《新證券法》下上市公司信息披露研究

劉雪梅

一、制度背景與理論分析——《證券法》的修改

《證券法》，是為解決投資行為中的糾紛、規(guī)范證券行業(yè)的系列投資行為、維護(hù)投資人的合法權(quán)益、保護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展而制定的法律。1998年，我國(guó)頒布了首部《證券法》，并于1999年7月1日起正式實(shí)施。這一舉措對(duì)推進(jìn)證券市場(chǎng)的規(guī)范健康發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的法律基礎(chǔ)。2005年10月，人大常委會(huì)對(duì)《證券法》進(jìn)行了第一次全面修訂，進(jìn)一步細(xì)致完善了證券發(fā)行和交易制度等方面的規(guī)定。2019年12月28日，人大常委會(huì)審議通過(guò)了修訂后的《新證券法》，并于2020年3月1日起正式施行。此次出臺(tái)的《新證券法》總結(jié)了多年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)改革發(fā)展的實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，主要有以下六大亮點(diǎn)：全面推行證券發(fā)行注冊(cè)制度、顯著提高證券違法違規(guī)成本、完善投資者保護(hù)制度、進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露要求、完善證券交易制度、強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法和風(fēng)險(xiǎn)防控。《新證券法》的出臺(tái)，是我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的必然要求，但不能完全規(guī)范各種不合法的投資交易行為。本文主要研究《新證券法》下上市公司信息披露的意義和信息公開(kāi)方面存在的問(wèn)題，及探討相對(duì)應(yīng)的完善措施。

二、上市公司信息披露的意義和重要性

上市公司作為可以向公眾公開(kāi)發(fā)行股票和募集資金的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，在經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中扮演著極其重要的角色。上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況不僅關(guān)乎本公司的股東和員工，還影響著廣泛的社會(huì)投資人。因此，上市公司的信息披露是證券市場(chǎng)管理和投資交易行為規(guī)范中的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。如果上市公司披露的信息是完善、準(zhǔn)確、及時(shí)且真實(shí)可信的，那么證券交易所就能夠?qū)ι鲜泄镜墓善焙侠砉纼r(jià)，投資者也能理性投資、合理決策，從而提高整個(gè)市場(chǎng)的資源配置效率和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。反之，如果上市公司的信息披露存在嚴(yán)重問(wèn)題，就會(huì)造成一系列惡劣的社會(huì)影響，如擾亂市場(chǎng)秩序、損害投資者利益、破壞公司形象等。此外，上市公司可以直接對(duì)接社會(huì)和公眾，這就比非上市公司的融資渠道更廣、獲得的社會(huì)資源更多、牽涉的利益相關(guān)者更多、管理難度更大，市場(chǎng)和公眾對(duì)其向外披露信息的要求也更高。信息披露是上市公司的一項(xiàng)基本義務(wù)。

三、上市公司信息披露存在的問(wèn)題

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，我國(guó)上市公司的數(shù)量也逐年攀升，現(xiàn)在共有3800多家。行業(yè)類(lèi)型、上市年份等雖有所不同，但上市公司信息披露普遍存在一系列問(wèn)題。

1.信息披露不充分

信息披露不充分是指少披露或選擇性披露，能不披露就不披露，必須披露的也僅提供有限的信息。信息披露不充分的問(wèn)題在風(fēng)險(xiǎn)信息的披露方面表現(xiàn)得尤為突出：我國(guó)主板公司和科創(chuàng)板公司風(fēng)險(xiǎn)信息披露所占比例均在3%以下。刻意隱瞞和披露不充分已成為各大上市公司的一個(gè)通病，不同的只是披露不充分的程度而已。信息披露不充分帶來(lái)的后果就是上市公司沒(méi)有面向市場(chǎng)提供有價(jià)值的參考數(shù)據(jù)，從而使投資者在缺乏可利用的參考數(shù)據(jù)情況下，武斷或盲目地做出投資決策。從本質(zhì)上看，這加劇了投資者和上市公司之間信息的不對(duì)稱(chēng)性，減弱了證券市場(chǎng)的信息透明度。上市公司在無(wú)形之中就將更多的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了投資者，并使自己處于相對(duì)的信息優(yōu)勢(shì)地位。

2.信息失真、信息質(zhì)量參差不齊

與信息披露不充分相比，信息失真帶來(lái)的影響更為惡劣。信息披露不充分是在缺乏有用信息的情況下讓投資者自行決策，而信息失真是發(fā)布虛假或不實(shí)信息來(lái)誤導(dǎo)投資者做出錯(cuò)誤決策。正如去年鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假事件，瑞幸首席運(yùn)營(yíng)官劉劍虛增營(yíng)業(yè)額22億元，誤導(dǎo)投資者大量跟投公司股票，進(jìn)而致使公司股價(jià)猛漲。然而，渾水機(jī)構(gòu)的調(diào)查報(bào)告和瑞幸的自爆公告揭開(kāi)了這場(chǎng)泡沫經(jīng)濟(jì)的面紗。隨后，瑞幸被強(qiáng)制退市，同時(shí)給整個(gè)證券市場(chǎng)和投資者造成了極其惡劣的影響。此外，各大上市公司信息披露的質(zhì)量也參差不齊，披露的信息中或多或少含有水分或虛假陳述，以至于某些不具有專(zhuān)業(yè)財(cái)務(wù)知識(shí)或非財(cái)會(huì)行業(yè)的投資者很難識(shí)別。要整體提高上市公司的信息披露質(zhì)量，需要政府和市場(chǎng)全面監(jiān)督審查，這將會(huì)消耗大量的人力物力和財(cái)力。

3.違規(guī)成本較低

造成上市公司信息披露存在一系列重要問(wèn)題的推手就是違法違規(guī)成本較低，與不合規(guī)的信息披露帶來(lái)的利益和好處相比，違規(guī)處罰成本簡(jiǎn)直是杯水車(chē)薪。原《證券法》規(guī)定：對(duì)于欺詐發(fā)行行為，最高可處募集資金5%的罰款。《刑法》規(guī)定：對(duì)信息披露違規(guī)罪，處三年以下有期徒刑或拘役，并處或者單處二萬(wàn)元以上二十萬(wàn)元以下罰金。對(duì)比美國(guó)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)的處罰明顯缺乏威懾力。美國(guó)證監(jiān)會(huì)從刑事、行政和民事三方面對(duì)違規(guī)的信息披露行為制定了嚴(yán)苛的處罰措施：對(duì)2001年財(cái)務(wù)造假的安然公司處以5億美元的天價(jià)罰款；對(duì)在美上市的瑞幸咖啡處以1.8億美元（約合11.8億人民幣）的罰款……其威懾力可見(jiàn)一斑，可謂是殺雞儆猴的鐵腕手段。由此可見(jiàn)，我國(guó)從法律層面并未給予信息披露違規(guī)企業(yè)足夠嚴(yán)厲的處罰，因此就不能杜絕上市公司信息披露違規(guī)行為的發(fā)生。

四、完善《新證券法》下信息披露監(jiān)管的執(zhí)行措施

《新證券法》的頒布為規(guī)范上市公司的信息披露行為提供了理論依據(jù)，但要根治信息披露的亂象，還需要系統(tǒng)地完善一系列的監(jiān)管與執(zhí)行措施。

1.加大信息披露監(jiān)管力度、實(shí)施監(jiān)管公開(kāi)

證監(jiān)會(huì)要重視監(jiān)管，加大監(jiān)管力度，全面系統(tǒng)地抽查上市公司的各項(xiàng)信息。每輪監(jiān)察結(jié)束后，整理曝光各上市公司信息披露過(guò)程中的違法違規(guī)行為；嚴(yán)格執(zhí)行《新證券法》的各項(xiàng)規(guī)定，對(duì)不按既定要求披露信息的上市公司實(shí)施嚴(yán)厲打擊。同時(shí)實(shí)施監(jiān)管公開(kāi)，建立統(tǒng)一的數(shù)據(jù)發(fā)布平臺(tái)，公開(kāi)有信息披露不合規(guī)行為的上市公司黑名單，以保障投資人的知情權(quán)和監(jiān)督權(quán)。只有監(jiān)管到位，才能防患于未然，減少或避免信息披露不充分和信息失真對(duì)投資者造成的損失。

2.大幅提高違規(guī)成本

違規(guī)成本較低，是多數(shù)上市公司知法犯法的一個(gè)重要原因。上市公司的首要目標(biāo)就是盈利，這就要求他們必須重視成本收益率。大幅提高違規(guī)成本，加大違規(guī)上市公司的資本處罰力度，致使其通過(guò)違規(guī)信息披露所獲得的收益遠(yuǎn)低于違規(guī)成本。弊大于利，罰大于賞，這種情況下，上市公司便沒(méi)了違規(guī)信息披露的動(dòng)力。同時(shí)，違規(guī)成本也不僅限于罰金，還可以對(duì)入市資格加以限制。對(duì)違規(guī)信息披露造成惡劣社會(huì)影響的上市公司，必須勒令退市，強(qiáng)制整改，近幾年之內(nèi)不許再入市。

總而言之，上市公司的信息披露是保障我國(guó)證券市場(chǎng)健康繁榮發(fā)展的重要一環(huán)，《新證券法》的出臺(tái)對(duì)指導(dǎo)上市公司進(jìn)行規(guī)范信息披露意義重大。認(rèn)真落實(shí)好《新證券法》的各項(xiàng)執(zhí)行措施，才能從根本上改善上市公司的信息披露現(xiàn)狀。通過(guò)各方努力，上市公司的信息披露問(wèn)題必將得到解決，同時(shí)助力我國(guó)的證券市場(chǎng)繁榮發(fā)展。