房地產行業的現金股利發放強度的實證分析

摘要：股利政策是財務管理決策的起點和終點，對于上市公司現金股利的整體數據研究較多，但是對于細分市場，即房地產行業的現金股利影響因素的實證分析較少。為了彌補和民生息息相關的房地產行業的股利政策研究的欠缺，本文以2015-2017年房地產行業上市公司的數據為依據，來研究其現金股利發放的影響因子。實證分析表明，盈利水平與房地產上市企業的現金股利支付呈正向顯著相關性，規模越大的上市房地產企業越傾向于發放股利。

關鍵詞：房地產企業;現金股利;盈利能力;資產規模

股利政策是指公司股東大會或董事會對一切與股利有關的事項，所采取的較具原則性的做法，是關于公司是否發放股利、發放多少股利以及何時發放股利等方面的方針和策略，所涉及的主要是公司對其收益進行分配還是留存以用于再投資的策略問題。所以說如何制定一個合理、有效、符合各方利益的股利政策一直是擺在所有上市公司決策者們面前的一道難題。對于股利政策的研究，國內外學者都投入了大量的精力，然而對于復雜的證券市場，并不能一概而論，每個行業都有著各自的股利支付現狀。本文從房地產行業入手去探尋房地產上市企業的股利支付規律，實證分析其股利支付意愿與股利支付強度的影響因素。

1.股利政策基本理論

1.1股利及股利政策

股利是指股東從公司獲得的利潤，股息和紅利是股利存在的兩種形式，股利政策是公司發放股利所依據的政策，這個政策對于股東來說是比較關鍵的，因為股東能夠從公司收益中獲得多少利潤，都是由股利政策決定的，而且股利政策還規定股利的發放方式及時間。股利政策中有兩個關鍵因素，一是股利支付率，即公司發放的股利在公司收益額中的占比，一般情況下，公司的收益不會全部用來發放股利，還會預留一部分資金用于公司再投資，這部分資金就是股利的留存收益，也就是股利政策中第二個關鍵因素。

1.2股利支付形式

1.2.1現金股利

現金股利是股利支付方式中最受歡迎的支付方式，很多投資者都希望直接得到現金，但是現金支付對公司來說是個巨大的負擔，不僅增加了公司的現金流量，還會造成公司的流動資金減少，所以正常情況下，公司是不會選擇使用這種方式發放股利。公司要想使用現金支付的方式給投資者分紅，首先要擁有充足的現金，而且還要擁有一大筆未知用途的留存收益。

1.2.2股票股利

很多公司發放股利都是使用股票股利的方式，因為使用這種方法并不會對公司的資產造成損失，也沒有增加股東的財富，但是股東的權益結構會發生變動，而且過度發放股票的數量，也會降低股票的價格，這對于股東權益總額是不利的。

1.2.3負債股利

一般公司不會采用負債股利的方式發放股利，因為這種方式發放股利是透支公司的信譽，一旦公司不能償還本金和利息，那么這些人將對公司失去信任，所以這種支付方式一般都是暫時性的。負債股利一般是公司使用期票的方式發放給股東股利，期票是帶有利息的，也就是說股東的股利存入公司，公司除了支付給股東本金之外，還要支付利息。

1.2.4財產股利

有的公司承擔不起使用現金的方式支付給股東股利，他們使用其他的財產支付給股東股利，這就是財產股利，一般情況下公司會使用有價證券和實物的方式對股東發放財產股利。有價證券發放股利比較受歡迎，因為一般情況下，有價證券升值的機會比較大，所以很多股東是比較愿意接受這種方式發放股利。但是很多股東不愿意接受實物股利，因為一旦公司使用這種方式發放股利，那么很多股東就會認為公司的經營出現問題，資金不足，這是破產的征兆，會對他們的利益造成損失。

本文所研究的房地產上市公司的股利支付意愿以及強度均是以現金股利支付的角度出發的，因為在房地產上市企業中，現金股利支付更為普遍且更易比較。

2.理論研究及假設

從以上的文獻綜述可知，影響上市企業的股利支付意愿以及強度因素包括企業的資產規模，盈利能力水平，公司股權結構，企業的成長性比如營業收入增長率等等，在本文中我們便選取了企業總資產的規模，凈資產收益率，每股收益，股利支付率，營業收入增長率，自由現金流量水平，第一大股東控制度，股權集中度作為被解釋變量去探討房地產上市公司股利支付意愿以及支付水平的因素。

2.1企業規模

企業規模大小體現在資產實力上，總資產實力較為雄厚的企業，管理者和股東之間的代理沖突越大，為了降低成本，股東更傾向于選擇高股利分配政策。另外，企業的資產實力強大，也可選擇留作內部融資，不支付高額股利，而是尋求新的投資項目，發展壯大企業價值。呂長江和王克敏于2002年提出公司規模影響企業現金股利政策。

2.2企業的盈利實力

上市公司的凈資產收益率是企業為股東創造利潤的體現，有較高的利潤才能有支付股利的基礎。當然利潤需要來自收入，而不是來自并不穩定的投資收益或者營 業外收益。這將會影響企業未來的盈利穩定性。同時利潤需要轉化為現金流才能有實力分配現金股利，那么企業的自由現金流量就是至關重要的指標了。韋秀仙，劉文，王騰飛于2014年指出公司盈利越好，越會選擇現金股利分配方式。

2.3大股東的集中程度

現金股利是本期可實現的股東收益，對于保守的投資人是非常重要的投資指標。大股東的股利分配意愿能否實現，取決于企業股權集中程 度，會影響企業的現金股利支付決策。

基于以上理論研究，我們來探討房地產行業的股利支付決定因素。

3.研究設計

3.1數據來源

為了研究房地產行業的特殊性，本文選取的樣本來自我國A股2015-2017年房地產行業的所有上市公司現金股利分配數據。剔除掉數據不全和ST企業，一共選取94家上市公司數據，共有282個樣本取值，相關數據來源于同花順ifund金融終端。

3.2變量定義

3.2.1被解釋變量

現金股利分配金額的強度（divips），即每股發放現金股利的具體金額。

3.2.2解釋變量

從企業的盈利實力來看，選取了代表股東權益保值增值的重要指標，即凈資產收益率（roe），體現利潤來源是否健康可持續的指標收入的增長率（rgr），每股可分得的凈利潤（eps），現金股利的支付水平（dpr）。對企業是否能以貨幣資金方式分配利潤最直接影響的因子，即企業的自由現金流量水平（fcf）。體現企業規模大小的總資產指標size也會影響現金股利的最終決策。從企業股東的集中性程度方面，選取了大股東的持股比率（owner1），大股東的控制程度影響現金股利政策的制定。前五大股東的持股比率總和shrnonsoe體現了企業股權的集中程度，所有變量的定義見表1。

3.2.3實證模型

以下模型來驗證房地產企業現金股利發放金額強度的相關因素。

divps=α+β1roe+β2rgr+β3eps+β4dpr+β5fcf+β6size+β7woner1+β8shrnonsoe+ε

3.2.4研究方法

本文的數據是2015-2017上市房地產企業的涉及現金股利支付水平的面板數據，對于上市的房地產企業的股利支付水平的回歸分析采用多元回歸分析，并加入時間固定效應。最終可得出上市房地產企業的股利支付水平的因素分析結果。

4.實證數據結果

4.1描述性分析

根據描述性統計數據的結果進行分析，可以發現房地產行業上市公司傾向于發放現金股利，均值達到75.5%，股利支付率達到29%，股利強度較低，但普遍愿意采用現金股利分配利潤。企業在營業收入44.7%的增長基礎上，凈資產收益率較低，極小值的利潤有虧損狀態，可以看出房地產企業充分競爭的背景下，利潤空間被大量壓縮，且產業壁壘較低，產品價格競爭激烈。房地產行業的自由現金流均值為負，因為存在一個行業周期，經營現金流往往在一個周期后才會回籠，也存在房地產企業增大規模，營業收入增長44.7%使得現金流出現負值的情況。從股東因素上來看，第一大股東平均持股量較大，達到37.6%，結合前五大股東持股比率的均值分析，股東的控制權較為集中，并且較大決策的控制權集中于第一大股東。大股東的絕對控制權會導致企業決策更容易偏向大股東的當前利益，而不以企業未來的研發，多元化發展等價值提升的長遠目標為最終目的。

4.2現金股利支付水平的回歸分析

從表2中的回歸數據來看，企業資產規模越大，股利支付金額的水平越高，存在顯著的正相關性，資產自然對數越大，有雄厚的資產支持利潤的分配。盈利性相關指標中，每股收益越高，即歸屬于股東的凈利潤越多，股利支付的金額水平越高，股利支付率與股利支付水平同樣成顯著的正相關關系。對于凈資產收益率來說，房地產企業與其他行業有著不同的結果，股利支付金額與凈資產收益率成顯著性的相反的關系，房地產行業凈資產收益率越低，股利支付金額反而越大。說明房地產企業雖然周期性的凈資產收益率較低，但是為了獲取再融資或者降低再融資的成本，在資本市場上維持一個較好的形象，根據信號傳遞理論，企業往往會發放更多的現金股利為代價以換取企業在資本市場上股價的穩定以及再融資的便利。

5.分析結論

本文通過選取凈資產收益率，營業收入增長率，每股收益，股利支付率，現金流量水平，企業資產規模，股權集中度為解釋變量，房地產上市企業股利支付水平為被解釋變量，通過實證分析2015-2017年房地產行業上市公司的數據，去探討房地產企業股利支付金額大小的原因，并找出房地產上市企業股利支付金額水平的顯著性因子。

對已分紅的房地產企業來說，其股利支付水平的實證分析影響因素如下，企業資產的自然對數越大，資產支持的股利分配水平就越高;其盈利水平如每股收益，股利支付率等與發放現金股利的金額成顯著的正向相關;通過實證分析，房地產企業的凈資產收益率與現金股利發放水平成顯著的相反的線性關系，即企業的凈資產收益率越高，股利支付金額反而越小，凈資產收益率越低，股利支付金額反而越大，這在一定程度上可以解釋為房地產行業的資金需求量大，且行業具有比較明顯的周期性，收益率高時，企業留存收益較高，股利支付金額水平低，而在收益率較低時，企業為了維持自己在資本市場上的聲譽以及股價穩定，降低再融資成本，企業可能會提高股利支付金額。

參考文獻：

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[4]涂國前，劉峰.制衡股東性質與制衡效果—來自中國民營化上市公司的經驗證據[J].管理世界，2010，（11）：132-142+188.

作者簡介：

喬昆（1994-），男，漢族，江蘇淮安人，單位：上海對外經貿大學金融管理學院，碩士學歷，金融學專業，研究方向：商業銀行管理。