審計監督對融資約的影響研究
——基于滬深A股物流企

李三印 （上海工程技術大學，上海201620）

0 引 言

隨著我國經濟進入新常態以及商品流通方式與消費結構的改變，物流企業對于推動經濟的發展發揮著越來越重要的作用。據國家郵政局統計，隨著經濟的發展我國快遞業務量一路增速強勁，2018 年已達到507.1 億件，2019 年前三季度業務量已完成439.1 億件，已連續5 年位居世界第一。隨著“一帶一路”的全面推進，物流業也必將迎來行業發展的新機遇。然而長期以來，我國物流行業的發展存在著諸多問題，物流成本高、技術創新不夠、企業融資難等問題嚴重制約著物流企業的發展，尤其是企業融資問題已經成為其生存發展的瓶頸。相較于其他行業，物流企業面臨的融資困難更是難上加難，其融資渠道尤為缺乏。物流企業的主要融資方式包括內部融資、外部融資。內部融資主要包括企業所有者的創業基金以及在生產經營過程中的留存收益、資產的折舊費用等。外部融資主要來源為股票融資和債務融資，上市物流企業雖然具有上市融資資格，但由于我國資本市場的不健全，很難在資本市場通過發行債券等方式來進行籌集資金。除此之外，商業銀行為了規避風險往往需要企業做出相應的資產抵押或者擔保，但是由于物流企業競爭激烈，投資回報率低（洪怡恬，2017），而且企業的資產可用于抵押貸款的較少，資產抵押率較低等原因，銀行為了降低違約風險，對物流企業貸款的條件往往更加嚴格。

融資問題嚴重阻礙著物流企業的發展，同時也降低了社會資本的配置效率。如何降低外部融資成本，緩解企業的融資約束已然成為眾多學者研究的熱點問題。物流企業與其它行業有所區別，物流企業的公司治理呈現明顯的家族治理特征，其所有權與經營權往往都是高度集中，而且企業的管理人員具有較強的內生性，即管理層通常由家庭成員擔任，因此企業實際控制人的決策很難在事前得到糾正。治理結構的不完善將引發治理成本問題，影響著企業持久健康的發展，此時外部審計監督則對緩解治理問題尤為重要。從以往學者研究不難看出，外部投資者與公司內部之間的信息不對稱是造成融資約束的原因之一，而審計監督作為外部治理機制能夠有效緩解信息不對稱問題。因此，本文從外部審計角度探討物流企業的融資問題，希望為降低上市物流企業融資成本提供有益借鑒。

1 文獻綜述與研究假設

信息傳遞理論認為信息的完整披露能夠減少企業的資本支出（Scott，2006），而審計意見正是注冊會計師將被審計單位真實的財務信息傳遞給外部投資者的載體。Goh（2013） 研究表明投資者會依賴注冊會計師出具的審計報告，審計監督發揮作用越大，公司所披露的信息質量越高，更能得到外部投資者的信任。國內學者王少飛（2009） 研究發現在非國有企業中，審計意見緩解融資約束發揮作用更大，并且該緩解作用受到治理環境的影響，即市場化程度越低這一作用越顯著。代文等（2017） 研究發現，審計意見對于企業的經營發展起到積極促進作用，即審計意見可以提高信息的透明度，緩解與外部投資者的信息不對稱程度，進而降低了融資成本。宮義飛等（2019） 研究發現審計意見能夠有效地降低外部投資者與企業之間的信息不對稱，提高財務信息質量，從而減少外部投資者的盲目投資。

標準無保留意見是對企業財務信息披露質量的肯定，能夠降低信息不對稱，影響其他投資者的投資決定。高質量的事務所發表的審計意見更能反映企業真實的財務信息，而且選擇質量較高的會計事務所本身也會向外部投資者傳遞一種可靠的信號，增強債權人對企業的信任。以往研究表明在上市公司進行融資時，外部投資者對規模較大、審計質量較高的事務所出具的審計意見往往更加重視。陳俊等（2011） 研究發現注冊會計師的聲譽度與企業在銀行等金融機構的信用借款比例正相關，即審計師的聲譽度可以緩解企業的融資約束。高文進（2015） 研究發現公司聘用四大會計師事務所進行審計會向利益相關者傳遞好的信號，從而提高信息透明度，增強公司融資能力。此外，公司聘用聲譽高的事務所進行審計時，也會降低由盈余失真所引發的融資約束（蘆麗麗，2017）。因此，在物流企業內部治理難以發揮其治理作用的情況下，審計監督有效降低外部投資者與企業之間的信息不對稱、緩解物流企業的融資約束。基于以上分析，提出以下假設：

假設1：在其他條件不變情況下，物流企業被出具標準無保留審計意見時，其面臨的融資約束越小。

假設2：在其他條件不變情況下，物流企業的審計質量越高，其面臨的融資約束越小。

2 變量選擇與研究設計

2.1 數據來源

本文選取2007～2018 年滬深上市物流企業的數據為研究樣本。所選物流企業包含國家統計局《國民經濟行業分類》中鐵路、航空、公路、交通、水上運輸以及郵政等上市公司。并對樣本做了以下剔除：（1） 剔除ST 與PT 公司；（2） 剔除無法度量融資約束指標的上市公司；（3） 剔除財務數據不全的上市公司。為消除極端值的影響，使結論更具可靠性，本文對得到的連續變量做了1%以下以及99%以上的Winsorize 縮尾處理，最終得到上市物流企業762 個有效觀測數據。數據來自國泰安（CSMAR） 數據庫和中國研究數據服務平臺（CNRDS） 數據庫。數據分析軟件為stata14.0。

2.2 模型設計及變量定義

借鑒Kaplan and Zingales（1997）、魏志華（2014） 等的研究，本文采用Logistics 計算融資約束KZ指數來衡量上市物流企業的融資約束程度。步驟如下：（1） 構建KZ指數為：KZ=k1+k2+k3+k4+k5（首先對選取樣本每年度的關鍵財務指標進行分類，將經營性現金流量/期初總資產、現金持有/期初總資產、托賓Q、資產負債率、現金股利/期初總資產五個指標按各自中位數進行分組，低于各自中位數的，ki取值為1，否則取值ki為0）；（2） 令KZ作為被解釋變量，對上述五個指標進行排序邏輯回歸（Ordered Logistic Regression），得出各自的回歸系數；（3） 根據上述回歸結果，可計算出衡量各樣本融資約束程度的綜合KZ指數。

為驗證假設1、2 構建以下模型來驗證審計意見和審計質量對上市物流企業融資約束的影響，模型如下：

模型中被解釋變量為融資約束程度（KZ），解釋變量是審計意見（OP）和審計質量（AQ）。借鑒代文等（2017） 的研究，以是否由“國際四大”審計來衡量審計質量。以往研究表明“四大”相較于其他事務所而言，擁有較好的品牌和高素質的職業人員等優勢，其審計質量也相對較高。其他控制變量包括企業規模（SIZE）、盈利能力（ROA）、企業成長性（GROWTH）等。具體定義見表1。根據上述假設，預期α1、β1系數顯著為負。

3 實證檢驗與結果分析

3.1 主要變量的描述性統計

由表2 顯示，被解釋變量融資約束（KZ）的最小值為-4.257，最大值為3.689，說明不同上市物流公司之間融資約束程度的差異比較大。企業規模SIZ（ ）E以上市公司年末總資產的自然對數表示，其最小值為19.98，最大值為26.05，這說明上市物流公司的資產規模普遍較大。凈資產收益率最大值為0.201，均值為0.051，最小值為-0.106，說明上市物流企業之間盈利能力差距較大。營業收入增長率最小值為-0.509，最大值為5.422，均值為0.213，表明上市物流企業成長性差異較大。

3.2 回歸分析

表3 回歸（1） 顯示審計意見與融資約束顯著負相關，加入其他控制變量后，回歸系數為-0.690，而且在1%水平下顯著，表明結論未發生改變，從而假設1 得到驗證。外部投資者與企業的信息不對稱越嚴重，外部投資基于降低風險的動機會對企業進行更加嚴格的審查。從而增加了企業的融資成本。而審計意見是注冊會計師的最終成果，標準無保留意見則是對企業財務披露質量的肯定，能夠顯著的降低信息不對稱，影響外部投資者的投資決定。表3 第（3） 列的回歸結果顯示，審計質量A（ ）Q的回歸系數為-0.400，且在1%水平上顯著，表明審計質量與融資約束程度負相關。加入控制變量后，回歸系數仍在5%的水平上顯著，即結論并未發生改變，從而驗證了假設2。規模越大的事務所相對來說具有更強的專業能力，因而也具有較高的審計質量。審計質量越高越能夠向外界傳遞出真實的財務信息，從而降低信息不對稱，有效緩解企業的融資約束。

表1 變量定義

表2 主要變量的描述性統計

表3 審計意見、審計質量與融資約束的檢驗結果

4 結論與政策建議

本文以2007～2018 年我國上市物流企業的數據為研究樣本，探討了審計意見與審計質量對企業融資約束程度的影響。結果表明：審計監督作為有效的外部治理機制有助于緩解信息不對稱問題。審計師發表的標準無保留意見在一定程度上體現了被審計單位財務信息的真實性和可靠性，能夠有效緩解上市物流企業的融資約束程度，而且審計質量越高，企業融資約束越小。

隨著我國經濟進入新常態，物流企業對于推動經濟的發展發揮著越來越重要的作用。然而長期以來，融資問題一直制約著物流企業的發展。基于以上分析，本文提出以下建議：（1） 政府應該為物流企業營造一個良好的生存環境，并從稅收優惠、財政補貼等方面加大對物流企業的支持力度，同時應制定合理的金融政策來降低其融資門檻。（2） 上市物流企業要健全信息披露制度，提高信息披露質量，增強商業銀行等外部投資者對企業經營狀況及財務狀況的信任基礎，尤其是在財務管理制度方面，要提高信息披露質量，從而增加企業的信用可得性，減少公司在融資過程中的資本成本。（3） 加強審計監管，完善審計管理制度。為引入高質量的外部審計創造良好的環境，同時加強對注冊會計師職業人員的教育，提升其自身能力與職業素養。為避免被審計單位與事務所的合謀行為，可以推行事務所的輪換制度，從而有效提高會計事務所的審計質量，降低上市物流企業的信息不對稱，降低上市物流企業融資成本。