復星“豪飲”舍得

鄭欒

2020年底，白酒行業(yè)又爆大新聞。復星集團旗下的上海豫園旅游商城（集團）股份有限公司以45.3億元的價格成功拍得四川沱牌舍得集團有限公司70%的股權(quán)。

2015年，沱牌舍得集團進行混改，原本由射洪縣（2019年撤縣設(shè)市）政府實際控制的沱牌舍得集團控股方變更為天洋控股。當時，天洋控股以38億元資金拿下沱牌舍得集團70%股權(quán)。

此次拍賣的，正是天洋控股所持有的70%股權(quán)。

混改完成后，舍得酒業(yè)的業(yè)績有了明顯改善，2019年公司凈利潤也有5.08億元。為什么沱牌舍得70%的股權(quán)會被拍賣？

實控人拆東墻補西墻，政府出手

天洋控股的實控人周政，是個資本運作高手。

天洋控股創(chuàng)始于1993年，做音響發(fā)家。1996年成立天洋電器，1999年創(chuàng)辦天洋百貨公司，2000年進軍房地產(chǎn)。2006年天洋控股公司成立，注冊資本為3.6億元。

拍賣前，天洋控股旗下?lián)碛?家上市公司，分別為港股上市的夢東方（文旅地產(chǎn)企業(yè)），A股上市的舍得酒業(yè)，還有加拿大多倫多證券交易所上市的China Minerals Mining Corporation。

2015年，天洋控股以38.22億元競得舍得集團70%股權(quán)，溢價88.08%，創(chuàng)下四川國企“混改”的最高增值額紀錄，從而成為沱牌舍得酒業(yè)的間接控股股東，射洪市政府持有沱牌舍得集團另外30%股權(quán)。

值得一提的是，復星集團也曾于2015年參與舍得酒業(yè)的股權(quán)拍賣，但后來因拍賣價格等問題，未能成愿。

2015年底，周政又斥資20.8億元，接手燕郊最大的商業(yè)爛尾樓——成功大廣場。彼時的天洋控股，左手房地產(chǎn)，右手白酒，一時間風光無兩。

真實的情況卻是，周政競購舍得酒業(yè)的資金幾乎全部來自銀行。

公開資料顯示，在入主舍得酒業(yè)的38.22億元中，中國建設(shè)銀行廊坊支行通過理財產(chǎn)品為天洋控股提供的融資金額為23億元，天洋控股則通過其所持舍得酒業(yè)全部股權(quán)作為擔保，并以天洋控股2016-2020年在廊坊燕郊擬開發(fā)的4個房地產(chǎn)項目銷售現(xiàn)金流作為補充擔保。

天洋控股的房地產(chǎn)項目，最終拖垮了自己的資金鏈。

收購成功大廣場后，先是居民安置進展緩慢和阻工等問題頻出，又在2017年趕上“史上最嚴限購政策”實施，成功大廣場的拆除進度定格在50%，一直拖到2020年5月，這座爛尾樓才最終收尾。

另據(jù)報道，天洋控股的另外兩個地產(chǎn)項目——房山超級蜂巢和天洋創(chuàng)新中心也需要多達數(shù)十億元的資金投入。天洋創(chuàng)新中心項目通過杭州工商信托先后發(fā)行“天洋燕郊創(chuàng)新中心1號”及“天洋燕郊創(chuàng)新中心2號”兩款集合信托計劃，合計募資規(guī)模高達48億元，解決了投資總額的八成資金；超級蜂巢的資金則主要來自恒豐銀行的貸款。

這些借款產(chǎn)生的利息，周政只能用舍得酒業(yè)的利潤來填補。

實際上，天洋控股接手舍得之后，舍得酒業(yè)的業(yè)績得到了改善，利潤不斷提升。2015年天洋控股接手時，舍得酒業(yè)當年的利潤僅有713萬元，天洋控股接手后，2016年舍得酒業(yè)的凈利潤達8 020萬元，到2019年公司的凈利潤已高達5.08億元。

但這些利潤沒能填上天洋控股的窟窿。

2019年以來，天洋控股非經(jīng)營性占用舍得酒業(yè)資金的累計40.1億元，占用資金的實際流向大多為“天洋系”旗下地產(chǎn)公司。

周政及天洋控股已于2020年8月3日被北京市第二中級人民法院列入被執(zhí)行人名單，涉及執(zhí)行標的26.65億元。周政以及妻子戴菲菲均被限制高消費。

2020年9月，天洋控股因在中國建設(shè)銀行廊坊支行的貸款余額仍達12.90億元，其間接持有的舍得酒業(yè)股權(quán)被凍結(jié)，其后幾天，舍得的相關(guān)高管陸續(xù)被帶走調(diào)查。

幾天后，“舍得酒業(yè)”的股票簡稱變更為“ST舍得”。

最終，在射洪市政府主導下，射洪市人民政府、沱牌舍得集團、舍得酒業(yè)等單位發(fā)文，收回此前的表決權(quán)、管理權(quán)委托，天洋控股持有的70%股權(quán)被拍賣。

幾年前與舍得酒業(yè)失之交臂的復星集團，這次如愿以償。

連購青啤、金徽酒、沱牌舍得，郭廣昌瞄準酒業(yè)

在收購沱牌舍得70%股權(quán)之前，復星集團已經(jīng)拿下了2家上市酒企——青島啤酒和金徽酒。

2017年，復星集團斥資約66億港元，成為青島啤酒第二大股東，2020年5月又通過豫園股份收購了金徽酒約30%的股份，交易額達18.36億元。10月21日，豫園股份旗下的海南豫珠增資金徽酒，持股合計達到了38%。

豫園股份的前身是豫園商場，于1987年獲批成為上海商業(yè)系統(tǒng)首家股份制企業(yè)。1992年，其吸收合并豫園旅游、南市區(qū)飲食等14家單位，并于同年在A股上市。2001年，復星入股成為其第一大股東。6年后，該公司收購上海星泓、閔祥地產(chǎn)等28家公司的全部或部分股權(quán)，同年，證券簡稱由豫園商城變更為豫園股份。

因為拿下沱牌舍得股權(quán)的同樣是收購金徽酒的豫園股份，所以未來不排除豫園股份在框架內(nèi)對ST舍得和金徽酒2家上市公司進行整合重組，規(guī)避同業(yè)競爭。

對郭廣昌來說，上市酒企是很不錯的投資標的。

根據(jù)公開資料，2017年至2019年，復星集團在青島啤酒獲得的分紅分別為1.24億港元、1.31億港元、1.25億港元，合計約3.8億港元。2019年5月8日至2020年11月17日，復星集團多次減持青島啤酒股票，累計套現(xiàn)約41.03億港元。

復星集團手中仍然持有的青島啤酒股票，市值還有約158億港元。僅青島啤酒這一筆交易，復星集團的浮盈就高達136.66億港元。

復星集團寄希望于酒企的利潤水平和想象空間，能緩解債務(wù)高企的現(xiàn)狀。

2014年以來，復星國際的財務(wù)杠桿水平多數(shù)時間都在70%以上。截至2019年末，總負債為5 347.57億元，總資產(chǎn)為7 156.81億元，資產(chǎn)負債率為74.72%；有息負債為2 250億元，來到了歷史高位。

截至1月12日收盤時，舍得酒業(yè)的總市值為293.32億元；豫園股份的市值暴漲200多億元，達到529.32億元，收益早已超過了45.3億元的收購價；金徽酒總市值也達到192.51億元。

可以說，無論是單純的分紅還是股權(quán)質(zhì)押，復星拍下的這70%股權(quán)都是穩(wěn)賺不虧的。而與青島啤酒和金徽酒不同的是，通過拍賣，郭廣昌已經(jīng)成為舍得酒業(yè)的實控人，在資本市場上有著更大的操作空間。

行業(yè)集中度提升，中端白酒品牌承壓

臨近春節(jié)，無論是頭部品牌的市場表現(xiàn)還是板塊股價，白酒都呈現(xiàn)出一片火熱的趨勢。

但是，整個2020年，以舍得、劍南春、古井貢、水井坊為代表的中端白酒品牌紛紛遭遇問題，被以“茅五洋瀘”為代表的第一集團不斷拉開差距。

集中資源做爆款大單品，沖刺高端，是近幾年中白酒企業(yè)做出漂亮業(yè)績的不二法門。舍得酒業(yè)的混改就是典型案例。

舍得酒業(yè)的前身是沱牌曲酒。2001年，公司推出高端品牌舍得，并于2011年將公司簡稱改為“沱牌舍得”，2017年底改為“舍得酒業(yè)”。

混改之前的2015年，舍得酒業(yè)的營業(yè)收入11.56億元，但凈利潤僅有713萬元，凈利率為可憐的0.62%。

舍得之所以在混改后利潤水平不斷提升，靠的就是中高檔白酒的銷量提升。以2018年為例，這一年舍得酒業(yè)的中高檔白酒銷售收入為17.89億元，同比增長28.3%；低檔酒銷售收入為6 027.92萬元，同比下降40.09%；中高檔白酒在主營業(yè)務(wù)中占比為96.76%，毛利率由混改前的20%～30%提升到80%以上。

此外，在2017年，舍得酒業(yè)還將旗下的藥業(yè)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給控股股東沱牌舍得集團，以期更好地專注主業(yè)。

很可惜，盡管天洋控股在舍得酒業(yè)的混改上做得順風順水，最終卻因為房地產(chǎn)的拖累被迫拍賣股權(quán)，希望接手的復星集團能保持這種良好勢頭。

無獨有偶，水井坊也是放棄低端市場，競逐高端。2006年，全興集團被帝亞吉歐收購，并且逐漸剝離全興品牌，專注水井坊。

盡管高端白酒市場火熱，但總有天花板存在。一旦市場容量接近飽和，首先受到影響的必然是水井坊和舍得這樣的二線品牌。

水井坊銷售額中，高端產(chǎn)品占比超過97%。在2020年中報中，水井坊高檔產(chǎn)品收入為7.8億元，較去年同期下降51.4%，毛利率雖然仍然維持在83%以上，但是同比去年也有小幅下滑。

這導致上半年水井坊的營收利潤全部縮水超過50%。

曾經(jīng)和茅臺五糧液比肩的劍南春，如今連30塊的漲價都難以做到。

近日，劍南春向經(jīng)銷商發(fā)布的公告稱，水晶劍南春零售價將上漲30元，以跟隨目前的白酒漲價潮。但很多劍南春經(jīng)銷商反映，“實際上，上漲30元只是官方建議零售價，并不是強制性的。水晶劍南春的實際零售價格已經(jīng)好多年都沒有變動了，消費者已經(jīng)默許了水晶劍的價格，想要大幅度漲價幾乎很難。”

盡管擁有銷量穩(wěn)定的大單品水晶劍，但劍南春始終缺乏第二款明星產(chǎn)品，導致產(chǎn)品矩陣扁平，銷售過度依賴水晶劍，在多年來漲價執(zhí)行得不夠堅決的背景下，水晶劍已經(jīng)淪為中高端白酒的門檻，很多白酒廠商在推出中高端產(chǎn)品時都以水晶劍的價格和定位作為標的。

長此以往，劍南春注定會被第一梯隊越拉越遠。

古井貢則像曾經(jīng)的瀘州老窖一樣，出現(xiàn)了沖刺百億元后遺癥。

2019年，古井貢酒實現(xiàn)營收104.17億元，順利躋身百億元俱樂部。沖刺百億元導致的后遺癥是，利潤下降，現(xiàn)金流斷崖式下跌，庫存上升。

半年報顯示，2020年上半年，古井貢酒營收同比下降7.82%，凈利潤同比下降17.89%。

而在沖刺百億元的2019年，古井貢酒經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額不到1.93億元，與2018年的14.41億元相比，降幅在87%左右。同時，在整個2019年，古井貢酒的銷售額增長不及產(chǎn)能增長，庫存同比大增33.12%。

濃香型白酒腰部品牌受挫，和醬香白酒的崛起不無關(guān)系。

據(jù)媒體報道，當前醬香白酒產(chǎn)業(yè)鏈上游的玻璃瓶、包裝盒、陶瓷瓶、瓶蓋等供應(yīng)商幾乎都出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，大部分醬酒產(chǎn)品配套的企業(yè)訂單排期至3～5月不等。

而在整個白酒行業(yè)中，“茅五洋瀘”的產(chǎn)品已經(jīng)站穩(wěn)了高端和次高端市場，留給二線品牌的機會已經(jīng)不多了。

當白酒消費日趨理性，盲目漲價、追求高端必然會失效。這些白酒品牌應(yīng)該思考的是，如何調(diào)整戰(zhàn)略，找到屬于自己的藍海。