論價值投資及A股市場投資展望

洪燕暉

內容摘要 自有股票交易以來，機構、散戶等各種秉持著不同投資理論的市場參與者在股市中各顯其能。在眾多的投資理論中，價值投資是其中重要的一種理論。文章主要論述價值投資理論及在資本市場的實證運用，介紹了A股市場的現狀及對A股市場的投資展望，希望對投資者有一定的借鑒意義。

關鍵詞 價值投資 現金流 行業龍頭

1 價值投資及實證

1.1 價值投資理論闡述

價值決定價格，價格圍繞價值上下波動，這是價值投資的理論基礎。股票在一定程度上反映了發行主體經營業績的內在價值，價格和價值的差異經常出現，但價格不能長期背離價值。價值投資理論由哥倫比亞大學教授本杰明·格雷厄姆創立，經過其學生沃倫·巴菲特使用并發揚光大，目前在世界各地的投資者中不乏擁躉。該理論認為，投資者的任務主要是通過對公司基本面的分析，仔細研究發行主體的財務數據和相關資料，找到市場上被低估的股票并耐心持有，等待價格的回歸。

價值投資有兩點要著重強調：一是要盡可能地擴大安全邊際，即用比價值更低的價格去買股票，這不僅會帶來高收益，在行情不及預期時，也能最大限度地避免本金的損失。二是強調專注，我們對所投資的品種越了解，越能判斷出它大致的價值。巴菲特遵循一條理念，就是不懂的不做。

與價值投資相對應的是趨勢投資，各種理論本無優劣之分，但在A股市場中盲目追逐熱點、追漲殺跌、擊鼓傳花的故事屢見不鮮。這種不顧風險、盲目追高的投機者的作為與價值投資背道而馳。巴菲特在2001年互聯網泡沫破滅后，對這樣的情形有一段精彩的描述：“投資與投機之間的分界線，永遠不會是明亮又清楚的，尤其是當大多數市場參與者最近都陶醉在勝利的喜悅之中時，投資與投機之間的分界線就變得更加模糊不清。沒有什么能夠比不費吹灰之力就賺到一大筆錢這樣的猛藥更容易麻醉人的理性。在經歷過這類令人極度陶醉的體驗之后，一般正常理智的人也會不知不覺地陷入類似于參加舞會的灰姑娘一樣的行為。他們明明知道，那些股票相對于公司未來能夠產生的現金流量來說估值已經高得極其離譜，繼續投機這樣的股票，如灰姑娘在歡宴舞會中待的時間過長，就會導致馬車和馬夫現出原型變回南瓜和老鼠，后果十分危險。但是，盡管明知如此，他們還是非常厭惡自己會錯過這場狂歡大聚會的一分一秒。于是，這些參加聚會很長時間已經興奮得頭暈目眩的人都打算繼續待下去，直到午夜來臨馬車和馬夫將要現出原形變回南瓜和老鼠之前的最后幾秒才離開。但問題是：他們是在一個時鐘上根本就沒有指針的房間里跳舞。”

1.2 實證分析

在此以貴州茅臺為例，分析價值投資的運用。2019年度，貴州茅臺完成了茅臺酒及系列酒基酒產量75 000 t，同比增長6.88%。實現營業總收入888.54億元，同比增長15.10%。實現營業利潤590.41億元，同比增長14.99%。歸屬于母公司所有者的凈利潤412.06億元，同比增長17.05%。

與貴州茅臺營收、利潤節節攀升相對應的是其突飛猛進的股價，截至2019年5月22日收盤，其股價為1328.2元，市值16 685億元。以前復權價格計算，較2001年8月上市首日收盤價上漲了280倍。一些茅臺的早期投資者也借此實現了財富自由。分析貴州茅臺的股價表現，首先其處于一個近二十年飛速發展的消費行業當中，即賽道寬闊，如今社會消費品零售總額與二十年前不可同日而語;其次，貴州茅臺有強大的品牌和稀缺性加持，這為其提供了深厚的護城河，從而使公司的業績較少受到經濟周期波動的影響。

巴菲特有句名言：“人生就像滾雪球，最重要的是發現很濕的雪和很長的坡。”如果想在股市中取得巨大收益，那么所投資的企業必須具備長長的坡和濕濕的雪。所謂長長的坡，指企業所處的行業發展空間巨大，一片藍海;而濕濕的雪，則是指企業的盈利能力夠強。現實的A股中，充滿了坡不夠長，雪不夠濕的企業，這樣的企業是不具備長期投資價值的[1]。

2 A股市場表現及投資展望

2.1 A股市場表現

2020年以來，由于受新冠肺炎疫情的影響，疊加外部市場波動的沖擊，A股雖然勉強走出獨立行情，但總體仍處于弱勢震蕩過程中，3000點也遲遲未能攻克。近期，市場走出兩極分化的行情，有些板塊表現不俗，尤其是消費類、醫藥類等，一些行業龍頭（如貴州茅臺、五糧液、長春高新、邁瑞醫療等）的股票不斷創出歷史新高，反之一些周期性行業（如有色金屬、鋼鐵、汽車等）的股票則持續低迷。

2.2 投資展望

自2007年10月歷史高點6124點及2015年6月5178點以來，A股市場十余年來一直是跌多漲少。目前A股市場的估值已經低于歐美股市，處于近十年的底部區域，無論是從中國經濟的基本面還是從市場發展的趨勢看，雖然準確時間不能預計，但A股遲早會脫離這個長期底部區域。我們首先要對中國經濟長期向好和中國股市曲折向上的趨勢保持充足的信心，也要對當前市場的弱勢調整保持足夠的耐心。只要堅持基本面分析，不盲目跟風，選出好的行業進而在行業中選出好的股票，耐心持有，一定會取得好的投資回報。醫藥行業被認為是未來10～20年內能快速增長的行業。

截至2019年年末，我國人口數量為140 005萬人，其結構如表1所示。

從表1中可以看出，我國已經進入老齡化社會，未來20年內，人口老齡化將越來越嚴重，而老年人口的一個突出特點便是慢性病發病率高，主要包括心腦血管疾病、高血壓、糖尿病等。目前我國處于一種未富先老的狀態，老年人尤其是高齡老人占社會總財富比重較低，但隨著60后、70后步入老年，這一代人掌握著大量的社會財富，消費觀念也較前輩更加開放，他們有醫藥健康方面的需求，也有為此承擔開支的能力，故醫藥行業尤其是慢性病領域的企業將有較大確定性的發展機遇。

慢性病是指不構成傳染、具有長期積累形成疾病形態損害的疾病的總稱。數據顯示，我國慢性病導致的死亡已經占到總死亡的85%，導致的疾病負擔已占總疾病負擔的70%。據推算，全國約有2.4億成人高血壓患者，其中血壓控制達標的僅有3740萬人，占比約15.3%，而這一比例在美國為51.9%。我國心腦血管病患病率及死亡率仍處于上升階段，現有腦卒1300萬人，冠心病1100萬人，肺源性心臟病500萬人，心力衰竭450萬人。我國成年人糖尿病患病人群約1.1億人。慢性病防治占用了我國大部分的醫療支出，而高血壓、心腦血管疾病、糖尿病的花費則占據了慢性病主要的支出。

隨著我國人口結構的改變和人們健康意識的提高，上述幾種疾病的開支預計將持續增加。上述疾病領域的醫藥制造企業尤其是行業龍頭將扶搖直上，遙遙領先其他行業的增長，未來10～20年，中國將會產生如瑞士羅氏、美國輝瑞級別的世界知名藥企。投資者需要篩選并甄別出上述行業中的行業龍頭，耐心并堅定地持有，不理會市場短期的波動，相信這些企業將會給投資者帶來豐厚的投資回報。

醫藥行業關系到國計民生，國家每年會對醫藥行業出臺大量的政策法規。政策的變化，會直接影響醫藥行業的整體業績。除了醫藥行業，受益于國家擴大內需的快速消費品行業，受益于國家創新戰略的5G通信、人工智能、半導體等科技行業，受益于可持續性發展、環保節能要求的新材料、新能源行業預計也將會取得長足的發展，上述行業的行業龍頭也是具有投資價值的。

【參考文獻】

[1] 施羅德.滾雪球：巴菲特和他的財富人生[M].北京：中信出版社，2009.