中微公司百億元定增攤薄之旅

吳新竹

中微公司（688012.SH）的產(chǎn)品類(lèi)別較為單一，下游行業(yè)的波動(dòng)對(duì)收入的影響較大，公司MOCVD設(shè)備的客戶(hù)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，上市前與乾照光電（300102.SZ）的交易撲朔迷離。首發(fā)股解禁后，重要股東紛紛大手筆減持，首發(fā)募投項(xiàng)目還未建成，公司便拋出100億元的定增方案，藍(lán)圖過(guò)于宏偉，夾雜大金額非必須項(xiàng)目，一旦全部實(shí)施，將對(duì)現(xiàn)有投資者的每股收益進(jìn)行過(guò)度稀釋。

中微公司制定的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃削減了2020年度扣非凈利潤(rùn)1.19億元，而激勵(lì)計(jì)劃并未結(jié)合公司的研發(fā)等實(shí)際情況，激勵(lì)股票來(lái)源大多為定增股，二級(jí)市場(chǎng)或最終淪為公司“慷慨”定增及股權(quán)激勵(lì)的“買(mǎi)單者”。

MOCVD設(shè)備銷(xiāo)售之謎

中微公司業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司2020年通過(guò)投資青島聚源芯星股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙） 3億元而間接持有中芯國(guó)際的科創(chuàng)板股票，股價(jià)變動(dòng)產(chǎn)生公允價(jià)值變動(dòng)收益約2.62億元，是扣非凈利潤(rùn)上限2500萬(wàn)元的10.48倍;2020年?duì)I業(yè)收入較2019年增長(zhǎng)約16.8%，其中刻蝕設(shè)備收入增長(zhǎng)約58.5%，MOCVD設(shè)備收入下降約38.5%，下降系市場(chǎng)原因?qū)е隆?/p>

中微公司的MOCVD設(shè)備種類(lèi)較為單一，主要用于生產(chǎn)LED外延片，而2020年LED企業(yè)凈利潤(rùn)普遍滑坡甚至虧損，擴(kuò)產(chǎn)停滯，機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)2020年LED照明、顯示及背光芯片的需求量整體下滑約8%，對(duì)公司MOCVD設(shè)備的業(yè)績(jī)?cè)斐赏侠邸?/p>

根據(jù)招股書(shū)，中微公司的首臺(tái)MOCVD設(shè)備于2012年研制成功，制造藍(lán)光LED的MOCVD 技術(shù)已達(dá)到較為成熟的階段。2016-2018年，該設(shè)備的銷(xiāo)售數(shù)量分別為3腔、57腔和106腔，主要客戶(hù)為三安光電、璨揚(yáng)光電、華燦光電和乾照光電。2017年，中微公司實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，該年度，華燦光電成為第一大客戶(hù)，公司對(duì)其銷(xiāo)售金額為3.40億元，占當(dāng)期總銷(xiāo)售額的34.98%，該客戶(hù)與公司具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，而2018年，華燦光電從前五大客戶(hù)中消失，乾照光電首次出現(xiàn)，銷(xiāo)售金額為3.19億元，占19.44%。

然而，這筆設(shè)備金額卻在乾照光電的年報(bào)中難覓蹤跡。

2018年，乾照光電固定資產(chǎn)中的機(jī)器設(shè)備增加了3.84億元，其中購(gòu)置增加34萬(wàn)元，由在建工程轉(zhuǎn)入3.84億元。在建工程科目顯示，“MOCVD設(shè)備”期初為2310萬(wàn)元，期末金額為零，“南昌基地項(xiàng)目（一期）” 當(dāng)期增加14.44億元，轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)8289萬(wàn)元，期末金額為13.63億元。據(jù)披露，2018年1月，乾照光電南昌基地項(xiàng)目一期工程正式動(dòng)工，至年末的工程進(jìn)度為78.99%;“紅黃光LED芯片及三結(jié)砷化鎵太陽(yáng)能電池”當(dāng)期增加2.97億元，轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)2.37億元。考慮到南昌生產(chǎn)基地當(dāng)期尚未建成，按商業(yè)規(guī)律不太可能購(gòu)置設(shè)備，生產(chǎn)紅黃光LED的設(shè)備超出了中微公司的技術(shù)范圍。那么，由在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的中微公司MOCVD設(shè)備理論上不可能超過(guò)3.84億元與8289萬(wàn)元、2.37億元之差，即不超過(guò)6359萬(wàn)元。

除上述項(xiàng)目外，乾照光電的重要在建工程項(xiàng)目變動(dòng)情況還列示了“VCSEL、高端LED芯片等半導(dǎo)體研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目”，該項(xiàng)目當(dāng)期僅增加了95萬(wàn)元。也就是說(shuō)，未轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的當(dāng)期新增在建工程中，不可能有中微公司的MOCVD設(shè)備。

退一步分析，中微公司MOCVD設(shè)備的平均驗(yàn)收通過(guò)、確認(rèn)收入時(shí)間為5.6個(gè)月，南昌基地項(xiàng)目在2018年中報(bào)的進(jìn)度為29.01%，上半年增加金額為1.88億元，即使2018年下半年該基地從中微公司購(gòu)進(jìn)了該類(lèi)設(shè)備，在當(dāng)期確認(rèn)為中微公司的銷(xiāo)售收入有難度;乾照光電亦未在當(dāng)期大規(guī)模處置資產(chǎn)。如此看來(lái)，中微公司賣(mài)給乾照光電的3.19億元MOCVD設(shè)備值得推敲。

誰(shuí)是百億定增“大贏家”？

中微公司2019年首發(fā)募集資金凈額14.46億元，擬用于高端半導(dǎo)體設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)升級(jí)項(xiàng)目和技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)升級(jí)項(xiàng)目，前者建設(shè)期為2.5年，包括高端刻蝕設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)升級(jí)、高端 MOCVD設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)升級(jí)及配套建設(shè)施工;后者建設(shè)期為2年，包括先進(jìn)刻蝕設(shè)備研發(fā)、先進(jìn)MOCVD設(shè)備研發(fā)、新技術(shù)課題的研發(fā)及配套建設(shè)施工，擬使用2億元補(bǔ)充流動(dòng)資金。公司上市剛滿(mǎn)一年，便于2020年8月拋出向特定對(duì)象發(fā)行A股股票預(yù)案，擬募集不超過(guò)100億元，其中31.70億元擬用于中微產(chǎn)業(yè)化基地建設(shè)項(xiàng)目，包含臨港產(chǎn)業(yè)化基地和南昌產(chǎn)業(yè)化基地，37.50億元擬用于中微臨港總部和研發(fā)中心項(xiàng)目，其余30.80億元作為科技儲(chǔ)備資金。

中微公司意圖通過(guò)此次定增將產(chǎn)品線延伸到化學(xué)薄膜、檢測(cè)、大面積平板顯示、太陽(yáng)能電池設(shè)備、環(huán)保設(shè)備以及大健康等領(lǐng)域。臨港總部和研發(fā)中心項(xiàng)目擬將公司2017年至2019年期間的歷史研發(fā)費(fèi)用資本化率45.68%作為未來(lái)資本化研發(fā)支出的預(yù)測(cè)依據(jù)。耐人尋味的是，公司自2004年成立以來(lái)，經(jīng)歷了較長(zhǎng)時(shí)間的虧損，截至2018年12月31日，累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為6.54億元，這與高端半導(dǎo)體設(shè)備的研發(fā)周期長(zhǎng)、研發(fā)投入大有直接關(guān)系，行業(yè)新進(jìn)入者需要經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間的技術(shù)積累才能進(jìn)入半導(dǎo)體設(shè)備制造領(lǐng)域。2016年度，公司的研究開(kāi)發(fā)支出共計(jì)3.02億元，全部計(jì)入研發(fā)費(fèi)用，可見(jiàn)2017年以前，公司研發(fā)支出資本化的比例是極低的。2020年半年報(bào)顯示，公司期末的無(wú)形資產(chǎn)為3.13億元，不計(jì)攤銷(xiāo)的情況下，專(zhuān)有技術(shù)權(quán)和內(nèi)部開(kāi)發(fā)技術(shù)分別為5654萬(wàn)元和3.35億元，而此次定增，中微公司預(yù)計(jì)臨港總部和研發(fā)中心項(xiàng)目的費(fèi)用化研發(fā)投入約為10.47億元，即資本化研發(fā)投入約為9億元，公司要通過(guò)內(nèi)部開(kāi)發(fā)積累出9億元規(guī)模的無(wú)形資產(chǎn)，恐怕要消耗大量的時(shí)間。此次募投項(xiàng)目投產(chǎn)后，臨港和南昌的產(chǎn)業(yè)化基地預(yù)計(jì)年均銷(xiāo)售收入分別為46.37億元和28.29億元，不過(guò)，預(yù)計(jì)建設(shè)完成時(shí)間要到2025年，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)之前，中微公司的營(yíng)收規(guī)模具有不確定性，而100億元的募資規(guī)模是公司凈資產(chǎn)41億元的2.44倍，這勢(shì)必會(huì)造每股收益被長(zhǎng)期攤薄。

此外，首發(fā)股解禁后，中微公司的重要股東或不斷減持、或詢(xún)價(jià)轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑩?jù)Wind統(tǒng)計(jì)，嘉興悅橙投資合伙企業(yè)及其一致行動(dòng)人減持1134萬(wàn)股，套現(xiàn)14.91億元;三季報(bào)顯示，置都（上海）投資中心減持1220萬(wàn)股，減持接近一半;Primrose Capital Limited減持631萬(wàn)股，國(guó)開(kāi)創(chuàng)新資本投資有限責(zé)任公司減持431萬(wàn)股，這些資金及時(shí)套現(xiàn)，規(guī)避了中微公司未來(lái)業(yè)績(jī)的不確定因素。此次100億元的定增發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的80%，發(fā)行對(duì)象認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束之日起六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓?zhuān)馕吨鶄€(gè)月后，在股價(jià)不變的情況下，發(fā)行對(duì)象便可獲得20億元的套利空間，至于公司的募投項(xiàng)目何時(shí)達(dá)產(chǎn)與其已經(jīng)沒(méi)有太大關(guān)系。

中微公司的100億元定增的與眾不同之處還在于30.80億元的科技儲(chǔ)備資金，其中15.80億元擬用于新產(chǎn)品協(xié)作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，15億元擬用于對(duì)外投資并購(gòu)項(xiàng)目，但對(duì)于協(xié)作方和并購(gòu)標(biāo)的，公司沒(méi)有給出明確的對(duì)象，如此未卜先知，讓二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)單，恐怕有愧于現(xiàn)有投資者，畢竟定增資金折價(jià)20%。2020年三季度末，公司的資產(chǎn)負(fù)債率僅為23.60%，貨幣資金為9.85億元，交易性金融資產(chǎn)16.59億元，公司有必要在投資對(duì)象浮現(xiàn)之前以股權(quán)融資的方式大規(guī)模“圈錢(qián)”嗎？

股權(quán)激勵(lì)寬松

2020年，中微公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤(rùn)1700萬(wàn)-2500萬(wàn)元，同比減少83.06%-88.48%。公司2020年因?qū)嵤┕蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃產(chǎn)生股份支付費(fèi)用約1.19 億元，屬于經(jīng)常性損益，2019年無(wú)該類(lèi)費(fèi)用發(fā)生。2020年6月，上市公司以每股150元向激勵(lì)對(duì)象首次授予670萬(wàn)股限制性股票，來(lái)源為公司向激勵(lì)對(duì)象定向發(fā)行的A股普通股股票，涉及的激勵(lì)對(duì)象共計(jì)700人，占當(dāng)時(shí)職工總數(shù)的91.86%;向6名激勵(lì)對(duì)象授予54.68萬(wàn)份股票增值權(quán)，股票增值權(quán)為虛擬股票，由公司直接以現(xiàn)金兌付行權(quán)時(shí)股票市價(jià)和行權(quán)價(jià)的價(jià)差;同年11月，公司以每股150元的價(jià)格向188名激勵(lì)對(duì)象授予預(yù)留部分限制性股票104萬(wàn)股。

限制性股權(quán)激勵(lì)和增值權(quán)激勵(lì)均以營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為考核指標(biāo)，考核年度為2020-2023年，以2016-2018 年度的營(yíng)業(yè)收入均值10.74 億元為基準(zhǔn)，根據(jù)各考核年度的營(yíng)業(yè)收入累計(jì)值與該基準(zhǔn)相比的增長(zhǎng)率，確定各年度實(shí)際歸屬考核對(duì)象的限制性股票數(shù)量或股票增值權(quán)數(shù)量。考核指標(biāo)既沒(méi)有考慮凈利潤(rùn)、ROE等指標(biāo)，也沒(méi)有考慮產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)度，大大降低了實(shí)現(xiàn)難度，此次的百億規(guī)模定增亦對(duì)實(shí)現(xiàn)考核標(biāo)準(zhǔn)毫無(wú)妨礙，甚至沒(méi)有排除未來(lái)投資并購(gòu)對(duì)營(yíng)業(yè)收入的增厚效應(yīng)。

截至發(fā)稿，中微公司未對(duì)本文所涉及的問(wèn)題做出回應(yīng)。