美國風險投資的不老鏗鏘之旅

張志毅

野蠻肆虐的新冠肺炎并沒有阻擋住美國風險投資（VC）一路逆襲的鏗鏘腳步。數據公司CB?Insight發布的最新數據顯示，2020年美國風投融資增長了14%，達到1300億美元的創紀錄高位，而且這已是美國風險投資連續三年融資額度超過1000億美元。

作為一種敢于押注風險的股權投資，VC最愛的標的就是富有可預判前景的創新型初創公司或者未上市企業，因為必須遵循與恪守投資漸進原則，往往VC不會一次性將全部資本火力集中在早期的種子輪與天使輪投資段位上，包括在投資企業的中期加速輪階段以及進入擴張期的超級輪次，VC都會擇機進行不同規模的資本增量布局。另外，風險投資家既是投資者又是經營者，他們一般都有很強的技術背景，同時也占據專業的經營管理知識，從而能夠幫助創業者有效改善企業的經營和管理，最終實現企業的價值增值，因此可以說價值增值型管理是風險投資區別于其他投資的主要標配。正是基于VC的投資穩定性與連續性以及經營管理的價值增值稟賦，即便在所有的投資企業看來風險投資是一種昂貴的資源（VC一般需要獲取所投標的企業30%以上的股權），但依然都愿意與風投資本結成伙伴關系。

按照全美風險投資協會（NVCA）的統計，VC與初創企業的合作通常會持續10至15年，從投資到退出的時間要遠遠長于任何其他資產類別，而也正是這一經久且彼此信任度較高的伙伴關系，許多本來稚嫩與脆弱的科技公司因此獲得持續性給養，最終成功越過和規避風險障礙而成長為巨無霸企業。據斯坦福大學的研究報告統計，自1974年至今上市的1400多家公司中，有高達43%的公司起源于風險資本的投資，而NVCA的最新統計數據是，去年美國風險投資基金為國內超過9000家初創公司提供了資金，平均每天約有近25家公司獲得了總計3.87億美元的風險投資。正是基于VC的強大賦能，最近5年中在全球獨角獸企業的數量分布中，美國一直獨占鰲頭，至2020年底美國獨角獸公司增加到510?家，囊括了全球近一半的占比，總市值超過9000億美元。

當然，風險投資對于美國經濟的重大貢獻并不僅僅停留在培育與養大獨角獸企業上。斯坦福大學的研究報告發現，那些被風險資本支持的初創公司，其研發投入的85%來源于VC，同時考夫曼基金會的一項研究發現，過去三十年中風險投資加注的創業企業平均每年可創造150萬個就業崗位;特別重要的是，技術創新導向的創業活動也大大提升了美國就業市場的質量，照北卡羅來納大學凱南私營企業研究所發布的最新研究報告，美國高科技領域就業總量在過去10年中年累計增長了約20%，而且包括金融危機與新冠肺炎蔓延期間，無論在美國的哪個州，這些就業崗位相比其他就業崗位的工資中位數水平明顯更高，崗位數量增速也明顯更快。還值得注意的一個有趣現象是，據NVCA觀察分析，長期以來女性創辦的公司所獲風險投資的占比非常之低，但最近三年卻不斷攀升，其中2019年女性創辦的初創企業獲得了風險投資總額的15%，2020年又有21家由女性創辦的初創公司變成了獨角獸公司。對此，NVCA自豪地指出，VC可以減少勞動力市場的性別歧視與增加社會公平。

自美國研究與開發公司（ARD）誕生之日算起，美國風險投資已有75年歷史，除了在網絡泡沫破滅階段與金融危機時期體量出現一定萎縮外，其余年份均持續保持量增體擴態勢，并且融資額度長期穩住全球第一的位置。之所以能夠顯現如此持久的旺盛的商業生命力和穩如磐石的鏗鏘步伐，首先與美國政府所構造出的一套健全的風險投資補償機制緊密相關。由于風險投資幾乎覆蓋初創企業生態系統的全生命周期，在諸如研究開發、人員薪資等增長相關活動中投入的成本很大，且追求的是長期價值，退出之前VC通常會承受連年虧損的陣痛，其持股的高風險與長期限特征對稅收政策尤其是長期資本利得稅收政策具有高度敏感性。對此，一方面美國政府頒布《稅改法案》，將資本利得稅從最高時的49%降低到目前的零，同時針對資本持有年限實施不同的稅率，即持股時間越長所繳利得稅越低，并且不斷細分征稅范圍，將原有的4檔稅率調整為目前的7檔，而且美國國會還通過立法，對投資小企業股所得100%免稅。另一方面，美國各州政府還推行地方稅收抵免政策，規定對新興小企業、女性創辦企業等諸多投資種類采取不同程度的稅收抵免。

除了通過稅收杠桿對風險投資提供支持外，政府財政還在信用擔保以及渠道拓展方面為VC提供全方位的策應。一方面，美國政府成立小企業管理局，同時設立白宮小企業委員會與國會小企業委員會，協同對小企業經營提供支持，其中小企業管理局直接操盤全國性小企業信用擔保體系，分別對風險投資注資的企業提供最高可達500萬美元以上的貸款擔保;與此同時，小企業管理局專門成立了小企業投資公司計劃，旨在通過長期貸款、債券、股權投資等多種方式為小企業提供融資支持。也正是官方的保駕護航，才使得風險投資能夠堅定初創企業的投資信心與加快投資腳步。

實際上，對于風險投資公司來說，“錢投往哪里”是一回事，而解決“錢從哪兒來”則是另一回事，甚至后者比前者還重要，否則風投金融家就是巧婦難為無米之炊。由于政府表現出了對小企業以及風險投資的呵護、關愛與支持的熱情姿態，包括養老基金、保險公司、商業銀行、投資銀行以及大學捐贈基金和富有家族在內的社會資本隨之也會增強對風險投資機構的商業信任度與未來盈利信心，其中去年美國國內發行的規模達10億美元及以上的超大基金就占美國風投基金總數的15%，創出歷史新高，并且巨額融資占同期全球風投總額的55%。特別值得關注的是，在面向風投機構的資本托管陣營中，美國富有家族成為了一個全新的資金供給主體，NVCA的抽樣調查結果是交付給風險機構的投資平均占美國資產高凈值家庭投資總額的10%，由此表明風險投資對資本的超強吸引力。

的確，理論上說風險投資就是為創新型初創企業而生，但實踐中VC所面對的難題之一就是有沒有可以進入投資矩陣的理想選擇標的，而且往往可選標的數量越多，越有利于沙里淘金，全程投資的風險也就可以降到最低。對此，美國政府直接推動成立了科爾曼基金會支持創業教育，現在不僅有許多支持創業人才的培養機構，如小企業管理局、美國堪薩斯州青年創業家、考夫曼創業中心等，還有眾多高校創業機構，如創業教育中心、創業家協會、創業研究會等，而且美國政府還大力提倡與支持創新創業活動，除了眾多學校紛紛開展創業計劃競賽之外，美國政府還通過設立“白宮創客節”、“白宮演示日”等主題活動展示美國的創業故事。時至今日，美國也是全球創業最為活躍的國家之一，而創業端源源不斷的資源供給無疑為風險投資的標的甄選與組合提供了充沛的素材。

當然，風險投資與初創企業總有說再見的時候，因此，退去渠道是否暢通就成為衡量一國風險投資市場是否健康與活躍的重要標志。一般說來，風險投資主要通過IPO和企業并購兩種方式退出所投資的初創公司，對此不得不說的是，美國股市的螺旋穩定上升的確為風險投資兌現戰略投資收益提供了牢固的保障。資料顯示，去年風險投資通過IPO退出通道的時間中位數為5.1年，相比前五年平均數縮短了近三個月時間，反映出風投資本在IPO渠道中的退出效率有了明顯提高。另外，NVCA統計發現，近5年來美國每年企業并購的交易筆數均達到和超過了580筆，并購成為了風險投資的退出主戰場，雖然去年因為新冠疫情的影響退出時間的中位數比IPO情景下要慢0.4年，但相較前5前依舊快了不少，而且對于未上市企業來說，風險投資依靠并購通道退出也許就是一個最優化選擇。