獨立董事市場逆淘汰現象分析與治理

王玉霞 王琦

內容提要：我國引入獨立董事制度的初衷是增強上市公司治理效果，實現對控股股東及內部人違規行為的監管，然而由于任免機制、薪酬激勵和聲譽機制的不健全，實踐中發現獨立董事群體出現“劣幣驅逐良幣”的逆淘汰現象。本文從獨立董事市場逆淘汰現象的形成過程出發，建立獨立董事群體決策的演化博弈模型，演繹獨立董事群體從盡職監督到敷衍監督的策略選擇過程。通過對這一演化過程的分析，明晰了逆淘汰產生的根源，并發現在我國當前的公司治理環境下，獨立董事逆淘汰是必然現象。為提升獨立董事監督職能，首先應改善獨立董事的任免機制，在獨立董事的選任過程中增大中小股東的話語權;其次要建立科學有效的獨立董事聲譽獎懲機制和薪酬機制;最后適度調低獨立董事責任險保險額度。

關鍵詞：獨立董事;逆淘汰;監督職能;演化博弈

中圖分類號：F276.6 文獻標識碼：A 文章編號：1001-148X（2020）05-0133-07

一、引言

伴隨經濟體制改革逐漸深入和現代化企業制度的建立，上市公司獨立董事制度2001年被引入我國并逐漸完善，治理結構的普適性立法已移植到位。 根據《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》，我國獨立董事的主要職責為對上市公司進行監督，提高公司治理有效性。然而，公開披露數據顯示，2012-2018年期間，證監會給予公開批評、譴責和行政處罰的公司違規事件不斷上升，獨立董事沒有起到有效的監督作用。目前，獨立董事在董事會各類提案中投非贊成票的數量逐年減少[1-2]，盡職監督的獨立董事甚至遭到上市公司的解聘，出現獨立董事市場中“劣幣驅逐良幣”的逆淘汰現象。

獨立董事逆淘汰現象的根源之一為獨立董事的任免機制存在缺陷。Fama指出獨立董事的任免機制自建立就存在著自相矛盾的設計，名義上獨立董事受雇于上市公司，用以監督上市公司的實際控制者，但被監督者卻實際掌握獨立董事任免權力，這就令獨立董事的獨立性難以保障[3]。根據我國上市公司治理現狀，中國絕大多數上市公司都只有一個控制性股東，不具備類似美國上市公司高度分散的股權結構，即使上市公司按相關要求建立了獨立董事提名委員會，獨立董事的提名權實質上還是掌握在控制性股東手里[4]，因此獨立董事往往無法真正關注和代表中小股東的利益，更多獨立董事成為了公司內部控制者的親信[5]。在獨立董事的選聘環節，實際控制人往往選擇容易“合作”的獨立董事而非盡職的監督者任職[6-7]，這也是逆淘汰現象的具體表現。

此外，獨立董事盡職監督會令其承擔比敷衍監督更大的履職成本。由于上市公司發給獨立董事的薪酬主要為固定薪酬，并且相關法規禁止上市公司對獨立董事股權激勵，理性的獨立董事必然選擇所承擔風險和成本更小的策略。如果獨立董事對相關提案發表異議，違背了大股東和內部人的意愿，那么可能難獲得連任的機會。這些風險使得獨立董事有動機選擇敷衍監督。另外，董責險也不利于獨立董事監督職能的有效發揮，董責險對我國上市公司并沒有顯著的治理作用，其效果受制于法律和監管制度的完善[8]。

最后，我國缺乏有效的獨立董事聲譽機制的制約。美國獨立董事市場中聲譽機制對于獨立董事履職發揮了很好的激勵作用。在中國，由于并沒有有效的獨立董事市場，獨立董事聲譽機制很難發揮作用[9]。

綜上，獨立董事制度的完善不僅關系到獨立董事的獨立性及其監督職能的發揮，更關系到我國公司治理的有效性。本文從獨立董事群體行為演化角度出發，運用演化博弈方法系統考察逆淘汰現象的形成機理以及獨立董事群體決策的變化過程和相關影響因素。

二、研究假設與模型構建

（一）演化博弈模型的描述與假設

我國上市公司違規大多源于大股東操縱、設置關聯交易等“掏空”行為，所以本文將獨立董事監督過程設計為對大股東掏空行為的監督。本文博弈主體為大股東和獨立董事，其中大股東的行為選擇有企業利益最大化為目標或掏空企業為自身牟利，獨立董事行為選擇為在股東會上對大股東行為投贊成票或非贊成票。雙方實施不同行為的可能性和收益均會給對方帶來影響使其決策發生改變，且這種影響是在各自不斷調整策略和行為的過程下最終達到的，雙方的博弈過程即獨立董事對大股東行為的監督過程。

假設：大股東以企業利益最大化為目標采取行動的收益為Q，而其以自身利益最大化為目標進行決策除Q外會額外獲得E的收益。在獨立董事發現大股東掏空企業的行為后，如果通過投非贊成票引起了證監會對大股東違規行為的注意，那么最終證監會有P的概率對大股東施以G的懲罰，此時應注意P不為0，因為如果P=0時，有大股東不會受到監督，即其必然選擇掏空企業，這種情況下獨立董事對大股東的監督效果為0，而現實中獨立董事在投贊成票后，證監會是有一定的概率對大股東違規行為進行監督懲罰的，所以假設P>0。同時，假設投非贊成票會令獨立董事的離職率升高，當大股東以不同的策略行動時，獨立董事投非贊成票的成本不同——如果大股東以企業目標最大化為策略行動，雖然獨立董事的非贊成票會給其帶來一定的影響，即由于對方的不贊成而威望輕微受損，但并不會對其有太大的影響;反之，當大股東掏空企業時獨立董事投非贊成票則有可能為之帶來證監會的查處和懲罰，這很有可能令大股東采取行動而排擠獨立董事離開其職位（證監會禁止對任期內的獨立董事免職，但大股東或內部人很有可能通過排擠、隱瞞公司治理信息等行為令獨立董事被迫辭職）。假設獨立董事在大股東以企業利益最大化為目標制定戰略時投非贊成票的成本為C1，當大股東以掏空企業為目標制定策略行為時，獨立董事需付出的成本為C2，且0C4，此外，由于獨立董事在面對大股東以企業利益最大化為目標制定戰略時投非贊成票的成本為C1，相比于獨立董事履行職責，獨立董事的不盡職的行為不僅包括在大股東實施掏空企業的提案投票時沒有投非贊成票，還包括在大股東以企業利益最大化而進行相關提案時投非贊成票（后者會被公司管理者和股東認為沒有盡職履行職責而盲目行使權力，最終也會遭受排擠）。因此，考慮到獨立董事的不盡職行為給其帶來的負面影響，與獨立董事遭受排擠被迫離職的成本相比，需要付出時間精力的信息搜集成本較低。所以，本文假設C2>C1>C3>C4>0。I1為獨立董事認為的在盡職監督即對于大股東掏空行為的董事會提案投了非贊成票后未來獲得的名譽收益，I2為獨立董事認為的在對違規提案投贊成票后受到的名譽損失。這里補充一點，之所以這里的變量I1和I2設計為獨立董事認為的聲譽收益變化，是因為我國獨立董事的聲譽激勵機制并沒有有效發揮對于獨立董事監督的激勵作用，在獨立董事機制開始引入時，原本具有較高收入和對于聲譽十分愛惜的獨立董事主體對于盡職監督的聲譽收益和不盡職監督的聲譽懲罰的認識還不清晰，隨著時間的推移和不斷的學習演化，行為收益開始逐漸明確清朗，其選擇也會逐步符合其收益的最大化原則。在實踐中，常有盡職監督的獨立董事在人力資本市場受到懲罰的情況發生，而不盡職監督的獨立董事所受懲罰僅為數額幾千到五萬的罰款①。

根據以上分析和假說，建立如表1的支付矩陣。

需要指出的是，無論獨立董事是監督大股東還是內部人牟取私利的行為，均可以使用這一模型，因為獨立董事無論監督哪一方，均需要付出信息搜集成本和遭受排擠被迫離職失去獨立董事固定薪酬的風險。模型的不同導致的各方收益函數差異僅僅表現為獨立董事投非贊成票的代價高低的不同，其他趨同——所以獨立董事的監督行為可以使用獨立董事監督大股東的掏空行為為代表來進行演化博弈分析。模型同樣適用于獨立董事監督內部人控制為自身牟利、董事長與經理人兩職合一串謀為自身牟利的行為，無論是大股東掏空、內部人控制隱瞞信息還是兩職合一串謀，歸根結底都是為了自身牟利，同時這些為自身牟利的行為也都會損害上市公司的長遠利益和中小股東的利益，所以均可以使用這一模型進行分析。

（二）演化博弈模型建立

接下來結合演化博弈和復制動態方程探討上述模型的納什均衡策略和占優策略，進一步分析二者博弈行為的演化過程。首先，設大股東以企業利益最大化為目標行動的概率為p，則其以掏空企業為目標行動的概率為1-p;獨立董事在董事會上對大股東行為投非贊成票的概率為q，投贊成票的概率為1-q。并且滿足0p1，0q1。

三、演化博弈分析

（一）大股東策略的演化穩定性分析

（二）獨立董事策略的演化穩定性分析

四、獨立董事逆淘汰現象形成機理及解決路徑

（一）獨立董事逆淘汰現象的形成機理

當-C2-iY+W+I1+I2-C3<0時，無論E>PG還是E

而從中國上市公司治理的現狀出發進行分析，可以發現條件-C2-iY+W+I1+I2-C3<0的情形是非常符合中國上市公司治理的現實的，首先，獨立董事如果選擇在董事會上對大股東掏空行為投非贊成票，那么由于其任免機制的缺陷，其任職與否的決定權在被監督者手中，他們在發現獨立董事“不聽話”后很可能對其進行故意排擠和隱瞞公司治理信息作為懲罰，這一現象的具體表現為C2、C3和i的值增大，即內部人和大股東很容易掌握對于獨立董事的“處置權”，他們通過排擠、對獨立董事隱瞞公司治理關鍵信息或不再聘任“不聽話”的獨立董事來懲罰獨立董事。同時，獨立董事責任險的出現，也令W即獨立董事可能受到的來自證監會的處罰程度極小，而通過學習，獨立董事的群體演化對I1和I2的值有了清晰的認識，不再高估這兩個變量的值，而是更符合現實即較小的I1和I2的值。因此，在我國-C2-iY+W+I1+I2-C3<0的情形即是現實中正在發生的情形。即在當前我國公司治理現狀之下，由于獨立董事只有固定薪酬（缺乏有效的薪酬激勵）、聲譽獎懲機制效果有限、獨立董事選聘機制缺陷以及獨立董事保險對不盡職“保障”，獨立董事逆淘汰現象必然發生。如果想治理當前獨立董事市場逆淘汰的現狀，必須改變這一情形，打破目前的演化穩定狀態，通過改善獨立董事任免機制缺陷、適度縮小獨立董事責任險的額度、建立有效的獨立董事聲譽獎懲機制，才能令其監督效能得以發揮。

（二）獨立董事逆淘汰現象的解決路徑

當E-PG>0>-（-C2-iY+W+I1+I2-C3）時，從表4和圖3可以看出，博弈的演化穩定策略此時變為E（1，1）點。鑒于系統演化的長期性，此時系統將在很長的時間內保持大股東掏空企業同時獨立董事對其行為盡職監督的局面。當大股東掏空行為的期望收益、監督成本和獨立董事固定薪酬等不變的情況下，在改善了獨立董事任免機制缺陷、適度縮小獨立董事責任險的額度、建立了有效的獨立董事聲譽獎懲機制情況下，上述情況會發生。所以，針對獨立董事逆淘汰現象，如果獨立董事的任免機制缺陷能夠改善，令中小股東在選聘獨立董事過程中能夠有更大的話語權，那么大股東和內部人懲戒“不聽話”獨立董事的力度和能力就會減弱，相應地，隨著獨立董事話語權的提升，其對于公司治理的信息獲取的難度也會降低，表現為C2、i、C3值的下降，同時獨立董事責任險額度的降低也能緩解W值的減小。此外，有效獨立董事聲譽獎懲機制的逐步建立也能夠增大I1和I2的值，這些措施會令獨立董事群體中出現盡職監督的獨立董事，群體策略也會逐步演化為獨立董事盡職監督即圖3的狀態。進而，獨立董事逆淘汰現象隨之逐步消失，最終得到遏制，獨立董事的監督職能最終得以發揮。

這里需要注意的是，根據模型來看，如果W能夠提升，即對于獨立董事不盡職的懲罰能夠提升，也能夠令獨立董事履行監督職責，一定程度上抑制逆淘汰現象。但是，觀察近年我國關于公司違規的處罰案例，發現大部分對獨立董事的處罰僅為數額千元至五萬元以下的罰款，所以，在大股東有能力刻意隱瞞信息，導致獨立董事獲取公司治理信息難度較高的情況下，如果倉促引入其他更嚴厲的處罰，很可能直接導致獨立董事的大量離職，從而令本應可以實現有效監督的機制失去作用。

如果將模型中的I1和I2變為對于獨立董事薪酬的變動獎勵，例如I1表示對獨立董事面對掏空行為的提案投非贊成票的盡職行為的薪酬上升獎勵，I2表示對于獨立董事不盡職監督行為的薪酬下降懲罰，那么通過對模型進行分析可以發現，如果能夠在給予獨立董事一定固定薪酬的基礎之上，通過建立獨立董事變動薪酬或小額股權發放的形式令獨立董事的收入與中小股東的收益同增同減——根據獨立董事的盡職程度和維護中小股東的負責程度給予獨立董事同中小股東的收益同增同減的薪酬激勵，同樣能夠對獨立董事不盡職監督和逆淘汰現象產生抑制作用。正如國外設立的獨立董事薪酬機制一樣[13]，我國也應考慮逐步對其設置股權和股票期權激勵，令獨立董事的薪酬與所任職的公司業績以及中小股東利益掛鉤。例如，美國作為最早在公司治理中應用獨立董事制度的國家，由于在公司治理的過程中沒有大股東的存在，所以在其股權極度分散、股東類型只包含中小股東的公司治理環境下，獨立董事所維護的股東利益為外部中小股東的利益，獨立董事的主要作用即監督內部人對中小股東利益的侵害。同理，在我國同樣應該逐步引入薪酬激勵機制來對獨立董事進行激勵，以對大股東和內部人控制進行監督，保障外部中小股東的利益。需要注意的是，給予獨立董事變動薪酬中的股權激勵比例和額度應控制在公司股權1%以內，過高的股權激勵一方面在我國的公司治理背景下很難實施，有違關于獨立董事的《指導意見》的相關規定，更會增加獨立董事同大股東共謀行為發生的概率，而小額的變動薪酬方面的股權激勵則可以避免上述問題，也能夠同時令獨立董事和中小股東的利益保持一致，進而既能有效履行其對于大股東掏空行為和內部人操縱損害中小股東利益的監督職能，也能夠抑制獨立董事逆淘汰現象。逆淘汰現象的控制和獨立董事職能的有效發揮離不開以上治理措施，因而，應從多方面著手應對獨立董事的逆淘汰現象，保障獨立董事的監督效能。

五、結論

獨立董事的監督職能對減少上市公司違規行為、改善公司治理效果息息相關。然而，由于任免機制、薪酬激勵和聲譽機制的缺陷，目前我國獨立董事市場逆淘汰現象日益嚴重，盡職監督的獨立董事數量越來越少，上市公司違規案件數量屢創新高。要解決逆淘汰現象，使得獨立董事的監督職能得以充分發揮，首先，要建立科學有效的獨立董事聲譽獎懲激勵機制，令盡職獨立董事獲得名譽方面嘉獎，不盡職的獨立董事受到一定名譽方面的懲戒;其次，應適度調低為獨立董事配備的責任險保險額度，令其敷衍監督的行為不再由于責任保險的原因而逃避責罰;另外，應重視我國獨立董事選聘機制的缺陷，令中小股東作為公司治理的外部主體在選任獨立董事時有一定的話語權;最后，應著手建立獨立董事的薪酬激勵機制，保證其薪酬收益與中小股東同增同減。如果忽視獨立董事逆淘汰現象，放任其自由發展，獨立董事終將成為形式董事，失去其監督功能，為我國上市公司的治理帶來極大的負面影響。

注釋：

① 數據來自于證監會網站發布的：《2016年證監會行政處罰情況綜述》，《2017年證監會行政處罰情況綜述》，《2018年證監會行政處罰情況綜述》報告。

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