全球經濟增長面臨的困境與出路

文/袁志剛 鄭志偉 葛勁峰

自2008年金融危機爆發以來，全球經濟增長大幅下降，受中國等新興市場國家財政擴張和需求擴張的外溢影響，以及發達國家短期貨幣政策的支持，全球經濟短暫復蘇，2017年達到頂峰后再次回落。伴隨世界各國經濟復蘇陷入困境，全球經濟愈發呈現出“日本化”的特點——長期的低增長、低利率、低通脹——成為困擾世界各國政府的難題。金融危機充分顯示了全球實體經濟運行的非均衡狀態是不可持續的，很多全球層面、區域層面和國家層面的結構性矛盾不斷深化，激發了民粹主義的泛濫和逆全球化勢力的興起，例如：英國脫歐終成現實，全球治理組織如WTO功能處于實質性癱瘓狀態，中美貿易摩擦不斷升級，中國經濟這個全球經濟增長的引擎也囿于國內結構性矛盾而出現增長速度下降。種種跡象表明：全球化造成的經濟“大收斂”已經接近尾聲，并進入了結構上的再平衡過程。但是，這個結構轉型與平衡的道路充滿崎嶇，未來全球經濟增長會如何變化，其內在動力如何重構，是必須思考的大問題。我們認為，只有從供給側結構、需求側結構和國際貿易與金融結構三條主線出發，理清上述結構性變革的邏輯框架，尋找瓶頸、研判前景，才能不惑于當前的種種迷思，洞悉全球經濟增長的長期演變趨勢，并據此對全球政策取向和調控效果進行判斷。

全球經濟的“日本化”趨勢

所謂“日本化”趨勢，盡管不同學者的定義有所不同，但是佩塞克和伊藤等學者揭示了這一趨勢的某些相同的特征：長時間的經濟增長停滯、通貨緊縮、名義利率等于零。經濟增長的這三個特性相互關聯，相伴相隨，使經濟增長陷入一個難以突破的怪圈：當經濟中的總供給長期高于總需求時，增長低于潛在產出水平，經濟在尋找新的供求動態平衡時，通貨緊縮壓力顯現；對此，政府作出的反應是，推行低利率的貨幣政策，但是貨幣政策操作桿在零利率下限附近失靈，實際利率長期為正，投資需求受到抑制；經濟進而滑向經濟疲軟與通貨緊縮的循環旋渦。隨著2008年金融危機后全球化紅利逐漸褪去，全球經濟復蘇放緩，日本經濟的困境慢慢展示出全球普遍性。

我們以10年為時間窗口來考察。首先，在經濟增長方面，美國、英國、德國、日本等主要發達國家在20世紀90年代到2008年金融危機前都經歷了不同程度的下降，平均增速位于1%～3%的區間；金融危機之后發達經濟體的增長更加低迷，僅有1%左右的增長。其次，在通脹水平方面，發達經濟體的通脹都呈現下行趨勢，總體水平不超過3%，日本的通脹率更低，呈現長期的通貨緊縮。最后，增速低迷與利率低下相伴是“日本化”最關鍵的要素，它意味著常規貨幣寬松政策已無力應對總需求的持續萎縮。過去40年，全球發達國家中政策利率的下滑是顯著的，政府主導的政策利率也出現了向零收斂的趨勢。日本在1999年施行零利率政策后，除了少數時期回歸正數，政策利率為零持續至今。而作為應對長期低通脹的反應，其他發達經濟體的政策利率也持續下降。因此，“日本化”趨勢帶來的全球經濟低增長、低通脹、低利率等特征，是我們對全球經濟增長特點的一個基本判斷。

“日本化”趨勢的供給側原因：供給結構惡化

在過去20多年里，全要素生產率（TFP）下降是拖累歐美經濟體增長的主要因素。從增長核算的角度來看，TFP增長率是產出增長率扣除各投入要素增長率后的剩余，也被稱為索洛殘差。因為影響因素的廣泛性，關于全球主要發達國家TFP增長趨勢性減緩的具體原因爭議猶存。但不可否認的是，它是經濟活力的重要度量指標。經濟活力的下降很大程度可以歸因于知識經濟時代的產業組織特點，它的背后是知識在企業間的擴散程度下降。現代生產對技術、知識甚至數據的依賴日益重要，這種知識在企業間的擴散能力不斷下降，使得技術進步對全社會的生產邊界的推動力難以充分釋放。經濟活力下降看似不缺解法，然而以反壟斷為核心的結構改善和政策演進往往很難推行，政府經常性地處于進退維谷的境地。隨著全球生產的知識密集程度不斷提升，知識的低擴散率無疑會成為世界性的問題，最終制約了TFP對經濟增長的拉動。

除了TFP，其他要素的供給情況同樣重要。根據學理研究，勞動力供給水平、資本存量以及生產技術都決定了經濟增長的穩態水平，其中人口要素始終處于基礎性地位。隨著生活水準的不斷提高和養老保障體系的完善，發達國家甚至許多發展中國家普遍出現了人口老齡化這一難以逆轉的全球性趨勢。從勞動力供給和養老保險體系持續性角度看，老齡化和“少子化”現象已經成為21世紀的社會癥結，不斷侵蝕經濟增長的潛力。與此同時，發達國家勞動力市場僵化的程度日趨加重，以中國為代表的新興經濟體人口紅利也接近尾聲，結構性的問題制約農村剩余勞動力進一步轉移。盡管印度和非洲國家的人口還在增長，但全球范圍內以勞動密集型為特征的工業化道路已經走到盡頭，機器人、3D打印等最新技術在產品制造中的應用使得后發國家的工業化進程對國民收入的上升貢獻有限。那些基礎設施相對薄弱、高素質的勞動力隊伍相對欠缺的低收入國家人口越發難以與高技術產業資本有效結合。長期來看，作為勞動力水平、資本存量以及生產技術三者的內生紐帶，人口結構和相應勞動力結構的惡化可能降低資本的邊際產出，影響儲蓄轉換為有效資本的能力，而資本積累和投資形成不足進一步降低經濟增長的潛在水平，瓦解對資產價格的長期支撐。

“日本化”趨勢的需求側原因：內生需求抑制

2008年金融危機的本質是總需求吸收不了總供給。跨國資本主導的全球產業鏈布局造成了制造中心與金融中心的分裂，國家地區之間、國家內部階層之間的收入差距深刻調整。新自由主義政策環境下，低利率和金融創新制造的需求泡沫在2008年幻滅，全球總需求不足的問題再一次暴露并延續至今。新產業革命（數字經濟、人工智能等）特征、全球越來越明顯的企業壟斷格局、難以縮小的收入分配差距和未來越來越嚴峻的全球老齡化是當前壓制總需求的幾座大山。企業在技術創新面前缺乏動力增加投資，財富向高收入群體轉移的同時并沒有創造同等的需求，人口老齡化使得儲蓄相對投資進一步過剩。

馬克思主義危機理論認為，技術革新和世界市場開拓引致的大規模固定資本更新是經濟周期從蕭條走向復蘇的關鍵。因此，總需求的復蘇程度和持續時間取決于新一輪科技革命和產業革命在投資推動和勞動替代兩個方面的表現。

與前幾次科技革命相比，當前建立在數字信息技術上的重大創新難以創造大規模的固定資產投資需求，同時新一輪技術革新帶有明顯的勞動替代效應。有鑒于此，新一輪的科技革命對投資需求的刺激不如以往，難以推動世界徹底走出經濟低迷，還有可能進一步帶來收入分配失衡、南北收入差距擴大的風險。那么隨著中國經濟發展的結構性桎梏開始凸顯，對世界經濟增長的貢獻正在減弱，世界是否存在下一塊“新大陸”？答案可能是否定的。首先，現代生產技術比如機器人、人工智能已經使新大陸的勞動力不再重要；其次，以人口高出生率、投資需求強烈的非洲國家為代表的潛在的“新大陸”，其經濟發展水平和人均收入仍居于世界末位，適應現代化生產的大市場還沒形成；最后，風險降低了新大陸投資資本的預期回報率，其結果是全球資本無法得到優化的配置。因此，通過“新大陸”因素來觸發的大規模投資時代也顯得遙遙無期。

后危機時代，我們還處于一個“超級債務周期”的下行階段，這是籠罩在總需求之上的金融危機陰云至今未散的重要原因。與亞洲金融危機大量債務違約形成鮮明對比的是，2008年金融危機后出現了嚴重的債務積壓問題，當債務積壓時，對不良債務的擔憂會將高風險項目排除在市場之外，通過信貸配給消除這部分總需求的結果就是低增長與低利率并存。當前全球已經走上一條通過政府杠桿率上升對私人部門進行債務重組之路，如果貨幣刺激下的實體經濟不能走出困境，隨著貨幣幻覺破滅，無風險利率無法再擠出水分，長期積累根深蒂固的問題將變得積重難返。超級債務周期導致的長期去杠桿過程將對全球經濟的總需求有一個長期的負面影響，而它的解決關鍵在于如何在不影響政府部門支持經濟系統的能力的前提下平緩地為私人部門去杠桿，妥善解決債務積壓問題。

全球貿易與金融困境：逆全球化與美元霸權

發軔于美蘇冷戰結束后的全球化以西方社會去制造業為主基調，各國基于自身的比較優勢形成了以貿易品生產全球分工為特征的全球產業鏈。然而20世紀90年代起，全球化在地區間與地區內都產生了贏家與輸家。對發達國家而言，勞動密集型制造業被轉移出去，機器人、自動化等技術進步造成相關部門的非熟練工人的工資下降甚至失去工作。同時，國家再分配體系難以阻止富人通過自由市場進行逃稅，國家稅負重心轉向中產階級。對新自由主義意識形態的質疑構成了逆全球化勢頭的微觀引擎，并重塑了全球貿易格局。

一方面，隨著新興經濟體的環境和勞動力成本與發達國家趨同，“成本洼地”存在的經濟勢能釋放完成，作為拉動全球增長的一輛馬車，跨國貿易增長正在失去動力。自2012年起，貿易本土化的趨勢越來越明顯，貿易的增長速度低于全球經濟增長速度。不僅如此，自由主義社會契約的瓦解也無疑增加了巨大的貿易成本，逆全球化環境不斷催化原有產業鏈布局瓦解，驅使全球化在一個更高的平臺上進行。在這一輪產業鏈重構的過程中，基于勞動力成本差異的貿易比重持續下降，商品貿易不再是全球經濟增長的主要推動力。

另一方面，當前的國際貨幣金融體系也對全球各類生產要素的配置效率產生了重要影響。目前的國際貨幣金融體系依舊是以單一美元為基礎的，美元不僅是世界計價和貿易清算貨幣，同時還是證券發行和持有的重要貨幣，官方的主要外匯儲備。目前全球大約1/3的國家主權貨幣盯住美元，1/2的全球貿易以美元計價，2/3的證券發行、外匯儲備和新興市場外債以美元作為符號。美國為全球提供安全資產是建立在其綜合實力強、經濟基礎好的基本共識之上，這個看似自洽的體系在金融危機爆發后就飽受詬病，對美元危機的擔憂越發普遍，其背后是美元的重要性與全球經濟活動的多極化之間的不對稱性。從全球視角來看，過度依賴美元與安全資產的需求激增這一對矛盾使得全球安全資產供給愈發緊俏，給當前以單一美元為核心的國際貨幣金融體系提出了“新特里芬難題”。因為，全球經濟增長越弱，對安全資產的需求越強烈，美國實際輸入了來自全球的通縮壓力。伴隨著美元債務所對應的系統性風險不斷積聚，美元危機已經成為高懸的達摩克利斯之劍，是目前全球治理中最迫切需要解決的問題之一。

政策趨勢與增長動力重構：政策寬松與全球治理

從上面的分析看，全球經濟增長放慢的根本原因是結構性的，既有供給側的問題，亦有需求側的問題，還有國際治理結構上的問題。對這些結構性問題的改革涉及到更為復雜的既得利益階層，歷史條件約束下多重目標的內點解難以推進。“日本化”陰霾下防止經濟步入深度衰退成為短期無可奈何的角點解。日本的經驗顯示，缺乏結構性改革的情況下，利用貨幣政策和財政政策在短期對需求側進行刺激是必要的。

全球經濟增長的放緩、貿易摩擦的迅速升級、“日本化”的強勁擴散，疊加的悲觀預期，導致全球央行重返貨幣寬松軌道。當前在新冠病毒疫情不斷蔓延的背景下，各國央行的主要對策就是加快推出貨幣寬松政策。但就短期刺激而言，依靠貨幣政策發力托底的難度較大。全球央行降息、降準、通過QE方式向金融機構注資、進行不良資產購買等常規與非常規貨幣政策盡管促進了經濟回暖，但明顯透支了未來的貨幣政策空間。當前，全球貨幣政策空間較上一輪金融危機已大幅壓縮。再加上，貨幣政策刺激的邊際效益遞減，結構性扭曲顯現，對貨幣政策的進一步傳導形成了梗阻。此外，寬松的貨幣環境帶來金融資產的重新估值，再分配效應傾向于拉大貧富差距，對總需求相對不足這一全球根本性矛盾的解決沒有實質性效果。

相比之下，財政擴張對需求不足問題的作用是顯而易見的。私人需求不足時，通過政府降低稅收、擴大支出、調整社會福利等方式，由公共部門創造需求去填補空檔，刺激通脹抬頭，吸收閑置產能。極低的利率環境也為財政政策擴張創造有利條件。雖然政府支出增加可能會擠出投資，資本積累的減少進一步降低未來收入，造成福利損失，但是對部分經濟體來說，長期利率低于產出的增長率，表現出了一定的經濟動態無效率，此時通過擴張性的財政政策擠出私人投資反而可以提高福利水平。當前安全資產收益率低于名義 GDP 增長率已成常態，尤其是美國，就低利率長期化的趨勢本身來說，政府債務擴張的財務成本和福利成本有望達到歷史最低，未來預期全球政府債務水平還有進一步提升的空間，財政政策更為積極。

需要指出的是，僅靠凱恩斯主義的貨幣大水漫灌和財政過度透支，短期對經濟需求側或有提振，但長期無法過關。全球經濟在結構性改革推進的關鍵節點反復徘徊，只會撞向歷史規律的南墻，最終由危機甚至戰爭來倒逼變革。世界各國的發展已經成為一個“命運共同體”，利用“有形之手”重塑建立在經濟、金融結構性改革之上的國際治理體系是一個必然的方向。

全球治理，從經濟角度來看，不過是經濟問題在國家層面、區域層面、全球層面的點、線、面全方位立體化的解決方案。首先，在全球層面，21世紀以來，人類社會在物質生活得到極大程度豐富的同時，也面臨許多前所未有的挑戰，對于這些全球性結構問題的持續協作深耕、趨利避害，將有望形成一片解放生產力的新藍海。當前全球層面面臨的幾大重要議題具有重大經濟意義，亟需新規則、新共識的制定和公共產品的投資與提供，進而為全球經濟的全要素生產率和投資需求注入活力。其次，在區域層面，英國脫歐給歐盟一體化敲響了警鐘，同時也給區域層面的治理提供了許多啟示：單一貨幣體系的設置需要更加審慎；雙邊機制的長久發展需建立在國家個體的差異性之上；經貿協議的達成需要最大程度紓解意識形態、政治體制、傳統文化、宗教信仰、法律體系等方面的矛盾。最后，在國家層面上，供給側結構性改革應當在四大板塊同時驅動。占據金融和創新優勢的美國，其改革重點在于產業資本供給結構的改善。發達經濟體歐洲、日本改革的核心在于勞動力供給的優化。制造業國家的重點是中國，其改革關鍵則在于市場經濟導向的制度供給的增加和改革的深化。以沙特、澳大利亞、俄羅斯和巴西等為代表的資源出口型國家的改革思路在于商品供給的調整。結構性改革對大部分國家來說是免不了的陣痛，在當前全球經貿摩擦不斷升級和新舊動能轉換之際，國內某些利益階級不可避免蒙受損失，必然面臨多重利益博弈，改革和轉型推進非常困難。對于國家層面的結構性問題，維持現狀是不現實的，全面脫鉤也是不可取的，求同存異，通過談判加速改革才是可行之道。