VIE架構下中國法人控股證券公司的可能性

可變利益實體（Variable Interest Entities，簡稱“VIE”）架構是指不通過股權方式持股境內運營實體，而是通過簽訂各種協議的方式實現對境內運營實體合并財務報表。VIE架構下，與外商投資企業簽訂VIE協議的中國法人（內資企業）或其直接或間接控股的子公司被統稱為“VIE架構下中國法人”。

VIE架構下中國法人是根據中國法律注冊成立的，就相關中國法人股權在法律上的歸屬以及工商主管機關登記的股東而言，此類公司的股權結構非常清晰，即都是由中國自然人作為最終的股東。VIE架構安排主要是為滿足合并財務報表、向VIE架構下中國法人提供經濟技術支持協同創設品牌市場聲譽、收取業務經營效益等目的而做出的技術性合約架構設計。公司的股權結構能夠滿足現行有效的法律法規規定的股權結構簡明清晰、股權結構中原則上不存在理財產品的要求。在VIE架構下中國法人申請控股證券公司時，中國境內律師事務所也將就其公司的股權架構出具專項法律核查意見，確認其是否滿足股權結構清晰的要求。

VIE架構在中國境內的廣泛應用

VIE架構的本質是在某些行業存在外資準入限制的現實情況下，為實現境外融資或上市目的而采用的技術手段。自 2000年新浪網采用VIE架構于美國納斯達克上市至今，VIE架構已經被許多行業的大量中國境內企業用于搭建境外紅籌架構融資或完成海外上市。實踐中，VIE架構已經被大量運用于涉及外商投資限制或禁止類業務領域（如教育、醫療、信息服務、電信、游戲、文化、影視、出版、新媒體、金融等行業）。

VIE架構是存在外資限制時期的特殊應對方式，它幫助很多科技公司獲得直接融資以及赴海外上市，對我國新興科技行業的發展起到了助推作用。隨著國內行業管制的逐步放開、風險投資的不斷壯大和科創板的成功推出，新創立的企業已經不再需要搭建類似架構。回過頭來看，VIE架構是當時諸多條件約束下中國新興科技公司尋求發展的被迫選擇，它們也為此付出了巨大成本。審視當前的宏觀環境，若能隨著時代的發展放開對VIE企業的特殊限制，VIE架構下的優秀公司有望在市場公平的競爭環境下發揮更大的作用。

監管部門對VIE架構持開放態度

非金融監管部門對VIE架構持開放態度

教育部、國家衛生健康委員會、國家藥品監督管理局、工業和信息化部、文化和旅游部、國家廣播電視總局、國家互聯網信息辦公室等均對VIE架構持寬容態度，并向部分存在VIE架構的相關企業頒發了各類資質證照。主管機關在審核申請人股權結構時主要審核相關企業在工商主管機關登記的股權結構。

金融監管部門對VIE架構同樣持開放態度

銀保監會已批準多個VIE架構下中國法人以較大股比參股商業銀行、消費金融公司、保險公司等金融機構，銀保監會在審核時均參照了境內企業特定持股比例股東資質要求對該類法人是否滿足資質條件進行了審核，未因其VIE架構背景而采取特別的限制或禁止準入措施。可公開查詢到的先例有銀保監會2019年9月批準樂信的VIE架構下中國法人——南昌億分營銷有限公司入股江西裕民銀行。中國人民銀行負責《支付業務許可證》的頒發和管理，在實踐中，其亦未對申請支付業務許可的VIE架構下中國法人或VIE架構下中國法人收購持有支付業務許可的公司采取特別的限制或禁止準入措施。

證監會對含有VIE架構的企業參與境內資本市場也持認可態度。從首次公開發行上市來看，《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見》及科創板發行相關文件等，均允許采用VIE架構的符合一定條件的“紅籌企業”在中國境內發行股票或存托憑證上市。并且，此前含VIE架構的小米曾經申請在境內發行存托憑證后又撤回，但證監會在其撤回前已經受理并反饋了意見;目前已經有存在VIE架構的紅籌企業在上海證券交易所科創板上市申報獲得受理，正處于審核過程中。此外，在其他板塊的上市審核實踐中，對于發行人的部分股東屬于VIE架構下中國法人的，發行審核中并未對該類股東的VIE架構過于關注和問詢，且有少量案例已完成上市。如：新浪控制的經營實體——禾裕創投持有每日互動發行前總股本的11.45%;百度控制的經營實體——鼎鹿中原持有每日互動發行前總股本的10.91%。另外，從VIE架構下中國法人以其他方式參與資本市場來看，以現金或者資產認購上市公司非公開發行的股份等方式投資于上市公司，包括投資于存在外商投資限制或禁止的行業的上市公司，存在不少公開案例。證監會對此類交易中相關股東的背景通常并未予以深究。

立法機關和執法機關對VIE結構持寬容態度

新外商投資法的立法過程體現出立法機關對VIE架構持寬容態度

2015年1月，商務部公布了《中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）》，該征求意見稿第十一條規定：“外國投資者包括受到外國機構控制的境內企業”，第十五條規定：“外國投資包括外國投資者通過合同、信托等方式控制境內企業或者持有境內企業權益”，并且商務部在起草該法草案時，還特別考慮了協議控制的處理問題，提出擬就本法生效后，對于本法生效前既存的以協議控制方式進行的投資，如在本法生效后仍屬于禁止或限制的外國投資領域應當如何處理，廣泛聽取社會公眾意見，就此問題作進一步研究并提出處理建議。然而，在全國人大常委會會議最終審議通過并于2020年實施的《外商投資法》及其實施條例中，并未再將協議控制納入到外國投資的范圍，也未明確提及VIE架構。

全國人大在《關于〈中華人民共和國外商投資法（草案）〉的說明》中指出，《外商投資法》起草遵循的思路包括“立足于推動形成全面開放新格局，突出擴大對外開放和積極利用外資的主基調，側重于投資促進和投資保護，鮮明展現我國堅定不移推動新一輪高水平對外開放的原則和立場”。商務部新聞發言人高峰在2018年12月27日的商務部例行新聞發布會上也表示，《外商投資法》的出臺是給廣大外國投資者和外商投資企業的一顆“定心丸”。

在改革開放40周年、中美經貿摩擦與磋商持續進行等大背景下，《外商投資法》現階段的立法重點是進一步對外開放、明確對外商投資實行準入前國民待遇加負面清單管理制度、營造內外資公平競爭的制度環境。

上述立法的過程，也反映出在外商投資管理領域，包括國家級立法機關、最高行政機關在內的機構對于VIE架構繼續持許可態度。

部分審判案例體現出執法機關維護VIE架構的穩定性

近幾年來，與VIE架構相關的為數不多的審判案例，也反映了審判機關對VIE架構的開放及緩和態度，例如，在2017年審結的長沙亞興置業發展有限公司（簡稱“亞興公司”）與北京師大安博教育科技有限責任公司（簡稱“安博公司”）的合作合同糾紛案（即“安博教育案”）中，最高院終審認可了VIE架構下中國法人的內資企業地位及其進行外資限制行業投資民事行為的有效性，一定程度上維護了VIE架構的穩定性。

VIE架構下中國法人控股證券公司的可行性

VIE架構下中國法人的股權穩定性可控，不會發生因VIE架構安排導致法規不允許的股權變動情況

VIE架構下中國法人及其實際控制人（如有）將于申請控股證券公司時向證監會提交關于入股證券公司有關情況的說明與承諾，承諾事項包括如其股權結構或與證券公司相關股東的股權關系發生任何變化，導致實際控制證券公司5%以上股權的單位或個人發生變化，或者境外投資者間接持有證券公司股權的，將及時通知證券公司并督促其依法報相關政府監管部門審批。基于對該項承諾的履行，證券公司和監管部門能夠及時獲悉并監控VIE架構下中國法人的股權變更情況以及變更后實際控制人的資質滿足情況。

VIE架構下中國法人有其自身獨立規范的治理結構

VIE架構下的中國法人作為一家獨立的中國境內公司，依據其公司章程下設有符合《公司法》要求的股東會/股東、董事會/執行董事、經理、監事會/監事等單獨公司治理架構，不存在因VIE架構使得公司治理結構缺失的情況。與VIE架構下的中國法人簽署VIE協議的外商投資企業并不能直接行使VIE架構下的中國法人的股東權利，而僅能依賴VIE架構下的中國法人的持股股東對其VIE協議下合同義務的遵守。

在VIE架構下中國法人申請控股證券公司時，中國境內律師事務所將就其現有的公司治理結構出具法律意見，確認其是否滿足治理結構規范的要求。

VIE架構不與金融機構反洗錢要求沖突

國際金融行動特別工作組（FATF）于2019年4月公布了對我國第四輪反洗錢互評估報告，推動人民銀行牽頭，包括銀保監會、證監會在內的有關職能部門制定互評估后續的整改落實措施。其中，與新設金融機構相關的反洗錢國際標準要求是：FATF40項建議要求金融監管機構在市場準入審批時，要關注申請人股權清晰（能識別出法人的受益所有人），控股股東（或主要股東）的資金來源合法，防范不法分子利用創設金融機構而進行洗錢的風險。因此，VIE架構下中國法人控股證券公司與國際公約及我國反洗錢相關法律法規項下的要求不會產生沖突。

從公平性上看，金融業對外開放使得VIE架構不應成為內資企業入股證券公司的障礙

近期我國證券業、保險業、銀行業等金融領域的多項對外開放措施持續落地，其中證券公司、期貨公司、基金管理公司、壽險公司于2020年取消外資股比限制，境外公司無需通過VIE架構安排而可直接通過股權控制該等境內金融機構，由此，VIE架構不應該因其VIE架構下中國法人（作為內資企業）與外商獨資企業簽署有VIE協議而成為內資企業入股該等金融機構的障礙。

VIE架構下中國法人控股證券公司的可能性

鑒于部分VIE架構下中國法人屬于科技資源、業務資源和財務資源豐富的新興公司，允許部分VIE架構下中國法人控股證券公司有助于運用科技公司的各項資源助力入股的證券公司的日常運營、業務創新及長期發展。背靠實力雄厚的科技公司的VIE架構下中國法人亦可在發生風險導致證券公司無法正常運營的情況下有力地幫助證券公司緩解風險壓力。因此，有以下兩點建議供參考：

其一，在入股主體滿足證券公司控股股東資質條件的情況下，允許VIE架構下中國法人控股證券公司，為符合條件且有利于證券行業發展的VIE架構下中國法人股東進入行業掃清認識障礙，推動證券行業更好地發展;

其二，證監會對于VIE架構下中國法人作為控股股東入股證券公司的申請進行個案審核，初期可通過允許發展規模大、勢頭好、治理規范的頭部企業控股證券公司作為試點案例，并且對于該等股東及證券公司在日常監管中同時采用傳統監管、科技監管、監管沙箱等多種監管方式。在試點案例成功的基礎上，后期逐漸拓展允許控股證券公司的VIE架構下中國法人的范圍。

（執筆人：任妍嬌）