CEO持股比例和創始地位對企業創業導向的影響

米黎鐘 陳晴

摘 要：在日益復雜多變的商業環境中，企業越來越多地采取創業導向的戰略模式，中小企業是實施“大眾創業，萬眾創新”的重要載體，探究中小企業創業導向的前因變量，能夠有效培育創業導向，進而提升企業的整體績效。CEO在企業決策過程中擁有相當分量的話語權，能夠影響企業的資源配置以及戰略導向的選擇，CEO持股比例和創始地位對企業戰略取向有重要影響。本文從微觀層面的視角出發，選取中小企業板的444家上市企業，實證研究CEO持股比例和創始地位對企業創業導向的影響機理，并考察董事會獨立性如何調節CEO持股比例和創始地位對創業導向的影響。實證研究表明：CEO持股比例和創始地位對中小企業的創業導向具有正向影響，董事會獨立性正向調節CEO持股比例和創始地位對創業導向的影響。最后對我國中小企業創業導向的發展提出一些參考建議。

關鍵詞：創業導向;CEO持股比例;CEO創始地位;董事會獨立性

一、引 言

創業活動推動業務發展，創造就業機會，是現代社會經濟增長的重要引擎之一。Lumpkin和Dess[1]

認為，創業導向是一種意在增強企業外部競爭力的戰略導向，作出決定或者采取行動開發新的產品、服務或者市場，承擔超前行動的一定風險，先發制人，搶奪行業領先地位以打敗競爭者，提高企業的核心競爭力，促進企業的可持續發展。在技術、產品、商業模式日新月異的新經濟時代，創業導向被奉為有效應對外部環境變化，提高行業競爭力的有效途徑。因此，學術界對創業導向的研究也十分重視，其中一個重要的研究論題就是創業導向的前置變量研究，現有研究主要從制度環境、高管認知和高管團隊差異性等方面進行論述，然而對于企業CEO的研究卻十分匱乏。

關于創業導向對企業績效的影響，學術界至今尚未達成一致的結論。張驍和胡麗娜[2]的分析結果表明，創業導向與企業績效之間存在中等程度的相關關系。賈建鋒等[3]的研究表明，采取創業導向戰略有利于提高企業績效。CEO對于企業的戰略選擇具有舉足輕重的作用，而CEO的年齡、領導風格和政治關聯等因素都會對此產生影響，但是中小企業的股權分配和經營管理又有其獨特之處，中小企業CEO的持股比例和創始地位會對創業導向產生什么影響？中小企業的董事會獨立性是否對二者的關系存在調節作用？學術界至今還沒有相關的實證研究。陳琴[4]的研究表明，CEO持股比例與創業導向之間是顯著正相關關系，但是其未對企業大小進行區別論證。在大企業中，鑒于股東的分散性與復雜性，企業的經營權往往交由職業經理人手中，為了緩解委托代理沖突問題，職業經理人也只會被分配小部分股權，因此，大企業的決策權與股權是分離的;而中小企業與大企業不同，CEO往往由持股最多者來擔任，故股權與決策權是統一的，所以中小企業CEO持股比例對創業導向的影響會有所不同。

鑒于此，本文立足于中小企業背景，同時考慮CEO持股比例和創始地位兩個因素對創業導向的影響，并將董事會獨立性作為調節變量，選取我國中小板上市企業作為研究對象，實證考察CEO持股比例和創始地位對創業導向的影響以及董事會獨立性的調節作用。

二、理論回顧與研究假設

（一）基于戰略視角的創業導向

創業導向（Entrepreneurial Orientation）

最早是由Miller和Friesen[5]REF_Ref534556632＼r＼h＼*MERGEFORMAT也是迄今為止被中外學者普遍認可的最經典的概念， 提出，即創業導向是一種致力于產品、服務或市場創新，積極主動地識別和把握機會，敢于承擔風險，先發制人的一種企業戰略。其核心就是積極應對環境變化，整合現有資源以創造競爭優勢。

關于創業導向的維度界定，目前學術界主要存在兩大類別：第一種是根據Miller[6]REF_Ref533714695＼r＼h＼*MERGEFORMAT提出創業導向的定義，將創業導向分為三個維度：創新性、風險承擔性和先動性，這個觀點得到了Jeffrey和Covin[7]REF_Ref533715178＼r＼h＼*MERGEFORMAT的認同。隨著企業戰略和創業整合研究的不斷發展，Lumpkin和Dess[1]REF_Ref534555423＼r＼h＼*MERGEFORMAT在Miller[6]提出的三維度和前人研究的基礎上又增加了兩個維度：競爭進取性和自治性，即創業導向的五維度模型。創新性（Innovativeness），指企業通過發展強化現有產品和服務或者開發引進新產品和服務，以及使用新技術或者新管理技能，從事創新活動的一種傾向;風險承擔性（Risk-Taking），指企業在不確定的事業領域中采取大膽冒險行動、投入大量資源或者承擔巨額借款風險的一種意愿傾向;先動性 （Proactiveness），指企業預測市場前景、尋求發展機會、先于競爭對手采取行動從而掌握市場主動權的一種傾向;競爭進取性（Competitive Aggressiveness），與先動性有相似之處，都是指企業為了謀求市場地位、采取積極競爭的態度，直面競爭者的挑戰，以求增強市場競爭力，提升市場地位。兩者不同之處在于競爭進取性是指企業對市場中已經存在的競爭趨勢和需求的反應，即進一步擴大生產份額與強化競爭優勢的行為;自治性（Autonomy），指個人或者團隊為了實現一種商業目標或愿景，即使受到組織內外部因素的限制和影響，仍然能夠獨立自主地作出決策并采取行動的一種傾向。

（二）CEO持股比例對創業導向的影響

Normann[8]REF_Ref533721154＼r＼h＼*MERGEFORMAT和Wilson[9]在研究中都表明：領導者權力的集中性與企業創業導向有正向相關關系，領導者即CEO權利越大，采取創業導向型戰略的概率也就越大。Miller和Toulouse[10]REF_Ref533721222＼r＼h＼*MERGEFORMAT在對小企業的領導者特質與企業戰略和結構的關系研究中提出，簡單企業（Simple Firms）組織結構較小，權利集中在頂層的管理者即CEO手中，所以簡單企業的創業導向很大程度上取決于領導者的個人特質，其中，CEO的權利大小就是領導者個人特質的一個重要組成部分。Adams等[11]REF_Ref533721259＼r＼h＼*MERGEFORMAT與權小鋒和吳世農[12]REF_Ref533721260＼r＼h＼*MERGEFORMAT認為，當CEO與其他高層管理成員出現意見分歧時，權力較小的CEO往往傾向于向高管群體妥協，在這種群體決策的過程中，權力較小的CEO更加偏好選擇穩健型的經營決策。在中小企業中，CEO通常由股權最大者擔任，因而在一定程度上，CEO持股比例的大小決定了其權利的大小，即CEO持股比例越大，CEO的權利也就越大。

CEO持股與創業導向之間的關系也已經得到了部分學者的證實。Zahra[13]REF_Ref533717406＼r＼h＼*MERGEFORMAT通過實證研究發現，經理人持股可以有效地促進企業創業活動;Keil等[14]REF_Ref533710257＼r＼h＼*MERGEFORMAT通過對美國500家上市公司的實證研究發現，CEO的持股比例與創業導向有顯著的正相關關系。因此，筆者提出以下假設：

假設1：CEO持股比例對中小企業創業導向具有顯著的正向影響。

（三）CEO創始地位對創業導向的影響

從心理所有權理論的視角出發，根據Pierce和Rubenfeld[15]REF_Ref533710316＼r＼h＼*MERGEFORMAT與Man和Farquharson[16]REF_Ref533721508＼r＼h＼*MERGEFORMAT的解釋，心理所有權來自心理層面的占有感，雖然并不是正式的所有權，但是這種對組織或組織內的角色的所有權，會影響人們的態度和行為，較強的心理所有權有助于激勵員工產生積極的工作態度和行為。根據心理所有權理論，相對于其他來源的CEO來說，創始團隊成員對企業的控制權往往較大，并且對企業了解程度最高，個人投入的時間和精力最多，鑒于此，筆者認為若CEO創始地位于創始人團隊，則其對于企業的心理所有權相對于其他來源的CEO來說會相對較強，越容易激發積極的工作態度和行為。Mustafa等[17]REF_Ref533721534＼r＼h＼*MERGEFORMAT比較分析了在馬來西亞的120家中國跨國家族企業，其中有80家的CEO由家族創始人擔任，40家的CEO非家族創始人，研究發現，CEO的心理所有權會促使他們作出有益于企業發展的行為，由家族創始人擔任CEO的企業更容易作出創業導向的戰略決策。

從CEO與董事會的委托代理關系來看，企業的戰略決策不僅僅取決于管理決策者即CEO，還受到來自董事會的監督和指導，董事會在企業中扮演著管理監督者和戰略咨詢者的角色。Pfeffer和Salancik[18]REF_Ref533721598＼r＼h＼*MERGEFORMAT指出，CEO和董事會的關系對創業導向有著顯著的正相關關系。若CEO來自創始團隊，其在公司和董事會中的威望和地位會相對較高，在制定決策的過程中，更容易獲得董事會的支持，所以CEO會傾向于作出更具高收益與高風險并存的戰略決策。因此，筆者提出以下假設：

假設2：CEO創始地位對中小企業創業導向具有顯著的正向影響。

（四）董事會獨立性對CEO持股比例與創業導向的調節作用

基于委托代理理論，Mintzberg[19]REF_Ref533714156＼r＼h＼*MERGEFORMAT與周建等[20]REF_Ref534557638＼r＼h＼*MERGEFORMAT提出，董事會和管理層之間存在利益沖突，為了更好地約束CEO的自利行為，董事會通過投入更有效的監督手段來減少委托代理的風險和成本。而有效提高董事會監督管理職能的前提就是具備較高水平的董事會獨立性，具體做法就是獨立董事的引進。獨立董事的存在，可以有效制約和監管管理層的決策。龔樸和嚴也舟[21]REF_Ref533722258＼r＼h＼*MERGEFORMAT與陳霞等[22]REF_Ref533722259＼r＼h＼*MERGEFORMAT在董事會獨立性的研究中指出，獨立董事的存在也提高了董事會決策的透明度，無形中提高了董事會和股東對CEO決策管理的監管水平，從而有利于防止CEO為了個人利益作出有損企業整體利益的行為。

基于資源依賴理論，陳勝藍和魏明海[23]REF_Ref533722367＼r＼h＼*MERGEFORMAT發現，股票投資者對于外部董事的任命有著積極的反應。獨立董事作為法律、經濟與商務等方面的專業人員，豐富了董事會的人力資本，能夠為企業的發展提供更加完善的資源和能力支持，這些資源的引進和應用能夠促進企業績效的顯著提升。一方面，獨立董事的專業技能和資源有助于董事會更好地為CEO提供咨詢服務，增加決策的科學性;另一方面，外部的獨立董事帶來更多的外部信息和發展機會，促使CEO更加關注外部環境的變化，站在企業長遠發展的角度，制定戰略決策，從而會增強企業的創業導向傾向。因此，筆者提出以下兩個假設：

假設3：董事會獨立性對CEO持股比例與創業導向之間的關系具有正向調節作用。

假設4：董事會獨立性對CEO創始地位與創業導向之間的關系具有正向調節作用。

三、模型構建和研究設計

（一）模型構建

根據以上理論回顧和研究假設，本文以中小企業的創業導向為研究主題，探討CEO持股比例和創始地位對創業導向的作用機制，同時檢測董事會獨立性對于兩者關系的調節作用機制。綜上所述，本文的實證研究模型如圖1所示。

（二）樣本選擇和數據獲取

本文的研究對象為中小企業，借鑒現有研究成果的樣本選擇，選取2017年12月31日以前在我國中小企業板上市的公司作為研究對象，樣本數據主要來自于Wind數據庫、國泰君安數據庫和企業年報。首先，從Wind數據庫和國泰君安數據庫獲取了2017年12月31日前在中小企業板上市企業的完整名單，共922家;其次，根據本文的研究主題，對樣本進行初步篩選，剔除缺少最近3年（2015—2017年）的關鍵財務數據和CEO資料的公司;最后，借助企業年報、公司網站及其他來源補充完善缺失的部分關鍵信息，符合研究條件的樣本數為444家。

（三）變量說明

自變量：本文選取了兩個自變量：一是CEO持股比例，二是CEO創始地位。CEO持股比例用年末CEO持股數量與企業總股數的比值來衡量;CEO創始地位為0—1變量，若CEO為創始人，則取值為1，否則為0。

因變量：創業導向（EO）。本文采用資源配置法測量創業導向，即通過使用內部研發導向和外部投資導向的組合來描述企業的創業導向。借鑒Williams和Lee[24]與楊林[25]的研究方法，選擇研發強度（Xit）和投資強度（Yit）構造一種反映創業導向強度的綜合指標，其中研發強度是公司年度研究開發支出占銷售收入比例，投資強度是年度投資活動現金流量凈額占銷售收入比例，那么第i家公司第t年的創業導向狀態就可以用（Xit，Yit）在二維空間概率中的4種不同組合來反映，創業導向強度則定義為創業導向狀態（Xit，Yit）距離原點（0，0）的距離平方根，具體的計算公式為：

其中，Xit表示第i家公司第t年的研發強度，Yit表示第i家公司第t年的投資強度，EOit表示第i家公司第t年的創業導向。該值越大，表示創業導向強度越大;反之，則表示創業導向強度越小。

調節變量：董事會獨立性。董事會獨立性被定義為在企業經營的過程中，能夠以“第三方”的形式出現，公平、公正地進行經營管理，不偏袒任何一個利益主體。 Catherine和Basil[26]的研究表明，獨立董事的引入，可以有效增強董事會獨立性，并且獨立董事在董事會中的比例可以很好地反映董事會獨立性。因此，本文借鑒李維安等[27]、徐向藝和湯業國[28]的做法，采用公司獨立董事人數與董事會總人數的比值作為董事會獨立性的衡量指標，該比值越大，代表董事會獨立性越高。

本文借鑒現有研究的做法，同時結合研究問題的需要，選取CEO教育背景、CEO任期、CEO其他單位兼任、企業規模和企業績效為控制變量。其中，CEO教育背景指CEO最高學歷（中專及中專以下=1，大專=2，本科=3，碩士研究生=4，博士研究生=5）;CEO任期指現任CEO的任期年數;CEO其他單位兼任指CEO是否在其他單位有兼職（兼職是1，否則為0）;企業規模指公司年末總資產賬面價值的自然對數;企業績效指企業年末凈利潤與年末總資產的比值。

四、 實證檢驗與分析

（一）描述性統計與分析

本文主要研究變量的平均值標準差以及Pearson相關系數矩陣如表1所示。從表1中可以看出，CEO持股比例和CEO創始地位均與創業導向在1%的水平上顯著相關。同時，從表1中的不同變量之間的相關系數可知，自變量與控制變量間的相關系數均低于0.450，主要研究變量的單位特征根均不等于0，膨脹因子（VIF）均小于10，這表明本文研究的自變量與控制變量兩兩相關的可能性低，因此，可以排除主要研究變量存在多重共線性的可能。上述結果初步表明，CEO創始地位和CEO持股比例均與創業導向之間存在顯著正相關關系，符合本文理論分析和研究假設的初步預測，但是更加準確的結論有待進一步的實證檢驗。

（二）CEO持股比例和CEO創始地位對創業導向的作用為了更好地比較分析每個變量對創業導向的影響作用，本文在檢驗自變量與因變量關系時，分四個模型來進行操作：（1）模型（1）僅包含控制變量。（2）模型（2）包含控制變量和CEO持股比例。（3）模型（3）包含控制變量和CEO創始地位。（4）模型（4）包含所有變量。上述4個檢驗模型的回歸分析結果見表2所示。由表2可知，在選取的5個控制變量中，有4個對創業導向有顯著影響，說明控制變量的選取是有效的，其中CEO任期和企業績效對創業導向有顯著負向影響，即CEO任期越長，創業導向越小;企業績效越好，創業導向越小。另外兩個控制變量對創業導向有顯著正向影響，即CEO在其他單位有兼職，創業導向大;企業規模越大，創業導向越大。模型（2）至模型（4）的主效應回歸分析顯示，CEO持股比例和CEO創始地位對創業導向均具有顯著正向影響，2從模型（1）到模型（2）和模型（4）分別增加了0.158、0.0168，說明模型擬合度隨著兩個自變量的加入逐步提高，最終23.2%的創業導向的變化能夠由已選控制變量和自變量來解釋，R2、2和F值等指標及其顯著性水平表明，假設1和假設2得到驗證，回歸模型總體效果比較理想。

由表3可知，模型（1）包括所有的控制變量和自變量，在模型（2）中加入了調節變量董事會獨立性，為了驗證董事會獨立性的調節作用，在模型（3）和模型（4）中分別加入CEO持股比例與董事會獨立性的交互項、CEO創始地位與董事會獨立性的交互項，最后模型（5）同時加入調節變量和兩個交互項。從模型（4）可以看出，CEO持股比例與董事會獨立性的交互項對創業導向產生顯著的正向影響，這表明董事會獨立性對CEO持股比例和創業導向之間的關系有正向調節作用，即董事會獨立性越高，CEO持股比例對創業導向的影響越大，假設3得到驗證;從模型（5）可以看出，CEO創始地位與董事會獨立性的交互項也會對創業導向產生顯著的正向影響，這表明董事會獨立性對CEO創始地位和創業導向之間的關系有正向調節作用，即董事會獨立性越高，CEO創始地位對創業導向的影響越大。

五、 結論與啟示

（一）主要結論

本文基于中小企業的代理理論，選取了我國中小企業板中的444家上市公司，從微觀視角考察中小企業的創業導向的前因變量，實證分析了CEO持股比例和CEO創始地位對企業創業導向的影響，并檢驗了董事會獨立性對CEO持股比例和CEO創新地位與創業導向之間的調節作用，研究發現：

第一，在中小企業中，CEO持股比例對創業導向有顯著的正向影響，CEO持股比例越高，企業創業導向強度就越大。首先，從委托代理理論的觀點來看，股權激勵是解決委托代理沖突的有效手段，CEO持股比例高，意味著CEO個人利益和企業的整體利益密切相關，CEO為了更好的謀求個人利益，必須不斷地為公司制造謀求發展的機會，能夠更加積極整合內部資源和能力，關注外部的發展與挑戰，有助于避免和減少CEO的風險規避行為，激勵CEO采取積極主動的創業導向型戰略決策。其次，基于所有權理論對組織員工行為的作用模型，CEO股權屬于正式所有權中的資產權，股權的提高意味著正式所有權的增加，根據Pierce等[29]對心理所有權的解釋，CEO持股的提高，心理所有權中對目標客體即企業的控制權會增加。CEO對企業的正式所有權和心理所有權的增強，對CEO的工作動機、態度和行為有著積極的促進作用，激勵CEO為了適應動蕩的外部環境，選擇創業導向的戰略來謀求長期可持續的發展。

第二，在中小企業中，CEO創始地位對創業導向有顯著的正向影響，CEO如果來自創業團隊，那么企業的創業導向強度就更大。首先，從心理所有權的角度來看，來自創始團隊的CEO對企業的了解程度較高、投入的精力和時間較多，從而相比于其他渠道的CEO來說，創始成員對企業的心理所有權更高，因此，CEO更容易產生對企業的積極工作態度和行為。其次，從CEO與董事會的關系來看，來自創始團隊的CEO在董事會的名聲和威望也有助于董事會更好地發揮咨詢和監督功能，幫助CEO提高決策的科學性。最后，創始團隊的關鍵人力資本對于企業來說是十分獨特的競爭優勢，創始團隊成員的適應性營銷能力、市場鏈接能力和新產品服務開發能力對于企業的創業導向選擇有著積極的促進作用。由于CEO對中小企業的戰略決策起著十分重要的作用，來自創始團隊的CEO基于先前的創業經驗，創業導向意識提高，則企業的創業導向強度變大，即企業有強烈的意愿進行創新活動，愿意承擔未知的市場風險以換取創新領域的先動性，采取積極主動創新發展的一種企業戰略。

第三，董事會獨立性在CEO持股比例與創業導向之間起到正向的調節作用，同時，董事會獨立性在CEO創始地位與創業導向之間也起到正向的調節作用。這意味著董事會獨立性越強，即獨立董事占比越高，董事會對CEO可以起到更好的決策支持和監管的作用，同時，也有助于企業關注外部的機會與威脅，采取具有創業導向的戰略決策，因此，董事會獨立性越高，越有助于CEO創業導向戰略的制定與執行。獨立董事為了維護在人力資本市場上的聲譽和地位，會采取有效的措施積極履行職責，對CEO的行為進行有效的監督。由于內部董事與CEO之間的利益與私人關系相對密切，很難有效地發揮監督作用，而獨立董事通常與CEO無直接利益關系，獨立董事可以站在第三方的視角公平公正地做出決策，所以獨立董事的引入可以有效地監管CEO的行為。

（二）管理啟示

國務院與各級地方政府，近段時間以來都在積極采取措施致力于促進中小企業的創新與發展，在“大眾創業，萬眾創新”的外部大環境下，中小企業為了謀求更多的機會與發展，創業導向戰略勢在必行，如何有效地提高企業的創業導向是亟待解決的一個關鍵問題。本文聚焦于中小企業的戰略導向，選取高管團隊中的CEO為切入點，探討CEO對企業創業導向的作用機制，并且通過實證檢驗證實了CEO持股比例和創始地位對于企業創業導向的正向調節作用。基于此，從CEO和董事會的管理角度出發，得到以下三點啟示：

第一，在CEO的選取上，本文證實了CEO如若是創始團隊的一員，則對企業的發展更富有責任感和使命感，從而有利于引領企業的創業導向。因此，中小企業在任命CEO時可以優先考慮創始團隊的成員，這樣在一定程度上有助于企業創業導向的增強。

第二，在CEO的激勵上，中小企業可以通過股權激勵機制提高CEO的持股比例，CEO個人收益與企業整體效益的關聯程度越高，CEO對于企業發展的投入也就越大，促使CEO著眼于長遠發展，為企業制定科學的戰略決策規劃，積極尋求市場機會，而不會被自身資源所限制。同時，也鼓勵員工創新進取并創建相應的薪酬等激勵機制，重視正式與非正式網絡運作的組織，通過網絡運作過程中資源的重新分配與分享，提高企業的創業導向，推動企業的長期可持續發展。

第三，在獨立董事的管理上，首先，公司應該建立一套相對獨立的獨立董事選取機制，充分發揮監督的職能和責任。選取獨立董事的方法可以有以下兩種：通過股東大會表決選取產生;由股東大會和董事會共同選取任命獨立董事。總之，盡量避免由被監督者單方面選取獨立董事成員。通過市場來進行選擇，并由股東大會投票表決，有利于保障獨立董事的相對獨立性。其次，關于獨立董事的薪酬問題，建議可以將獨立董事的薪酬分為兩部分：基本工資和績效工資。基本工資由董事會和股東大會共同商議決定，績效工資和公司的績效相關，這樣才可以激發獨立董事為公司服務的積極性。

（三）研究不足和展望

本文的研究存在一些局限性：

第一，在樣本來源上，本文選擇我國中小企業板上市公司作為研究樣本，基于標準面板數據，并進行了嚴格有效的篩選，剔除關鍵信息缺失的部分企業。若有機會，進行問卷調查和實地調研，獲得一手數據資料，將提高樣本數據的可靠性和真實性。

第二，在研究模型上，本文未對行業背景進行區分，CEO的作用機制在不同的產業背景下有可能會有所差異。在今后的研究中，可以根據行業的不同，對每個行業的企業進行單獨的研究，以期得到更加精準的創業導向前因變量的作用機制研究。

第三，在董事會獨立性的研究上，本文的實證研究雖然證實董事會獨立性對創業導向的正向影響，在今后的研究中，可以采取不同的實證獲取來源，進一步驗證董事會獨立性與創業導向之間的關系;同時，還應該對如何充分發揮董事會獨立性的積極作用進行深入探討。

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（責任編輯：楊全山）

[DOI]10.19654/j.cnki.cjwtyj.2020.07.008

[引用格式]米黎鐘，陳晴.CEO持股比例和創始地位對企業創業導向的影響——基于中小板上市企業董事會獨立性的調節作用[J].財經問題研究，2020，（7）：78-85.