震蕩市調整股債配置

張學慶

提要：股票債券的組合或許能夠降低波動幅度，組合的收益水平一般是低于股票而高于債券。

4月第一周，新成立的公募基金共23只，其中股票型基金7只，混合型基金11只，債券型基金5只，混合型基金在該周成立數目最多。新基金共募集281億元資金，其中易方達悅安一年持有的發行規模最大140.40億元，南方譽享一年持有其次31.66億元。混合型基金共募集95.47億元，債券型基金共募集167.26億元，主要為中長期純債基金和混合二級債基。

“固收+”基金仍然受到資金青睞。

小標題：凈值回撤

今年一季度權益類公募基金業績出現較為明顯的回撤。但“固收+”產品的收益波動相對較小。

數據顯示，一季度主動投資股票基金平均收益率為-3.19%，其中近三成基金取得正收益。股基指數最近一年累計收益為59.77%。

主動投資混合基金一季度收益率為-2.17%，其中超三成基金成功錄得正收益。最近一年混基指數累計收益率為46.15%。

主動管理債券基金一季度收益率為0.65%，其中實現正收益的產品占比超八成。普通債券基金、純債基金和可轉債基金平均收益率分別為0.36%、0.70%和-2.56%。最近一年債基指數累計收益率為2.24%。

景順長城基金經理韓文強表示，歷史是任人打扮的小姑娘，基金歷史凈值也是。如果從熊市最低點到牛市最高點，就是一個很不錯的年化收益率，如果從牛市最高點到熊市最低點，就是一個很難看的收益率。

韓文強提醒說，偏股型基金2008年到2018年回報率中位數是8.1%，同期滬深300年化7.1%。所以我們看到年化18%的基金經理在一個10年緯度寥寥無幾。2019～2020年兩年，由于連續兩輪放水，基金收益率遠高于2012～2015年上一輪4年牛市行情的收益率。可預見的未來，由于均值回歸，在下一輪熊市底部時，基金還會回到年化8%～9%的長期收益率水平上。

但韓文強表示這并不代表他對未來所有板塊都悲觀。畢竟在這兩年的牛市中，金融地產幾乎沒有上漲，這讓上證可調整的空間非常有限。

小標題：資產配置

在震蕩市中，大類資產配置變得更為重要。

作為最常見的兩大類投資品，股票債券的組合或許能夠降低波動幅度，組合的收益水平一般是低于股票而高于債券。

如果選取2個典型指數滬深300指數和中證全債指數來代表股市和債市的走勢，可以看到，在風險收益水平方面，股債兩類資產特性呈現非常大的差別，代表股市的滬深300走勢如同沖浪，時而沖上浪尖，時而跌落谷底;而代表債市的中證全債指數，長期來看沒有過大的起伏，是一條斜率相對較小、較為平穩的斜線。

從股債相關性來看，某些時段又存在一定的“蹺蹺板效應”。過去的15年時間里，股債走勢相關性低，甚至在某些年份存在“蹺蹺板效應”。因此，同時投資股票和債券兩種資產，進行科學的配比，可以在一定程度上實現風險對沖。

在股債的配置中，可投資不同資產范圍的“固收+”基金指數相較于滬深300指數波動性大為降低，回報率相比于債市也獲得了極大提升。二者的組合配置在降低股市波動的同時，也一定程度上提升了純債的收益彈性。

在“固收+”類別中，股票倉位比較高的偏債混合型基金是“股債配置策略”的典型代表基金，它以固收資產打底，固收倉位一般不低于60%，在此基礎上通常以20%～40%的倉位投資于股票等權益類資產。

從波動率和最大回撤角度看，近15年來滬深300指數的最大回撤甚至超過72%，而同期偏債混合型基指數的最大回撤為22%，相對股市的整體波動率確實大大降低。

從收益率看，近15年偏債混合型指數的年化收益率為10.01%，大大高于中證全債指數的4.24%、稍低于滬深300指數的11.39%。

可見，長期來看，股債混合策略確實降低風險和波動的效果，收益曲線的波動率隨著債券比例增加而下降，收益曲線更加平滑，體現出以債打底、以股增強、震蕩控回撤、牛市求進攻的偏債混合型基金的顯著特點。

小標題：怎么選“固收+”

毋庸諱言，在今年市場調整中，一小部分“固收+”產品最大回撤率一度超過20%，跌幅比部分偏股型基金更甚。“固收+”變成“固收-”。

那么，在目前持續震蕩的市場中“固收+”產品該怎么選？

“權益市場震蕩，導致‘固收+產品凈值出現一定波動，從短期來看，市場調整釋放了估值風險，帶來新的投資機會。從長期來看，基金經理通過對大類資產趨勢機會的主動把握，使得‘固收+產品表現相對穩健。”博時基金絕對收益投資部投資副總監卓若偉表示，“固收+”產品往往具有攻守兼備的效果，過往中長期的歷史表現，已經證明了通過基金經理對大類資產趨勢機會的主動把握，可以達到業績有一定彈性、同時回撤相對可控的穩健表現，因此低風險型的“固收+”產品相對適合于大部分穩健型投資者。

一款投資體驗較好的“固收+”產品，應當具備回撤幅度可控，中長期能夠實現基金資產穩健增值的目標。為此，基金經理至少需要熟悉和掌握權益和固收大類資產的運行規律，通過對大類資產配置的靈活調整，回避權益或固收趨勢向下的過程，在收益確定性較高的時候，積極提升權益或固收配置，從而達到進可攻、退可守的效果。

小標題：機會仍存

卓若偉表示，當前權益市場已經進入以結構性投資機會為主的階段，由于國內經濟處在偏強勁的復蘇階段，權益市場不乏新的投資機會。對于“固收+”產品，一方面可以適度提升中短久期、信用資質較高的信用債配置，以獲取相對穩健的票息收益，降低凈值的波動幅度。另一方面，權益倉位應保持靈活度，在有收益的確定性較高和估值合理的投資機會再提升配置幅度，從而提升獲取絕對收益的概率。

卓若偉認為，對比海外，中國率先控制住疫情，今年經濟繼續保持強勁增長勢頭，企業盈利繼續保持較快增速。中國國內生產總值超過100萬億元，是世界最大的制造業大國，也是海外FDI直接投資的最大國家，中國資產在全球范圍內仍具有較好的吸引力，短期調整不會改變資產長期向好的趨勢。美歐還未擺脫疫情和衰退的陰影，很難放棄通過低利率、量化寬松維持經濟運行的舉措。

債券市場方面，博時基金預計后續貨幣政策或更加靈活，并將逐步回到正常化但不急于轉彎，債券市場以震蕩為主，以獲取票息收益為主，維持組合中短久期，分散投資信用資質高的債券的策略或占優。

權益方面，春節后的短期調整打破了抱團股的估值偏高的泡沫，使得市場格局更為清晰，A股仍然存在結構性機會，今年經濟表現比較理想，必需品的消費保持高增長，出口好于預期，中國經濟增長在發生新舊動能的轉換，新動能比重在逐步上升，部分行業估值仍處在歷史周期偏低位置，傳統產業可以關注頭部企業，新經濟看科技含量，遵循產業發展趨勢尋找權益投資機會。

卓若偉認為，再好的公司，也應該在合理的估值范圍內投資，估值太高則風險收益不對等，估值水平太高脫離發展潛力的現象不會持續，因此震蕩行情對于“固收+”產品的權益投資應堅守價值投資理念。

在權益投資方面，傾向均衡行業配置，一方面通過自下而上精選一些細分賽道的優秀成長性公司，另一方面，從估值水平出發，配置低估值、高股息率的防御性公司，在倉位調節上更加靈活。

由于貨幣政策從寬松轉向穩健，監管機構注重防范資產泡沫，固收資產投資可能會面臨流動性階段性收緊，以及社會融資成本小幅回升的可能，因此固收方面投資應注重久期靈活和穩健，信用品種投資尤其要注意防范風險，做到分散投資，密切跟蹤發行人的經營動態，回避經營趨勢惡化的行業或板塊。當前債券收益率水平較去年上半年回升幅度較大，有利于“固收+”產品獲得較高的票息收益，從而抵消一部分權益資產的調整。

小標題：降低倉位

有基金經理表示，今年股市與債市沒有明顯的優劣，都有一定的表現機會。為避免“固收+”變成“固收-”，對照通常的8：2的股債配比，今年要適當降低一些股票資產的倉位，設置在10%左右較為合適。

“固收+”基金虧損了怎么辦？

嘉實基金經理建議大家不妨把時間拉長一些看，“固收+”產品里面的債券部分有票息的收益，但票息的收益是一天天累積的，隨著時間的累積，收益也會上去。權益這一塊調整到一定程度，也會出現一些反彈，中間還有一些結構性的機會，產品的凈值到那個階段就會有一個比較好的恢復過程。