保險(xiǎn)資金的境外投資研究

劉春輝

摘 要：全球化投資是國際大型保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置的主流模式，也是國內(nèi)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的發(fā)展方向。參與境外投資可以分享其他經(jīng)濟(jì)體的復(fù)蘇機(jī)會，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)為保險(xiǎn)業(yè)務(wù)境外發(fā)展創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)，加快國際化布局。本文通過對險(xiǎn)資境外投資的必要性分析，結(jié)合監(jiān)管政策和現(xiàn)狀，提出了我國保險(xiǎn)資金開展境外投資的思路和建議。

關(guān)鍵詞：保險(xiǎn)資金? 境外投資? 全球化配置

中圖分類號：F742? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A? 文章編號：2096-0298（2020）03（a）--02

1 險(xiǎn)資境外投資必要性分析

1.1 符合國家戰(zhàn)略導(dǎo)向

險(xiǎn)資境外投資既符合國家整體發(fā)展戰(zhàn)略，也符合自身發(fā)展需要，國家“十三五規(guī)劃”、保險(xiǎn)業(yè)“十三五規(guī)劃”和保險(xiǎn)“新國十條”均明確表達(dá)了支持險(xiǎn)企投資“走出去”的態(tài)度。隨著人民幣國際化的推進(jìn)以及境內(nèi)外市場聯(lián)動加強(qiáng)，保險(xiǎn)資金境外投資的渠道和空間都較為樂觀。其中，“一帶一路”倡議為險(xiǎn)企境外投資提供了絕佳機(jī)會，戰(zhàn)略中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資需求恰與保險(xiǎn)資金規(guī)模大、期限長、需要穩(wěn)定收益的要求相契合。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2017年末，保險(xiǎn)資金在“一帶一路”領(lǐng)域的投資規(guī)模已經(jīng)達(dá)到8568.26億元人民幣。

1.2 境內(nèi)市場無法滿足投資需求

境內(nèi)固定收益類資產(chǎn)是保險(xiǎn)公司投資端主要的配置方向。近幾年，受經(jīng)濟(jì)增速放緩、貨幣寬松、利率市場化以及政府降低融資成本政策目標(biāo)等因素的影響，境內(nèi)市場利率不斷下行，一年期存款基準(zhǔn)利率從2011年的3.5%降到目前的1.5%，10年國債收益率從2013年11月的4.7%高點(diǎn)下行至目前的3.1%左右。在險(xiǎn)企負(fù)債端成本高居不下的情況下，境內(nèi)固定收益資產(chǎn)的配置價(jià)值不斷降低，各大保險(xiǎn)公司均面臨存量到期和新增配置壓力。境內(nèi)權(quán)益市場是獲取超額收益的重要渠道，但權(quán)益市場波動劇烈，對投資收益和利潤表的穩(wěn)定性產(chǎn)生巨大沖擊。以上證綜指為例，2004—2018年經(jīng)歷了8年下跌、7年上漲。其中上漲的年份中有2年的漲幅超過或者接近100%，有1年的漲幅超過70%;而在下跌的年份中有1年跌幅超過50%，有2年跌幅超過20%。綜上所述，單純依賴國內(nèi)資本市場已經(jīng)無法滿足險(xiǎn)資的投資需求。

1.3 國際經(jīng)驗(yàn)表明境外投資是提升收益的重要途徑

低利率和資產(chǎn)荒是全球保險(xiǎn)公司投資端面臨的共性問題，通過境外投資獲取收益率溢價(jià)是國際成熟保險(xiǎn)市場的共同選擇。舉例來看，英國險(xiǎn)資境外投資占比長期保持在35%以上（英國對險(xiǎn)資境外投資無比例上限要求），日本險(xiǎn)企也飽受國內(nèi)市場低利率的困擾，其境外投資占比高于20%且還有提升態(tài)勢，而美國雖然在監(jiān)管政策中有10%的上限要求且國內(nèi)資本市場發(fā)達(dá)，但其境外投資占比也高于中國。

1.4 低相關(guān)性可分散組合投資風(fēng)險(xiǎn)

境內(nèi)資產(chǎn)整體受國內(nèi)宏觀市場周期影響較大，風(fēng)險(xiǎn)相對集中。從股債歷年走勢可以看到，境內(nèi)資產(chǎn)類別間的相關(guān)性較高，并不存在所謂“股債輪動”的規(guī)律，很難依靠“蹺蹺板”的規(guī)律做資產(chǎn)配置。而放眼全球來看，中國市場指數(shù)與主要市場指數(shù)間的相關(guān)性較低，若選取2004—2018年主要市場指數(shù)月度漲跌幅數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，滬深300指數(shù)與全球主要股市指數(shù)的相關(guān)性處于0.20～0.45的較低水平。通過全球投資布局，能夠有效地降低組合波動率。

2 險(xiǎn)資境外投資政策梳理

險(xiǎn)資境外投資主要受銀保監(jiān)會和國家外匯管理局監(jiān)管。其中，銀保監(jiān)會主要對委托人（保險(xiǎn)公司）、受托人（投資管理人）、托管人、投資范圍、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面進(jìn)行監(jiān)管，國家外匯管理局主要對投資額度等方面進(jìn)行監(jiān)管。目前，涉及險(xiǎn)資境外投資的監(jiān)管政策主要有三項(xiàng)：《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》和《保監(jiān)會關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金境外投資有關(guān)政策的通知》。而對于審批額度等問題，國家外匯管理局并沒有針對險(xiǎn)資制定具體標(biāo)準(zhǔn)和政策。

從地域來看，險(xiǎn)資允許投資45個國家或地區(qū)金融市場（25個發(fā)達(dá)市場和20個新興市場）。從品種來看，險(xiǎn)資允許投資貨幣市場類、固定收益類、權(quán)益類和不動產(chǎn)類。保險(xiǎn)公司還可投資境外基金，包括證券投資基金、股權(quán)投資基金、房地產(chǎn)信托投資基金。從投資比例來看，監(jiān)管要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)境外投資余額不超過保險(xiǎn)公司上年末總資產(chǎn)的15%，投資新市場余額不超過保險(xiǎn)公司上年末總資產(chǎn)的10%。

3 險(xiǎn)資境外投資現(xiàn)狀

險(xiǎn)資境外投資的進(jìn)程與監(jiān)管政策高度相關(guān)。2007年《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》的出臺意味著在國家層面對險(xiǎn)資境外投資的許可和支持。當(dāng)時(shí)國內(nèi)的保險(xiǎn)公司出于改善資產(chǎn)負(fù)債匹配、實(shí)現(xiàn)國際化布局、提高保險(xiǎn)資金收益率等多重因素考慮，主要對海外金融企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，代表案例如中國平安投資美國富通集團(tuán)、中國人壽投資Visa公司等。金融危機(jī)爆發(fā)后，險(xiǎn)資海外投資沉寂了一段時(shí)間。2012年《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》頒布后，險(xiǎn)資獲準(zhǔn)對海外房地產(chǎn)進(jìn)行直接投資，各大保險(xiǎn)公司紛紛開啟了境外不動產(chǎn)“掃貨”模式，2014年和2015年更是成為投資的高峰期。一方面，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)收購海外核心地段地標(biāo)性建筑相當(dāng)于為自己進(jìn)行全球性廣告宣傳，另一方面國外大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇階段，房地產(chǎn)價(jià)值低估，對國內(nèi)險(xiǎn)資具有吸引力。2016年9月，保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)資金參與滬港通試點(diǎn)的監(jiān)管口徑》，標(biāo)志著保險(xiǎn)資金可參與滬港通試點(diǎn)業(yè)務(wù)且在操作層面上不占用QDII的額度，一時(shí)間保險(xiǎn)公司對港股投資熱情高漲。然而，近幾年因?yàn)橥鈪R管制，險(xiǎn)資境外投資趨勢又有所減弱。截至2018年底，我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)境外投資余額占保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)的比重約為4.60%，不僅遠(yuǎn)低于英國、日本、中國臺灣等國家和地區(qū)市場中保險(xiǎn)資金的境外配置比例，而且按照我國“保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)境外投資余額不超過上年末總資產(chǎn)的15%”的規(guī)定，還有很大提升空間。

險(xiǎn)資境外投資發(fā)展緩慢主要原因有三方面：一是保險(xiǎn)公司獲取境外投資資格難度較大，境外投資對保險(xiǎn)公司投資能力和風(fēng)險(xiǎn)管控能力要求較高，以2017年為例，全年僅批復(fù)了泰康人壽一家保險(xiǎn)公司境外投資業(yè)務(wù)的資格。二是外匯額度管制，近年來由于中國外匯形勢較嚴(yán)峻，多家保險(xiǎn)公司已遭遇QDII額度瓶頸，據(jù)統(tǒng)計(jì)保險(xiǎn)類機(jī)構(gòu)在2016年均未有新獲批QDII額度記錄。三是前期國內(nèi)市場的投資品種和容量已經(jīng)能夠滿足險(xiǎn)資投資需求，導(dǎo)致境外投資動力不足。

目前，險(xiǎn)資境外投資無論是品種、地域還是幣種，集中度都很高。投資品種集中在金融領(lǐng)域的股權(quán)投資、不動產(chǎn)投資和港股投資，債券投資規(guī)模極少。投資地域集中在歐美、澳大利亞、中國香港等發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，新興市場鮮有涉及。幣種方面，港元資產(chǎn)占到一半以上。資金來源以QDII為主，采取境外發(fā)債、內(nèi)保外貸等方式籌集資金的相對較少。

4 險(xiǎn)資境外投資建議與意見

中國保險(xiǎn)行業(yè)境外投資總體處于試水階段，未來保險(xiǎn)公司進(jìn)行境外資產(chǎn)投資時(shí)，可以重點(diǎn)從以下幾方面來配置和優(yōu)化投資組合。

4.1 品種配置上優(yōu)先關(guān)注不動產(chǎn)和權(quán)益類資產(chǎn)

對于境外不動產(chǎn)類資產(chǎn)，首先，在償二代框架下其投資的風(fēng)險(xiǎn)因子有所降低，資本消耗大幅低于境內(nèi)不動產(chǎn)、股票和基金。其次，不動產(chǎn)與股票、債券相關(guān)性較低，可以對沖二級市場有價(jià)證券的投資風(fēng)險(xiǎn)。最后，不動產(chǎn)投資可以較好地匹配保險(xiǎn)資金體量大、期限長的特點(diǎn)。不動產(chǎn)投資在起步階段可重點(diǎn)關(guān)注市場規(guī)模大、流動性較強(qiáng)的國家，如英國、美國、澳大利亞等。

對于境外權(quán)益資產(chǎn)，配置上市權(quán)益資產(chǎn)可以分享發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的資本繁榮和估值提升，配置非上市權(quán)益資產(chǎn)要從公司負(fù)債特征出發(fā)，可重點(diǎn)考慮類固定的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，同時(shí)有相對確定的收益和明確的退出機(jī)制，并從整體資產(chǎn)組合與負(fù)債匹配層面進(jìn)行具體項(xiàng)目的期限控制。此外也可考慮與公司主營保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)性高的股權(quán)項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)與公司境外保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的協(xié)同發(fā)展。

4.2 區(qū)域選擇上優(yōu)先考慮發(fā)達(dá)市場

從償二代監(jiān)管體系角度來看，境外投資總體上較境內(nèi)投資沒有出現(xiàn)明顯的資本損耗。但投資新興市場風(fēng)險(xiǎn)因子顯著高于投資發(fā)達(dá)市場，這說明從監(jiān)管層導(dǎo)向來看，保險(xiǎn)資金涉足海外初期仍鼓勵投資發(fā)達(dá)市場。從實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，國際大型保險(xiǎn)集團(tuán)的全球資產(chǎn)配置都以北美、歐洲、日本、中國香港等發(fā)達(dá)國家或地區(qū)為主。

4.3 充分學(xué)習(xí)借鑒外部專業(yè)機(jī)構(gòu)

境外投資對本土化要求很高，目前保險(xiǎn)公司在境外投資方面普遍缺乏經(jīng)驗(yàn)，需要有一個逐步成熟、推進(jìn)的過程。根據(jù)監(jiān)管要求，保險(xiǎn)公司進(jìn)行境外投資時(shí)，需采取委托—受托的投資模式，專業(yè)的管理人對項(xiàng)目的判斷能力、執(zhí)行能力和投后管理能力有著豐富的經(jīng)驗(yàn)，選擇優(yōu)質(zhì)的投資管理人是保險(xiǎn)公司能力建設(shè)的捷徑。正所謂借船出海，借人賺錢。在經(jīng)過充分的經(jīng)驗(yàn)積累和能力提升后，保險(xiǎn)公司可根據(jù)自身資產(chǎn)負(fù)債特征和市場研判，更有針對性地在全球市場上尋找符合公司風(fēng)險(xiǎn)收益特征需求的各類產(chǎn)品策略。

4.4 嚴(yán)控投資風(fēng)險(xiǎn)

境外投資除了面臨和境內(nèi)投資共性的風(fēng)險(xiǎn)之外，還面臨更加復(fù)雜的匯率風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等，這對保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力提出了更高的要求。保險(xiǎn)公司一是要從配置層面做好總體風(fēng)險(xiǎn)把控，避免境外投資對公司整體投資表現(xiàn)的過度沖擊。二是要建立完善的合同約束機(jī)制，通過委托投資協(xié)議、投資指引、托管協(xié)議明確委托人、受托人和托管人三方之間的權(quán)利義務(wù)。三是要建立全面的投資跟蹤管理機(jī)制，通過信息報(bào)送、定期交流等機(jī)制及時(shí)準(zhǔn)確地掌握投資執(zhí)行情況。