A股疫后慢重啟

楊秀紅　郭楠

一場史無前例大規模暴發的新冠肺炎疫情，一度將全球資本市場“擊暈”。進入二季度以來，隨著疫情在國內得到控制，A股市場展開一輪慢反彈。

“最近A股市場觸底反彈，主要是由基本面、資金面和市場情緒修復的共同推動。”銀河證券首席經濟學家劉鋒近日對《財經》記者表示。

不過，支撐市場上漲的資金可能更多的來自普通投資者。一家金融機構從業人士對《財經》記者表示：“從我們的觀察來看，推動近期股指上漲的資金，主要來源于普通投資者，而非機構。”德邦證券近期對公募基金倉位測算亦發現，一季度公募基金整體股票倉位有所下降。

在此輪反彈中，一些熱門板塊的輪動，給市場帶來絲絲生機，如科技、消費、醫藥、新基建等板塊，均受到市場資金青睞。這些板塊大多獲得了政策扶持或者疫情需求驅動。

對于后市，《財經》記者采訪的多名專家表示，未來疫情演變路徑給市場帶來了不確定性。在諸多不確定因素影響下，機構們對后市的判斷也出現較為明顯的分歧。

一些市場人士和醫學專家擔憂，此次疫情可能像此前的西班牙大流感一樣，會在此后迎來第二次暴發。另外，疫苗研發成功的時間可能會比較長，超過市場預期。

令人擔憂的是，如果疫情影響遲遲不能消退，企業無法正常復工復產，可能會繼續影響二季度乃至全年的經濟走向。劉鋒對《財經》記者稱，“我們認為最大的危機可能來自疫情持續，經濟受沖擊，引發債務違約，警惕部分歐洲國家主權債務風險，歐美受疫情影響大的行業公司現金流惡化帶來的違約率提升風險。”

國際貨幣基金組織前副總裁、清華大學國家金融研究院院長朱民近期表示，未來市場走勢還需要看疫情。疫情還在發展，也可能還會惡化，股市會繼續跟著疫情調整，最近看到的股市的反彈，只是在央行出動流動性以后，對股市起到一個托起來的作用，這并不意味著股市開始真正的反彈。

另有較為樂觀的觀點認為，目前A股市場估值處于較低區間，估值下探幅度有限。從基本面上看，明年公司業績也有望反彈。諾亞控股首席經濟學家夏春對《財經》記者表示：“在疫情影響下，2020年業績基數將被拉低，2021年業績有望大幅反彈。而股市往往會提前反映經濟預期，從這一邏輯角度衡量，今年A股市場機會仍存。”

疫后慢重啟

今年一季度，受到新冠肺炎疫情在國內蔓延影響，A股市場大幅回調，滬指一季度跌幅接近10%，深成指跌幅也超過4%。

步入二季度以來，隨著國內疫情得到控制，企業復工復產率提升，A股市場漸漸回暖，滬深股指和創業板指數均有所反彈，截至4月28日，滬指上漲2.17%，深成指上漲5.41%，創業板指上漲8.48%。

劉鋒對《財經》記者表示，近期市場反彈，受到多重因素推動，包括基本面、資金面和市場情緒修復等，如代表投資者恐慌情緒的美股VIX恐慌指數回落，4月下旬降至40左右。

據他觀察，基本面方面，疫情新增病例增速迎來拐點，在3月份時海外新增確診病例基本上每5日翻一番，而在4月份以來，每日新增確診病例維持在7萬-8萬人，疫情蔓延雖得到控制，但是近期有常態化的趨勢。

在資金方面，隨著美國流動性危機改善，北上資金凈流出態勢扭轉，在4月以來北上資金累計凈流入達到450億元，其中4月7日凈流入126億元，4月14日142億元，推動市場上漲。

有金融機構從業人士對《財經》記者表示，此輪市場的反彈，可能更主要的是受到普通投資者的推動。

德邦證券近期發布的研報亦顯示，一季度公募基金整體股票倉位有所下降。截至2020年一季度末，公募基金A股投資規模為2.54萬億元，占A股總市值比例為4.18%。今年一季度普通股票型基金的股票倉位中位數由去年四季度的89.05%降至88.32%，偏股混合型股票基金倉位從86.90%降至85.09%，靈活配置型股票基金倉位從76.90%降至72.44%。

瑞銀集團則認為，由于中國最先走出疫情高峰及開始解除防控限制，加上宏觀經濟指標出現觸底跡象，市場流動性充裕、消費及房地產市場回暖，投資者對內地經濟復蘇寄予期待，提振了A股市場。

“我們定期跟蹤全球24類資產的表現，包括股票、債券、石油、黃金、房地產、貨幣匯率等，同時也對比全球主要國家的股指表現，我們發現近期中國股市，相對大部分海外市場而言，有較好的表現，其表現優于歐洲、印度、亞太等其他國家和地區。”夏春對《財經》記者稱，“而A股反彈的原因主要有國家對疫情相對較為迅速的控制、央行出臺的寬松貨幣政策等。”

從不同股指表現來看，近段時間，創業板指數表現明顯強于大盤，4月漲幅接近10%。對此，夏春認為，創業板是偏科技類的，過去的估值曾一度受到打擊，疫情期間在線學習、網上購物等行業迎來快速增長，推動創業板指數上漲。

從科技到內需

今年以來，科技、消費、醫藥、新基建等投資熱點頻現，輪流為A股市場注入活力。

圖：今年以來上證綜指走勢

資料來源：Wind 資訊。制圖：顏斌

回顧春節后的A股走勢，2月3日到21日，A股上演了從3000股跌停到滬指重返3000點的絕地反彈，電子、計算機、通信等行業漲幅均超過20%。

“開市后暴跌的原因是疫情給市場帶來了一次性沖擊，在流動性相對寬裕的環境下，疊加科技周期的啟動，之后市場行情以科技成長為主。”清和泉投資總監吳俊峰對《財經》記者表示，“但是隨著海外疫情的暴發，市場再度出現大幅調整，對外需的沖擊讓這些以出口為主的科技企業出現大幅回調。”

3月中旬，疫情、油價等種種不確定因素讓全球金融市場連續暴跌，一場流動性危機讓所有人難逃恐慌，美聯儲開始大規模放水救市。3月15日，美聯儲下調聯邦基金目標利率至0%-0.25%，并承諾利率將保持到經濟走出疫情影響，將數千家銀行存款準備金率降至0，同時重啟QE（量化寬松）。3月23日，美聯儲宣布無限量QE。

“3月23日之后，流動性問題不再是全球市場的主要矛盾了，整個流動性開始寬松。”興業證券全球首席策略師張憶東表示。

全球金融市場流動性危機暫緩，A股此前的科技主線悄然發生了改變，內需成為資金的重點配置對象，消費、醫藥等行業自3月下旬開始領漲。Wind數據顯示，3月23日至4月底，醫藥生物行業上漲10.74%，食品飲料上漲17.55%。

此時，外資開始重新加倉A股。Wind數據顯示，3月23日至27日，北向資金單周凈流入由負轉正，此前兩周凈流出超過750億元，此后流入額不斷加大。

外資大舉流入之際，安信證券首席策略分析師陳果對《財經》記者表示：“外資正在迫不及待蜂擁而入，為什么我們一定要把底部讓給外資，把追高留給自己？”

陳果認為，市場面臨的最大確定性現實是，美國、歐洲、日本，尤其是美國已經明確會持續零利率一段時間，無論中國是否降準降息，全球流動性已經泛濫成災，在這場流動性盛宴中，中國和海外的區別是，基本面最好也最先起來，政策只是增加邊際改善幅度。

流動性寬裕的狀態成為市場的重要支撐。吳俊峰表示：“在目前的流動性環境下，我們不擔心市場會像2018年那樣系統性殺估值，因此整體來看市場不會太壞，其次外生變量并不由國內主導，我們能做的就是盡量避免對海外市場依賴程度較大的行業。”

“從行業配置來看，短期需找安全邊際，長期把握科技主線。”劉鋒對《財經》記者表示，“一季度業績支撐性較強且有持續性的必需性消費品例如食品飲料、農林牧漁，二季度景氣回升確定性較強的內需驅動型板塊例如建材、軍工，以及政策催化的新基建領域確定性仍然較強。”

“疫情可能會給整個經濟結構帶來重要影響。”夏春表示，受到疫情推動，醫療設備、線上辦公等行業將繼續受益，同時，人工智能、智慧城市等領域具備長期的投資機會。與此同時，酒店、旅游等產業則面臨轉型。

易方達基金經理蕭楠此前接受《財經》記者采訪時表示，仍看好消費。

“基建將成為今年A股投資的勝負手。”經歷波動之后，鴻道投資在4月上旬的投資視角中寫道。

德邦證券對公募基金的持倉研究顯示，相較于2019年四季度，今年一季度公募基金在制造業、信息技術、批發零售等行業股票投資比例環比提升;而金融業、房地產等行業的股票投資比例環比有所下降。具體到重倉股票，主動型基金加配了醫藥和成長類個股。

未來何往？

疫情的沖擊已經寫在了各項創下新低的經濟數據之中。

4月17日，國家統計局公布了一季度經濟數據，GDP同比下降6.8%，創下過去30年首次負增長。隨著3月復工復產加快，消費沒有迎來報復性增長，社會消費品零售總額同比增速由1月-2月的-20.5%恢復至-15.8%。

富達國際中國區股票主管、基金經理周文群表示，對2020年二季度的強勁復蘇很有信心，國內消費和固定資產投資已在4月快速回暖，這“兩駕馬車”預計將在接下來的GDP增長中扮演更重要角色。

一季度經濟數據公布當天，中共中央政治局召開會議，為后經濟工作定調。相較上個月政治局會議，此次會議在“六穩”之外提出“六保”，明確運用降息、降準、再貸款等手段引導貸款市場利率下行，同時強調“房住不炒”。

天風證券首席策略分析師劉晨明認為，“穩住經濟基本盤”的說法表明2020年翻番的目標是可以松動的，“六保”的重點是民生和產業鏈，民生兜底的緊迫性高于經濟刺激。

4月29日，全國“兩會”召開時間確定，十三屆全國人大三次會議將于2020年5月22日在北京召開，全國政協十三屆三次會議于2020年5月21日在北京召開。

“最值得關注的還是財政政策如何落地。”東吳證券首席經濟學家陳李對《財經》記者表示。陳李認為，因為地方“兩會”已經確定了今年的財政預算，目前各地能做的也只是把下半年預算提前，并不能新增，等待兩會確定刺激政策之后，地方政府才能增加地方債發行，進行超預算的刺激方案。

而對于4月、5月的經濟數據恢復情況，陳李認為并不樂觀，“目前從全球來看，最為積極的信號是歐洲和美國的復產數據，盡管新增病例數依然不低，復產比我們要順利。”

除了政策應對，毫無疑問，疫情仍然是影響市場的關鍵因素。一些市場人士和醫學專家擔憂，此次疫情可能像此前的西班牙大流感一樣，會在此后迎來第二次暴發。另外，疫苗研發成功的時間可能會比較長，超過市場預期。

劉鋒對《財經》記者表示，盡管海外疫情出現了一定程度的邊際改善，但歐美的新增確診病例下降速度明顯慢于中國，海外疫情蔓延似有常態化趨勢，必須警惕歐美國家相對長時間的新增病例維持在高位，對市場可能帶來的調整壓力。

有悲觀者認為，目前像2008年金融危機時期，也有更悲觀的人認為，像1929年美國經濟大蕭條時期。

吳俊峰則表示：“目前既不是2008年也不是1929年，在全球大幅流動性寬松環境下，市場不會太差。此外，判斷一個公司的價值是基于未來現金流貼現，一個公司損失一年的現金流，對公司價值的影響其實就是5%到10%，并非毀滅性沖擊。”

MSCI中國研究主管魏震對《財經》記者表示，中國在MSCI新興市場指數中的權重也于2019年底到達逾34%的水平，中國經濟復蘇對全球股市所產生的影響將比2003年SARS期間更大。魏震經歷了2008年雷曼事件，他認為，如果你的眼光足夠長遠，任何短期波動都會過去。

蕭楠表示：“市場總是傾向于放大短期而忽略長期。對比海外很多國家的政策實際上已經沒有多少操作空間，中國的可操作空間還是很大，除了常規的相機抉擇以外，政府可用的工具還很多，比如很多領域都可以放松管制，進一步擴大開放，制度紅利可以對沖掉很多外需的缺失。”

對于A股二季度的走勢，張憶東表示樂觀。他認為，全球市場此輪反彈進入補漲階段，A股和港股有望迎來補漲的高潮。美股是此輪全球市場反彈的領頭羊，但已經貴了，同時全球反彈的時間窗口仍未結束，性價比高的新興市場將受追捧，A股和港股將獲得內資和外資共振的補漲機會。

嘉實基金認為，中國逐步在二季度完全重啟工業和制造業的復工。同時，逆周期調控政策顯著加速，基建投資和房地產投資的反彈，消費在年中得到顯著恢復。那么，中國從三季度開始有望將經濟增速拉回至趨勢水平以上。

夏春也認為，目前市場預期2021年國內經濟大概率反彈，而股市往往會提前反映經濟預期，從這一邏輯角度衡量，今年A股市場機會仍存。