研發補貼、股權集中度與企業研發投入

沈 毅， 張清正

(1.南開大學 商學院,天津 300071; 2.北京城市發展研究院,北京 100801)

1 引言

創新是企業獲得可持續競爭優勢的重要來源，能促進國家長期經濟發展[1]。由于創新產生的技術溢出效應[2]使企業的創新收益低于社會總收益，企業創新會面臨投資不足問題；而創新項目本身的高不確定性與嚴重的信息不對稱又使企業創新經常面臨融資約束問題[3]。為了鼓勵和引導企業創新，各國政府向企業發放研發補貼成為解決上述問題的重要政策[4,5]。隨著陸續實施“863計劃”、“973計劃”和“火炬計劃”等重點項目，我國政府對企業創新政策的力度逐步加大，投入金額逐年增多。但現實中，政府無法對企業研發補貼的使用情況進行嚴格監督，企業也可能存在騙補等行為，因此研發補貼是否促進了企業研發投入一直以來存在爭議[6]。

企業如何使用研發補貼是由對企業擁有控制權的主體決定，在我國這樣的新興市場國家中，普遍存在股權向控制人高度集中，控股股東及其管理者掌控公司的情況[7.8]，股權越集中，控股股東受其它股東的制衡越小，對研發投入的決策權越大。一方面，股權高度集中使控股股東能更有效監督和約束高管[9,10]，提高管理效率，包括提高研發補貼的使用效率；另一方面，股權集中度提高使控股股東與中小股東代理沖突嚴重，控股股東有可能侵占中小股東的利益[7,8]，不利于企業進行高風險的研發投資[11]。在實證檢驗中，有學者從政府補貼平滑創新投資波動的角度分析，發現股權集中度降低了政府補貼對創新可持續的影響[12]；而也有學者發現股權集中度抑制了管理防御，增強了政府補貼對研發投入的激勵效應[13]。但現有研究僅僅簡單分析了股權集中度對研發補貼與企業研發投入關系的影響，沒有深入分析企業在不同的研發補貼水平、補貼方式及控股股東面臨不同的財務約束時，股權集中度會對研發補貼效果產生怎樣的影響。

基于以上分析，使用上市公司2008～2017年的數據，本文分析了研發補貼對企業研發投入的影響，及股權集中度對研發補貼效果的影響。與之前研究相比，本文的貢獻主要體現在：第一，與以往主要從規模，內部控制和融資約束等企業內部特征，及產品市場競爭和市場化程度等外部環境角度分析研發補貼對企業創新的影響不同，本文分析了股權集中度對研發補貼效果的影響，豐富了公司內部治理機制對研發補貼效果影響的研究。第二，與以往簡單探討股權集中度對研發補貼與企業研發投入關系影響的研究不同，本文分析了在不同研發補貼形式及控股股東面臨不同財務約束時，股權集中度對研發補貼效果的影響，也探討了股權集中度產生影響的作用機理，豐富了股權集中度對研發補貼效果影響的研究文獻。

2 理論基礎與研究假設

2.1 研發補貼與企業創新

創新投資具有高不確定性、高風險和長期性等特征，但創新成果由于知識的外部性效應會產生創新溢出[2]，使未創新的同行企業能夠以低于創新企業的發明成本獲得知識技術，導致創新企業取得的創新收益低于社會總收益，造成企業創新投資不足問題。為此各國政府直接進行補貼以鼓勵企業創新。已有研究從解決市場失靈、降低企業研發風險及發揮信號認證作用緩解融資約束角度分析，發現研發補貼促進了企業研發投入。

在直接解決市場失靈方面，Clausen[5]對挪威企業的研究發現，對企業“研究”項目進行補貼能促進創新數量和質量，而對“設計”項目補貼卻會替代企業的研發投資；這可能是因為在“研究”項目領域，社會和私人研發收益率之間的差距最大，進行補貼能很好地解決市場失靈問題。Choi和Lee[14]使用韓國制藥業的數據，發現政府研發補貼可以解決私人研發投資中的市場失靈問題。從降低企業研發風險來看，研發補貼相當于政府為企業的R&D活動承擔了一定的風險，降低了企業損失預期值，因此會激勵企業自身的研發投入。Lee和Cin[15]發現研發補貼直接降低了韓國企業的研發風險和成本，激勵企業更多的研發投資。李琳琳和張繼良[16]使用江蘇省規模以上制造企業的數據，發現研發補貼的激勵效應主要作用于研發投入階段。研發活動中企業與外部投資者之間的信息不對稱嚴重，因而研發投資比其他投資面對更嚴重的融資約束問題[3]，而政府的研發補貼為企業提供了創新能力的“信號認證”作用，降低了企業與外部投資者之間的信息不對稱，從而有助于企業獲得銀行信貸[17]，吸引外部投資者如風險投資的進入[18]，對企業研發投資起到“杠桿”促進作用?；谏鲜龇治?，提出研究假設：

假設1研發補貼促進了企業的研發投入。

另一方面，也有研究發現研發補貼并不能促進企業研發投資的增長，反而會“擠出”企業自身的研發投資[19]。造成這種“擠出”效應的原因是多方面的：首先，研發活動風險較高，因此企業的研發投資預算可能有一個范圍，當政府給企業研發補貼時，企業會將這部分補貼用于替換企業自有的研發資金，保持研發投資預算總額不變，此時研發補貼對企業自有研發資金就形成了擠出效應[20]。其次，企業可能會調整研發項目組合，減少對政府資助的高風險項目的投資，而將資金用于其他風險更低的創新項目，以此來降低整體的研發風險。最后，如果企業的研發補貼主要是通過尋租獲得，尋租成本的增加會擠出企業的研發資源[21]，包括獲取的研發補貼，而尋租收益的獲得會誘使企業將資源投入到進一步尋租中而不是創新投資中[22]?；谏鲜龇治觯岢鲅芯考僭O：

假設2研發補貼擠出了企業的研發投入。

2.2 股權集中度對研發補貼與企業創新關系的影響

(1)股權集中度對研發補貼效果的正向影響

股權集中時，大股東更有能力監督管理者的行為，降低代理成本[9,10]，促進企業創新。相比于高管，股東可以構建資產組合來分散風險，而高管的財富大部分與管理的企業密切相關，因此高管通常比股東更傾向于規避風險，更愿意向低風險項目投資。如果高管出于規避風險考慮，可能會將研發補貼用于替代企業自有的研發資金，保持研發投資總額不變，形成“擠出”效應。如果高管有道德風險問題，則可能會降低研發補貼的使用效率，如將補貼用于一些非生產性支出。而股權集中度越高，對高管的監督越強，一方面可以增加高管的風險承擔，減少高管風險規避對研發補貼形成的“擠出”效應；另一方面也可以降低高管的道德風險[23]，促使其將研發補貼有效地用于企業創新中。基于上述分析，提出研究假設：

假設3股權集中度越高，研發補貼對企業研發投入的促進作用越大。

(2)股權集中度對研發補貼效果的負向影響

已有研究發現，在我國這樣的新興市場國家中，普遍存在股權向控制人高度集中，控股股東及其管理者掌控企業，控股股東存在通過占用資金和轉移資源等方式侵占中小股東利益的動機[7,8,24]。由于創新活動的高不確定性、高風險性和嚴重的信息不對稱，使研發補貼直接或間接帶來的資金資源更容易被控股股東擠出和轉移。首先，企業的研發過程通常較為復雜，研發信息容易被隱藏，而企業一般也不愿詳細地披露研發信息，因此研發活動嚴重的信息不對稱性給控股股東擠出研發補貼資金提供了便利。其次，研發產出的高不確定性和政府研發補貼的公有產權性質使政府和中小股東很難對企業研發補貼的使用進行監督[25]。控股股東及其委派的管理者在利用研發補貼時有很大的自主權，對研發項目的結題和評審也不能準確判斷出研發補貼經費的投入情況。雖然近年來也有政府向企業追回研發補貼的事件發生，但并未形成可以有效執行的機制。再次，由于缺乏嚴格執行的司法體系，我國中小投資者的利益無法得到切實的保護[26]，由于創新的不確定性極高，中小股東也難以拿出有利證據證明控股股東擠出或轉移了研發補貼資金?；谏鲜龇治?，提出研究假設：

假設4股權集中度越高，研發補貼對企業研發投入的促進作用越小。

企業可以在研發項目啟動前申請獲得相關研發補貼(事前研發補貼)，也可以在研發成功后申請獲得研發獎勵(事后獎勵補貼)。事后研發補貼是獎勵企業已有的創新產出，在評審和發放上相對更公平開放，如果企業確信能獲得事后研發補貼，則會提高研發投入，爭取獲得研發產出進而獲取獎勵[27]。相比于事后獎勵補貼，事前研發補貼缺乏完善的監督機制，如果控股股東及其委派的管理者有擠出或轉移研發補貼資金的行為，其更可能針對事前研發補貼?；谏鲜龇治觯岢鲅芯考僭O：

假設5企業事前補貼越高，股權集中度越高，研發補貼對企業研發投入的促進作用越小。

已有研究發現，當控股股東面臨嚴重的財務約束時，會更容易對上市公司形成占款[28]，此時研發補貼作為企業獲得的近似于“免費”的補貼資金，極有可能被控股股東挪用?？毓晒蓶|財務約束嚴重時，會有更大的傾向掏空上市公司來補足自身，而如果上市公司獲得的研發補貼越高，被控股股東擠出或挪用的可能性就越大，研發補貼對企業創新的促進作用就越小?；谏鲜龇治?，提出研究假設：

假設6企業控股股東財務約束越嚴重，股權集中度越高，研發補貼對企業研發投入的促進作用越小。

3 研究設計

3.1 樣本與數據來源

本文以2008～2017年A股上市公司為樣本，不包括如下企業：(1)被標注為ST及*ST；(2)房地產企業及金融類企業；(3)國泰安數據庫(CSMAR)和Wind數據庫中缺少財務信息與治理信息的企業;(4)財務數據極端異常的企業。最終本文得到2281家公司共14130個企業年樣本數據。其中企業財務信息數據來自Wind數據庫，公司治理數據與企業專利數據來自國泰安數據庫(CSMAR)。為了克服極端值的影響，本文對連續變量前后各1%進行了縮尾處理(Winsorize)。

3.2 變量說明與定義

(1)研發投入

參考王剛剛等[29]的方法，研發投入使用企業研發費用占營業收入之比來衡量(rds)。

(2)研發補貼

參考郭玥[18]的辦法，本文運用關鍵詞檢索方法來獲得企業研發補貼數額。具體為先對上市公司年報中“營業外收入”科目中的“政府補助明細”搜索研發相關的關鍵詞，包括：“創新”、“研發”、“科技”、“技改”、“專利”、“開發”、“成果”、“863計劃”、“973計劃”、“火炬計劃”等條目。其次將每個企業每年各條目對應的金額加總得到該年總研發補貼。而研發補貼水平(suba)為當期研發補貼占企業總資產的比重，事后獎勵補貼為研發補貼中帶“獎勵”的研發補貼金額，事前研發補貼為扣除事后獎勵補貼的研發補貼金額。

(3)股權集中度

借鑒劉振和劉博[30]，選取第一大股東持股比例(topshare)作為股權集中度的衡量指標。

(4)股權質押率

借鑒李常青等[31]的方法，控股股東股權質押率(pleratio)為控股股東質押股數與控股股東持股數之比。

(5)第二類代理成本

參考高鳳蓮和王志強[32]的方法，使用關聯交易占總資產比重(rpt)來衡量第二類代理成本。

(6)控制變量

為了控制其它因素對企業研發投入的影響，參考王剛剛等[29]，劉振和劉博[30]，李常青等[31]，本文選擇的控制變量包括：企業盈利能力(ebitr)，企業規模(size)，企業負債率(lev)，企業成長性(tobinq)，企業固定資產比例(fata)，企業年齡(lnage)，企業所有權性質(state)，董事會規模(board)，獨立董事占比(inddirector)和高管薪酬(salary)，本文將高管界定為上市公司年報上公布的總經理/CEO，副總經理，財務總監，董秘和其他管理人員(包括董事中兼任的高管)，年度虛擬變量(year)和行業虛擬變量(industry)。各變量具體定義如表1所示。

表1 變量定義

3.3 實證模型

為了檢驗研發補貼對企業研發投入的影響，建立如下OLS模型

rds=α0+α1suba+α2topshare+

α3controls+Σindustry+Σyear+ε

(1)

為了檢驗股權集中度對研發補貼與企業研發投入關系的影響，建立如下OLS模型

rds=α0+α1suba+α2topshare×suba+α3topshare+

α4controls+Σindustry+Σyear+ε

(2)

為了分析不同控股股東財務約束情況下，股權集中度對研發補貼與企業研發投入關系的影響，建立如下OLS模型

rds=α0+α1suba+α2pleratio×topshare×suba+

α3topshare×suba+α4pleratio×topshare+

α5pleratio×suba+α6topshare+α7pleratio+

α8controls+Σindustry+Σyear+ε

(3)

為了檢驗第二類代理成本是否對股權集中度對研發補貼效果產生中介作用，根據研發補貼水平的年度和行業中位值分成高研發補貼水平組(suba高于行業中位值)和低研發補貼水平組(suba低于行業中位值)，然后借鑒溫忠麟等[33]的中介效應檢驗程序，建立如下檢驗模型

rds=β0+β1topshare+β2controls+Σindustry+Σyear+ε

(4)

rpt=γ0+γ1topshare+γ2controls+Σindustry+Σyear+ε

(5)

rds=θ0+θ1topshare+θ2rpt+θ3controls+Σindustry+Σyear+ε

(6)

其中controls包括企業盈利能力(ebitr)，企業規模(size)，企業負債率(lev)，企業成長性(tobinq)，企業固定資產比例(fata)，企業年齡(lnage)，企業所有權性質(state)，董事會規模(board)，獨立董事占比(inddirector)和高管薪酬(salary)。

4 實證結果與分析

4.1 研發補貼對企業研發投入的影響

表2是研發補貼對企業研發投入影響的回歸結果。第(1)列的結果顯示，當未控制其它因素時，研發補貼與企業研發投入的系數在1%顯著為正。第(2)和第(3)列的結果顯示，在逐步添加企業財務特征變量和公司治理變量后，研發補貼與企業研發投入的系數依舊在1%顯著為正，表明研發補貼促進了企業的研發投入。因此表2的結果驗證了假設1，同時拒絕了假設2。

表2 研發補貼對企業研發投入影響的回歸結果

注：括號內為經公司層面cluster的t統計值；***，**，*分別表示在1%，5%，10%的水平上顯著。下同。

4.2 股權集中度對研發補貼效果的影響

(1)股權集中度的影響

表3是股權集中度對企業研發補貼效果影響的回歸結果。第(1)列的結果顯示，在未控制企業財務特征和公司治理變量時，股權集中度與研發補貼的交乘項和研發投入的回歸系數為-0.038，在1%水平顯著。第(3)列的結果顯示，在控制企業財務特征和公司治理變量后，交乘項和研發投入的回歸系數為-0.045，在1%水平顯著，而股權集中度本身與企業研發投入也存在顯著的負相關關系。因此表3的結果表明，股權集中度越高，研發補貼對企業研發投入的促進作用越小，股權集中度提高會“擠出”企業研發投入水平，驗證了假設4，同時拒絕了假設3。

表3 股權集中度對企業補貼效果影響的回歸結果

(2)事前補貼與事后補貼分組檢驗

依據每個企業每年研發補貼是事前補貼占比高還是事后獎勵性補貼占比高分為兩組，依次放入模型(2)后進行回歸，結果見表4。表4第(1)和第(2)列的結果顯示，在事前補貼高組，股權集中度與研發補貼的交乘項和研發投入有負相關關系，系數都在1%水平顯著。而表4第(3)和第(4)列的結果顯示，在事后補貼高組，股權集中度與研發補貼的交乘項和研發投入之間沒有顯著性關系。因此表4的結果表明，控股股東及其委派的管理者有擠出或轉移研發補貼資金的行為，更可能針對事前研發補貼，驗證了假設5。

表4 股權集中度對企業補貼效果影響的回歸結果：事前補貼與事后補貼

表5 控股股東股權質押率、股權集中度對企業補貼效果影響的回歸結果

(3)控股股東財務約束的影響

表5是控股股東股權質押率、股權集中度對企業研發補貼效果影響的回歸結果。表5第(2)列的結果顯示，在控制企業財務特征和公司治理變量后，控股股東股權質押率、股權集中度與研發補貼三項交乘與企業研發投入之間的系數為-0.185，在5%水平顯著，表明控股股東股權質押率越高，股權集中度越高，降低研發補貼促進企業研發投入水平的影響越大。而股權集中度與研發補貼的交乘項與企業研發投入之間的回歸系數為-0.049，在5%水平顯著。總的來看，表5的結果表明當控股股東財務約束越嚴重，股權集中度越高，控股股東擠出或轉移研發補貼資金越大，研發補貼對企業研發投入的促進作用越小，驗證了假設6。

4.3 股權集中度對研發補貼效果影響的機理分析

為了檢驗控股股東與中小股東之間的第二類代理成本，是否對股權集中度降低研發補貼促進企業研發投入產生中介作用，本文根據研發補貼水平的年度和行業中位值分成高研發補貼水平組(suba高于行業中位值)和低研發補貼水平組(suba低于行業中位值)，依次采用模型(4)、(5)和(6)進行檢驗，結果見表6。本文的推論是，相比研發補貼較低組，當企業研發補貼水平較高時，控股股東擠出或轉移研發補貼的動機會越強，而股權集中度越高，控股股東與中小股東之間的第二類代理成本會更高，第二類代理成本在高研發補貼水平組應該比低研發補貼水平組有更強的中介效應。

表6第(1)列的結果顯示，當研發補貼較低時，股權集中度并不抑制企業研發投入，此時的β1是不顯著的。因此第(2)和第(3)列的結果僅表明當第二類代理成本高時，企業的研發投入較低，并沒有表明第二類代理成本對股權集中度抑制研發投入水平起到中介作用。

表6第(4)列的結果顯示，當研發補貼較高時，股權集中度抑制企業研發投入，此時的β1系數值為-0.022，在1%水平顯著。第(5)列結果顯示當股權集中度更高時，第二類代理成本更高(關聯交易更大)，控股股東侵占中小股東利益的傾向更大。第(6)列的結果表明，同時加入第二類代理成本和股權集中度，兩者的系數都為負且都在1%水平顯著，說明第二類代理成本對股權集中度抑制研發投入水平起到了部分中介作用。為了保證檢驗結果的可靠性，本文借鑒姜付秀等[34]的做法，對研發補貼高組中介效應進行了SobelZ檢驗，發現SobelZ統計量為-4.115在1%的水平上顯著。對比研發補貼低組和研發補貼高組的中介效應檢驗結果，可見隨著研發補貼增加，第二類代理成本成為股權集中度提高抑制研發補貼效果的重要路徑。

表6 股權集中度對企業補貼效果影響的回歸結果:第二類代理成本的中介效應

4.4 穩健性檢驗

研發補貼與企業研發投入之間可能存在著選擇性偏差問題，因為研發投入大的企業向政府申請研發補貼成功的可能性也越大。為了解決選擇性偏差問題，使用Heckman兩步法進行估計，第一階段將本期研發補貼設為因變量，將上期研發補貼和其它控制變量與其回歸，得到逆米爾斯比率，第二步將逆米爾斯比率放入模型(1)中進行回歸，發現主要解釋變量的回歸結果未變。

本文也使用企業下一期研發投入作為因變量，使用企業前五大股東持股比例平方和作為股權集中度的衡量，重新代入模型(2)和(3)中回歸，發現主要解釋變量的回歸結果未改變，說明本文結論是穩健的。

5 結論與政策建議

本文使用A股上市公司2008～2017年的數據，分析了研發補貼對企業研發投入的影響，及股權集中度對研發補貼效果的影響。研究發現：(1)研發補貼促進了企業研發投入的增加；(2)股權集中度越高，研發補貼促進企業研發投入增加的效果越??；(3)股權集中度的這種抑制影響在事前研發補貼比例較高和控股股東財務約束更嚴重的企業中顯著。進一步分析發現，研發補貼較高時，控股股東與中小股東之間第二類代理成本是股權集中度對研發補貼效果產生抑制影響的主要原因。

本文的研究結果對我國研發補貼政策有重要的啟示意義。首先，政府應該加大事后獎勵補貼的規模，建立并實施穩定的創新成果獎勵政策，減少事前補貼的規模。由于事前補貼很難進行有效監督，企業更可能將其挪用或轉移，從而“擠出”了企業自身的研發投入。而建立并實施穩定的創新成果獎勵政策，會激勵企業為獲得獎勵加大研發投入，并在創新成功獲得獎勵后繼續增加研發投入，形成良性循環。其次，政府在監督和評估企業對研發補貼的使用時，應該關注企業內部的股權結構情況。政府在給予企業大額的事前研發補貼后，應該在項目驗收時對控股股東財務約束嚴重的企業，和其他股東無法對控股股東構成制衡的企業重點檢查，因為在這些企業中控股股東有更大的動機和條件轉移和挪用研發補貼，降低了研發補貼使用效果，造成了資源的浪費。