創業板上市公司成長性分析

摘 要：本文采用創業板上37家創業板傳媒上市公司為研究樣本，根據近10年的財務數據，通過主成分分析法與個體固定效應面板模型，對關系型融資對公司成長能力的影響做出實證分析，探究關系型融資與創業板傳媒上市公司成長能力之間的關系，為中國創業板傳媒上市公司的融資困境破局打開新的思路，為當前傳媒企業的健康成長提出有益建議。

關鍵詞：關系型融資;企業成長;創業板上市公司

在萬物互聯萬物皆媒的時代，傳媒業進行著不斷的變革和發展，既和人們的日常生活密不可分，根據國家統計局的相關數據，2019年全國出版圖書59萬種以上，制作廣播電視節目近1200萬小時，生產電影1094部。雖然在傳媒業風頭正盛之時，引來大量資本的流入，在其助力之下行業發展更為強勁，但創業板創業板傳媒上市公司融資困難的沉疴依舊頑固。

一、研究假設

1.關系類型與企業成長

關系類型與企業成長有關。在早期的關系型融資研究中，常見的關系類型是銀企關系（宋淑琴，李學芳，2019;曹露菲，2019等）。這屬于縱向關系，除了銀企關系外還有政企關系，但這些數據較難收集，本文不將其納入研究。另一種社會關系屬于橫向關系，主要是與企業家所在的經濟水平一致的利益主體，比如企業高管的校友會、親人、好友等熟人圈子。國內部分研究表明，在中國文化語境下，對于創業板傳媒上市公司，由關系類型決定的關系遠近對企業成長存在一定的影響。

H1：關系類型與創業板傳媒上市公司成長相關。

2.投資頻次與企業成長

投資頻次與企業成長有關。國內傳媒公司具有盈利模式新、經營投入成本高收益慢、發展能力個體差異大、資金需求多元化的特點。在關系型融資中，投資頻率體現了投資人與創業板傳媒上市公司的關系遠近程度，投資頻率高、關系較近，投資頻率低、關系較遠。在前文提到的“內在成長論”中所指出的異質性資源很大程度上影響公司能力及成長性。而投資頻次所反映的關系強度正是這種“異質性資源”，盡管目前國內尚無相關研究，但根據前人的研究也可以認為投資頻次可以影響企業能力，從而影響企業成長。

H2：投資比例與創業板傳媒上市公司成長相關。

3.融資規模與企業成長

融資規模與企業成長有關。作為一種非正式融資，關系融資往往與股東持股比例所體現的關系遠近有關，曹裕、陳曉紅和萬光宇（2009）基于企業成長周期的研究得出，不同成長階段的企業融資情況有明顯差異;然而，另一部分研究認為關系融資對中小企業的融資影響微乎其微，對于公司的成長能力作用甚小，但這些學者認為這可能與企業性質有關。從現有研究來看，國內多數對于融資規模會對企業盈利能力、經營能力和發展能力產生影響達成一定的共識，但細分到傳媒業尚需要進一步研究。

H3：融資規模與創業板傳媒上市公司成長有關。

二、研究設計與實證分析

1.研究設計

（1）樣本選擇與數據來源

因為極端值會對最終結果造成誤差，使研究結論不一致或可信性差，所以也剔除了ST、*ST企業和有異常值的企業。根據以上標準，總計有光線傳媒、歌華有線、慈文傳媒、藍色光標等37家上市公司成為本研究的樣本，其中動漫游戲類14家、新聞出版類7家、影視傳媒類7家、廣播電視類5家、營銷傳播類4家。以上數據據來自經審計后發布的各年度創業板傳媒上市公司年報;數據處理工具為Eviews6.0。

（2）變量定義

①因變量

這項研究從三個方面確定了公司的增長指標：福利、工作能力和發展能力。在2009年-2018年年度報告中，有6個變量，即總資產更替率和凈收益增長率，被選為第2級的指標，并通過綜合定量計算從第1級進行評估。

②自變量

本研究從關系類型、投資頻次和融資規模三個維度，來考察關系類型對創業板傳媒上市公司企業成長的影響。

2.實證分析

（1）運用主成分分析法評價我國創業板傳媒上市公司成長現狀

①數據預處理

主成分分析（PCA）是通過正交變換把許多變量降為少數重要變量，其中還具有原始變量的主要信息的統計法。新變量不具有相關性，同時比原始變量的屬性更佳，可以建立如下模型：

Xi是每個財務指標，Zn是最終主成分，其從上到下方差的貢獻正在減小。ani代表與主要成分中每個財務指標相應的系數，bn代表綜合評價模型中每個主要成分的最終權重。

使用SPSS24.0對37個樣本企業進行了主成分分析（PCA）。首先，將原變量標準化，接著解出相關系數矩陣的特征方程，按照各主成分的貢獻程度，獲得每個主成分的特征值，并獲得相應的特征向量，從高到低提取構成要素，得到企業成長的綜合評價模型。

主成分分析的前提是每個原指標彼此具有強相關性。分析結果顯示，表1相關系數矩陣中，指標間的大部分相關系數均大于0.3。原指標之間強相關，所以適用主成分分析。

②適用性檢驗

KMO檢驗可以比較幾個變量的簡單相關系數和部分相關性系數，它的取值范圍在0到1之間。一般來說，KMO值與PCA的適用程度正相關，前者越大，就越適用PCA。Bartlett球形檢驗可以得到相關矩陣變量間的相關性，顯著性低于0.05，則變量間具有相關性。

根據KMO和Bartlett測試的結果，系統的KMO值為0.679，按照Kaiser的KMO測量標準，這個系統與PCA標準大致相符。得到的Bartlett球形檢驗的顯著性是0.000，小于0.05。總的來說，主成分分析法可以使用。

③獲得總體評價模型

按照每個主成分特征值的貢獻度，對他們加權，得到公司成長的綜合評價函數：

按照上市公司綜合評價函數算出公司成長得分，并進行排名，得到結果如下：

根據上述結果發現，排在前五名的傳媒企業中，三家來自動漫游戲類，但是傳統的廣播電視類和新聞出版類的企業中，唯一入圍的上市公司只有歌華有線，廣電網絡則排名第6。一般而言，新媒體上市公司在公司增長方面的表現要優于傳統媒體，而吸收新媒體業務的創業板傳媒上市公司如吉視傳媒、廣電網絡等，其表現也遠優于單一業務的企業。

（2）運用個體固定效應面板模型研究我國創業板傳媒上市公司關系遠近對企業成長的影響

①建立模型

本部分將進行實證分析，研究關系型融資對我國創業板傳媒上市公司成長能力的影響。結合相關理論與現狀的分析，將創業板傳媒上市公司的大股東從屬類型、大股東10年增投率和股東持股比例10年變化率作為回歸分析的解釋變量;將主成分分析得出的企業成長分數作為回歸分析的被解釋變量。同時，結合相關理論和目前的研究成果，選取與企業成長情況有關的公司規模、公司年齡、股權集中度當做回歸分析的控制變量，建立以下的模型：

上述模型中變量的名稱、符號及描述如下。

②變量的描述性統計

先對模型中各變量做出描述性統計，得到結果如表5：

按照平均值的大小可以看出，關系類型、投資頻率、融資規模的平均值分別為15.39%，31.02%，49.31%，三者間關系類型比例最低，融資規模的平均值最大，與我國創業板傳媒上市公司對融資額需求較高的實際相適應。前十大股東平均持股比例達61.09%，表示我國創業板傳媒上市公司前十大股東基本獲得公司的控制權，但最低股權集中度只有21.87%，表示不同傳媒公司的股權集中度具有一定的不同。

③創業板傳媒上市公司面板數據回歸分析

在選擇面板數據模型方面，個體固定效應模型比較多見，它適用于估計數量與個體變化相關，與時間變化無關的模型。通過觀察本文模型所選的變量，發現數據的差異和時間關系較小，主要取決于個體情況，所以推測本文可采用個體固定效應模型。

進行豪斯曼檢驗，得到的結果也顯示：固定效應模型的擬合度優于隨機效應模型，前者更適用。

a.檢驗數據平穩性

為了防止產生部分不平穩的序列顯示出一致的變化趨勢，但它們并不產生直接關系的虛假回歸問題，進行面板數據的處理之前先做單位根檢驗。

b.關系類型與企業成長的回歸分析

按照模型（1），先采用固定效應模型對關系類型與公司成長能力二者的關系進行回歸，其中以a標記企業成長growth變量，以X1標記關系類型ST變量，以X2標記投資比例SF變量，以X3標記融資規模SP變量，以X4標記公司規模scale變量，以X5標記公司年限age變量，以X6標記股權結構os變量。

得到結果如表6所示：

從上表可以得到，模型（1）個體固定效應面板模型回歸的F檢驗值為17.92037，模型整體在1%的水平下顯著，解釋變量ST（關系類型）顯著，控制變量公司規模、公司年限和股權結構均顯著。ST系數為正，與假設1相符;公司規模和股權結構系數為正，說明公司規模與股權集中度和傳媒企業的成長能力為正向的相關性;公司年限系數為負，說明公司上市時間與企業成長情況負相關，方程擬合優度為75.82%，擬合水平較好。

c.投資比例與企業成長的回歸分析

用同樣的方式獲得模型（2）的回歸結果，如表7所示：

模型（2）中的中間值為11.17952，大致可見。重復的項目并不重要，其結果可能是回歸原點，變量SF（投資的頻率）可以清楚地說明，改變的公司的規模，公司的年齡和股票結構也很清楚。SF為0.2350109，這表明假設2，投資頻率與公司增長價值之間存在正比關系;公司的規模系數是肯定的，股本結構也是肯定的，分別為0.0739和0.2919，公司的壽命為負數為-0.1164，下降系數為70.35。

d.融資規模與企業成長的回歸分析

融資規模SP變量的回歸結果如表8所示：

f在模型（3）中的數值為10.31984，并測試了類似于模型（2）的結果，但結果并不相同。雖然供資規模與公司的增長潛力有著積極的聯系，但供資規模相對較小，因為模型3提高了61.79%的業績，而對于所控制的變量而言，反饋結果和模型（1）和（2）大體相同，而操作系統的回歸因數為0.310734，是公司增長的有利因素。

三、結論

本文第一步使用主成分分析法對公司成長能力這一綜合指標進行了全面的評價，在第二步中，這一模型以個人常數模型為基礎，對我國2009年-2018年在媒體上注冊的公司的數據進行了試點分析，針對關系類型、投資頻次、融資規模與企業成長的關系分別構建了個體固定效應面板模型。并得出結論：

第一，廣播、電視和報刊上注冊的公司落后于公司的發展，對傳統媒體團體來說，利潤潛力仍有待提高，公司應該繼續利用增長的空間。

第二，在關系型融資中，關系類型因其可獲得性更強，連接性相較于單一地增加投資和提高股權占比更優，在傳媒企業的成長期發揮了積極性，我國創業板傳媒上市公司應更注重關系類型的作用;投資頻次對創業板傳媒上市公司的影響較為直接。

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作者簡介：王藝佳（2020.03- ），女，漢族，山東省煙臺市人，山東工商學院財務管理專業，本科在讀