三維股份百億市值幻象

楊現華

在連續兩個交易日漲停后，三維股份（603033.SH）股價逼近前高，市值再回百億元。然而，公司盈利主動力頻繁更換，靠什么支撐百億身價？

三維股份原本的主業是橡膠輸送帶，重組后高鐵軌枕成為公司盈利的最大源泉，原來的主業甚至開始虧損。收購的軌枕業務承諾期剛過，熱電聯產和滌綸絲又成了收入增長的新動力。

在新增主業后，原本沒有多少有息負債的三維股份借款猛增，雖然收購業務連續三年踩點完成業績承諾，公司現金流并沒有表現出同樣的優秀。

蹊蹺漲停

6月16日，三維股份放量漲停，成交突破1.6億元，對于近些年來每日成交多在千萬級別的三維股份而言，這樣的成交額無疑是天量。就在此之前一個交易日，公司同樣放量漲停，即公司連續兩個交易日漲停。6月8-16日的六個交易日三維股份股價漲幅接近三成，但公司公告稱沒有應披露而未披露的重大事項。

那么是誰在炒作三維股份的股價呢？交易所公布的龍虎榜數據顯示，三維股份所在的江浙資本是主力資金之一。在6月16日漲停買入的前五家營業部中，有三家來自三維股份所在的浙江省，其中兩家就位于公司所在的臺州市。

在賣出的前五家營業部席位中，同樣有三家來自浙江，且這三家營業部都在三維股份所在的臺州。更加有意思的是，同時進入買入和賣出前五席位的營業部中，有兩家營業部完全一樣。

浙商證券三門南山路證券營業部以1629萬元的買入額占據了買入榜第三的位置，同時該營業部以1810萬元的賣出金額成為賣出榜第一的營業部。國泰君安臨海巾山中路證券營業部以1276萬元成為買入榜的第五席，該營業部以825萬元占據賣出榜第三的位置。營業部左右手對倒顯然不是為了刷交易量，在三維股份走勢異常的背后，似乎隱藏著操縱的影子。

自2017年年底以來，三維股份發布了約30次控股股東質押公告，半數以上是2020年以后發布的。這就是說，三維股份控股股東的質押越來越頻繁了。截至最新公告，控股股東葉繼躍已經質押了約60%的股份，張桂玉質押的股份則接近65%，張桂玉還將本已經到期的部分質押股份辦理了延期手續，資金主要投向了自身生產經營，和上市公司無關。

在近幾年，三維股份的盈利主要依賴高鐵軌枕業務，公司花費近15億元通過關聯收購而來的高鐵軌枕業務幾乎可以說是連續三年精準完成了業績承諾。

業績承諾精準完成

2020年，三維股份實現營收18億元，同比增長3.06%;實現歸屬母公司股東的凈利潤2.11億元，同比下降5.26%;扣非凈利潤為2.04億元，同比下降了7.82%。

營收勉強維持增長，歸母凈利潤和扣非凈利潤已經同比下降，但公司全資子公司-廣西三維鐵路軌道制造有限公司（下稱“廣西三維”）的營收和凈利潤增長不但沒有受到疫情的影響，反而繼續增長。2020年，廣西三維母公司實現營收4.67億元，凈利潤1.27億元，2019年為4.09億元、1.21億元。

除了母公司外，三維股份還披露了廣西三維三家全資子公司的營收情況-廣東三維軌道交通裝備有限公司、浙江五維鐵路軌道有限公司和云南三維鐵路軌道制造有限公司，這三家子公司分別實現營收1.13億元、2095萬元和3643萬元，凈利潤3340萬元、-51萬元和491萬元。

除了這三家全資子公司外，廣西三維持有四川三維軌道交通科技有限公司66%的股權，但無法掌控，因此列入合營企業中。2020年該合營公司實現營收7352萬元，凈利潤963萬元，按照持股比例，廣西三維享有其中的636萬元。

因此，將廣西三維等上述五家公司凈利潤合并后，2020年廣西三維的凈利潤為1.65億元。

憑借于此，廣西三維順利完成彼時的業績承諾。

2018年年初，三維股份以16.25元/股，發行9046萬股，作價14.7億元向包括公司控股股東葉繼躍在內的13名股東收購廣西三維;原股東承諾，公司2018-2020年扣非凈利潤分別不低于1.4億元、1.5億元和1.6億元。

收購前，三維股份的主要產品是橡膠輸送帶，產品主要用于為煤炭、鋼鐵和水泥等下游輸送產品;廣西三維主營則是為預應力混凝土枕，產品主要分為軌枕和岔枕，下游基本是鐵路、地鐵等。上市后，三維股份原有輸送帶業務盈利每況愈下，廣西三維業績承諾幾乎倍數于原有業務，三維股份的利潤將主要依靠廣西三維了。

事實確實如此。高價買來的廣西三維不但實現了業績承諾，而且是每一年都精準完成。2018-2020年公司扣非凈利潤分別為1.46億元、1.57億元和1.65億元，每年分別多出了613萬元、654萬元和515萬元，業績承諾完成率分別為104.38%、104.36%和103.22%，這樣精準的承諾業績完成狀況究竟是真實的還是人為？

以2020年為例，廣西三維扣非凈利潤為1.65億元，如前所述廣西三維等五家公司合計的凈利潤就是1.65億元，也就是說公司基本沒有非經常性損益。

可奇怪的是，在重組書中，2016年和2017年，廣西三維都有上百萬元的非經常性損益，要么是政府補助，要么是資金占用費、減值損失等。

2018年年末，三維股份的應收賬款為4.18億元，廣西三維并表后的2019年年末直接約翻倍至8.35億元，2020年年末為8.77億元，依然在高位。顯然公司創紀錄的應收款就是收購廣西三維所致。2019年和2020年，廣西三維及其下屬子公司的營收為5.69億元和6.37億元，其中有多少收入屬于應收款，從應收款增幅看比例并不低。

廣西三維凈利潤連年增長，三維股份原有的輸送帶業務則跌入谷底，2019年和2020年，三維股份扣非后的凈利潤為2.21億元和2.04億元，即在扣除廣西三維后，公司的扣非凈利潤為6456萬元和3865萬元。

三維股份的輸送帶業務雖然難堪大任，但最差的2017年扣非凈利潤也有5600萬元，2018年更是接近8000萬元。在廣西三維并表后，三維股份傳統的輸送帶業務開始急轉直下，利潤跌至歷史谷底。