盈余管理對投資效率的影響
——基于政府引導基金的視角

(山東商務職業學院 山東 煙臺 264003)

一、引言

傳統經濟學認為完美的市場是“無形之手”可以將市場資源實現帕累托最優效應，我國作為市場經濟國家，歷來重視市場對資源的分配作用，當前，中央提出去產能、去庫存、降杠桿、補短板的三去一降一補政策，優化市場資源配置顯得尤為重要，而市場的運行始終依靠著企業的生產運營活動。企業是市場經濟中的微觀存在，無數個企業的行為構成了經濟的發展，企業對資源的利用狀態直接影響著社會整體的資源配置效率，企業的資源不足以及資源利用過度都反應了整個社會的資源配置效率不足，因此，對于企業投資效率的研究歷來是學者研究的熱點。盈余管理被認為是企業管理層合法合規對企業利潤進行調整的一種方式，盈余管理根據操縱項目可以分為真實盈余管理及應計項目盈余管理，已有關于盈余管理的研究大多是探討盈余管理的動因，如探討貨幣政策、產業政策、融資需求、市場化進程、政府補助、政府干預及大股東持股等對盈余管理的影響，但是將盈余管理作為動因，闡述其影響后果的成果較少。當前，我國正走在探索健全資本市場的道路上，政府引導基金如雨后春筍般得到了快速的發展，驗證政府引導基金是否能夠適度的起到優化市場資源配置有十分重要的現實意義。本文基于近幾年政府引導基金的投資企業為樣本研究企業管理層通過盈余管理對投資效率的影響。

二、 理論分析與假設

國內外研究盈余管理的學者很多，他們從多個角度探討了管理層操縱盈余的動機。他們絕大部分對盈余管理的定義達成了一致：管理層出于某種特定的目的，在法律及制度允許的范圍內選擇最優的會計政策或會計處理手段，以達到期望的盈余水平。在學術界普遍認為質量較高的會計信息質量能夠提高企業的投資效率，但是盈余管理作為操縱企業盈余的非正常財務手段，其實際上卻是降低了企業的會計信息質量，這有可能導致投資效率的下降。基于這個分析基礎上，我們提出了假設一：企業的盈余管理水越高，企業的投資效率越低，二者負相關關系。

政府可以通過各種宏觀政策及微觀行為影響企業的投資效率，比如說貨幣政策、產業政策、政府補助等，學者們從以上各個方面都闡述過其對企業投資效率的影響后果及原因。對于政府干預是否能夠提高企業投資效率，已有的研究爭論較大，本文認為，政府引導基金作為政府牽頭組建的資本雖然有非政府資本的存在，但是政府仍然能夠起到舉足輕重的作用，一方面政府習慣了簡單的財政資金支配權，另一方面政府引導基金內部治理的不完善，都會導致受資企業的非效率投資，基于以上分析我們假設二：政府引導基金注資額與企業投資效率負相關。

企業在面對政府引導基金的考查時，往往都會通過盈余管理的手段操縱盈余。目前，很多政府引導基金對受資助企業設置了后續投資的財務指標目標，這樣就更會促了企業頻繁的采用盈余管理手段。對于企業來說涉及投資的金額越多，其就越有動力操縱盈余，最終就導致企業更低的投資效率的產生。基于以上分析，我們提出假設三：政府引導基金會加劇盈余管理導致的企業非效率投資。

三、 研究方法與設計

本文采用stata軟件對數據進行回歸分析，文章中的絕大部分政府引導基金的數據來源于清華私募通數據庫中的全國政府引導基金投資事件，少數的樣本通過手工收集整理。本文整理后共收集到15年至18年政府引導基金投資事件629起，剔除相關不符合要求數據后，最終選取的有效樣本數量為328個。樣本中的財務數據全部來自國泰安數據庫，部分殘缺的數據從巨潮資訊網及相關企業官方網站的財務報表手工摘錄。

本文采用修正的瓊斯模型來度量盈余管理水平。首先要每年根據行業估計下面模型一中的參數，把估計的參數代入模型二中即可得到操縱性應計利潤，我們將得到的數據取絕對數，即為DAF：

TAi,t/Ai,t-1=a1/Ai,t-1+a2ΔREVi,t/Ai,t-1+a3PPEi,t/Ai,t-1+εi,t

(1)

DAFi,t=|TAi,t/Ai,t-1-a1/Ai,t-1-a2(ΔREVi,t/Ai,t-1-ΔRECi,t/Ai,t-1)-a3PPEi,t/Ai,t-1|

(2)

在模型中，TA代表凈利潤與經營活動產生的現金凈流量之差。A代表總資產，ΔREV代表主營業務收入變化額，ΔREC代表應收賬款變化額，PP代表固定資產。

本文是采用Richardson模型來度量企業的投資效率：

Invt=α1Levt-1+α2Casht- 1+α3Rett- 1+α4Aget- 1+α5Sizet- 1+α6Tqt- 1+α7Invt- 1

(3)

其中，Inv代表無形資產、長期投資及固定資產的凈值改變量；Lev是資產負債率；Cash是經營活動產生的現金流量凈額；Ret是包含紅利的股票年回報率；Age是上市年限；Size是總資產的自然對數；Tq是公司成長機會的代理變量。模型還對年度和行業進行控制。我們按照模型一進行回歸，得到企業預期資本投資量, 企業的實際投資量減去預期值,求出殘差，其絕對值即為非效率投資。

為了驗證本文結的論，本文采用以下三個模型進行線性回歸分析：

inv=α0+α1DAF+α2Controlls+∑Industry+∑Year+ε

(4)

inv=α0+α1DAF+α2Gov+α3DAF*Gov+α4Controlls+∑Industry+∑Year+ε

(5)

在上述的公式中，inv代表企業非效率投資；Gov代表政府引導基金投資金額的自然對數；其他控制變量見描述性統計。這個模型四主要驗證盈余管理對投資效率的影響，模型五主要驗證政府引導基金對投資效率的影響，模型六主要驗證政府引導基金是否會加劇盈余管理導致的企業非效率投資。

四、 實證結果及分析

樣本總量為328，通過這個描述性統計我們可以發現，GOV這個變量的標準差為1.92，比較大，這說明在我們的企業中，政府引導基金對企業的投資額差異化是較大的。

我們用stata軟件，進行數據分析。通過回歸我們可以得到，模型四的回歸結果顯示DAF與inv的相關系數為0.03，t值為2.59，顯著正相關，這說明企業的操縱性應計利潤的絕對值越大，企業的投資的實際值與預期值的偏差的絕對值越大，驗證了假設一：企業的盈余管理水越高，企業的投資效率越低，二者負相關關系。模型五的回歸結果顯示Gov與inv的相關系數為0.01，t值為1.79，顯著正相關，說明政府引導基金額的自然對數越大，企業投資的實際值與預期值偏差的絕對值越大，驗證了假設二：政府引導基金注資額與企業投資效率負相關。模型六的回歸結果顯示DAF*Gov與inv的相關系數為0.19，t值為2.45，驗證了假設三：政府引導基金會加劇盈余管理導致的企業非效率投資。

五、研究結論

本文選取了我國15年至18年政府引導基金注資的公司為研究樣本，以信息不對稱理論和委托代理理論為研究基礎，研究了盈余管理對企業投資效率的影響。在此基礎上，加上了政府引導基金這一重要因素，進一步分析了政府引導基金視角下企業的盈余管理與投資效率之間的關系。

通過以上實證檢驗，本文得到以下結論：企業的盈余管理水越高，企業的投資效率水平越低，二者呈負相關關系；政府引導基金注資額與企業投資效率負相關；政府引導基金會加劇盈余管理導致的企業非效率投資。

針對以上的研究結論，本文提出以下政策建議：企業的經營者需要加強對公司的經營管理，提高會計信息的質量，降低過度的盈余管理，改善信息不對稱的情況，這樣有利于提供企業的投資效率；政府要加大對其受資企業監管力度，保證其資金投入后得到有效使用；政府在引導基金在考察受資企業時，應注意加強識別企業盈余管理行為，注重基金注資額與企業實際需求額的匹配，重視注資后資金效率的動態管理。