亟需將商業不動產從住宅調控中解放出來

摘要：亟需盡快將商業不動產從住宅調控中解放出來。釋放商業不動產的生產力、重構基于商業不動產的“產業X金融”新生態（之所以用“X”，因釋放能量之大為倍乘關系而非簡單疊加），應該成為中國經濟供給側結構性改革的重要一環。

關鍵詞：房地產調控;住宅市場調控;解放

中圖分類號：F293 文獻標識碼：B

文章編號：1001-9138-（2020）03-0063-66 收稿日期：2019-11-07

1 商業不動產經營巨虧、債務壓力、股本奇缺

中國的經濟有賴于城市的高速發展。城市的發展有賴于科技、文旅、消費、物流、醫療等產業的增長。商業不動產作為空間載體，其提供的空間服務是上述一切產業的重要生產要素。

各位可以想象一下：如果沒有設備完善、服務周全、技術過硬的中關村產業園，中關村的高科技產業如何與發達國家同臺競爭？如果沒有環境舒適、產品精美、服務周到的大悅城、SKP、正大廣場、紅星·美凱龍、印象城、龍湖天街，消費如何能夠繁榮？如果沒有商業文旅物業中的電影院、劇院和兒童游樂場，人們的精神生活將會何其匱乏？

因此，商業不動產的發展是城市競爭力塑造的根本一環，也是中國經濟競爭力重塑的關鍵一環。

商業不動產由于其在房地產大類中占比相對較小，不少業態離生活和個人投資距離較遠等原因，我們慣常于將其放在對住宅的認知的陰影之下，因此提到房子、房價問題就指向房地產，提到住宅調控就擴大為房地產調控。

然而，商業不動產與住宅具有完全不同的屬性，是一項地地道道的實業。從圖1的6個方面可以看出不同。

2 房地產調控政策是否能加之于商業地產？

房地產調控政策對商業不動產造成傷害，主要體現在以下幾個方面：

第一，金融政策。

從銀行角度來講，商業不動產整體額度貸款受制于整個住宅調控，從而造成商業物業貸款額度不足;從產品創新上來說，有助于纖解困難企業、促進行業整合和出清的并購貸款沒有被重視，而并購貸款洽簽是中央重視的存量盤活的重要金融產品。

處于去杠桿和流動性壓力的夾擊之下，注入新的股本金幾乎是唯一的纖困方案。然而，有動力也有必要配置商業不動產資產的保險資金、社保資金等受制于整體調控的基調，無法合理地配置于商業不動產。而銀行的私人銀行部門本來可以提供部門股本，然而在調控背景下也采取“政治正確”的態度。

公募REITs對中國金融生態的意義已經達成充分共識。然而，受制于住宅調控的緊箍咒，無法盡快推出。要知道，公募REITs的推進從2005年香港第一個REITs領展上市開始到現在已經超過巧年，而作為實驗版的類REITs在中國市場誕生已逾5年并達約1400億元。但是，行業仍“靜聽樓梯響，不見那人來”。

第二，城市更新的審批政策。

以商業物業為抓手的城市更新是重塑城市競爭力的法寶，也是國際大都市竭力關注的內容，本應該受到重視和鼓勵。然而，受制于房地產的屬性，在改造審批等過程中，監管層不能暢快地給予支持。雖有個別城市在探索審批流程的優化，然而各項法規仍然極不完善。

第三，宏觀層面的潛在損失。

商業不動產被“誤中副車”，大大抵消了住宅調控的效果。中國房地產的問題是一個系統問題，其調控也應是在全面系統化的平衡和抉擇中推進。對商業不動產的一刀切，喪失了利用商業不動產來重塑中國房地產和金融循環的機會。以商業不動產作為基礎的“產業一金融”閉環，實際上有望塑造一個健康的生態，可以吸納淤塞于住宅投資/投機的資金，緩解住宅上漲的壓力。

對商業不動產潛在增長能力的壓制實際上造成了經濟和地方財政對住宅開發更大的依賴。

另外，誤中副車的調控政策壓制了中國商業不動產的活力，延緩了本該蓬勃發展的城市空間服務的升級，實際上嚴重阻礙了中國城市競爭力的塑造。

3 如何解放商業不動產？政策調整后會有什么紅利？

如何將商業不動產從房地產調控中解放出來？

首先肯定是要解放思想。中央對于房地產行業過熱的調控，以及減少經濟對住宅開發過分依賴的政策思路受到了多數的擁護。特別是中央關于“房住不炒”的定位很清楚，僅僅是指向住宅房地產。

對散售型商鋪的投資投機已經由于嚴格的信貸政策而幾乎絕跡。大宗商業不動產從來就是按照“以租金定價”的邏輯，按照業態位置之不同，毛租金收益率在5%-8%之間，可嚴格與國際市場對標，非常理性。

然而，在即使了解商業不動產的實業特性的情況下，受制于“房地產宏觀調控”的總基調，單一監管部門靈活的、有預見的政策調整都要承受巨大壓力。

其次應該注重跨部門的高層協調機制。由于房地產政策涉及到各個部門，政策的制定需要各個部門的協調，跨部門的協調機制至關重要。包括人民銀行、銀保監會、住建部、證監會、發改委、稅務總局等部門。以公募REITs為例，其必要性幾乎已成常識。然而，由于需要人民銀行、證監會、住建部、發改委和稅務總局等協調配合方可推出，只要有任何一家顧慮與宏觀政策的一致性，進展都會受阻。

高層的統一部署恐怕是必要條件。在房地產調控的主基調下，加上各部門出于自身責任的考慮，沒有自上而下的統一部署，較大的政策調整難度極大。

所以，筆者建議應明確將“房地產調控”改為“住宅市場調控”，將商業不動產從調控中獨立出來。

如何獨立，區別于住宅，先從金融政策和稅收政策兩個角度來說明。

第一，金融政策。

從銀行角度，商業不動產貸款額度從房地產總額調控中脫離出來，不進行限定，同時大力鼓勵行業重組的并購貸款，鼓勵私人銀行配置商業不動產。

保險和社保方面，鼓勵通過直接或者間接形式進入商業不動產的投融資。

證券市場方面，鼓勵不動產資產支持證券，盡快推出公募REITs。

私募基金方面，參考美國黑石、喜達屋等機構，鼓勵國內商業不動產股權私募基金的發展，形成市場化專業化的股本，幫助市場出清、整合和發展。

當然，也有觀點顧慮商業不動產盤活的資金會被用于住宅開發。這種擔憂完全可以通過技術上的措施加以約束（比如資金用途管控、對住宅的信貸配給和發債額度進行調整等），而不能因噎廢食;從某種意義上，對應大的政策目標進行監管的技術創新正是監管的核心課題。當然，監管的創新也迫切需要解放思想的導向和高層協調的機制。

第二，稅收政策。

短期內對抗疫企業進行房產稅或所得稅等方面的扶助，幫助企業渡過疫情沖擊;中長期來看，鼓勵市場進行重組、出清和并購整合，纖救困難企業，就并購重組、不良貸款、公募REITs等領域給予更多稅收空間。

此外，還要將城市更新優化放在城市競爭力塑造的高度，抓緊全面梳理政策，簡化流程，引導市場。鼓勵業態調整的合理要求，把簡政放權落到實處，提高審批效率。

政策調整的紅利將大大解放商業不動產的生產力，給中國經濟轉型樹立一個樣板。

作為空間服務的載體，商業不動產也是中國城市競爭力塑造的重要生產要素。其自身也已經成為規模巨大的經濟增長部門，據鏈家的研究，中國商業不動產存量已經高達約50萬億元，相當于住宅存量的20%左右，使中國成為全球僅次于美國的商業不動產市場。

假定與GDP同比的增長（6%），將會產生6%的租金增長，按照商業不動產“以租定價”的邏輯，每年潛在的財富效應高達3萬億人民幣（占到目前住宅年度銷售額的約20%），一旦上述增長進行資本化，將使商業不動產成為中國經濟增長重要的引擎，大大減少對住宅開發的依賴。

商業不動產租金上漲帶來財富效應，其釋放取決于證券化。特別是，應積極建設以公募REITs和CMBS為代表的證券化市場。按照美國超過30%的證券化水平，中國商業不動產可以生成巧萬億以上的可投資證券。將會大大緩解居民資產配置的需求，減弱對住宅的依賴。

商業不動產的正常化將生成一個新的“金融一產業”生態，有望替代傳統住宅開發的生態，塑造一個全新的中國經濟轉型樣板，見圖2。

總之，亟需盡快將商業不動產從住宅調控中解放出來。釋放商業不動產的生產力、重構基于商業不動產的“產業X金融”新生態（之所以用“X”，因釋放能量之大為倍乘關系而非簡單疊加），應該成為中國經濟供給側結構性改革的重要一環。

作者簡介：周以升，中國證券投資基金業協會資產證券化委員會專家顧問。