準備定投時，你該思考什么

楊晗 江牧原

基金定投作為一種新的投資方式，自2005年進入中國資本市場以來，逐漸被眾多投資者認可。一方面平攤投資成本的原理并不復雜，易于被個人投資者理解；另一方面，個人投資由于閑散資金零碎，定投也可以讓該類小額資金獲得更為有效的使用。但同樣值得注意的是，部分投資者對于基金定投的理解較為片面，不能理性看待，而是一味追求回報。

為了幫助投資者能更有效地執行定投策略，本文首先對基金定投的特點及原理做出介紹，試圖糾正現階段對于基金定投認知上的誤區。其次對一些相關問題進行了探討，并采用隨機定投來驗證收益特征，得出部分結論。

一、什么是基金定投？

基金定投是基金定期定額投資的簡稱，指在固定的時間以固定的金額購買特定的證券或基金的投資方法。該方法最早來源于人們對于擇時的反思和長期投資的需要，從而產生了不定期不定額的投資行為。后期隨著這種投資行為的發展，到了美國五十年代，演變成我們熟悉的定投策略。

由于該計劃執行方便且易于理解，很快就被運用在投資各類基金產品上，衍生出一系列的基金定投策略，如智能定投、智能定投組合等等。而在海外，基金定投主要運用于養老金中的確定繳費制計劃中，比如美國的401（K）、香港的101計劃等。

二、基金定投有哪些優勢？

基金定投首先可以降低擇時風險。投資者購買基金產品之后，主要依靠基金的凈值增長來獲得收益，因此申贖基金時的基金單位凈值決定了投資者購買基金的收益率。由于投資者追漲殺跌的特征顯著，決定了大部分人很難通過一次性投資獲利。而定投通過不斷的分批買入，投資成本從單一的時間點變為了長期的平均成本，降低了基金申購時的擇時風險。

如圖可以看出，平均成本曲線相較于基金單位凈值曲線要平滑很多，這也是為何大家常說基金定投規避了擇時的難點。在定投的實踐中，賣出時基金單位凈值超過平均成本，便可以獲利。

其次，基金定投可以培養投資者儲蓄的習慣。除了平均成本這一優勢，基金定投背后更深遠的意義在于其培養了投資者儲蓄的習慣。這也是為何在海外，基金定投主要運用于養老金中的確定繳費計劃中。投資者面對養老規劃無所適從，最終導致其缺乏決策能力，最終增加了儲蓄不足的可能性。定投“積小成多”可以幫助投資者養成長期、連續、有紀律儲蓄的行為。

三、如何正確而有效地執行基金定投？

1、在投資期限上如何選擇？

長期定投效果更優，同時定投的期限與獲得正收益的概率成正比。為了驗證這一想法，本文選擇了全市場成立滿10年以上的419只產品，滾動定投（隨機和隨基）測算從2009年9月開始至2019年9月10年間，1年、2年、3年、4年和5年為期限的平均收益表現。如圖所示，滾動定投一年的平均收益率僅為3.85%，隨著定投期限的延長，收益率也顯著提高，滾動定投5年的平均收益率高達29.69%。

本文同樣測算了不同期限下定投的年化收益率，也驗證了相同的結論。除了滾動定投兩年期時年化收益率略低于滾動定投一年的以外，滾動定投的年化收益率也隨著投資期限的延長而逐年提高，定投期限為兩年期時，定投的平均年化收益為3.50%，而當期限到達5年時，年化收益增長為5.34%。

從行為金融學的角度來說，每一個投資者都存在一定程度上的“損失規避”。因此投資者面對市場持續低迷的時候，很難要求他們有信心來堅持定投，在面對價值暴跌的情況時，也很難保證有資金來持續定投。

我們從投資者體驗感的角度出發，對不同期限下定投的平均正收益天數進行測算。若定投期間內正收益的占比越高，則代表客戶進行定投時的體驗感更優。從我們對基金產品隨機擇基擇定投后的測算來看，隨著定投年限的增加，投資者的正收益概率在逐漸提高，定投一年正收益概率為57.45%，而定投5年的正收益概率則高達73.35%。

整體來看，不論是從收益率的角度考慮，還是從投資者體驗出發，長期定投的效果都更優。

2、股基or債基？

盡管長期投資能為我們帶來更多收益的概念深入人心，但在現實生活中，我們的資金或多或少難以做到長期投資于某個資產。因此，我們認為投資者應基于定投的期限，做出不同的投資選擇。

在短期定投中，我們建議投資者選擇債券型基金，原因在于其收益波動較低，收益穩健，但長期來看總收益難以與權益基金相媲美。同時，投資者在進行短期投資時，對于收益波動的容忍度更低，對于即將到期的資金，我們更期望不要虧損。反之，對于期望進行長期定投的投資者，對資產波動的容忍度更高，績優權益類基金產品更加適合這類投資者。

我們分別對中國股基指數、中國債基指數與中國混基指數進行從2009年至2019年間，1年至5年為期限的滾動定投，并統計每一期定投的平均收益率。從結果可以看出，在投資期限小于2年時，債基指數相較于股基指數與混基指數收益差距并不大，但結合債基指數的波動率更低，因此具備更高風險收益比；而當期限大于2年后，股基指數與混基指數的收益明顯高于債基指數，因此，為長期獲取更高收益，股混基金更適合投資者。

這一特征與目前養老目標基金的下滑軌道設計原理不謀而合。也是基于定投的這一特性，在海外的養老金默認機制的設計中，越來越多的目標日期基金和生命周期基金被美國勞工部規定為默認基金，以幫助沒有選擇和投資能力的投資者參與養老金投資。

3、如何選擇合適的權益類基金進行定投

如果是長期投資，股票資產肯定是贏家。因此在產品選擇上，權益類基金產品更適合長期定投。但選擇波動較大還是波動較小的股票型基金，是需要考慮的問題。

同樣，本文與上文一致的樣本做隨機隨基的定投檢驗，同時依據過往的凈值波動，將基金分為高波動、中波動和低波動基金。波動率排名前1/3的為“高波動”，排名后1/3的為“低波動”，其他的部分（即排名在中間的）成為“中波動”。從下表可以看出，除了定投一年時，低波動產品的平均收益率（4.18%）略遜色于中波動產品的平均收益率（4.34%）（但高于高波動產品），其余時間期限下，時間越長，收益更優。

從投資者的購買體驗感出發，本文也分別測算了不同波動率下基金產品的正收益概率。事實也證明，不論投資期限如何，低波動產品的正收益概率要遠優于高波動率產品的正收益概率。

整體來看，不論是從收益率的角度考慮，還是從投資者體驗出發，波動率偏小的基金產品收益效果都更優。

4、主動or指數？

前文提到，長期定投應該選擇績優的權益類基金產品，而對于選擇定投主動管理型還是被動指數型基金產品，則一直存在爭議。我們認為，主動管理型基金產品憑借挖掘市場偏差性和控制下行風險，整體長期收益性要優于指數基金。但另一方面，指數基金確實也有避免主動管理失誤和節約投資成本的優勢。

為了直觀比較兩類產品的收益分布情況，本文選取了前文所述的成立10年以上的316只權益類產品，其中被動指數型產品27只、主動管理型產品（包含股票型、偏股混合型、靈活配置型）289只，分別測算滾動定投1年、3年、5年的收益分布情況。

可以看到，從產品的整體收益上看，主動管理型產品確實優于被動指數基金，獲取高收益的可能性更大。因此我們建議，對于基金產品沒有任何認知的小白投資者，可以選擇寬基指數或借助評級機構的評級進行定投；對于有一定擇基能力的投資者，可以選擇績優的主動管理型基金進行定投；而對于可以穿透迷霧，看清未來的專業投資者，可以選擇適合自己的窄基指數如行業指數基金等進行定投。

具體到指數基金的選擇，我們認為，除了要堅持長期定投和選擇波動率較小的長期績優指數基金以外，還需要考慮以下3點。

第一，指數產品的跟蹤標的。一般而言，跟蹤標的不同，風險收益特征不同，比如某一只窄基指數可能會創造高于寬基指數和傳統成分指數的收益，但投資者可能會承擔更高的風險。因此投資者應基于自身的風險承受能力，來選擇適合的指數風格。

第二，跟蹤誤差。跟蹤誤差是衡量指數基金與收益率之間的偏差的指標，也最能反映出指數基金的管理運作能力。一般來說，基金的跟蹤誤差越小，說明基金對標的指數的擬合度越高，基金的運作越規范。

第三，定投費率。同等條件下，考慮收費模式更為合理的指數基金產品。

5、基金定投到底何時終止呢？

基金定投止盈是偽命題，原因是定投本身是對于擇時的不信任，而止盈也是一種擇時。此外，當基金定投資金積累到一定程度，每一次定投對于成本平攤的效果將微乎其微，此時投資者應審視投資是否超過自己的風險承擔能力，以及投資是否過于集中。從2009年9月開始至2019年9月10年間，每月對10只權益類基金產品進行定投，最終得到平均成本變化率（取絕對值），并進行相關分析。不難看出，隨著定投次數的增多，變化率逐步趨近于零。

也就是說，定投的執行時間越長，新增資金占已有投資比重逐漸減小，雖然定投還在不斷增加資金投入，但對于平均成本變動影響變得微弱。此時投資者需要重新評估自身風險承擔能力，并結合產品收益來決定是否止盈或者進行資產再配置。

同時我們可以發現，平均成本變化率在定投次數超過60次之后，除了在2015年那樣的極端行情下波動較大外，其余時間段的變化率幾乎均在0.05%以內。

也就是說，在定投5年之后，持續定投對于平均成本的改變可以忽略不計。我們認為此時投資者可以終止定投行為，根據自身收益情況和風險偏好，做進一步的資產配置，比如繼續持有或者賣出。