信立泰：美化財務報表的“三板斧”

杜鵬

近日，信立泰（002294.SZ）宣布出售旗下資產，上市公司將確認巨額投資收益，或意圖美化業績。除此以外，公司還通過研發投入資本化和費用減少來增加利潤，這種方式實現的增長沒有持續性。

信立泰及各子公司主營業務涉及藥品、醫療器械產品的研發、生產、銷售，主要產品及在研項目包括心血管類藥物及醫療器械、頭孢類抗生素及原料、骨科藥物等，涵蓋心血管、降血糖、骨科、抗腫瘤、抗感染等治療領域。2020年，公司實現收入27.39億元，其中原料、制劑、器械分別實現收入5.06億元、21.64億元、6095萬元。

賣資產增利

6月15日，信立泰發布公告稱，公司全資子公司諾泰國際有限公司（下稱“諾泰”）擬向ROSY METRO LIMITED轉讓其持有的M.A. MED ALLIANCE SA（下稱“MA”）13.78%股權，股權轉讓價款為4500萬美元。轉讓完成后，諾泰將不再持有MA股權。

市場普遍認為，MA屬于優質資產。MA成立于2008年，主要從事高端心血管介入醫療器械的研發、生產，核心產品Selution?目前已獲得歐盟對多個臨床適應癥的CE認證，正在申請美國FDA認證。

MA有過多次增資行為。根據公告披露，MA在2018-2019年的增資價格分別為446.53美元/股、595.8美元/股。2021年3 月，信宸資本以約726.6美元/股認購MA新發行股本，MA的投后估值約3億美元。信立泰本次出售MA的交易單價約790.72美元/股。可以看出，MA資產價格在過去幾年保持快速升值趨勢。

信立泰目前賬面上資金充裕，并沒有出售資產回籠資金的必要性。截至2021年3月31日，公司貨幣資金10.11億元，而有息負債僅有短期借款3.23億元、一年內到期的非流動負債1000萬元、長期借款8500萬元，期末資產負債率只有17.28%，加杠桿空間很大。

與此同時，信立泰6月21日披露了非公開發行股票發行情況報告書暨上市公告書，確定此次發行價格為28.37元/股，發行股數為6880萬股，募集資金總額約19.52億元，進一步增強信立泰資金實力，其中有4.92億元用于補充流動資金及償還銀行貸款。此次發行對象最終確定為18家，包括南方基金管理股份有限公司、濟南江山投資合伙企業（有限合伙）等。

在資金非常充裕的情況下，信立泰完全可以繼續持有MA享受快速增值收益，為何急于出手呢？這樣做的最大好處是可以大幅增厚信立泰當期利潤，美化報表。

信立泰公告表示，本次股權轉讓預計產生投資收益約1.5億元。信立泰2020年和2021年一季度凈利潤分別為6087萬元、1.55億元，本次出售產生投資收益占上述凈利潤值的比例分別為246%、97%。

與此同時，MA整體仍處于前期投入和虧損狀態，尚未產生實際利潤。本次交易之后，MA虧損不會再對上市公司業績造成拖累。公告顯示，MA的2020年收入和凈利潤分別為642萬美元、-1721萬美元，2021年一季度分別為116萬美元、-879萬美元。

本次交易受讓方為ROSY METRO LIMITED，實際控制人為自然人李莎。截至2020年12月31日，ROSY METRO LIMITED總資產819美元，所有者權益-1181美元，負債總額2000美元;2020年，ROSY METRO LIMITED實現營業收入零元，實現凈利潤-1181美元，受讓方履約能力存疑。

研發資本化

2021年一季度，信立泰也存在美化報表之嫌。當季，公司實現營業收入7.66億元，同比減少11.56%;凈利潤1.55億元，同比增長3.31%;扣非凈利潤1.48億元，同比增長9.30%;基本每股收益0.15元。

截至2021年3月31日，信立泰開發支出繼續攀升至7.85億元，相比年初增加4741萬元，占當期凈利潤的30.58%。

從絕對金額來看，信立泰開發支出要高于絕大多數同行上市公司。根據申萬三級行業劃分，目前化學制藥細分行業共有122家上市公司，信立泰開發支出金額位列第五。

從研發投入資本化比例來看，信立泰同樣也是很激進。2018-2020年，公司研發投入分別為8.04億元、7.77億元、7.73億元，研發投入資本化金額3.97億元、2.04億元、4.01億元，比例分別為49.32%、26.3%、51.95%。

恒瑞醫藥（600276.SH）是國內市值最大的醫藥行業上市公司，2020年收入和凈利潤分別為277.35億元、63.28億元，其當年研發投入49.89億元，全部做了費用化處理，沒有任何的資本化行為。

麗珠集團也是市值靠前的醫藥上市公司，2020年收入和凈利潤分別為105.2億元、17.15億元，研發投入與信立泰不差上下，2019-2020年研發投入分別為8.28億元、9.9億元，研發投入資本化金額6736萬元、1.05億元，比例分別為8.14%、10.66%。

綜合來看，信立泰相比同行采取了非常激進的研發投入會計處理政策。研發投入資本化可以增厚凈利潤和凈資產，美化報表。據統計，2018-2020年，信立泰資本化研發投入金額占凈利潤的比例分別為27.23%、28.53%、657.38%。

除了研發投入資本化以外，信立泰2021年一季度凈利潤增長還受益于銷售費用從3.36億元下降至2.01億元，銷售費用率從38.82%下降至26.3%。對此，公司一季報解釋稱，隨公司產品集采政策的實施，公司市場推廣費減少。

在帶量采購實施下，中選的不用推廣、沒中選推廣也沒用的情況下，藥企削減銷售費用既是必然結果，也顯示了企業轉型的大勢所趨。不過，費用削減終有頭，依賴費用減少實現的增長難有持續性。

主業繼續承壓