創(chuàng)業(yè)板注冊制改革對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的影響

焦兵

摘 要：《創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制總體實(shí)施方案》的出臺標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板注冊制改革進(jìn)程由籌備期進(jìn)入實(shí)施期。此次改革有利于完善資本市場制度建設(shè)、豐富相關(guān)金融產(chǎn)品、增強(qiáng)市場活力、提振投資者人氣。本文從創(chuàng)業(yè)板概念出發(fā)，分析了創(chuàng)業(yè)板注冊制改革對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的影響，并對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的發(fā)展提出了幾點(diǎn)建議。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板 ?注冊制改革 ?創(chuàng)業(yè)投資企業(yè) ?影響

自2020年3月1日起，新修訂的《證券法》正式落地，在深入分析我國證券市場運(yùn)行階段特點(diǎn)的基礎(chǔ)上全面推行證券發(fā)行注冊制度。4月17日，證監(jiān)會印發(fā)了2020年度立法工作計(jì)劃，資本市場53項(xiàng)新規(guī)待出臺，創(chuàng)業(yè)板注冊制試點(diǎn)改革的配套規(guī)則制定工作作為重點(diǎn)項(xiàng)目被提及，包含制定《創(chuàng)業(yè)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法》、修改《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》以及《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》三項(xiàng)。4月27日，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制總體實(shí)施方案》，意味著創(chuàng)業(yè)板注冊制改革大幕拉開。

一、創(chuàng)業(yè)板簡述

（一）創(chuàng)業(yè)板的概念

創(chuàng)業(yè)板即第二股票交易市場，為暫時(shí)不能在主板上市的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)、中小企業(yè)、高科技企業(yè)，提供融資途徑和成長空間。創(chuàng)業(yè)板是主板的補(bǔ)充，在資本市場中具有重要地位，與主板市場相比上市要求更寬松，遵循低門檻進(jìn)入、嚴(yán)要求運(yùn)作的原則，幫助有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)解決融資問題。

（二）創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板的區(qū)別

科創(chuàng)板獨(dú)立于現(xiàn)有的主板市場，是一個新設(shè)的板塊，在該板塊內(nèi)進(jìn)行注冊制試點(diǎn)。從市場功能的角度看，科創(chuàng)板是資本市場和科技創(chuàng)新深入融合的產(chǎn)物，能補(bǔ)齊資本市場服務(wù)科技創(chuàng)新的短板。同為注冊制，創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板有什么區(qū)別呢？

就相同點(diǎn)而言，兩個市場的交易機(jī)制基本一致，IPO注冊審核程序以及法律責(zé)任等條款也幾近相同。兩個市場的不同點(diǎn)主要表現(xiàn)在以下三個方面：第一，行業(yè)定位不同。科創(chuàng)板主要服務(wù)于符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)，重點(diǎn)支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。創(chuàng)業(yè)板包容性更大一些，主要服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合。第二，上市條件不同。科創(chuàng)板設(shè)置了5套上市標(biāo)準(zhǔn)，創(chuàng)業(yè)板只有3套標(biāo)準(zhǔn)，創(chuàng)業(yè)板比科創(chuàng)板上市門檻有所降低，并且允許非盈利企業(yè)上市，但設(shè)有一年過渡期。第三，IPO跟投要求不同。科創(chuàng)板要求券商對保薦的所有項(xiàng)目進(jìn)行強(qiáng)制跟投，創(chuàng)業(yè)板僅要求對“未盈利、紅籌架構(gòu)、特殊表決權(quán)以及高價(jià)發(fā)行”四類公司強(qiáng)制性跟投。

二、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的影響

（1）創(chuàng)投行業(yè)的退出渠道有限，其中最重要的退出渠道就是投資項(xiàng)目的上市，在核準(zhǔn)制下隨著IPO審核的加強(qiáng)，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)通過IPO實(shí)現(xiàn)退出的數(shù)量下降，因此，“退出難”一直是困擾創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展的難題。創(chuàng)業(yè)板注冊改革的實(shí)施將為項(xiàng)目退出提供更加開闊的渠道，無疑是對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的重大利好。退出通道的順暢，一方面使創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)了項(xiàng)目退出，縮短了投資期限，也提高了創(chuàng)投行業(yè)資金的使用效率，有利于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)開展下一輪資金募集，促進(jìn)金了資金在一、二級市場間的良性循環(huán);另一方面有進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板意愿的企業(yè)為了在拓展市場、法人治理等方面獲得幫助，會選擇經(jīng)驗(yàn)豐富的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，這將促使創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)不斷提升自我，獲得更多客戶資源，提高投資數(shù)額，助力產(chǎn)業(yè)升級。

（2）注冊制帶來了更加完善的信息披露制度，依靠財(cái)務(wù)造假和欺詐上市等手段哄抬股價(jià)的行為將受到更加嚴(yán)厲的處罰，采用制造風(fēng)口引發(fā)股價(jià)瘋狂上漲的套路也會最終在信息披露之下原形畢露。創(chuàng)業(yè)板注冊制改革對中國資本市場的重要意義就是提高違約成本，通過嚴(yán)格的法規(guī)對造假欺詐行為的威懾作用，質(zhì)地較差的投資項(xiàng)目即使上市也會被淘汰，資本市場的生存邏輯逐漸回歸價(jià)值投資。

（3）核準(zhǔn)制會限制審核通過IPO的項(xiàng)目數(shù)量，這也造成了行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)頭企業(yè)成為稀缺資源。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在爭搶這些項(xiàng)目時(shí)往往會抬高報(bào)價(jià)，于是創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進(jìn)入投資項(xiàng)目時(shí)的成本較高，又寄希望于上市后以豐厚的回報(bào)退出，這種期望會通過市盈率從一級市場傳遞到二級市場，普遍形成了IPO市盈率預(yù)期較高的狀況。通常，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)對Pre-IPO項(xiàng)目的理性估值是10-15倍市盈率，然而實(shí)際上一些項(xiàng)目的估值超過25倍。按高市盈率上市的項(xiàng)目其發(fā)行定價(jià)必然較高，這就意味著投資項(xiàng)目上市之初就已經(jīng)透支了未來相當(dāng)長一段時(shí)間的成長空間，一旦企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)問題，將誘發(fā)股價(jià)的大幅波動，在注冊制相關(guān)交易機(jī)制的規(guī)定下，破發(fā)或?qū)⒊B(tài)化，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在退出時(shí)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)將加大。因此，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革將顯著影響上市企業(yè)IPO后的價(jià)格表現(xiàn)，對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)甚至中介服務(wù)行業(yè)的專業(yè)性提出了更高的要求，新股定價(jià)逐漸趨于市場化，通過打新掙利差的模式將走不通了，只有真正懂產(chǎn)業(yè)、懂資本市場、具備價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)才能在創(chuàng)投行業(yè)脫穎而出。

三、對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)提出的幾點(diǎn)建議

（一）找準(zhǔn)項(xiàng)目市場定位

創(chuàng)業(yè)板注冊制的推行將為諸如移動互聯(lián)網(wǎng)、文化娛樂、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造等技術(shù)屬性并不突出的企業(yè)提供上市機(jī)會，而科創(chuàng)板更適合產(chǎn)業(yè)和技術(shù)上更先進(jìn)、處于創(chuàng)新前沿的企業(yè)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，要明確投資項(xiàng)目在行業(yè)中的位置和經(jīng)營狀況，在投資前就對投資項(xiàng)目規(guī)劃好退出路徑，利潤和收入能讓市場看到的投資項(xiàng)目比較適合選擇在創(chuàng)業(yè)板上市，目前利潤狀況不明確但未來有非常大市場空間的投資項(xiàng)目可以選擇在科創(chuàng)板上市。

（二）注重企業(yè)核心價(jià)值

隨著注冊制改革的深入，越來越多的細(xì)分行業(yè)龍頭企業(yè)會進(jìn)入二級市場變成上市公司，退市機(jī)制的逐漸健全有助于市場形成優(yōu)勝劣汰的良性循環(huán)，投機(jī)炒概念等行為也將面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營狀況不好的上市企業(yè)會被市場甄別而遭到淘汰，即使沒有退市也會被投資者忽視而股價(jià)表現(xiàn)低迷。注冊制實(shí)施后，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在選擇投資項(xiàng)目時(shí)要以公司實(shí)際價(jià)值、產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向?yàn)槭滓P(guān)注點(diǎn)，注重項(xiàng)目本身的質(zhì)量，只有那些具備核心價(jià)值的投資項(xiàng)目才會在市場競爭中脫穎而出，同樣的，只有長期堅(jiān)持價(jià)值投資理念的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)才會在資本市場上走的更遠(yuǎn)。

（三）采用分散投資模式

創(chuàng)業(yè)板注冊制改革將逐步完善二級市場再融資及相關(guān)配套政策的建設(shè)，多層次資本市場的體系更加完整，資本證券化更加多元化和市場化，半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥等科技成長行業(yè)將最受益于注冊制改革的制度紅利，并將催生一批優(yōu)質(zhì)新興企業(yè)。采用分散投資模式的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)通常會儲備較多IPO項(xiàng)目以及已投項(xiàng)目，這不僅可以在一定程度上分散投資風(fēng)險(xiǎn)，而且這些投資項(xiàng)目上市后可以產(chǎn)生更高的投資收益，資本市場投資生態(tài)有望重塑，資源也將更集中于新興產(chǎn)業(yè)、行業(yè)領(lǐng)頭企業(yè)及優(yōu)質(zhì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)。

四、結(jié)束語

綜上所述，創(chuàng)業(yè)板注冊制的實(shí)施將對我國資本市場的發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，投機(jī)炒作現(xiàn)象將逐漸被價(jià)值投資所取代，市場上的龍頭企業(yè)在注冊制改革的政策支持下將會拉大與其他競爭對手的競爭優(yōu)勢。對于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)而言，應(yīng)該堅(jiān)持專業(yè)化發(fā)展道路，建立科學(xué)的企業(yè)價(jià)值評估體系，采用分散投資的策略降低風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)。

參考文獻(xiàn)

[1]郭霖麟，夏維力.中國創(chuàng)業(yè)板投資者情緒波動特征以及影響因素研究[J].科技與經(jīng)濟(jì)，2017，30（2）：16-20.