數(shù)字普惠金融對中小企業(yè)融資約束影響研究

宋子旭

摘要：如何有效緩解中小企業(yè)的融資約束，是一個熱門話題。目前，數(shù)字普惠金融的發(fā)展為解決這一問題提供了一條出路。本文基于中國數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)，實證檢驗了數(shù)字普惠金融發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的影響。此外，還分析了在不同金融發(fā)展水平下，數(shù)字普惠金融發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的緩解效果差異。研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)展數(shù)字普惠金融可以顯著緩解中小企業(yè)的融資約束。此外，在金融發(fā)展水平較低的地區(qū)，發(fā)展數(shù)字普惠金融對中小企業(yè)融資約束的緩解作用或?qū)⒃鰪姟Ｔ谝欢ǔ潭壬希疚臑閿?shù)字普惠金融的推廣提供了實證數(shù)據(jù)支持。

關(guān)鍵詞：數(shù)字普惠金融 中小企業(yè) 融資約束

一、引言

我國社會各界都十分關(guān)注中小企業(yè)的發(fā)展，因為中小企業(yè)在促進經(jīng)濟增長、激發(fā)市場活力、推動科技進步擴大就業(yè)等方面可以發(fā)揮重要作用。然而，由于外部融資環(huán)境的制約和自身的局限性，中小企業(yè)始終存在融資約束。于是，我國學者開始關(guān)注普惠金融，旨在為社會各階層提供適當、有效的金融服務，特別是為小微企業(yè)、低收入人群等被傳統(tǒng)金融忽視的弱勢群體提供服務。吳金旺和顧洲一（2018）研究發(fā)現(xiàn)，普惠金融發(fā)展中一直存在著理念大于行動的現(xiàn)象，因為普惠金融面臨著成本高、效率低、服務不平衡等全球性普遍問題，如何在政策支持和市場發(fā)展之間取得平衡是相當困難的。

數(shù)字技術(shù)為克服普惠金融的困難提供了可能的解決方案，因為數(shù)字平臺可以通過大數(shù)據(jù)對千萬甚至數(shù)億用戶進行信用風險評估，大大降低了客戶獲取成本和風險控制成本，提高普惠金融發(fā)展的可行性。基于此，中國在二十國集團會議上通過了《數(shù)字普惠金融高級原則》。因此，數(shù)字普惠金融是普惠金融的不斷深化，普惠金融必須向數(shù)字普惠金融方向發(fā)展。研究數(shù)字普惠金融的發(fā)展能否有效緩解中小企業(yè)的融資約束具有一定的現(xiàn)實意義。

二、文獻綜述與理論分析

（一）文獻綜述

關(guān)于數(shù)字普惠金融與中小企業(yè)融資約束關(guān)系的研究很少。大多數(shù)研究集中于傳統(tǒng)普惠金融對中小企業(yè)融資約束的影響。李濤等（2016）認為，發(fā)展普惠金融可以有效緩解金融排斥。鄒偉、凌江懷（2018）利用我國中小企業(yè)板上市公司和世界銀行中國企業(yè)的調(diào)查數(shù)據(jù)，實證檢驗普惠金融對中小企業(yè)融資約束的影響，研究結(jié)果表明，發(fā)展普惠金融可以緩解中小企業(yè)融資約束，而經(jīng)濟發(fā)展水平和法制環(huán)境是制約普惠金融緩解中小企業(yè)融資約束的重要因素。黃益平和黃卓（2018）指出，普惠金融在中國很難做，主要是因為其客戶群較小，抵押資產(chǎn)稀缺，導致客戶獲取成本較高，金融機構(gòu)風險控制難度加大。數(shù)字金融可以通過場景和數(shù)據(jù)充分發(fā)揮“低成本、高速度、廣覆蓋”的優(yōu)勢，降低金融服務門檻和服務成本，改善中小企業(yè)融資環(huán)境，更有效地服務普惠性金融主體。王馨（2015）通過長尾理論指出，數(shù)字金融促進了金融資源的合理配置。然而，上述文獻只是理論分析，并沒有通過相應的實證分析來支持他們的觀點。

因此，本文的創(chuàng)新之處在于運用實證方法進一步分析了數(shù)字普惠金融與中小企業(yè)融資約束的關(guān)系，為推進數(shù)字普惠金融提供實證數(shù)據(jù)支持。

（二）理論分析與研究假設

鄒偉、凌江懷（2018）指出，普惠金融是在金融機構(gòu)能夠承擔成本的前提下，通過持續(xù)競爭和創(chuàng)新，確保被排除在金融服務之外的對象逐步獲得所需的相關(guān)服務。數(shù)字普惠金融是普惠金融的深化，數(shù)據(jù)和金融創(chuàng)新產(chǎn)品的組合更有效地降低了資本供求之間的信息不對稱程度，更顯著地降低了金融服務門檻和服務成本。因此，數(shù)字普惠金融可以緩解中小企業(yè)的融資約束。

因此，第一個研究假設是發(fā)展數(shù)字普惠金融有助于緩解中小企業(yè)融資約束。

另外，如果發(fā)展數(shù)字普惠金融能夠有效緩解中小企業(yè)融資約束，那么不同地區(qū)的企業(yè)在這方面的效果可能會有所不同。金融發(fā)展水平是關(guān)鍵因素之一，因為在不發(fā)達的金融市場中，企業(yè)將面臨更高的外部融資成本，良好的金融發(fā)展環(huán)境將有助于緩解企業(yè)面臨的融資約束。例如，Love（2003）認為，金融發(fā)展水平越高，企業(yè)投資對內(nèi)部現(xiàn)金流的敏感性越低。同樣，Khurana 等（2006）發(fā)現(xiàn)，金融市場不發(fā)達將迫使企業(yè)進行內(nèi)部融資，以避免昂貴的外部融資。因此，對于金融發(fā)展水平較低地區(qū)的中小企業(yè)來說，發(fā)展數(shù)字普惠金融可能更為重要。

鑒于此，第二個研究假設是隨著金融發(fā)展水平的提高，數(shù)字普惠金融的發(fā)展減弱了對中小企業(yè)融資約束的緩解作用。

三、變量選擇與數(shù)據(jù)處理

（一）研究設計與變量選擇

為了檢驗研究假設，本文構(gòu)建Logit模型，研究數(shù)字普惠金融發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的影響：

其中，F(xiàn)NC是代表中小企業(yè)融資約束的被解釋變量。況學文等（2010）認為，利息保障倍數(shù)可以作為公司外部融資約束的一個很好的代理變量。具體而言，利息保障倍數(shù)提供了公司償還債務能力和破產(chǎn)可能性的信息。利息保障倍數(shù)越低，面臨融資約束的可能性越大。因此，如果企業(yè)的利息保障倍數(shù)小于樣本中值，意味著該企業(yè)的融資約束程度較高，則其融資約束指數(shù)為1，否則為0。

在解釋變量方面，采用北京大學數(shù)字金融研究中心編制的中國數(shù)字普惠金融指數(shù)來衡量數(shù)字普惠金融的發(fā)展程度。為了進一步探討數(shù)字普惠金融在緩解中小企業(yè)融資約束方面的作用，本文還選取了數(shù)字普惠金融指數(shù)（郭峰等，2020）的兩個子指標，即數(shù)字普惠金融覆蓋廣度和數(shù)字普惠金融使用深度。此外，借鑒楊友才（2014）的變量選取方法，本文使用貸款余額占GDP的比例來表示金融發(fā)展水平。在控制變量方面，參照已有研究，本文選取了資本結(jié)構(gòu)、營運能力、盈利能力、成長性和企業(yè)規(guī)模，具體變量說明見表1。

（二）數(shù)據(jù)來源與處理

中國數(shù)字普惠金融指數(shù)來自北京大學數(shù)字金融研究中心。在金融發(fā)展水平方面，各省級貸款余額和省級GDP數(shù)據(jù)由國家統(tǒng)計局匯總而得。在中小企業(yè)財務數(shù)據(jù)方面，本文從CSMAR數(shù)據(jù)庫中選取2011-2018年中小企業(yè)上市公司，并剔除以下公司：（1）金融類上市公司;（2）*ST、ST、PT公司;（3）資產(chǎn)負債率大于1且資不抵債的公司;（4）數(shù)據(jù)異常的公司。例如，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/期初資產(chǎn)總額大于1。主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果見表2。

四、實證分析過程

（一）回歸分析

為了考察數(shù)字普惠金融的發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的緩解作用，本文運用計量經(jīng)濟學模型對假設進行了檢驗，所得回歸結(jié)果見表3。

表3中的回歸結(jié)果（1）顯示，數(shù)字普惠金融指數(shù)的回歸系數(shù)在5%的顯著性水平上顯著為負，即數(shù)字普惠金融發(fā)展水平越高，中小企業(yè)的融資約束越低，這意味著數(shù)字普惠金融的發(fā)展確實顯著緩解了我國中小企業(yè)的融資約束。這一結(jié)果驗證了假設1，并為大力推動中國數(shù)字普惠金融發(fā)展提供了企業(yè)層面的數(shù)據(jù)支持。此外，表3中的回歸結(jié)果（2）和（3）分別顯示，數(shù)字普惠金融覆蓋廣度的回歸系數(shù)在5%的顯著性水平上顯著為負，數(shù)字普惠金融使用深度的回歸系數(shù)在10%的顯著性水平上顯著為負，這表明數(shù)字普惠金融的兩個組成部分，即數(shù)字普惠金融的覆蓋廣度和使用深度的良好發(fā)展，也可以顯著緩解中小企業(yè)的融資約束。綜上所述，回歸結(jié)果（1）至（3）均表明，數(shù)字普惠金融的發(fā)展有助于緩解中小企業(yè)的融資約束。

在上述模型相應增加數(shù)字普惠金融與金融發(fā)展水平的交叉項后，數(shù)字普惠金融的發(fā)展水平、覆蓋廣度和使用深度的回歸系數(shù)仍為負值，交叉項的系數(shù)均為正，符合預期假設，盡管上述系數(shù)在10%的顯著性水平上并不顯著。結(jié)果表明，不同金融發(fā)展水平的地區(qū)發(fā)展數(shù)字普惠金融對中小企業(yè)融資約束的緩解作用可能不同，假設2可能是正確的。

（二）穩(wěn)健性檢驗

上述回歸結(jié)果證實，數(shù)字普惠金融的發(fā)展確實明顯緩解了中小企業(yè)的融資約束，在金融發(fā)展水平較高的地區(qū)，數(shù)字普惠金融發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的緩解作用可能會有所減弱。為了進一步驗證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文采用Almeida等（2004）提出的現(xiàn)金流敏感性模型對上述結(jié)果進行檢驗，基本模型設置如下：

（3）

其中，ΔCH為現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物年凈增加額占期初總資產(chǎn)的比例，CF為經(jīng)營活動產(chǎn)生的年度現(xiàn)金流量占期初總資產(chǎn)的比例，其他解釋變量和控制變量的含義同上。

如果發(fā)展數(shù)字普惠金融能夠顯著緩解中小企業(yè)融資約束，則β2顯著為負。為了驗證假設2，將CF*SZPHAG*FD添加到公式（3）中。如果在金融發(fā)展水平較高的地區(qū)，數(shù)字普惠金融發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的緩解作用減弱，則CF*SZPHAG*FD系數(shù)應為正。同理，按照相同的方式檢驗數(shù)字普惠金融的覆蓋廣度和使用深度對中小企業(yè)融資約束緩解作用的穩(wěn)健性。我們發(fā)現(xiàn)，穩(wěn)健性檢驗的回歸結(jié)果與表3基本一致。因此，上述實證分析結(jié)果是穩(wěn)定可靠的。

五、結(jié)論

本文以2011-2018年中小企業(yè)數(shù)據(jù)為基礎，結(jié)合相應的省級數(shù)字普惠金融指數(shù)，實證檢驗了數(shù)字普惠金融發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的緩解作用。本文發(fā)現(xiàn)，發(fā)展數(shù)字普惠金融可以顯著緩解中小企業(yè)的融資約束。此外，數(shù)字普惠金融的覆蓋廣度和使用深度也可以緩解中小企業(yè)的融資約束。研究還發(fā)現(xiàn)，在金融發(fā)展水平不同的地區(qū)，發(fā)展數(shù)字普惠金融可能對中小企業(yè)融資約束產(chǎn)生不同的緩解效果。具體而言，在金融發(fā)展水平較低的地區(qū)，發(fā)展數(shù)字普惠金融可以增強對中小企業(yè)融資約束的緩解效果。因此，我國應繼續(xù)通過增加互聯(lián)網(wǎng)金融服務種類、加強互聯(lián)網(wǎng)金融服務力度、提升數(shù)字普惠金融深度等方式推動數(shù)字普惠金融發(fā)展。此外，數(shù)字普惠金融的推廣可能需要根據(jù)外部環(huán)境進行調(diào)整。

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作者單位：蘭州財經(jīng)大學金融學院