企業內部資本配置效率及影響因素研究

趙婉茹

摘 要：本文回顧了國內外資本市場的相關文獻，介紹了國內外資本市場的有效性和非有效性問題，并對國內外資本市場效應的前景進行了展望。并從外部資本市場完整性、公司治理結構和內部資本市場規模三個方面系統地闡述了影響內部資本市場效率的原因，并提出了相關的政策建議。

關鍵詞：企業內部資本配置;效率影響因素

前言

近年來，外部資本市場摩擦嚴重，企業集團發展迅速，內部資本市場實踐廣泛，對內部資本市場理論的關注也引起了新興市場的關注。從理論上講，如果外部資本市場失靈，內部資本市場可以有效彌補外部資本市場配置的缺陷，從而通過其信息和監管優勢提高全社會資本配置的效率。針對資本市場的缺陷，提出相應的應對措施，對于我國資本市場在資本轉型期的發展具有重要意義。資本市場和健全的資本市場的發展促進了中國內部資本市場的效率，同時鼓勵中國的內部資本市場提高運營效率，促進企業發展，并直接破壞企業價值的根本變化。

一、國內外研究概述

1975年，Wilharson指出，一組具有業務單元制的公司（M型公司）將被視為一個有效的內部資本市場，通過各種渠道籌集資金，投資于高利率地區。此外，資本市場可以被外部資本市場取代的原因是，信息獲取和分配的確定性、準確性和及時性正在顯著降低資源再分配成本，以增加稅收和監管能力。Waliamson（1985）進一步解釋說，集團公司作為一個集體企業是一組合同。它擴大了企業的邊界，形成了更大的經濟體和多樣化的組織形式，進一步擴大了公司的控制范圍。Granovetter（1994）加強和發展了企業成本交易理論

我國對企業集團的理論研究主要集中在企業集團的發展類型、形成與管理機制、戰略、組織、制度結構、公司內外并購等方面，而對企業集團內部資本市場的研究則較少。在本研究中，我國學者主要是繼承國外主流理論，發展并結合國內某些國家和特定公司進行深入研究。Ray 和王洪濤（2003）利用內部資本市場提高資本使用效率以滿足企業投資需求，成熟的企業集團不僅利用外部資本市場籌集資金，而且將外部資本市場內部化。王福娟和屠克良（2009）通過對中國資源集團的詳細研究，分析了集團多元化對內部資本市場配置效率的影響。內部資本市場轉換效率在內部資本市場轉換初期，將從多種經營向專業化經營提高。結果表明，基于控股股東的內部資本配置機制在緩解我國金融約束方面沒有發揮應有的作用。

綜上所述，對國內資本市場的研究在歐美興起，并逐漸向中國蔓延。早期的研究主要集中在考察企業集團內部資本市場的存在性。他們大多采用理論分析的方法，實證研究較少，采用間接數據進行分析，并通過案例分析得出結論。國內外資本研究主要集中在資本市場的作用上。關于內部資本市場金融合作效應的文獻較少，缺乏系統的實證研究。此外，利用信息技術提高企業在價值創造過程中的收益也是未來研究的重要方向。

二、內部資本市場有效抑或無效

1.內部資本市場有效論

內部資本市場具有金融效應的功能。薩博和根格爾（2000）、拉姆蒙特和波克（2002）從多元化的角度進行分析，如果行業產生的盈余在關聯的多元化公司中并不常見，那么行業資源與投資機會之間的差距就很小，內部資源很容易等待有效分配。Meyer、Milgrom和Robert（200）仍然會在CEO仍滿足激勵相容性的前提下分配資源，前提是CEO能夠識別出分行經理的租賃權行為，唯一的浪費就是分行經理的分行管理員的時間和精力。內部資本市場效率理論認為，內部資本市場在企業融資、資本配置、監管、激勵和企業價值創造等方面發揮著重要作用。

2.內部資本市場無效論

越來越多的學者指出國內資本市場的崩潰。我相信內部資本市場會損害公司的價值。Matsuzaka和NANDA（1996）憑借控制權可以通過內部資本市場進行資金轉移，如果外部市場不受監管，很容易導致他們為了自身利益過度投資。拉詹做模型。中國學者鄭古健和魏美凱（2006）發現，基于目標函數，中國控股股東和上市公司的內部資本市場存在利率傳導動機。基于內部資本市場效率理論，內部資本市場的出現和發展會破壞企業價值。造成有價值損害的方式有三種：代理問題導致的過度投資、交叉補貼和分配效率低下。

三、內部資本市場效率的影響因素分析

1.外部資本市場的完善程度

由于信息不對稱和代理問題，外部資本市場無法有效配置資本。因此，資本市場可以極大地改善外部資本市場。Khanna和paarepu（2000a）指出，當外部資本市場不發達時，內部資本市場比發達資本市場更有效。隨著外部資本市場的發展，有必要發展和完善國內資本市場。

內部資本市場與外部資本市場有著密切的關系。另一方面，國內資本市場的存在可以減少企業對外部資本市場融資的依賴。另一方面，國內資本市場的存在促進了外部資本市場的發展，外部資本市場的效率影響著內部資本市場的效率。然而，與外部資本市場形成互補，最終實現內部資本市場的均衡。這可以提高資源配置效率，實現資本的優化配置，發展整體資本市場。

2.公司治理水平

在內部資本市場中，資源配置主要依賴于行政監管機構，總行的權威是行政監管機構的中心。因此，能否根據投資機會的邊際成本來確定合適的投資機會，就有可能識別出內部有效性信息。企業整體收益的最大化有賴于總部的合理建設和有效管理，即決策層。根據《公司法》和公司治理的要求，董事會是公司的決策機構。因此，管理層激勵是提高國內資本市場有效性的重要手段。治理問題關系到國內資本市場的有效性。通過改善內部治理結構，提高內部資本市場的效率非常重要。

3.內部資本市場規模

資本操縱比分工更為靈活，以克服資本的瓶頸，而范圍的擴大使資本市場變得更加靈活，從而降低了管理效率。因此，內部資本市場可以降低金融交易成本、外部資本市場的優勢、激勵的效益、融資的效益和資源配置的效益，緩解外部融資約束，提高企業投資和資金效率。

結束語

隨著內部資本市場規模的擴大，信息不對稱和代理成本逐漸增大，內部資本市場的優勢和作用被抵消。同時，內部資本市場也不能太小。如果內部資本市場規模過小，就無法滿足投資項目的資金需求，無法達到資源配置的目的，也無法實現資金使用效率的優化。隨著內部資本市場規模的擴大，可以看出內部資本市場的效率在逐步提高。在一定范圍之外，資本市場的擴張會導致資本市場效率的降低。

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