特斯拉市值蒸發引爭議

李陽　王靜儀　康娟

特斯拉公司CEO埃隆·馬斯克。圖/法新

去年持續至今的新能源熱開始冷卻，股價一飛沖天的特斯拉，也進入了“擠泡沫”階段。

美東時間3月4日，特斯拉（NASDAQ： TSLA）收盤下跌4.86%，收報621.4美元。過去30天內（2月2日-3月3日），特斯拉股價下跌幅度超25%，市值蒸發2081.7億美元。

市場往往以累計跌幅超過20%作為進入技術型熊市的標準，可以說特斯拉已經妥妥地跌入了“熊市”。2020年，特斯拉火力全開，全年大漲743%，成為空頭最痛苦的噩夢。現在，空頭的春天終于來了嗎？

千億市值蒸發之謎

從大背景看，特斯拉近期呈現的跌勢與美股大盤特別是科技股的整體走勢，存在相當程度的同步。2月12日，納斯達克綜合指數創下14095.5點的收盤新高。而在此后的13個交易日里（2月16日至3月4日），特斯拉有10天收跌，納指則有9天，其中有8天是兩者同時下跌。納指和特斯拉分別比2月12日等收盤價下跌9.7%和23%。

股市的動蕩反映了在美國經濟前景持續改善的背景下，市場對于美聯儲政策預期發生了明顯變化，加息預期提前。2021年以來，被視為全球金融市場無風險利率（相當于美債名義利率）的10年期美債收益率從去年底的0.916%持續上行。特別是2月25日盤中一度沖高至1.614%，創下2020年2月14日以來的最高水平。也是在同一天，代表美債實際利率的10年期美國通脹保值債券（TIPS）收益率（通脹預期=名義利率-實際利率）由-0.79%跳升至-0.60%。實際利率的沖高導致了跨市場、跨資產的波動，全球風險資產明顯調整。

實際利率上行意味著企業真實的融資成本走高，而這正是包括特斯拉在內的高估值股承壓的原因之一。高盛在一份最新報告中稱，從歷史上看，當利率上升時，能源和工業等領域往往表現更好。“這毫不奇怪，周期性股票與名義利率和實際利率都成正相關，相比之下，未盈利高成長股票與利率呈負相關，因為這些公司估值完全取決于未來的增長前景。”

3月4日，美聯儲主席鮑威爾的講話未能向投資者保證央行將繼續抑制債券收益率和通貨膨脹預期，令10年期美債收益率再次升破1.5%。美國銀行的首席策略師蘇布拉馬尼安（Savita Subramanian）認為，如果該收益率突破1.75%，投資者很有可能會回歸傳統的固定收益資產。

影響特斯拉股價的不只是利率，它還與素以價格波動劇烈著稱的比特幣掛了鉤。2月8日，特斯拉宣布其投資了價值15億美元的比特幣。這一消息使比特幣應聲上揚，24小時內漲幅超過20%。

2月21日，比特幣締造了每枚超5.8萬美元的天價后，隨后重摔而下。2月23日，比特幣跌破45000美元，兩天內急速墜入熊市。而在同一天，特斯拉也在盤中一度暴跌13%。當然，究其原因，比特幣的暴跌也同樣是受到了美債利率攀升的影響。

Wedbush證券公司的股票和比特幣分析師丹尼爾·艾夫斯（Daniel Ives）認為，今后特斯拉股價恐將與比特幣高度聯動。他說：“在大眾眼中，馬斯克現在與比特幣的故事連在一起……隨著特斯拉深入比特幣資金池，馬斯克冒著這樣的風險：短期內，投資人對比特幣的關注超過對電動車基本面的看法。”

其實這種相關性甚至早在特斯拉買入比特幣之前就存在了。2020年5月，《福布斯》專欄作者Leeor Shimron曾將特斯拉、比特幣和標普500指數做過一個對比。他發現特斯拉和比特幣在此前6個月表現出0.615的強相關，遠超這兩種資產與標普500指數之間的相關性，這意味著比特幣和特斯拉的投資者很有可能是具有類似價值觀的同一批人。

表：比特幣、特斯拉、標普500 的相關性

資料來源：福布斯。制表：顏斌

不過，對特斯拉的長期看空者而言，以上因素只是誘因。他們始終認為，特斯拉股價與基本業務面相比，原本就過高，必然要回調。多年來，賣空者一直對從暴跌的特斯拉中賺錢的前景垂涎三尺，但絕大多數人沒等到這一天就舉起白旗、平倉離場了。S3 Partners的數據顯示，2017年至2021年之間，特斯拉空頭損失了520億美元;若回溯到2010年，這個數字接近570億美元。

多空激烈博弈之下，投資者對特斯拉股價頻繁大幅震蕩也就不會陌生了。2020年9月8日，特斯拉因當時未能被納入標普500指數，在一天內大跌21%。

目前，特斯拉市盈率仍高達近1000倍，是美股最熱門的做空目標之一：目前400億美元的空頭頭寸占可供交易總股票規模的6%，盡管這比2020年的20%已經低了很多。

高速增長前景依然未變

無論是由于大盤下跌，還是投資比特幣帶來的負面影響，企業自身發展的基本面并沒有發生變化，特斯拉依然還是那個智能電動汽車領域的龍頭大哥，且無論是從產能、市場還是盈利來看，特斯拉都處于高速增長期。

根據2020年四季度財報顯示，特斯拉2020年四季度實現營收107.44億美元，同比增長46%;凈利潤為2.7億美元，同比增長157%，這也是特斯拉連續六個季度實現盈利。

整個2020財年，特斯拉實現營收315億美元，同比增長31%;總毛利率為21%，較2019年毛利率上升4.4個百分點;全年凈利潤為7.21億美元，首次實現年盈利。

值得注意的是，截至四季度末，特斯拉持有現金193.8億美元，其中四季度凈增48.53億美元。特斯拉持續正向的現金流不僅可以使自身自給自足，維持正常運轉，還能持續支撐特斯拉在Fremont、上海、柏林、得州工廠和46800電池產線的建設。

截至目前，特斯拉電動汽車總產能為105萬輛，其中美國Fremont工廠60萬輛，上海工廠45萬輛。

根據最新外媒消息，特斯拉柏林超級工廠的Model Y將于今年5月進行試生產，批量生產將從7月和8月開始，同時位于美國得州的超級工廠也有望在今年底開啟美國東部的Model Y交付。

其中，柏林和得州工廠都將使用特斯拉最新自研的46800電池，根據2020年9月特斯拉電池日信息，新型電池續航里程增加54%，同時單位生產成本下降56%。這意味著隨著搭載新電池的Model Y交付，特斯拉的毛利率有望進一步提升。

如無意外，2021年將是特斯拉產能、銷量在全球爆發年。按照特斯拉的預計，在接下來的幾年中，車輛交付的年均增長率達到50%。在剛剛過去的2020年中，特斯拉的總交付量為499647輛，已非常接近此前預計的全年50萬輛交付目標。

據EV Sales網站公布的全球電動汽車（乘用車）銷量數據，在全球汽車銷量同比下降14%的背景下，2020年全球電動汽車逆勢上漲41%，銷量達到312.5萬輛。

這意味著，2020年特斯拉在全球新能源市場的市占率高達16%，牢牢占據著智能電動汽車的龍頭地位;同時，這也意味著，只要電動汽車股還有上漲空間，特斯拉就依舊具備投資價值。

艾夫斯就非常看好特斯拉的后續股價，他認為，特斯拉市值在幾個月內會通過電動車銷售增加達到1萬億美元，而不是靠比特幣。以中國市場為首，電動車在全球使用程度正在高速成長，未來十年這個市場的規模將達到5萬億美元。因此他相信電動車股今年還能增長40%-50%。

一位不愿具名的證券分析師向《財經》記者表示，“毋庸置疑，特斯拉肯定是現在最成功的電動車企業，在智能駕駛和電驅動技術上領先，但現在是否有投資價值就仁者見仁智者見智了，因為特斯拉股價依然包含了很多預期在里面。”目前，特斯拉的市盈率仍然高達1049倍。

也有隱憂

盡管特斯拉正處于持續增長的正向發展中，但并非高枕無憂，其最大的風險是傳統勢力大規模推電動車對其市場份額的擠占。

InvestorPlace的分析師埃里克·弗萊（Eric Fry）就認為，特斯拉核心業務面臨三大重要挑戰：競爭加劇、來自環境監管信用積分的銷售收入下降、投入成本上升。

在這三個因素中，競爭加劇可能是最嚴重的，因為大眾汽車集團的純電動汽車（BEV）生產量已經是特斯拉的近一半，預計到2021年底將超過特斯拉的產量。

圖：做空者的損失

資料來源：美國金融數據機構S3 Partners

在未來銷量的競爭中，特斯拉明顯在走“以價換量”的路子，蔚來汽車創始人、董事長、CEO李斌用大眾汽車來類比特斯拉的市場定位。“特斯拉要成為電動汽車時代的大眾汽車，不斷通過降低成本來降低價格，擴大銷量。但不是所有電動汽車公司都要走和特斯拉一樣的路線，蔚來希望做電動汽車時代的BBA（奔馳、寶馬和奧迪），服務不同的用戶人群。”李斌向《財經》記者表示。

很顯然，長期被業內稱為“中國特斯拉”的蔚來，已經和特斯拉本尊走向了兩個不同的岔道。于特斯拉而言，塑造高端品牌形象后，選擇了產品逐漸下沉以換取市場，這樣的特斯拉更成熟穩重，但也更加不需要個人英雄主義，取而代之的應該是深入人心的產品力。

正如汽車分析師任萬付向《財經》記者表示的，“特斯拉后續的發展應注意逐步去掉馬斯克的個人標簽，避免因個人行為給企業帶來的影響。”

一直以來，馬斯克都是自家汽車的天然廣告牌。這位世界級網紅在推特上的幾個字，就能推動音頻軟件clubhouse大火、虛擬貨幣狗狗幣和比特幣價值大漲，沒有汽車品牌CEO能復制這樣的名人效應。

“有這么一位有個性、商業敏感度強、對技術有要求、對跨時代產品有獨特見解的魅力型領袖，這是特斯拉最大的資產。”羅蘭貝格全球高級合伙人、大中華區副總裁鄭赟向《財經》記者表示，同時馬斯克也是很好的產品經理，能推動事情落地。

馬斯克的人格魅力在特斯拉過去的市場擴張中占據著至關重要的地位，但作為一個主打平價產品的企業，品牌的核心必須是產品本身的高價值。不幸的是，特斯拉在電動化和智能化上依然處于領先位置，但作為汽車產品，特斯拉其實并不完美。

2月8日晚間，國家市場監督管理總局網站披露，市場監管總局等五部門就消費者反映的異常加速、電池起火、車輛遠程升級（OTA）等問題，共同約談了特斯拉公司。

對此，特斯拉回應道，誠懇接受政府部門的指導，并深刻反思公司在經營過程中存在的不足，全面加強自檢自查，將嚴格遵守中國法律法規，始終尊重消費者權益。

產品質量在中端車型中占有非常大的權重，隨著具有工藝、品控優勢的老牌車企大舉進入新能源汽車領域，產品質量仍有提升空間的特斯拉還能否在新一輪市場擴張中保持如此強勁的競爭力，尚未可知。

正如中國電動汽車百人會理事長陳清泰所言，“特斯拉是一顆耀眼的明星，但不會沒有后來者。”