探索國有企業混合所有制實現路徑

胡愛平 秦白云

【摘 要】 2014年國務院國資委公布首批改革試點企業名單，國藥集團和中國建材兩家央企成為混合所有制改革試點企業。為何混？和誰混？怎么混？是國有企業混改面臨的根本問題。解決好這三個問題，有助于擬混改國有企業明確戰略發展方向，科學設置股權比例實現股權制衡和股權激勵。文章以某國有獨資企業T科技公司為研究對象，通過T科技公司的混改之路，深刻剖析科技類國有企業發展面臨的困境以及解決辦法，通過T科技公司混改案例的示范作用，促使更多國有企業進行有益嘗試。

【關鍵詞】 混合所有制改革; 員工持股; 增資擴股

【中圖分類號】 F271? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2020）04-0150-04

一、國有企業混合所有制改革的目的

《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》認為：國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟，是基本經濟制度的重要實現形式，有利于國有資本放大功能、保值增值、提高競爭力，有利于各種所有制資本取長補短、相互促進、共同發展。這一論斷明確地指出國有企業深化改革的方向，也是經濟體制改革的重要舉措。國有企業在我國經濟快速發展過程中發揮了重要作用，隨著經濟質量提高和產業結構升級的提出，對國有企業進行分類調整，有步驟地進行深化改革，釋放企業活力繼而拉動經濟發展成為必經之路。

縱觀國企改革的歷史，從改革開放改變“大鍋飯”的做法，到20世紀90年逐步建立現代企業制度，國有企業經歷了兩次大的改革。每一次改革都帶來經濟層面的巨大變化，國有企業作為中國經濟的堅實基礎，在取得成績的同時也顯現出一些問題。當前，中國經濟進入新常態，國有企業存在的弊病，在某種程度上影響了經濟質量提高和產業結構升級的進度。

以央企為例，前些年很多央企通過大量整合國有資產，逐步形成龐大的控股集團公司。國務院國資委作為出資代表，通過業績考核和制度規范居于這些國有資產管理鏈條的最頂端，各大央企的管理體系基本隨著國資委的管理要求建立。表現較為突出的問題就是，企業內部管理行政化、一股獨大造成的“內部人控制”較為普遍、激勵機制不健全，從而嚴重影響了國有企業治理的有效性，阻礙了國有企業改革的進程[1]。國有企業混合所有制改革深層次動因是改變現狀，盡快完成國有企業改革，故將致力于解決以下兩方面問題。

1.實現股東之間有效制衡，解決一股獨大問題。目前，多數國有企業設立有董事會、監事會、股東會作為制衡，對國有獨資公司和控股公司而言，這只是法人治理結構的制度制衡，沒有形成股權制衡。有效制衡不僅要體現在體制安排上，更應體現在股權比例上，通過國有、非國有成分恰當的股權結構來形成牽制，解決內部人控制和管理行政化的問題。

2.實施股權激勵，釋放企業內在活力。按照《公司法》的規定，總經理應由董事會選聘或者解聘，副總經理則由總經理提名董事會批準。但在實際中，國有企業的總經理不僅由國資部門直接任命，甚至部分副總也由國資部門直接委派，導致董事會的法定權力形同虛設，公司治理效率低下[2]。目前所稱的“混合所有制改革”，其實就是針對國有企業一股獨占和一股獨大的現實，意在通過集體資本、非公有資本等參股國有企業、首次公開上市、員工持股等方式，提高國有企業股權多元性，促進各類所有制資本取長補短、共同發展的制度創新[3]。混合所有制改革后各股東依法參與治理，可改變管理層由上級單位委派，無法以業績考核有效傳導壓力的現狀;由董事會市場化聘任職業經理人，實現“能上能下”的用人機制;對于規模和主業適合實施股權激勵的企業，員工持股計劃可將企業長遠利益與員工利益捆綁在一起，改善激勵不足的現狀，激發企業內在活力，用把“蛋糕”做大的增量思維提高國有成分最終收益水平。

二、國有企業實現混合所有制改革的路徑

根據以往央企和地方國企混改經驗來看，國有企業實現混改基本路徑可分為四種[4]。

1.整體上市。這其實是國有資產證券化的過程，國有企業整體上市后，國有成分并沒有喪失控制權，只是非國有成分的介入將有效改善一股獨大造成的內部人控制形象。除此以外，國有上市公司一方面要滿足國資部門監管的要求，另一方面也要接受證監會的監管，企業的規范性和盈利水平都將得到大幅提升。

2.國有企業并購。這是一種做增量的思維，國有企業通過并購民營企業或外資企業，實現混合所有制。這種形式并不能實現母公司層面的混改，因此多是二級以下公司主動選擇與主業相符的非國有企業進行并購。

3.民營企業參股。民營企業通過參股國有企業實現混改，往往是通過直接購入國有股權或增資取得國有股權。對國有企業而言，轉讓股權是減法思維，而增資引入非國有股東則是增量思維，選擇何種方法應根據企業實際需求決定。此前國企改革多采用股權轉讓的方式實現股權多元化，《企業國有資產交易監督管理辦法》對國有企業增資程序細化之后，越來越多企業選擇了增資擴股方式進行混改。

4.員工持股。以員工持股實現混改往往是科技類企業或依賴于核心人員的企業的現實路徑選擇，它可以有效地解決國有企業內在激勵不足的問題，因此目前很多大中型國有企業也有意試水管理層持股計劃。

以上四種方法均可實現國有企業混合所有制改革，企業在制定混改方案時，應該根據要解決的問題和監管部門要求來選擇恰當的方式。值得一提的是，盡管多數國有企業對員工持股實現混改有濃厚的興趣，但在實務層面非常謹慎，生怕觸碰“紅線”。雖然國有企業實施員工持股計劃，是符合國家政策方向的，但在持股主體上和操作模式上存在一定的限制。對大型國有企業而言，只能在國有資產監督管理機構同意的前提下，在增資擴股時對符合條件的人員進行股權轉讓。

三、T科技公司混合所有制改革面臨的困境

T科技有限公司（以下稱“T科技公司”）成立于1999年，注冊資本8 000萬元，一度是某新型材料行業的領軍企業，技術水平持續保持領先，綜合實力、研發能力和市場占有率穩居行業前列，2005年被評為國家高新技術企業。大股東GM公司是某大型央企的全資子公司，持有T科技公司97.5%的股權;另一股東SHM是GM公司全資子公司，持有T科技公司2.5%的股權。因此，T科技公司是由GM公司100%控股的央企三級公司。

T科技公司在混改之前面臨的主要問題是：

1.戰略定位不明

作為央企下屬企業，T科技公司創新發展受制于上級公司。盡管T科技公司在新型材料行業知名度頗高，其母公司GM公司主業卻是國際貿易，對新型材料發展前景持觀望態度，存在小富即安的心態，無意從戰略層面為T科技公司搭建平臺。國資部門為各央企界定了主業，要求各級央企剝離非主業資產，其直接后果就是各央企在制定戰略規劃時并非單純從經營發展角度出發。T科技公司所在的集團公司被定位于能源和金融業，從戰略層面上限制了T科技公司的發展方向，沒有明確的戰略定位導致T科技公司錯失發展機會，短短五年內，從行業第一滑落至第三。

2.法人治理結構形式化

T科技公司是一家純國有企業，在現行國資監管體系下，其日常運營管理要求基本與央企一級公司相同。從股東會、董事會的決策，到管理層的任命，均由GM公司決定。法人治理結構沒有落到實處，未能建立市場化導向的企業管理制度和管理體系，法人治理結構形式完備而未發揮實際作用。T科技公司在行業內曾處于領軍地位，隨著行業快速發展，T科技公司的決策體系與市場快速反應需求之間的矛盾加劇，市場份額不斷縮水。

3.維系發展的資金短缺

為了加大競爭力，T科技公司急需1億元擴大產能以搶占市場份額。新生產線建成后將實現T科技公司的轉型升級，對于T科技公司而言，投建新項目是重要戰略發展機遇，資金問題亟須解決。客觀現實是，T科技公司作為集團非主業資產，在戰略定位不清的情況下，投資方案即便通過層層審批，單純依靠母公司自有資金支持也難以滿足項目建設的需求。從GM公司角度來看，對100%持股的T科技公司增加股權投資意義不大，對其提供債權融資則面臨降杠桿考核壓力，債務規模控制已成為國有企業考核重要指標之一。從集團公司角度來看，T科技公司在新材料行業嶄露頭角，卻難以形成新的板塊，非集團主業的投資均不能優先獲得投資機會。

4.核心人才流失率高

母公司對企業發展前景認識不足，資金和管理能力支持也落后于企業需求，失去行業領軍地位后的T科技公司核心人才流失率不斷增長，嚴重影響研發能力，對企業發展后勁影響巨大。雖然T科技公司的產品已經相對成熟，隨著市場需求變化，新產品研發投入落后于市場平均水平，經營業績下滑將成為大概率事件。痛定思痛，T科技公司認為核心人才是其最重要的無形資產，如果不改變現有分配機制不科學和激勵機制不到位的做法，骨干員工流失率還將不斷增加，未來五年發展瓶頸會越來越明顯。

戰略定位不清、法人治理結構形同虛設導致企業實際上沒有真正的決策者，市場份額減少、人才流失嚴重加劇了T科技公司未來發展的不確定性。在這種情形下，GM公司甚至考慮以與主業不符為由，將T科技公司股權全部轉讓，以避免業績下滑對母公司的負面影響。

然而，2017年中國聯通混改的案例啟發了GM公司，經過反復論證，GM公司決定對T科技公司進行混合所有制改革，以增資擴股形式引入戰略投資者，GM公司同步增資并實施員工股權激勵。此舉可解決T科技公司資金短缺的現實問題，擴大產能搶占市場份額，還可以加大研發投入，為企業長遠發展打好基礎。對GM公司而言，T科技公司混改方案的提出，一方面可向潛在投資者傳遞控股股東對T科技公司未來發展的信心及期望，提升T科技公司的市場形象及投資者的投資意愿;另一方面，擴大國有資本有利于避免引入外部戰略投資者及員工股權激勵對國有股權的過度稀釋，保障國有股權的控股地位。

四、T科技公司混合所有制改革的亮點

經過充分地論證并履行相關決策程序，GM公司于2017年末啟動T科技公司的混合所有制改革，2019年正式在產權交易所公開發布引入戰略投資者的信息，目前已有六家意向投資者通過產權交易所向T科技公司表達了增資意向。T科技公司混合所有制改革過程中遇到很多現實問題，但GM公司面對T科技公司發展瓶頸，量身定制了混改方案，其中不乏亮點。

1.制定“改制、混合、上市”三步走改革方案。T科技公司改革方案最值得稱贊的就是三步走的實施路徑，這意味著GM公司深入的思考了為什么混的問題。T科技公司困境表現為資金短缺、市場份額縮水和人才流失，GM公司決策著眼點卻更高更遠，徹底擯棄了“頭痛醫頭，腳痛醫腳”的做法。GM公司從戰略層面出發，再次審視新材料行業發展前景，認為T科技公司所處新材料行業即將成為新的經濟增長點，引入戰略投資者把市場份額做大后整體上市是可行的，并用清晰的戰略實施路徑說明為什么要對T科技公司進行混改。根據“三步走”改革方案，GM公司最終目標是將T科技公司發行上市，2018年對T科技公司完成股份制改造，為上市打好基礎，并于2019年開始實施第二步“混合”，通過整體設計向原股東和符合條件的外部戰略投資者發行股份融資，以解T科技公司資金短缺的燃眉之急。

2.科學測算，在不放棄控制權的基礎上確定恰當的股權比例。T科技公司的改革方案目標是整體上市，因此GM公司保留控制權符合集團整體利益。混改方案結合T科技公司缺乏資金的實際情況，按照新增項目擴大產能對募集資金需求規模的測算和混改后GM公司仍保持控股地位的原則來測算，確定GM公司合并持股比例不低于51%（已剔除回購部分股用于員工股權獎勵的股份），戰略投資者和員工合計持股比例不超過49%，其中員工持股比例約6%（含股權獎勵部分，視員工實際認購情況微調，認購不足部分由戰略投資者認購）的股權分配比例。

國有企業混合所有制改革是否保留控制權應根據企業的實際情況來決定。對T科技公司而言，處于新材料行業的領先水平，市場份額具備一定競爭力，多種經濟成分并存，國有股東控股有利于T科技公司整體上市。對GM公司而言，讓渡部分經濟利益以微弱優勢保留控制權，有利于發揮股權制衡的作用，使T科技公司在市場上更有競爭力，縱向比較，GM公司的整體收益水平不降反升，將真正實現國有資本的放大功能。

3.對符合條件的員工一次性實施股權激勵。按照《國有科技型企業股權和分紅激勵暫行辦法》《關于擴大國有科技型企業股權和分紅激勵暫行辦法實施范圍等有關事項的通知》，T科技公司面向符合條件的員工開展股權激勵。通過混合所有制實現多元化投資主體，激發員工積極性，形成有效制衡的法人治理結構及靈活高效的市場化經營機制，增強T科技公司市場競爭力。

T科技公司員工股權激勵擬采取股權出售和股權出售加股權獎勵兩種方式。股權出售采用非公開協議方式，出售價格與引入外部戰略投資者確定的股份發行價格相同，向T科技公司核心管理團隊、核心技術人員出售股權進行激勵，連續為公司服務三年以上的重要技術人員還能同時獲得股權獎勵。采取股權出售方式實施激勵的股份，來源于向激勵對象發行的股份;采取股權獎勵方式實施激勵的股份，來源于T科技公司向原有股東回購的股份。

采取股權出售方式實施的激勵股份，由激勵對象通過認購本次發行股份的方式直接持有，與戰略投資者同股同價;采取股權獎勵方式實施的激勵股份，由符合條件的激勵對象通過持股平臺間接持有。持股平臺擬采取有限合伙企業形式設立，符合條件的激勵對象一人或多人作為普通合伙人，其他符合條件的激勵對象作為有限合伙人。

T科技公司采取的股權出售與股權獎勵的方式可以滿足不同條件員工的持股需求，對于未能獲得股權獎勵的員工而言，通過認購公司股權將企業利益與員工利益捆綁，是實施股權激勵政策的靈活性和規范性良好結合的典范。

4.依法合規地選擇外部投資者。根據《企業國有資產交易監督管理辦法》（國務院國資委 財政部令第32號），T科技公司完成評估備案程序后，于2019年6月在產權交易所正式發布引入戰略投資者的信息。在公告中，GM公司聲明本次融資金額擇優確定，對應股權比例為5 400萬股，擬引入戰略投資者的數量為3—6人，并明確資金用途為擴大產能。對戰略投資者的遴選條件包括但不限于綜合實力、與公司上下游業務關聯度、認購價格、對發展及理念的認可度及對未來發展的支撐能力等。公告期滿，將對意向投資者采取綜合評價的方法，確定最終投資者。這種方法一來公開、透明，符合國有資產監管要求，二來能兼顧企業和原股東利益，屬于雙向選擇，保證戰略目標的實現。

增資完成后，T科技公司將以“完善治理、強化激勵、突出主業、提高效率”為目標，充分發揮混合所有制的優勢，以市場化為導向健全企業管理制度和治理機制，全面提高運行效率和競爭能力，為后續上市奠定基礎。

五、T科技公司混合所有制改革的啟示

本案例中的T科技公司只是央企的三級公司，從企業的管理模式、公司治理結構到管理人員的任命，均與央企一級、二級公司沒有本質區別。事實上，T科技公司混改前面臨的問題極具代表性，這些問題在國有企業中十分普遍，企業的規模、歷史沿革與管理水平可能存在較大差異，但有些共性問題的解決思路是值得借鑒的。

1.國企改革，戰略先行。T科技公司最初想解決的是決策慢、資金短缺和骨干人才流失嚴重的問題，向GM公司提出的也是擴大產能，請母公司提供資金支持的要求。如果GM公司延續以前的做法，只針對T科技公司的投資方案進行決策，以股權或債權提供資金支持，三五年之后T科技公司可能又回到了原點，繼續要求母公司注資。值得慶幸的是，國企改革試點的示范效應影響了GM公司的決策。在對T科技公司提出的方案，堅持以戰略目為導向進行決策，敏銳地發現T科技公司行業前景良好，繼而制訂了三步走的改革方案，拋出更有前瞻性的將T科技公司整體上市的戰略目標。這種戰略先行的大局思維，從根本上改變了過去“頭痛醫頭，腳痛醫腳”的決策模式，真正踐行了以發展解決問題的理念。

2.通過戰略投資者引入外腦，以股權激勵激發內生動力。回顧T科技公司混改之路，GM公司并非不能向T科技公司提供資金支持，而是不想延續“等、靠、要”的國有企業融資模式。更為重要的是，對于T科技公司這種與市場關聯度高的企業而言，治理結構缺失和管理僵化，企業沒有活力所產生的負面影響遠比資金短缺久遠。通過股權多元化來引入外腦，GM公司將按照持有的股份比例通過T科技公司董事會參與企業管理，51%股權比例設置，將有效改善一股獨大的弊病，其他股東能更多參與企業的經營決策，更有精明的機構投資者直接向董事會、監事會派駐代表，當企業經營業績不良時，直接向管理層施壓。

員工持股計劃在國外已經被證實是行之有效的激勵手段，對于推動混合所有制改革、完善公司治理機制能夠起到十分積極的作用。GM公司在制定混改方案時之初，就充分認識到核心員工是企業重要的無形資產，T科技公司混改方案對股權激勵的靈活運用值得借鑒。員工持股計劃的靈活運用，可以使更多員工分享改革的紅利，而股權激勵的規范性則是員工切實享受到企業發展帶來利益的堅決保證。

3.在戰略投資者的選擇上保持主動權。GM公司引進戰略投資者的公告中，對意向戰略投資者有明確的遴選條件，并采取了綜合評價法來選擇投資者，意味著GM公司對于合作伙伴的選擇是有很大主動權的。這一做法對國有企業有很重要的啟示作用。T科技公司在引進戰略投資者的公告中明確遴選條件，是深入思考了和誰混的問題后做出的決定。很長一段時間內，人們將完成股權多元化視為混合所有制改革的成功標志，這是存在一定誤區的。引入戰略投資者本質上與投資并購一樣，都是股權比例的重新設定，因此股權多元化公司管理模式、企業文化的融合、對企業戰略規劃是否一致等都直接影響企業未來發展。

T科技公司明確宣布對符合條件的外部投資者將采取競爭方式擇優選擇。遴選條件包括但不限于綜合實力、與公司上下游業務關聯度、認購價格、對發展及理念的認可度及對未來發展的支撐能力等。這表明國企混改并非沒有原則的股權多元化，選擇恰當的戰略合作伙伴對于目標企業長期利益至關重要，因此國有股東切不可隨意放棄戰略合作伙伴選擇的主動權。

4.實事求是、因企施策，切忌生搬硬套。總結過去幾年國有企業混改案例，會發現不同行業、不同層級的國有企業混改方案表現的個體差異十分明顯。在國企混合所有制改革的嘗試中，沒有現成的通用模版可采用。任何一個企業的股權多元化，均應從企業的實際情況出發，認真思考為什么要混，和誰混，怎么混這三個根本問題。

為什么混解決的是混改目標的問題，它能讓決策者回歸本源，從戰略層面認真思考混改的必要性和科學性。和誰混決定了未來合作伙伴應該怎么選擇，以T科技公司為例，既然目標是公司整體上市，以短期獲利為主的投資者就會被遴選出局。怎么混的問題直接影響著股權比例設置，要不要實行股權激勵？要不要保留控股權？當決策者能清晰而堅定地回答出上述三個問題，國有企業混改的實現路徑也就逐漸清晰。如果一味生搬硬套，一個勞動密集型企業直接套用T科技公司的混改方案，很可能會使企業陷入更大的困境。

六、結語

總而言之，T科技公司的混改之路對這種規模較小，有發展前景且高度依賴于核心人員的國有企業而言有很大的現實意義。首先，要明確混改的目的，要從企業的戰略發展方向出發，選擇對其最有利的路徑。其次，要考慮恰當的股權結構，企業所處的行業競爭激勵程度，與市場的關聯度高低，直接決定了國有股東要不要控制權，繼而決定其對企業管理延伸到什么程度，這些都是國有企業在制定混改方案前要深思熟慮的問題。通過科學的股權比例設置，實現有效股權制衡是混改成功的制度保障。最后，對于高度依賴研發隊伍的科技類公司，股權激勵是必要的，但也必須遵守國家法律法規，切忌內部人利用信息不對稱造成國有資產流失。在混改過程中要加強信息公開，對實施員工持股計劃的國有企業進行有效監督，要科學設定員工持股比例，過高的員工持股比例也不利于企業長遠發展。隨著越來越多國有企業混改案例的成功，深化國有企業改革，激發企業活力，中國經濟轉型升級的偉大目標一定會實現。

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