跨境并購需精準施策

文/姚影 編輯/王莉

在全球產業變革和第七次并購浪潮席卷全球的背景下，銀行作為企業的財務和融資顧問，將獲得更多的業務機會。

隨著全球第七次并購浪潮的掀起，并購市場開始走出谷底逐漸變得活躍并呈現出新的趨勢。中國也日漸成為國際并購市場的一支主要力量。

全球第七次并購浪潮來襲

在第七次并購浪潮中，巨型并購交易不斷涌現，競購大戰層出不窮，跨境并購交易比例不斷上升。中國等發展中經濟體，在跨境交易中日益活躍。與前六次全球并購浪潮相比，這一次呈現出了以下新特點。

一是跨境并購規模日趨龐大。近年來，全球并購金額超過100億美元的交易占比不斷攀升，跨境并購交易數量也逐漸增加。根據晨哨統計，2019年，中資海外并購交易案例共計462宗，其中披露交易金額合計2059.14億美元，同比上升42.27%。截至目前，中企海外收購交易規模最大的一筆，當屬中國化工收購全球農化巨頭瑞士先正達，收購價高達430億美元。可以說，類似的超大規模跨境并購交易在第七次并購浪潮中屢見不鮮。

二是大型戰略并購占比有所增加。在第七次并購浪潮下，大多數交易都是大型企業之間的戰略合作。這與由大量私募基金推動的并購交易顯著不同。根據湯森路透的數據，2016年迄今，全球并購交易中的43%都屬于戰略跨境并購，而這一比例在2013年僅為27%。這意味著，本輪跨境并購更多是企業出于全球化發展的戰略需求。從歷史上看，中型交易一直是許多私募基金關注的焦點，但這種情況正在改變。巨型規模的并購基金正在增加，使得“象吞象”的巨型交易更容易發生。

三是旨在開辟新市場的范圍交易成為新趨勢。“范圍經濟”成為跨境并購的一個新概念。范圍經濟指并購方實施跨境并購的目的不是提升行業競爭力和產生并購協同效應，而是進入增長更快的產品或服務領域，或獲得推動未來增長能力的范圍交易。過去幾年，全球并購市場中獲取新能力的范圍交易大幅提速，在全部戰略并購交易中的占比達15%。在消費品中，2018年可口可樂收購了Costa Coffee，阿里巴巴收購在線食品供應商餓了么，IBM收購開源軟件公司Red Hat。這些案例都是范圍交易的體現。伴隨著行業顛覆和增長放緩的挑戰，并購市場上的范圍交易將大幅增加。

四是高科技領域的并購逐漸增多。進入2019年后，人口與流量紅利褪盡，半導體周期的推動力停頓，需要5G、物聯網、AI等新興行業落地，才能成為下一輪半導體發展的引擎。企業在布局新領域、拓展公司業務多樣化時，并購通常是首要考慮的方式。未來半導體等高科技產業的并購必將持續。

跨境并購迎來春意

在經濟全球化逐步深入的背景下，中資企業“走出去”和外資企業“引進來”均有利于促進經濟轉型升級，但“走出去”在產業結構調整中的作用將更加凸顯。值得關注的是，第七次并購浪潮給中資企業海外并購創造了前所未有的新機會，同時也給銀行跨境并購業務的發展帶來了新契機。

機遇一：傳統產業在新一輪產業革命沖擊下亟待轉型，為中資企業海外并購和資產“抄底”創造了機會

目前全球新一輪科技革命正在蓬勃發展，技術創新層出不窮。主要國家將新能源、新材料、智能制造和機器人以及互聯網技術的應用，放在了競爭的突出位置。雖然新一輪的產業革命仍有待突破，但以互聯網為基礎的技術應用和商業普及已掀起了新的高潮，大數據、云計算等技術越來越多地被應用到現實的生產和競爭之中。截至目前，中國已在全球范圍內構建起自己的產業鏈和供應鏈，是新一輪工業革命最好的應用場所。同時，中國也越來越重視工業自動化和智能化，并全力推進“中國制造2025”，以實現產業升級。要在新一輪產業革命中獲得制造優勢，海外收購成為重要途徑之一。在產業變革的時代浪潮中，企業之間的跨境并購和重組整合將愈發活躍，為銀行拓展業務創造了有利條件。

機遇二：全球經濟發展趨緩，境外大型集團選擇出售非核心業務，為國內企業實施收購提供了機會

規模越大的公司消耗越大，獲取利潤的同時也面臨較大的風險。這兩年不少大公司都選擇了剪去“多余的分枝”，將資源聚焦在核心業務上。如2008年，受美國經濟增長放緩和次貸危機的雙重打擊，美國通用電氣公司決定出售其電器業務，試圖通過剝離白色家電業務來實現其利潤每年至少增長10%的長期目標。此次家電板塊業務出售吸引了眾多潛在買家，最終，海爾以55.8億美元的價格完成收購。這也是當年中國家電業最大的一筆海外并購。對于銀行來說，大型集團剝離出的資產質量相對較好，在目標公司層面可以適當提供貸款支持，以降低并購企業的資金壓力。

機遇三：中國跨國公司乃至全球公司不斷涌現，將進一步推動海外并購的發展

2019年公布的全球財富500強中，有129家來自中國，歷史上首次超過了美國的121家。這是一個歷史性的變化，將成為推進中國海外收購的主要踐行者。國有企業資產規模較大，經營較為穩定，是銀行青睞的客戶群體。對于國企實施的資源類或戰略型的海外收購，銀行可積極提供顧問及融資服務，助力其完善全球布局。

機遇四：中國消費市場高速增長，外資有意通過收購敲開中國市場的大門

根據麥肯錫2018年全球消費者信心的調查，目前中國貢獻了31%的全球家庭消費增長額，在汽車、酒類、手機等許多品類中，中國都是全球第一大市場。隨著收入的增長，中國的消費市場將繼續繁榮。在很多消費領域，中國已與世界高度融合，且未來還有更大的發展空間：中國正在處于廣泛的消費升級之中。未來，中國市場將為國內外企業提供商機，中國的消費者也期待在商品和服務方面擁有更多、更好的選擇。2030年，中國消費增長可望達到6萬億美元，相當于美國與西歐的總和。世界其他國家將從中獲益。看到中國廣闊的消費市場，很多外資企業想通過并購中國企業的方式進入中國市場，這也將潛移默化地影響中國企業的商業運作模式。外資收購中國資產為銀行拓展“引進來”業務提供了良好的應用場景，未來這一領域的業務機會將越來越多。

機遇五：國內企業在搶奪存量市場的同時，也希望通過海外收購獲得品牌、渠道、客戶及技術，以提升在全球市場的競爭力

第七次并購浪潮在給中資企業海外并購創造了前所未有機會的同時，也給中資銀行跨境并購業務的發展帶來了新契機。

國內企業通過海外收購實現品牌、渠道、客戶升級的案例不勝枚舉，如海爾收購通用白色家電順利進入美國市場，安踏收購歐洲戶外運動知名品牌始祖鳥提升了整體品牌形象。過往的一些并購案例還證明，通過海外收購可以獲得一些“卡脖子”技術。如2017年，來自中國的私人資本Canyon Bridge出手5.5億英鎊收購了為蘋果提供圖形處理芯片產品的Imagination，為中資企業實現這一領域的技術突破提供了機會。在支持中企“走出去”的過程中，銀行應充分發揮財務顧問的專長，幫助更多的企業搜尋合適的境外標的，支持企業進一步提升品牌影響力，完善全球銷售渠道，利用中國市場嫁接全球資源的機會，實現企業的跨越式發展。

機遇六：對于國內市場趨于飽和的行業，中資企業“走出去”有利于轉移過剩產能并提升海外銷售收入

“一帶一路”背景下，鋼鐵、水泥、電力等行業掀起了一波海外并購浪潮。2016年，中國河北鋼鐵集團以4600萬歐元收購了塞爾維亞鋼鐵廠，并在短時間內讓鋼鐵廠扭虧為盈。2018年，該鋼鐵廠年產177萬噸鋼，實現收入10.5億美元，一舉成為塞爾維亞第一出口創匯大戶，該鋼鐵廠也因此獲得重生。由此可見，對于鋼鐵、水泥等國內市場飽和的行業，“走出去”實施海外收購是保持業務增長的一個有效手段。銀行對國內產能過剩行業企業是“又愛又恨”，愛的是他們往往屬于資金密集型企業，需要從銀行大量融資，業務機會較多；恨的是他們的經營業績不穩定，甚至因為市場供過于求導致企業陷入困境。過剩產業中的龍頭企業通過海外并購有效轉移產能，對于提供融資服務的銀行來說是共克難關的良機。

銀行跨境并購業務新策略

在第七次并購浪潮下，銀行應充分抓住中企“走出去”和外資“引進來”的發展機會，不斷創新跨境并購產品，提升自身的專業能力，以便為企業客戶提供更優質、更高效的服務。

對于凈利潤為負或利潤大幅下滑的目標公司，銀行應在考慮并購方綜合實力、融資杠桿率的基礎上謹慎決策。

策略一：支持協同效應好的并購交易

并購的協同效應是指只有企業實體的合并才能帶來的超值利益，而不是投資人自己改變財務結構或者投資組合就可以獲得的利益，也就是“1+1＞2”的那部分價值。靠并購實現收入增加的方法有三種：一是合并后企業的定價權增大，向下游企業或消費者收取更高的價格；二是發揮并購雙方在資產或技術方面的互補性；三是在成熟市場面臨發展瓶頸的企業借助并購打入成長速度更快的新興市場，實現業績擴張。相比增加收入，通過降低成本來創造并購的協同效應往往更加現實。因此，尋找并購雙方的協同效應至關重要。在跨境并購中，銀行雖然不直接實施收購，但通過提供跨境并購融資的形式也承擔了部分并購風險。因此，銀行應積極尋找擁有良好協同性的跨境并購交易予以積極支持。

策略二：支持并購標的估值合理的交易

在海外并購中，買賣雙方談判的焦點無疑是對目標公司的出價，而目標公司價格確定的基礎是對目標企業的估值。估值是確定目標企業的并購價值，為雙方協商作價提供客觀依據。通常并購方會綜合運用幾種方法進行測算，確定一個估值區間，再研究被投公司估值是否落在區間內。如果被投公司估值趨近于區間下限，說明該公司估值合理且偏低；如果被投公司估值趨近于區間上限，說明該公司估值合理但有些偏高。值得注意的是，實踐中對目標企業的報價不僅取決于并購估值，在很大程度上還取決于并購雙方的實力、地位、談判技巧及雙方購買意愿等。高估值、高價格意味著并購企業需要以更多的自籌資金或外部融資實施收購，從而會大大提升企業的收購成本和債務負擔。在很多高溢價的海外收購中，收購完成后企業很可能會面臨很大的財務壓力，甚至出現還款困難、貸款逾期等問題。因此，銀行應認真評估跨境并購交易估值的合理性，避免為高杠桿、高溢價的收購提供融資支持。

策略三：充分考慮并購后整合的難度

中資企業并購后的整合能力相對較弱。完成海外并購后，國內企業最愿意做的兩件事就是留任原高管層以及給高管層以股權激勵。相比歐美企業，中資企業對并購后管理更愿意采取放手策略。但這主要是因為中資企業的整合能力不足，往往缺乏具備國際經驗的儲備人才，對整合也沒有信心。大多數西方企業，并購后的整合管理十分清晰：精簡人員和職能部門，以便尋求協同；而中資企業家的整合管理則以求穩為上，允許獨立運營，聚焦一兩個重要領域謀求協同增效，如研發共享或者將產品放在中國制造以削減成本。因此，銀行在選擇跨境并購項目時，應考慮到企業并購后整合的可行性，積極支持有專業能力實施整合并開展資本運作的優質并購企業。

策略四：選擇盈利穩定和創現能力強的目標公司

海外并購的重要目的之一是提升企業的市場競爭力，比之更重要的目標就是改善公司經營業績，提升盈利能力和創現能力。因此，在挑選并購標的時，要重視目標公司的財務情況和發展趨勢，對財務虧損、經營大幅下滑的目標公司，要敢于說“不”。銀行要清醒地認識到，能將外國公司扭虧為盈的中資企業畢竟是少數。如果能收購一家創現能力強的公司，從投資角度來看也是一個好事。因此目標公司盈利能力穩定、現金流充足，應是銀行提供融資支持的一個重要條件。對于凈利潤為負或利潤大幅下滑的目標公司，銀行應在考慮并購方綜合實力、融資杠桿率的基礎上，謹慎決策。

隨著境內外投資監管政策意圖的逐漸明晰，中資企業在全球范圍內積極尋求新技術、新項目的動力將更加強勁。相信全球第七次并購浪潮帶來的不僅是中資企業海外并購的新機遇，還有銀行跨境并購業務持續穩定發展的新動力。