投資科創板的賺錢效應

丁景芝

截至2020年12月17日，通過科創板注冊申請并上市交易的公司共計206家。目前這206家上市公司相對發行價的漲跌幅十分可觀，其中較發行價漲幅最大的三家為滬硅產業-U（688126.SH）、東方生物（688298.SH）、金山辦公（688111.SH），區間漲幅分別為759.89%、706.15%、694.66%。動輒6-7倍的漲幅相信令投資人動心不已。

不過仔細來看，能夠以發行價投入科創板的投資通道只有三種，戰略配售、網下申購及網上申購，前兩種通道都是針對機構投資者，網上申購才面向個人投資者，如果僅依靠打新，中簽概率極低，約為0.04%;其實面向保險、公募基金、保薦機構等機構投資人的戰略配售份額才是大頭，而且份額相對集中。

動輒六七倍的投資收益對于這些戰略配售機構來說只是浮盈，因為戰略配售機構鎖定期是12個月，如果是券商子公司跟投鎖定期要長達24個月（為加強形成利益約束和聲譽約束，促進合理定價）。

事實上， 大部分科創板上市公司首日引發大幅上漲，以及較高換手率，后續公司的股價都面臨深度回調。那么問題是參與戰略配售的機構在12月的鎖定期到了以后，如果立刻開始減持，將還剩多少的投資收益，這才是普通投資人要參與戰略配售基金時要考慮的問題。

戰略配售機構的賺錢效應

從2019年7月22日開始，科創板公司股票開始上市交易。對于戰略配售投資者而言，已經解除12個月鎖定期的上市公司有66家，平均來看，一年以后上市公司股價較發行價上漲幅度為154.46%，可以說參與戰略配售的機構平均能產生1.5倍的投資收益，這一收益還是可觀的。

不過，個股之間的差異分化巨大。其中，漲幅最大的安集科技（688019.SH），發行價為39.19元/股，一年后股價為362.84元，上漲幅度為825.85%;漲幅第二的中微公司（688012.SH），發行價29.01元/股，一年后上漲至217元/股，上漲幅度為648%;另外上漲幅度超過3倍的上市公司有心脈醫療（688016.SH）、金山辦公（688111.SH）、安恒信息（688023.SH）、博瑞醫藥（688166.SH）、南微醫學（688029.SH）、美迪西（688202.SH）等6家。

而66家上市公司中只有一家企業使參與戰略配售的機構出現了虧損，久日新材（688199.SH）發行價66.68元/股，一年以后只剩42.82元，虧損35.78%。而另外有4家上市公司一年后戰略配售投資收益率低于15%，包括新光光電、普元信息、杰普特、中國電研，從價值投資的角度來看，這幾家上市公司并未給戰略配售機構帶來可觀的投資收益。

為何個股分化如此嚴重呢？在戰略配售機構選股時應該選擇什么樣的股票呢？

其實久日新材上市后第二個交易日就出現破發，大跌6.5%，跌破66.68元的發行價，是科創板首家破發的股票，也是最快破發的股票。而實際上，科創板實行注冊制，更偏好市場化定價，平均市盈率水平在50-60倍左右，久日新材發行市盈率在42.16倍，雖低于科創板平均市盈率水平，但是該股發行時行業平均靜態市盈率僅為16.9倍，久日新材的定價高出一倍有余。那么，其后久日新材的跌幅就不難理解了，最終久日新材的估值還是回歸到行業的合理水平，并不會因其在科創板市場就會給予善待。

另外，科創板企業本身的估值定價體系也十分特殊，這是與科創板企業所處的生命周期有關。大部分科創板公司處于成長的早期階段，當前的利潤情況可能并不樂觀，甚至多數從事創新藥的企業仍處于虧損狀態，而科創板的投資價值就在于未來的技術突破帶來的企業高速成長性。因此，科創板企業的估值邏輯與傳統的成熟企業不同。

從估值方法來看，定量估值的現金流折現模型可以適用于科創板，創新藥企業也一樣，可以計算未來創新藥上市后帶來的現金流來進行折現。

如果用相對估值方法，參考行業的平均PE 估值水平，遠遠高于行業估值，就要看是否有遠高于同行的核心壁壘，否則投資風險相對較大。另外考慮到公司高速成長狀態，可以對比參照PEG指標。

投資機會or投資陷阱？

能中簽或者參與戰略配售的機構或個人畢竟是少數，那么如果不考慮打新，在二級市場購買科創板股票能否帶來較高的投資收益呢？復盤科創板公司上市后的漲跌情況就可以判斷科創板為普通個人投資者或中小機構帶來的是投資機會還是投資陷阱了。

從目前上市的206家科創板上市公司來看，有一些上市公司出現極端上漲情況，國盾量子（688027.SH）上市首日漲幅為923.91%;龍騰光電（688055.SH）上市首日漲幅為707.38%。不過，在首日大漲后，都出現較大幅度回調。目前，國盾量子回調幅度為30%左右，龍騰光電從年內高點回調40%左右。

打新進入的資金能在上市首日巨額漲幅中賺錢后離開，然后股價就開始不斷下跌，擠壓出因受到資金追捧而價格虛高的泡沫，處于價值回歸中，也因此在二級市場參與科創板的普通投資者和中小機構無法賺到較高的投資收益，甚至可能深陷泥潭。

據統計，206家上市公司中，有145家區間漲跌幅（最新收盤價相對上市首日開盤價）為負，占比高達70%。其中跌幅最大的為安博通（688168.SH）區間跌幅為66.16%，而上市首日漲幅為216.53%，上市首日后就出現了深度回調。206家企業中只有60家企業是實現正向上漲的，這對普通投資者的擇股能力提出了較大的挑戰。

科創板的投資風險較大，主要在于其上市條件相較A股其他板寬松了許多，上市的財務數據有5項標準，只要符合其中的任何一項就可以在科創板上市。5項標準中都有關于市值的要求，其中四項標準與營業收入有關。同時為有技術優勢的醫藥企業開了綠燈，只要有一項核心產品獲準進入臨床二期即可。這些財務條款給予企業更多的選擇權，令科技創新型企業能更早享受到資本市場的福利，但是同時，較低的入門門檻也帶來了更高的投資風險，科創板的投資風險也隨之加大。

而成熟的機構投資人更加偏好處于高速成長賽道、有核心競爭優勢以及在細分市場處于領頭羊地位的企業，最終還是回歸到對上市公司的基本面的投資價值分析。

就目前來看，參與科創板的打新、戰略配售，是大概率能獲得較高的收益回報的，普通投資人可以參與到戰略配售基金或者打新基金中。

據公開數據，年內漲幅較高的基金漲幅達到659.31%，正是因為參與了滬硅產業的戰略配售。而在二級市場的投資人就要擦亮眼睛，嚴選標的了，否則容易掉入深坑無法自拔。