從瑞幸咖啡事件看互聯網企業盈利邏輯

談多嬌 馮鑫

【摘要】2020年4月瑞幸咖啡事件引發了市場廣泛的關注和學者們不同角度的解讀。以瑞幸咖啡盈利造假作為切入點，從盈利對象、盈利點、盈利來源、盈利屏障和盈利杠桿五個方面分析互聯網企業的盈利模式，找出瑞幸咖啡在盈利邏輯方面存在的問題，在此基礎上得出瑞幸咖啡事件對互聯網企業盈利邏輯的幾點啟示。

【關鍵詞】瑞幸咖啡;互聯網企業;盈利模式;盈利邏輯

【中圖分類號】 F274 ? ? 【文獻標識碼】A ? ? ?【文章編號】1004-0994（2020）09-0008-5

一、引言

2019年5月，僅成立18個月的瑞幸咖啡敲響了納斯達克IPO的鐘聲，刷新了企業最快上市的世界紀錄;2020年1月，美國知名做空機構渾水公司公布關于瑞幸咖啡的做空報告，再次把瑞幸推到了輿論的浪尖;2020年4月2日，瑞幸咖啡承認在2019年第二至第四季度虛增銷售收入22億元（人民幣，下同），導致其當日股價呈斷崖式下跌，市值蒸發300多億元，并引發中概股的整體信任危機。4月5日，韓洪靈等[1] 以瑞幸咖啡被做空為案例，對美國資本市場做空產業鏈進行了深入分析，并呼吁中概股提升自身信息披露質量，防范被做空事件重演。此后，陳漢文[2] 、孫茂竹[3] 等多位學者通過網課平臺對瑞幸咖啡進行了深度解析，引發了公眾對該事件更多的關注。

事實上，早在做空風波之前，就一直有人質疑瑞幸咖啡的盈利模式。上市之初曾宣布“三至五年不盈利”的瑞幸咖啡，卻為虛構盈利數據鋌而走險，導演了資本市場的一出鬧劇。這個標榜要向中國消費者灌輸咖啡文化、致力于讓咖啡成為中國人日常生活一部分的互聯網企業，由于盈利模式的缺陷，尚未迎來盈利的春天就因財務造假而遭受重創。瑞幸咖啡的鬧劇引發了筆者對互聯網企業盈利邏輯的思考。

二、瑞幸咖啡的盈利邏輯

互聯網企業有一個“盈利魔咒”——只燒錢不賺錢，所燒的錢并不是通過企業業務賺來的，而是通過資本市場套來的。很多互聯網企業奉行這樣一個“盈利邏輯”：更大規模→更高估值→更大虧損→更多融資，從而陷入一個長期無法盈利的怪圈。所以，連年虧損幾乎成了互聯網企業的共性，如愛奇藝、拼多多、美圖秀秀、美團等公司已經多年虧損，難以進入盈利關口（見表1），瑞幸咖啡也不例外。這個“盈利魔咒”也是互聯網公司真正的“魔力”，成了受資本市場追捧、卻讓越來越多人看不懂的盈利邏輯。

本文從盈利對象、盈利點、盈利來源、盈利屏障和盈利杠桿五個方面分析瑞幸咖啡在盈利邏輯上存在的問題，探尋并分析其財務和運營數據造假背后的驅動因素。

（一）盈利對象

流量一直是互聯網企業的核心競爭力。流量的本質就是客戶，即企業的盈利對象。被譽為“電商界黑馬”的拼多多，就是通過拼團折扣的模式，利用微信熟人社交鏈實現野蠻生長，從而將流量優勢放到最大。瑞幸咖啡的流量來源也是客戶，但在客戶定位上存在以下幾個問題：

1. 定位狹隘，客戶群體少。被瑞幸咖啡豎為“假想敵”的星巴克，早就得出了中國消費者更愿意以優質咖啡體驗為主導、為優質服務和時尚場所買單這一經驗。瑞幸咖啡也將目標客戶群定位于年輕的職場白領，并提出要滿足中國消費者的咖啡因需求量，將“咖啡功能性需求”作為發展核心的主張。但是，中國是一個擁有幾千年茶文化的大國，長期以來中國人的咖啡因攝入量絕大部分來自于茶葉，愿意為單純以功能性為主的咖啡買單的中國人占比并不高。也就是說，茶葉留給咖啡的中國市場容量已然不大。瑞幸咖啡一開始能分得的目標客戶群體不僅人數少，而且集中度非常高：年齡在25歲及以下的客戶占46.6%，26 ～ 36歲的客戶占45.3%，而36歲及以上的客戶僅為8.1%。白領、寫字樓、年輕人等一系列限定詞，使得瑞幸咖啡的客戶群體囿于較為狹隘的圈子。

2. 客戶價格敏感度高，留存率低。瑞幸咖啡最具特色的裂變營銷理念來源于《道德經》中的“道生一，一生二，二生三，三生萬物”，這是一種低成本的獲客方式。瑞幸咖啡通過拉新機制（首杯免費）和精準化廣告投放（發放優惠券），把廣告費用變成用戶福利，這種營銷方式獲客成本非常低，與大多數互聯網企業人均獲客成本300元左右相比，其人均獲客成本不到80元。這種低成本方式能夠快速帶來大量客戶，但由于該方式主要是通過優惠券和免費券與顧客互動，而不是通過企業的產品、管理風格和服務特征向顧客灌輸企業文化，因而培養出的顧客主要是價格敏感人群，他們喝慣了打折咖啡后很難接受“正常”的咖啡售價。根據瑞幸咖啡2019年第二季度的報表數據可知，咖啡平均售價即商品全價扣除折扣額后的有效價格僅為10.5元，按這樣的價位平均每家門店的日銷售量也不過區區345件。而且，一旦其折扣力度下降，用戶量還會減少，導致客戶群留存率很低，因此很難達到盈虧平衡點[3] 。

3. 實行價格歧視，忠誠客戶減少。瑞幸咖啡對一周以上時間沒有進行消費的客戶定向發放大量的優惠券來刺激消費，最大折扣力度甚至高達82%（即1.8折優惠券），卻對活躍用戶只提供力度較小的折扣（如5.8折優惠券）。也就是說，瑞幸咖啡的忠誠客戶不僅不能因更多消費得到任何激勵，反而還會遭受明顯的價格歧視。隨著門店數越來越多，瑞幸咖啡還用超高的折扣來重新激活邊緣消費者，吸引新客戶，培養他們的咖啡消費習慣。但是，很多新客戶會在喝完第一杯免費咖啡后就不再光顧店鋪，而真正高質量的核心客戶卻因遭受價格歧視而逐漸流失。2018年第一季度瑞幸咖啡的客戶留存率為30% ～ 35%，第二至第四季度降至25% ～ 30%甚至是20% ～ 25%，2019年更低。因此，瑞幸咖啡的核心客戶增長速度明顯減緩，而新客留存率和忠誠度也越來越低，客戶群粘性下降。

（二）盈利點

很多互聯網企業一開始都會通過補貼來培養消費者的消費習慣，但這種方式已被證實難以為繼，原因是盈利點的缺位。相比于星巴克的多元化經營，瑞幸咖啡主要是通過新鮮飲品和從第三方供應商購買的餐飲類產品來吸引消費者。其中：飲品類分為咖啡產品和以小鹿茶為代表的非咖啡產品;自第三方購買的餐飲類產品包括5種NFC果汁、3種午餐套餐（如沙拉、面條）、21種輕食（如面包、甜點、三明治等）和20種零食。從瑞幸咖啡各類產品收入及占比（見表2）來看，2018年第一季度至2019年第一季度各類產品中以咖啡為主的鮮飲占收入的絕大多數。瑞幸咖啡選擇了一個在中國需求尚待培養、普適性不高且以低價補貼為主、盈利遙遙無望的咖啡作為主要收入來源，缺乏其他高利潤增長區或者盈利增長點，所以很難產生不同產品盈利的協同效應。隨著資本市場的變故和新冠疫情的影響，全品類產品整體盈利對于瑞幸咖啡來說越來越遙不可及。

（三）盈利來源

自成立以來，瑞幸咖啡就將線上銷售以咖啡為主的鮮飲產品作為主要盈利來源。從其歷史虧損規模來預測，按照免費送券、送咖啡的拉客方式，即使沒有資本市場的變故和疫情的影響，短期內其也難以優化盈利來源，實現盈利由負轉正。2020年1月，瑞幸咖啡通過增發股票和發行可轉換債券的方式籌集了8.65億美元，隨后開始鋪開其“智能無人零售”戰略，推出無人咖啡機“瑞即購”和無人售賣機“瑞劃算”，進一步增加網點以貼近客戶，以期通過節約高昂的人員成本、裝修費用以及店面租金的方式實現低成本的擴張，最終打造由無人零售、線下門店和電商渠道構成的全渠道自有流量體系，構建集合自有流量和自有產品閉環的智能零售平臺，通過流量帶動產品銷售，提升品牌價值，拓展平臺規模，為客戶和投資人創造更大的價值。但從本質上看，“瑞即購”與“瑞劃算”其實就是自動售貨機，瑞幸咖啡的競爭對手早已安裝了大量的咖啡自動販賣機，例如可口可樂在2018年收購全球第三大咖啡連鎖品牌Costa之后，就推出了以咖啡自動售賣機的方式銷售咖啡的策略。由此可見，在差異化戰略中瑞幸咖啡已經失去了先機，更不用說在“無人零售機”購買的咖啡價格比門店高出將近47%這樣的競爭劣勢了。

（四）盈利屏障

瑞幸咖啡作為一家互聯網企業，采用新零售商業模式，依靠自有APP，在為用戶提供100%無收銀環境的同時，還可以通過APP收集客戶信息，再運用大數據分析，實現產品的精確推薦，向客戶精準投放個性化菜單來刺激其消費。但是，其APP內的應用程序太過于簡潔，除點餐之外沒有更多其他的常見用戶參與功能，如小游戲、簽到獎勵、限時搶購等，客戶與企業的互動太少，參與度不高，不利于培養核心用戶群。

瑞幸咖啡盈利模式下的重要盈利點為飲品類的咖啡產品，盡管其宣稱用料上乘優質，然而有星巴克、Costa等多種同類產品與之抗衡，咖啡品質同質化嚴重，差異化較小。一旦瑞幸咖啡降低折扣力度，消費者在同等價位下更有可能選擇星巴克等企業文化積淀更久遠的品牌，其用戶群會迅速流失。為了建立盈利屏障，尋求新的盈利點，增加飲品類的非咖啡產品，瑞幸咖啡在2019年7月推出了戰略新品“小鹿茶”，但小鹿茶盈利模式的施行成為其又一次失敗嘗試。顧客在選擇茶類飲料時，口味是其消費與否的關鍵因素。作為瑞幸咖啡最主要的非咖啡飲品，小鹿茶與喜茶、奈雪的茶相比，沒有明顯競爭優勢，加之其引以為豪的“輕工店”模式更是小鹿茶失敗的開端。對比喜茶、奈雪的茶等專為茶飲而設置的特許經營模式及供應鏈，瑞幸咖啡專為咖啡產品設計的、基于星巴克的產品研發系統以及供應鏈模式，使得小鹿茶無論是在口味、品質還是營銷模式上均不具競爭力，持續盈利能力差。同時，其除鮮飲外的其他產品（如輕食、Boss午餐等）完全來自第三方供應商，缺乏差異化和競爭力。這些第三方供應商也可以為其他零售渠道的競爭者提供產品，如線上電子商務平臺和線下便利店，而且價格往往更便宜。與這些競爭對手相比，瑞幸咖啡的地位更低、規模更小。

可見，瑞幸咖啡既未能對APP核心資源進行充分利用，又未將自有產品發展出盈利壁壘，使得其在該盈利模式下無法進行差異化競爭，難以建立盈利屏障。

（五）盈利杠桿

瑞幸咖啡的盈利杠桿一直呈負數，營業利潤率為負，息稅折攤前利潤（EBITDA）也為負，即平均每家店的現金流入不敷出。瑞幸咖啡在虧損的同時，一邊持續融資，一邊瘋狂“燒錢”。相比于星巴克，瑞幸咖啡一直宣稱主打高品質、高便利、高性價比的咖啡產品，通過消除星巴克的價格溢價來使其定價具有吸引力。在快取店占比超過90%的模式下，其人工成本及店面租金成本等運營成本已經沒有了可降低的空間。瑞幸咖啡平均每家門店日銷售量僅為345件。根據其平均有效售價10.5元/件、飲料原材料成本5.6元/件、門店運營人工費3元/件、訂單送貨補貼5元/件等數據計算，每家門店的盈虧平衡點為日銷售量1007件。而實際345件的日銷售量，離盈虧平衡點還有很遠的距離。作為互聯網企業，瑞幸咖啡難以避免前期投入成本高的弊端，又由于高折扣已經成了消費者價格敏感的驅動因素，所以很難通過提高有效單價或增加銷售量來實現盈利。也正因如此，其盈利之路荊棘叢生，最終在各方壓力之下鋌而走險進行財務造假，上演了資本市場的一出鬧劇，由“一杯咖啡”引發了整個中概股的信任危機。

三、瑞幸咖啡盈利邏輯存在的問題

（一）銷售途徑單一，盈利對象少

瑞幸咖啡采用互聯網企業常規的“輕資產”模式，以期能以最小化的資源占用來提升公司的整體價值鏈，為公司創造獨特的競爭優勢。然而，在互聯網技術的驅動下，盡管瑞幸咖啡APP涵蓋整個客戶購買流程，通過移動支付創造了100%的無收銀環境，提高了企業的運營效率，但完全無現金支付的交易模式在無形中也縮小了其客戶群體，因為實際生活中仍然存在著大量人群因APP操作困難而難以轉化為企業的盈利對象。而且，一旦其APP出現“服務異常”或系統崩潰，就會大大影響客戶體驗。比如瑞幸咖啡在被渾水做空后出現了爆單情況，配送服務被迫延時到90分鐘，遠超平時配送限時時長18分鐘。

（二）產品結構單一，收入缺乏持續性

我國互聯網企業的盈利模式各具特色，以三大巨頭百度、阿里、騰訊為例：百度以搜索平臺為核心，通過搜索競價、廣告聯盟、增值服務以及旗下投資的愛奇藝、去哪兒網等不同業務類型創造了多種盈利模式;阿里巴巴以電商平臺為核心，從電商、互聯網金融、增值服務、線下服務等多種盈利模式獲利;騰訊以社交平臺為核心，圍繞游戲、影視、廣告、增值服務等盈利模式賺取收益。而瑞幸咖啡目前的贏利模式卻踽踽獨行，以銷售新鮮飲品和從第三方供應商購買產品的盈利模式太過單薄，產品結構單一。雖然瑞幸咖啡不斷努力改善產品結構，不斷嘗試多元化，增加了茶飲、輕食等咖啡之外的產品，但其在品類上并沒有突破，產品創新對客戶的吸引力有限。而且以小鹿茶為主的茶飲品，在口味、質量上相較于喜茶等品牌茶飲均缺乏競爭優勢。小鹿茶作為瑞幸咖啡的新品代表，由于缺乏相應的研發系統與供應鏈模式來提供優質產品，本質上屬于喜茶等品牌茶飲的模仿品，沒有創新點，無法產生品牌效應，難以拉動新需求，就不可能為公司創造新的盈利增長點。隨著行業潛在競爭者的進入，其僅僅依靠飲品的單一品類拉動需求的可行性也越來越低。

（三）裂變營銷盈利保障期短，客戶留存率低

瑞幸咖啡在前期依靠廣告宣傳、產品試用等推廣方式獲取了首批客戶。隨著存量客戶的增多，瑞幸又推出老客拉新客的方式，例如，老客分享鏈接至微信朋友圈，新客通過該鏈接進入APP進行消費，則老客和新客同時獲取一杯免費咖啡。首杯獎勵、拉新獎勵和咖啡請客三管齊下的裂變營銷方式為其帶來了大量的客戶，但同時也導致了消費者對其的折扣非常敏感，客戶留存率是由折扣水平而不是客戶的使用時長決定的。裂變營銷方式會提高客戶的價格敏感度，難以為企業的盈利提供長期保障。除裂變營銷之外，高昂的市場營銷費用也是其盈利路上的“攔路虎”。瑞幸咖啡除了購買流量和提供各種補貼，還要負擔巨額的廣告費。為了推廣新品（如小鹿茶），瑞幸咖啡僅在分眾傳媒的線下渠道上就投入了1.4億元的廣告費用。

四、瑞幸咖啡事件對互聯網公司盈利邏輯的啟示

瑞幸咖啡之所以在快速擴張、裂變拉客后迅速爆出財務丑聞，究其原因，與其盈利邏輯混亂密不可分。瑞幸咖啡的案例再一次說明，互聯網企業的價值創造不能只局限于現金流，更要拓展至客戶價值、戰略投資等各個方面。其早期的快速發展離不開核心產品的成功創新，大量的客戶基礎、良好的獲利預期決定了企業規模的高速擴張和資本的瘋狂追捧。但上市不到一年就經歷了渾水做空風波，陷入了發展逆境。曾經標榜“三至五年不盈利”的瑞幸咖啡，卻為虛構盈利數據而做假22億元銷售額，整個鬧劇違背了最常規的邏輯。瑞幸咖啡事件發生后，愛奇藝與好未來接連中招，一大波做空潮向中概股襲來，中國互聯網企業風波不斷。在這樣的背景下，亟須對互聯網企業的盈利邏輯進行審慎思考。本文以瑞幸咖啡事件為例，理順互聯網企業的盈利邏輯，以期引導互聯網企業打造可持續發展的基礎，以真實的盈利贏得市場的認可，回避被逼到窮途末路的窘境。

（一）完善法律制度，提高競爭能力

瑞幸咖啡快速崛起，成立不到半年時間就宣戰世界老牌咖啡企業，上市不到一年又遭渾水公司做空，指責其財務造假，波及所有在美國上市的中概股，美國證券交易委員會主席杰伊克萊頓甚至公開提醒投資者不要將資金投入在美國上市的中概股。瑞幸咖啡事件導致2020年4月以來超過半數的中概股股價遭遇滑鐵盧。不可否認，很多互聯網企業為推動全球信息技術發展和經濟繁榮做出了巨大貢獻，但如果不對某些互聯網企業的不法行為加以約束和限制，將會嚴重破壞公平競爭的市場環境，影響整個互聯網行業的創新發展。因此，應根據互聯網企業的發展規律，從法律制度層面進行完善或更新，讓法律與經濟同步領先發展，才能抑制行業發展過程中可能出現的不端行為，更好地推動互聯網行業的發展，為我國乃至全球疫后經濟的復蘇和繁榮打好堅實的基礎。

（二）規范信息保護，確保網絡安全

互聯網企業發展的重要基礎是通過流量獲得的客戶個人資料。在互聯網黑客產業鏈的利益驅動下，很多互聯網企業的客戶信息被泄露。在工信部2020年公布的“凈網2020”專項行動中，瑞幸咖啡APP被爆存在涉嫌泄露客戶隱私等不合規行為。從微觀上看，客戶信息涉及人身安全和財產安全;從中觀上看，客戶信息數據是企業的核心商業財產，是很多互聯網企業長遠健康發展的重要基礎;從宏觀上看，信息安全就是網絡安全，是國家安全的一個重要指標。為此，近年來我國先后制定并頒布了《關于辦理侵犯公民個人信息刑事案件適用法律若干問題的解釋》《網絡安全法》等法律法規。盡管如此，互聯網企業的客戶信息安全事故還是時有發生。因此，互聯網企業應該自覺擔負起保護信息安全的重擔，以身作則地確保網絡安全。

（三）監督管理決策，強化信息披露

很多中國互聯網企業選擇海外資本市場的一個原因是為了設置多重股權架構[4] 。在納斯達克上市的瑞幸咖啡采用的正是AB股的雙重股權架構，其中B股擁有十倍于A股的投票權。瑞幸咖啡的B股包括董事長陸正耀持股30.53%、創始人錢治亞持股19.68%和Mayer Investments Fund（控制人為陸正耀的姐姐）持股12.4%。大股東絕對控股的股權結構加上雙重股權設置后B股十倍的投票權放大效應，雖有利于保持公司發展理念的一致性，但也會引發管理中決策信息嚴重不對稱，觸發代理沖突[5] 。事實上，在互聯網企業中，經常會發生大股東或實際控制人利用其控制權侵害中小股東和上市公司權益的“掏空行為”。

從瑞幸咖啡的股權結構來看，即使大股東和管理層因造假而面臨巨額賠償和懲罰，中小股東也無法按同股同權奪回公司控制權。因此，在公司治理層面，互聯網企業要十分注重管理層安排，加強對雙重股權架構的限制，一旦控股股東或上市公司發生重大違法違規，可以取消大股東或實際控制人的超額投票權，形成幾方聯動的決策架構;同時，強化企業信息披露制度，提高企業決策和信息透明度，保護中小股東及社會公眾的利益，促進企業均衡發展。

（四）創新盈利模式，拓寬獲利渠道

互聯網企業需要根據自身經營特點和品牌文化定位，通過差異化競爭提高用戶粘性。具體而言，通過對所收集的客戶行為數據進行分析，對客戶需求進行精準定位后再做柔性化處理，以客戶為中心進行小規模、高速度、多品種的個性化定制，發展多元產品，拓寬盈利渠道，以應對資本市場的變動風險。正是在這樣的邏輯之下，瑞幸咖啡不斷擴張經營版圖，推出茶飲品牌小鹿茶、堅果、果汁、甜食等周邊產品。小鹿茶作為其非咖啡類產品的一大盈利點，在推出之初便被寄予了厚望。瑞幸咖啡如果能將小鹿茶及其他系列產品所產生的大數據與咖啡產品所收集的客戶信息整合在一起，建立起客戶網，在注重產品質量的同時，發揮裂變營銷的作用，從一杯免費咖啡開始將每一個新客戶轉化為可盈利對象，便可成功實現規模效應。

（五）穩固核心業務，驅動多元戰略

瑞幸咖啡曾努力將自己打造為一種流行文化符號、一個中國人新的消費習慣，并為此不斷開店、籌資，甚至不惜開出三倍的薪水從星巴克吸引高層次人才，一度對全球咖啡巨頭造成很大困擾。然而，最后竟然走到了“核心業務幾乎崩潰”的境地，犯了互聯網企業盈利邏輯之大忌。在目前全球范圍疫情嚴重時期，互聯網企業更應該擁有前瞻性的戰略投資眼光，在穩固核心業務的同時，通過多元戰略，憑借優質的服務與用戶建立信任關系，再通過產品/服務的延伸，從滿足客戶基礎需求來獲得通往高階需求的入場券，通過價值鏈形成盈利閉環，獲得更多的利潤，最終實現企業價值增長的目標，帶領疫后經濟的強勢復蘇。

【 主 要 參 考 文 獻 】

[ 1 ] ? 韓洪靈，劉思義，魯威朝，陳漢文.基于瑞幸事件的做空產業鏈分析——以信息披露為視角[ J].財會月刊，2020（8）：3 ～ 8.

[ 2 ] ? 陳漢文.從瑞幸事件看財務欺詐、作空方略與審計思維[EB/OL].https：//app8tmuj6dd3979.pc.xiaoe-tech.com/detail/l_5e8fc84ec3b28_9nRzauwm/4，2020-04-12.

[ 3 ] ? 孫茂竹.簾布成本圍城，打贏企業攻防戰[EB/OL].https：//mp.weixin.qq.com/s/3rMrj8KolaPg6jFHZKkDTw，2020-04-21.

[ 4 ] ? 昝新明，郭秀存.阿里巴巴“合伙人”制度評價及啟示[ J].財會月刊，2016（4）：78 ～ 81.

[ 5 ] ? Jensen M. C.， Meckling W. H.. Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure[ J].Journal of FinancialEconomics，1976（4）：305 ～ 360.