論金融證券市場的虛假陳訴行為及其風險管控
——以龍薇傳媒收購萬家萬好集團為例

王成林

（廣西警察學院，南寧 530000）

一、龍薇傳媒收購萬家文化事件概述

2016 年底，龍薇傳媒公司與萬好萬家集團達成一致，后者向前者轉讓18 500 萬自持股份。交易完成后，龍薇傳媒將成為萬家文化的控股股東。緊接著，萬家文化公告了此事項，同時公告收到上海證券交易所（以下簡稱上交所）關于對權益變動信息披露相關事項的《問詢函》。次月，龍薇傳媒通過萬家文化公告披露了對該問詢函的回復，稱收購所需資金305 990 萬元全部為自籌資金，其中股東以自有資金支付6 000 萬元，以趙薇個人擔保向西藏銀必信資產管理有限公司借款150 000 萬元，發放19 000 萬元，向金融機構質押融資剩余的149 990 萬元，并以本次收購的上市公司作為擔保。同日，萬家文化公告收到上交所問詢函，公告補充協議簽署情況。萬家集團對問詢函回復稱：三方簽訂轉讓協議后，龍薇傳媒與某銀行達成融資方案，后該銀行總行未批準融資方案。2017 年3 月，萬家文化公告稱龍薇傳媒未完成股份過戶。3 月29 日，龍薇傳媒在回復《問詢函》中聲稱由于萬家文化被立案調查存在法律風險等不確定因素因此沒有完成股權過戶。同日，雙方協商終止本次交易，并于3月31 日簽署解除協議。根據該協議約定，龍薇傳媒與萬家集團的股份轉讓協議解除，龍薇不再繼續支付轉讓款，前期支付款項退回，雙方互不追究責任。至此，龍薇傳媒以多次虛假公告、刻意隱瞞事實的方式，并意圖通過高杠桿收購上市公司萬家集團的鬧劇無疾而終。

2018 年4 月11 日，中國證監會經過調查，以當事人行為構成信息披露違法違規為由，對萬家文化進行行政處罰，對黃有龍、趙薇、孔德永實施5 年證券市場禁入，同時對萬家文化、龍薇傳媒責令改正，給予警告，并分別處以60 萬元罰款；對孔德永、黃有龍、趙薇、趙政給予警告，并分別處以30 萬元罰款。

二、龍薇傳媒虛假陳訴行為引發的問題分析

（一）龍薇傳媒收購過程具有誤導市場行為

龍薇傳媒在自身資金不足，相關融資待審批等極大不確定情況下，以空殼公司收購上市公司，并將此貿然公告市場，已對市場和投資者產生嚴重誤導的后果。而龍薇傳媒對此辯稱貿然公告不成立。但根據公司法規定，關于社會公德、商業道德、誠實守信等社會責任要求，不允許借“意思自治”“契約自由”為名誤導投資者，收購行為必須嚴格恪守證券法等證券市場法律法規的監管。并且在龍薇的公告中隊自身資金實力也有誤導性描述，自稱趙薇黃有龍夫婦投資有多家公司，但在融資受阻時又聲稱資金在境外無法調動“還款能力”。但證監會調查已查明龍薇公司確實存在資金不足的空殼公司收購上市公司后貿然公告產生誤導市場和投資者的行為。另外，根據《上市公司信息披露管理辦法》相關規定，當出現會影響交易價格的重大事件時，應當及時披露進展或者變化情況、可能產生的影響。龍薇傳媒多次公告顯示已與銀行、萬家文化溝通資金事宜，但信息內容存在誤導性陳述，甚至有欺騙行為。有選擇性或者不真實的信息披露具有嚴重誤導市場和投資者的后果，嚴重影響了市場和投資者的客觀判斷和投資決策。

（二）信息披露存在虛假陳述和重大遺漏

關于虛假陳述、重大遺漏，證監會在行政處罰決定書中列了不少于三條。包括關于籌資計劃和安排信息的、未及時披露與金融機構未達成融資合作的和對無法按期完成融資計劃原因披露的。具體表現為：第一，根據中信銀行提供的證據，龍薇在問詢函回復的融資金額與中信銀行擬向龍薇傳媒提供的融資額不符；第二，證據顯示，龍薇傳媒在2017年1 月12 日的問詢函回復中未完整披露款項支付方式將隨金融機構審批情況進行調整的信息。第三，龍薇傳媒未在公告中明確金融機構融資存在的巨大不確定性，存在重大遺漏。上訴分析表明，在股權轉讓過程中，龍薇傳媒通過萬家文化在公告中披露的信息確實存在虛假記載、誤導性陳述及重大遺漏。

（三）虛假陳訴行為對證券市場秩序產生不利影響

龍薇傳媒是在收購萬好萬家集團前一個月成立，在資金籌備、履行能力等關鍵條件尚未具備情況下，以空殼收購上市公司并貿然公告，其行為更因趙薇的名人效應因素疊加，嚴重誤導市場及投資者，引發市場和媒體的高度關注，致使萬家文化股價大幅波動。據相關信息顯示，萬家文化股價在收購期間明顯經歷“過山車”式震蕩，股價最高重挫逾六成。對此，龍薇傳媒辯稱此系證券市場的正常反應。但龍薇傳媒資金不足、空殼收購、操作頻繁并貿然公告的行為，造成萬家文化股價大幅波動，引起市場和媒體高度關注，嚴重影響了市場秩序，損害了中小投資者的信心，影響了市場的公平、公正、公開，十分不利證券市場秩序的穩定，并產生極大負面示范效應。

（四）證券監管部門處罰和監管力度不足

根據證監會行政處罰決定書，萬家文化、龍薇傳媒被處以60 萬元罰款，趙薇、黃有龍等當事人被處以30 萬元罰款。區區數十萬元的懲戒難免讓市場產生處罰過輕的質疑。然而，按照現行證券法，這已經是監管機構能夠給予信息披露義務人及直接責任人的最高處罰。事實上，在違法信息披露、欺詐發行、內幕交易中的違法成本與不當利益之間嚴重不成比例，一直是困擾資本市場秩序的痼疾。因此，將大幅提高違法成本作為重點問題，應當在新一輪證券法修訂中著手解決。有專家對此也表示，改變的方向應是按違法金額的比例和倍數確定罰款數額，以取代現行的定額法。唯如此，才能真正對違法行為和以身試法者產生應有的震懾作用。

四、藉由此案的反思和改進措施

（一）加強法律法規建設，促進各類法律機制的銜接

證券市場中“蛇吞象”式的收購早已有之，又表現為空殼公司收購上市公司。此種收購模式往往伴隨著高杠桿，高杠桿意味著高風險，但風險極容易轉嫁至市場和廣大投資者，如若再發生連鎖反應，極易造成整個證券市場秩序的混亂。所以法律中50 倍杠桿的幅度必然不能存在。投資限額取消了，過于強調企業的經營自主權，對遠遠超出本身資產規模的收購放任不管，必然導致亂象叢生。此次處罰力度過于寬松，這種缺乏監管懲治機制的高杠桿并購對投資者卻是一種巨大的風險和負擔，萬家文化股價劇烈漲跌，勢必導致信息不對稱的廣大股民大幅虧損和證券市場的不穩定。筆者認為，在現行法律法規體制下當事人難以自覺做到信息披露公開透明，甚至故意虛假陳訴、隱瞞事實，監管部門應提高監管主體責任意識，健全修改證券法律法規體系，加強事前事中風險管控和預警公示，同時加大事后處罰力度較弱，及時公布權威信息，嚴肅證券市場紀律，嚴懲違法違規者，建議延長違法當事人禁入市場時間，完善退市上市機制，加大處罰金額，將違法違規當事人及公司的違規失信行為納入社會信用管理體系，充分利用各類社會懲罰功能和機制，對證券市場失信行為進行監管。有學者稱，對證券虛假陳述民事賠償制度應進行系統的實證研究,建立虛假陳述等證券市場違規違法行為的民事賠償制度。此外，應加強民刑交叉法律研究工作，促進金融證券法律制度與刑事法律制度的銜接機制。符合違規披露、不披露重要信息罪或內幕交易罪等刑事犯罪立案標準的，移交司法機關進行刑事處罰。

（二）加強聯合執法，提高監管技術含量，強化監管廣度和深度

對于炒殼行為、高杠桿并購行為、虛假陳訴等違法違規行為，證券監管部門應加強與人民銀行、銀監會、公安機關的聯合執法和信息共享，提高自身監管技術水平，擴大證券市場交易行為監管預警邊界。可從以下兩個方面著手：

一是對收購方收購資金的信息披露和來源追查要有“穿透力”。股權轉讓必然涉及到資金,受讓方的資金是自有資金還是自籌資金,都必須履行必要的信息披露義務。如果是自籌資金,監管部門必須追查至最終出資人,包括個人。需建立與人民銀行、銀監會等其他金融部門的聯合巡查和信息共享機制，一則有助于在事前事中監督當事人信息披露的真實性，及時監管處罰，二則能提高監管部門對整個證券市場的風險管控和預警提示，有助于投資者的市場判斷。

二是監管部門提高監管技術含量，對所有技術細節問題要提前預判。如萬家文化的收購案，如果監管部門引入大數據、云研判等技術，并實現銀行、公安等部門信息系統互聯互通，龍薇傳媒以50 倍杠桿“蛇吞象”行為的發現就只是技術問題。監管部門應大膽運用高科技手段，積極借鑒騰訊、阿里巴巴等互聯網公司對海量數據分析預警的技術成果，引入人工智能技術輔助人力監管，建立健全證券市場交易數據庫，確保數據的真實、全面、有效、鮮活，推進建成高效、廣域、有力的現代金融證券市場監管體系。

（三）建議制定“空殼公司”禁入機制和高杠桿收購嚴控機制

過去公司法曾經明確規定公司對外投資額不能超出自身凈資產的50%，只有專業投資控股公司可以超出這一比例。雖然這條規定取消了，但筆者認為，對這個問題的法律標尺不但要保留還應更加嚴格明確。像龍薇傳媒這樣的空殼公司，全靠借款來收購萬家文化，初審時就應該一票否決，根本不能讓它公告，更不能讓其股票交易。實際情況是證監部門事后發現疑點重重再不斷問詢，迫使龍薇傳媒知難而退，但是對二級市場的負面影響已經覆水難收。證券法律法規層面對證券市場要明確規定，要具備事前事中監督功能，空殼公司在交易申報之時就應審查清楚并明確禁入市場。對于股權發生轉讓,且第一大股東或實際控制人發生變更的上市公司,在其啟動并購重組時,應當從嚴審核,該否決時要否決,以阻止其借助于并購重組炒殼。對于已經發生股權轉讓（拍賣等獲得的股權除外）的上市公司,禁止其在5 年內再次發生轉讓。防止股價大起大落造成市場風險。高杠桿并購應嚴審嚴查，達到規定杠桿倍數應禁止交易，或采取法定足夠擔保才能在相應范圍內借款。