群效應”。這是引發金融泡沫非常重要的因素。當金融產品或股票的價格持續走高時，大家紛紛購買，不愿賣出，覺得會越來越高直到達到歷史最高點；當金融產品或股票價格持續走低時，大家紛紛賣出，不愿買入，認為會越來越低直到達到歷史最低點。“羊眾效應”就是投資者“非理性”最好的詮釋，毫無疑問會引起金融市場的動蕩。

（四）投資者結構的差別與金融泡沫的聯系⑤

行為金融學將金融投資者分為兩類。一類是“有信息投資者”和“無信息投資者”。有信息的投資者的非理性行為較少，而無信息投資者的非理性行為很常見。無信息投資者過于自信地跟風投資會促進金融泡沫的形成。

另一類投資者結構的差別是“觀察消息投資者”和“動量交易投資者”。在金融市場發達的國家觀察消息投資者較多，而在金融市場不怎么發達或新興起的國家動量交易投資者較多。動量交易投資者沒有掌握足夠的金融方面的知識或操作技能，會道聽途說一些“金融權威專家推薦”等，從而導致盲目投資、跟風投資，進而促進金融泡沫的形成發展。

六、個體行為偏差與金融泡沫的對策

（一）加強對機構投資者的監督

在我國，機構投資者是占金融市場的絕大部分的。因此，我們要加強對機構投資者的監督，防范他們出現“羊群效應”等非理性行為，也要防范他們操控金融市場的行為。如果機構投資者都是理性投資者了，中國的金融市場就會朝著理性化的方向發展，就可以預防金融泡沫的出現。

（二）加強對基金管理人的監督

“國有股東”背景是我國證券投資基金等機構投資者的特性⑤，因此，在最根本的體制上就容易誘發基金經理的短期市場行為。而基金經理是證券投資基金機構投資者的靈魂和核心所在。我們加強了對基金經理的監督，從某種意義上，我們也就加強了對機構投資者的監督，讓整個金融市場朝著更加“理性”的方向發展。

（三）預防“羊群效應”，增強投資者的理性程度

投資者的“非理性”是金融泡沫產生的原因之一。標準金融和行為金融之所以有區別，很重要的一個要素就是投資者是否完全理性。而事實是，投資者不可能做到完全理性。他們在決策的時候會受到各種因素的影響，會有跟風行為、“羊群效應”等非理性行為。因此，想要預防或降低金融泡沫產生的不良影響，就要增強投資者的理性程度。

（四）完善金融市場信息披露制度

投資者，尤其是大眾投資者，對金融市場的信息掌握得很是被動、也不全面、真實與否有時候都確定不了。而投資者根據不完善的信息做出的金融決策是非理性的。這一切的根源就在于我國的信息披露制度還沒有完善。加快完善信息披露制度的建設，有利于維護金融市場的穩定，有利于防范金融泡沫的產生。

（五）打擊社會上的引領大家購買某只股票的“專家權威”

投資者“羊群效應”、跟風購買等非理性行為的產生是因為在未掌握足夠的信息的情況下，容易被社會上的一些介紹“優質”金融產品或股票的“專家權威”蒙騙。為了從根源上減少“羊群效應”等非理性行為并打造良好的金融市場風氣，應加大力度打擊社會上的誘導投資者跟風投資的行為。

（六）利用媒體或在證券交易所等地給投資者進行心理疏導

投資者由于自己恐懼、貪婪、過度自信、厭惡損失等不健康的投資心理導致自己不理性的投資行為。針對這樣的情況，可在投資者出現頻率較高的場所對他們進行心理的疏導。從投資者這一方去降低金融泡沫發生的可能性。

注釋：

①楊文超.對個體投資者行為偏差研究的回顧與展望[J].工業技術經濟，2015（10）

②金雪軍,蔡健琦.行為金融理論中的決策偏差與相對理性[J].商業研究,2003(14)

③王雪祺.國際游資與金融泡沫的產生和催化[J].中國證券期貨,2011(7)

④黃燕輝.中國股市個體投資者行為偏差的行為金融分析[J].中國物價,2008(12)

⑤楊文超.對個體投資者行為偏差研究的回顧與展望.石河子大學學報(哲學社會科學版)，2010（12）