醫藥科技成果價值評估方法探析
——基于創新價值鏈的視角

王紅悅，茅寧瑩

（中國藥科大學國際醫藥商學院，江蘇南京 211198）

1 研究背景

近年來，推進科技成果轉化作為踐行新發展理念、建設國家創新體系的重要組成部分而廣受關注，國家相繼出臺了多項政策以促進科技成果轉移轉化。醫藥行業在國民經濟中起著十分重要的作用，當前我國醫藥領域的科技成果轉化和技術轉移活動開展得如火如荼，然而實施效果與發達國家相比仍有很大差距，存在轉化率較低、應用程度和產業化規模不高、能發揮經濟效益的占比不夠等不足［1-2］。究其原因，缺乏科學有效的價值評估手段是一個重要的制約因素。科學準確地評估醫藥科技成果價值，從而得到公平合理的成果估值，不僅能有力保障醫藥科技成果轉化的成功實施，而且有利于提升醫藥科研技術水平，推動醫藥產品產業化資本化，促進醫藥產業創新和經濟發展。

當前學術界對醫藥科技成果的價值評估已形成了豐富的理論，并將資產評估中的成本法、市場法和收益法等應用于醫藥科技成果的價值判斷上，其中收益法較其他方法而言更為適宜，最為常用［3］。然而醫藥行業存在其特殊性，現有價值評估方法由于未能把握醫藥價值創造的本質，不能與醫藥衛生成果特征相匹配而存在一定局限性，造成醫藥產出估算價值與實際價值偏離［4］。創新的本質是價值增值，是價值從產生到最終實現的過程，因此探索醫藥產出的價值生成，需要把醫藥創新過程這個“黑箱”打開、進行拆解，深刻剖析醫藥創新內部結構，以創新價值鏈的視角更有針對性和系統性地理解醫藥科技成果轉化全環節［5］。本文基于此，將在探究醫藥創新價值鏈構成的基礎上深入討論醫藥科技成果的特點，以此有針對性地優化現有評估方法的不足，為科學評估醫藥科技成果價值、提高技術轉移轉化效率提出建議。

2 創新價值鏈視角下醫藥科技成果特點分析

2.1 醫藥創新價值鏈的構成

創新價值鏈（innovation value chain）是技術創新理論在與價值鏈理論相結合的基礎上發展而來的理念，它根據產品的價值增值過程，把創新活動分解成自創新源開始，由若干相互獨立、相互銜接的環節組成的遞歸鏈條式結構［6-7］。根據三階段創新價值鏈理論［8-9］，結合醫藥科技成果產出的過程，本文對醫藥產品生命周期全過程中的投入、產出情況進行了分析，構建出一條反映醫藥科技成果價值實現過程的醫藥創新價值鏈，即由技術開發、技術成果轉化和產品商業化3 個相互銜接、層層遞進的階段組成的鏈條式結構，如圖1 所示。其中：技術開發是技術創新的起源，對醫藥產業而言，藥物發現與開發作為醫藥產品生命周期的起始點，也是醫藥產出的創意來源，是醫藥創新價值鏈的初始階段。高校、科研院所和部分企業在研發階段投入了大量的人力資源、資金、物資設備，進行相關的基礎研究，產生了大量的專利、論文等知識性產出。技術成果轉化階段包含了醫藥產品從臨床前實驗到臨床研究，經過小試、中試后直至產業化的全過程。企業作為技術轉化的主體會補充資金和資源投入，對一次產出即知識性產出進行試驗開發和生產制造，轉化成為藥品、醫療器械或生物制品等物質性產出，醫藥產品的臨床和使用價值在該階段得到增值。醫藥創新價值的最終實現需要產品化的醫藥科技成果在市場上的推廣和銷售，這是產品從生產端走向商業化的過程，是整個創新價值鏈的最后階段，企業會追加在營銷上資金和人力的投入，使產品能充分體現其經濟價值，從而產生收入、利潤等創新價值鏈的最終經濟性產出。

圖1 醫藥創新價值鏈

2.2 醫藥科技成果的特點

通過構建醫藥創新價值鏈來分析醫藥價值實現的全過程，可以發現與其他科技成果相比，醫藥科技成果的價值實現有著風險高、多環節多階段、多主體參與的特點。

2.2.1 轉化風險大，具有不確定性

在漫長的醫藥價值產出過程中，充斥著來自醫藥創新價值鏈各環節各方面的風險，醫藥科技成果能否成功帶來收益充滿了不確定性。首先在醫藥開發階段，醫藥產品要經過多次化學物質的選取、設計、篩查和處理，技術難度大，失敗率高。其次在醫藥科技成果轉化中，臨床前和臨床試驗耗費時間長，對技術要求高，每一節點都存在試驗失敗和產品被淘汰的風險；在醫藥產品制造中，劑型劑量的不合理或產品包裝方式的不當都會影響產品的穩定性和使用效果。最后，醫藥商業化階段的市場環境復雜，具有一定的進入壁壘，且醫藥產品在與同類型產品進行市場競爭時，推廣能力和營銷效率在很大程度上決定了其市場占有情況。

2.2.2 產出表現形式多樣，價值具有階段性

醫藥科技成果從實驗室研發到上市推廣具有三階段性，這3 個階段依次進行，不可跨越且不可缺少，每個階段都在不斷追加投入并創造新的產出，這使得醫藥科技成果產出在各環節表現為專利、新產品或收入等不同的成果形式。這種多投入多產出的創造過程使醫藥科技成果的價值實現也具有分階段性。

2.2.3 轉化過程涉及創新生態系統的多方主體

醫藥產出過程鏈條長、階段多，涉及的相關利益主體復雜，因此整個環節可能受到醫藥創新生態系統中政產學研用的各方影響。有的全程參與了醫藥產出的各環節價值創造，有的只參與其中的某些部分，在分階段的活動中起到了不同的作用。如高校和科研院所主要在技術開發階段提供知識創造；企業尤其是跨國公司和大型企業全程參與了醫藥的開發、制造和商業化，小型企業參與到技術成果轉化的某一環節的外包或共建工作；金融機構、風投機構等為技術轉化提供資金支持；政府作為監管方需全程對醫藥創新各方面進行統籌監督和協調。

3 傳統醫藥科技成果價值評估方法及其局限性

3.1 傳統醫藥科技成果價值評估方法

目前學術界并未對醫藥科技成果的價值評估方法形成統一的認定。在實際評估過程中，由于科技成果屬于無形資產中知識產權的范疇，因此多借鑒無形資產的價值評估手段，根據無形資產價值形成的時間（過去、現在、將來）建立了重置成本法、現行市價法和收益現值法3 種價值評估方法［3,10］，并將它們運用于醫藥領域的價值分析實踐中。

（1）重置成本法，也稱替代成本法。根據資產替代理論，重置成本法需要以當前的技術條件估算重新建造與被評估成果具有相同用途與功效的科技成果所需的成本，并減去各項折舊貶值以得到估算價值。

（2）現行市價法，又稱比較法或市場法，是在充分了解行業市場水平的前提上，廣泛參考市場上其他相似科技成果的交易條件及價格，并針對被評估成果的特點進行適當調整以實施價值判定的一種方法。市場法因為其操作簡便和能反映市場行情的優點，被廣泛應用于制藥企業的研發項目評估過程。

（3）收益現值法，又簡稱為收益法，是通過預測科技成果在未來年限中的預期現金流收益情況，并以一定折現率換算成現值以評估成果價值。收益法按照以下的計算公式進行價值估算：

式（1）中：P為凈現值；Pi為第i年的預期凈收益；n為預期上市后可使用年限；r為折現率（行業凈資產收益率和資金風險報酬率之和）。

由于收益現值法從成果對持有者帶來的收入出發來作出價值估計，真正關注于預期收益這個最終產出，更具理論依據，因此根據這一方法作出的價值評估最被認可，適用于醫藥價值創造后期、未來前景較為明確的項目，是實踐中使用最多、最普遍的價值評估手段。

3.2 傳統價值評估方法的局限性

雖然傳統無形資產價值評估方法在實踐中運用廣泛，但由于它們不具有針對性，不能與醫藥科技成果特點和醫藥產業實際情況緊密聯系，因而嚴重影響了醫藥產出評估結果的準確性。從醫藥創新價值鏈的視角來看，傳統價值評估方法具有以下3 點不足：

（1）低估了醫藥成果轉化中的風險因素。醫藥科技成果充滿技術風險、管理風險和市場風險，而傳統方法未能衡量到這些技術轉移過程的風險效應，往往造成風險因素的低估。如重置成本法以項目成本作為價值衡量的依據，但在現實中，技術改進和調整帶來的風險難以預測，造成價值與成本的不對等，高研發投入不一定能帶來良好的臨床效果和市場銷售；市場法依靠相似成果的類比，但醫藥科技成果具有高度的創新性和獨特性，每一個醫藥產出所面臨的風險大不相同，在類比時容易忽略被評估成果自身包含的各類風險因素；收益法在計算凈現值時也同樣存在忽略醫藥成果未來變動風險的缺點，導致計算出的凈現值會因風險的存在而造成高估。

（2）忽略了各階段決策對成果轉化過程的影響。在醫藥創新的各環節中，專業化的技術和管理人員面對經濟效益的不確定性和內外部環境的變化會實時作出靈活性選擇和改變，而傳統價值評估方法將產出過程看成一次性的剛性管理活動，這不適合運用于醫藥產出這種多階段多決策的柔性醫藥創新活動。如重置成本法需要對成本進行充分計算，但醫藥成本投入多期多次，早期如技術開發階段時無法掌握后兩階段的成本量；市場法中的產品類比或對比建立在醫藥成果高度相似的前提下，然而早期研發背景相似的兩個產品在后期可能因為經受多次不同的戰略調整而導致最終產出相差甚遠；收益法中的折現率受到項目風險、通貨膨脹情況和市場競爭壓力的影響，而醫藥科技成果所處轉化階段的差異使項目承擔的風險不同，不同階段來自外部市場的壓力和金融環境的影響也有所區別，使用固定不變的折現率顯然不夠合理。

（3）與創新生態系統的整體協同理念不相適宜。醫藥創新離不開整體創新生態系統的協調配合，而傳統價值評估手段考慮范圍則較為片面，不能將醫藥科技成果置于其所處的整體創新環境中以建立多因素、多維價值評估體系。如重置成本法重視投入階段的各類成本和后期折舊，但除此以外不關注技術優劣和市場條件等其他影響價值高低的因素；市場法考慮了競爭環境和交易條件等市場行情的作用，卻又難以照顧到時間、地域等外部環境及專利、知識背景等內部資源整合形式的差異性；收益法的折現率在一定程度上關注了醫藥產出的風險性和貨幣變動情況的影響，但是仍然不能全面考慮到其他利益相關者的綜合作用。

4 優化醫藥科技成果價值評估的思路和原則

為了減小由于評估方法不當導致的醫藥產出價值評估時的偏差，準確對醫藥科技成果進行價值認定，需要結合醫藥產出的價值鏈結構，合理判斷評估重點和難點，有針對性地對傳統價值評估方法的局限性進行優化和改進。

4.1 充分考慮醫藥產出周期長、高風險的特點

考慮到醫藥創新的內部技術風險和外部環境風險，在對醫藥科技成果進行評估時需要嚴格計算醫藥產出的所有風險因素，分別嚴謹分析醫藥科技成果轉化的技術特點、市場環境變化及競爭對手發展趨勢，以降低醫藥科技成果風險因子對評估準確性的影響。

4.2 衡量好醫藥創新活動中決策的變動作用

為了適應醫藥創新管理活動的不確定性，在進行醫藥科技成果價值評估時要謹記醫藥價值實現的柔性特征，做到不僅對當前的價值進行判斷，還要把未來由選擇權導致的價值變動放入價值預測體系中，綜合考量技術人才和管理人才決策的作用。

4.3 多結果綜合分析醫藥產出價值

由于受到創新生態系統中多因素的影響，醫藥產出結果不唯一，因此要在進行醫藥科技成果評估時就把這種多結果出現的可能納入考慮范圍，適當分析由各方參與者影響帶來的各種結果，綜合探究這些結果的發生幾率和價值，以提高價值評估的準確性。

5 醫藥科技成果價值評估新方法探析

針對現有價值評估方法的局限性，按照上文對現有評估方法的優化思路，結合國內外學者提出的一些有別于傳統價值評估的新評估手段，以下將分別簡要介紹3 種新評估方法的基本理念及其在醫藥科技成果價值評估中的運用。

5.1 基于技術風險修正的風險修正型現值收益法

為了改良傳統收益現值法（net present value，NPV）低估了醫藥科技成果轉化過程中技術風險的缺點，芮國忠等［11］通過借鑒國際研究，在NPV法的基礎上提出了針對醫藥行業價值評估的風險修正型現值收益法（risk-adjusted net present value,rNPV）。rNPV 法基于醫藥科技成果高風險的特征，把技術風險獨立出來，將醫藥產出全過程的風險因素拆解為研發和上市后兩個階段，分別以預期成本投入和預期經濟收益作為兩階段價值計算依據。具體的評估計算公式如下：

式（2）中：P為凈現值；Ii為研發階段第i年的預期資金投入（Ii＜0）；m為預期研發階段所耗年限；D為研發階段風險修正系數（0 ≤D≤1）；Ri為商業化階段第i年的預期凈收益（Ri＞0）；n為預期研發和商業化階段總年限；M為商業化階段風險修正系數（0 ≤M≤1）；r為折現率（醫藥行業凈資產收益率和資金風險報酬率之和）；LSLP 是技術利潤分成率。

rNPV 法在進行醫藥科技成果價值評估的實踐中發揮了一定的作用。潘蘇彥等［12］通過對北京市21家市屬醫院的14 項醫藥科技成果的實證分析，發現采用rNPV 法計算出的預測估值大致與中國醫藥科技成果轉化中心給出的價值區間吻合，說明rNPV 法能夠科學地將醫藥科技成果轉化的風險納入修正體系，能客觀地對醫藥產出作出合理價值預估。

5.2 基于決策動態性分析的實物期權法

為了彌補現有評估方法未能考慮到醫藥創新各階段交替節點決策作用的缺陷，國內外學者提出將期權的理念引入到無形資產的價值評估中，產生了實物期權法評估醫藥產出的新思維。

5.2.1 實物期權法的概念及特點

實物期權（real options）是金融期權理論在實物投資領域的延伸，是基于實物項目在投資過程中受內外部環境的不確定變化，期權所有者采取行為（擴張、縮減、延遲、放棄等）的一種選擇權。這種選擇權使管理決策過程具有柔性而非剛性，理性客觀地分析了項目未來發展的不確定性［13］。

與傳統的價值評估方法相比，實物期權法具有以下幾個特點：（1）強調管理的柔性。期權所有者或管理者在項目發展中，能夠根據項目的前期發展變化作出動態性決策，及時調整項目運營策略甚至改變其發展方向。（2）關注于項目的未來潛在價值。管理者越能在投資過程中作出明智決策，越能從行使期權中獲利，就越能挖掘項目的潛在利潤，提升項目的價值。（3）放棄期權可以有效減少損失。當內外部環境的變化已經不適合繼續投資發展時，管理者可以隨時減少或放棄期權，及時止損。

5.2.2 實物期權法在醫藥科技成果價值評估中的運用

醫藥科技成果的轉化過程可以被視為一個大型且復雜的投資項目，其多階段的鏈式創新價值鏈組成使其具備了實物期權的特征［14］。首先，醫藥創新中管理人員作出的調整決策可以被視為多次執行和放棄期權的過程，如新藥研發的臨床試驗數據不達預期，管理者可以選擇重新調整實驗方案或制劑配比，追加對研發的投入進行再一輪試驗嘗試（行權）；也可以在認定不具備研發成功可能性的情況下放棄此項試驗，結束該項目投資（不行權）。其次，這種內部決策靈活性的存在和外部環境多變性的影響使醫藥產出價值充滿彈性，某些時候，盡管研發項目當前盈利情況不容樂觀，但若能順利產出具有市場獲利潛力的專利等無形資產，其醫藥產品在市場上會因有壟斷優勢而獲得暴利，將會帶來預期以外的超額利潤和機會價值（期權價值）。

正因醫藥創新具備了實物期權決策靈活性及價值不確定性的特征，醫藥科技成果轉化過程中存在擴張期權、收縮期權、增長期權及放棄期權等多種實物期權，因此在實物期權理論下，醫藥項目所創造的利潤不僅包含了目前擁有的價值，還包括了未來投資機會（增長機會）帶來的期權價值。采用實物期權法計算醫藥科技成果價值應遵循以下步驟：

（1）計算常規價值。計算不考慮項目的期權、成果所包含的內在固有價值，即使用收益現值法得到醫藥科技成果成功上市后的凈現值（V1）。

（2）計算期權價值。將醫藥科技成果看成一項期權，分辨其標的資產并分析資產變動情況，采用合適的實物期權定價模型（B-S 模型或二叉樹模型）識別計算期權價值（V2）［15-16］。

（3）計算總價值。將傳統的收益現值法和實物期權法相結合，用常規價值與期權價值相加即得到了醫藥科技成果的總價值：

從式（3）來看，由于期權價值的存在，采用實物期權法得到的價值會比采用NPV法得到的價值高。對醫藥科技成果價值的實證分析也驗證了這一點，如倪亞飛［17］引用了抗真菌藥“兩性霉素B 脂質體”改良劑型的新藥價值估算進行案例分析，通過對該藥品的價值創造定性分析和定量計算，發現不考慮各階段的選擇權，即只使用NPV 法得到的該新藥凈現值為負394.67 萬元，而若使用柔性管理思維下的實物期權法充分挖掘每個階段決策中的潛在價值，其凈現值為正12.87 萬元，不僅比NPV 法的計算結果多出400 多萬元，更是得到了完全相反的定性結論，使原本價值預判為負數不具備研發意義的藥品得到了繼續推進轉化的理由。

5.3 基于多結果綜合評價的情景分析法

為了改進傳統評估手段忽略了除創新主體外其他參與者對價值創造影響的不足之處，讓管理者在面對醫藥科技成果轉化可能出現的多種結果時做出合理價值判斷，構建多種情景并綜合其發生概率計算價值的情景分析法由此發展起來。

5.3.1 情景分析法的概念及特點

情景分析法（scenario analysis）對可變因素較多的項目進行假設或推測，分析各影響因素發生的概率，構建出多種情景，提出各種可能結果以做出最優戰略預測［18］。它最早應用于軍事領域及政策規劃，而后廣泛應用于企業管理領域，近些年來，隨著醫藥行業的迅速發展和對醫藥科研成果預測的需要，定性和定量的情景分析法逐漸滲透到醫療衛生領域的理論研究和應用中［19-20］。

情景分析法具有客觀現實性，它綜合考量了全環境要素給結果帶來的影響，使估算價值更接近真實值，更有利于促進項目發展。同時，有了情景分析的基礎，管理者在項目發展中能隨時監測這些影響要素的變化，適時作出調整改善，因而具有動態監測性。

5.3.2 情景分析法在醫藥科技成果價值評估中的運用

由于擁有對發展不確定項目的情景預測和戰略制定功能，因此情景分析法適用于項目周期長、調整戰略所需投入大、風險高、過程充滿不確定性且外部環境多變的產業，這與醫藥科研成果產出的特點所契合。如前文所述，醫藥轉化結果多樣，出現的概率也不盡相同，如在醫藥產品研發階段，所合作的高校或科研機構的研發水平越高，越有可能申請到更多的專利且提高研發的成功率，反之則可能延緩研發進度甚至研發失敗；又如選擇具備良好口碑且營銷實力較強的代理商進行新產品市場推廣，可以大力提升新科研成果在市場的推廣量，而小型代理商因為缺乏市場經驗，營銷難度將明顯更大。因此使用情景分析法進行多結果多情景綜合評價以預測醫藥科技成果的價值具有適用性。

在情景分析法理念下，每種醫藥技術轉化結果可視為一種情景，計算醫藥產出價值就需要對各種情景分別進行價值預估，再形成綜合判斷，其評估步驟大致可以包含以下幾點：

（1）識別關鍵影響要素：識別一個醫藥創新項目的價值鏈構成和所處的創新生態系統，確定研發水平、生產規模、監管機構行為、宏觀經濟發展狀況和競爭者實力等要素組合對醫藥產出價值的影響程度，根據影響程度大小重點關注能決定成果價值的關鍵要素。

（2）情景分析和篩選：在對關鍵影響要素進行識別的基礎上，圍繞這些要素建立情景，用決策樹模型進行影響要素組合分析。現實中，醫藥創新環境復雜，醫藥科技成果的轉化情景多樣，但這增加了采集信息和現金流預測的難度，因此在進行價值評估時，需要對多種情景進行篩選，但至少要篩選到最樂觀、最悲觀和最有可能發生3 種情景。

（3）計算各情景下的預期價值：使用傳統醫藥科技成果價值評估方法對每一種情景（用k表示總情景數）下的產出價值進行估算，得到對應預期價值（V1、V2、……Vk）。

（4）評估各情景發生概率：依據研發難度和以往市場經驗對每種情景下發生的概率（P1、P2、……Pk）進行專業化的預估，所有情景應覆蓋所有轉化可能性，即概率總和為1（P1+P2+…+Pk=1）。

（5）計算總成果價值：用以下公式加權計算醫藥科技成果轉化的期望價值：

醫藥科技成果總價值=情景1 預期價值（V1）×情景1發生概率（P1）+情景2 預期價值（V2）×情景2 發生概率（P2）+…+（4），情景k預期價值（Vk）×情景k發生概率（Pk）

在實例分析中，黃青青［21］使用情景分析的方法以長春萊普醫藥生物技術有限公司研發的治療胃病的新藥作為案例，在對該新藥作出三階段研發分析的基礎上建立了包含10 種情景的決策樹模型，分別對每一條路徑即每一種轉化結果的現金流值進行計算，各種結果下的預期價值差異巨大，最優情景下預期現金流能達到4.346 億元而最差情景下預期現金流僅為負3.397 億元，最終通過多情景綜合評估后的價值為0.681 5 億元，這個價值反映了所有的可能性，比單一考慮某種情景更科學更合理。

6 結論

對醫藥科技成果價值的正確評估不僅在醫藥技術轉移過程必不可少，更重要的是能夠推動醫藥技術創新和產業升級。本文關注于對醫藥科技成果進行價值評估時方法的選擇，重點分析了傳統價值評估方法在醫藥行業應用中的局限性并提出了優化思路，總結了3 種新興的評估方法在醫藥領域的適用性：（1）風險修正型現值收益法針對醫藥技術轉化充滿多重風險的特點，對風險系數進行了修正；（2）實物期權法針對醫藥創新多階段多選擇的決策靈活性，引入了期權的理念以判斷成果的期權價值；（3）情景分析法針對醫藥創造過程受整體環境的影響，把各類可能出現的結果列出進行綜合情景分析。

由于篇幅有限，本文只總結了這些方法的基本內涵和評估思路等，并未提供具體案例的實證分析計算過程，以對方法應用中的有效性進一步進行驗證，將來有待進行進一步深入細致研究。