銀行業績上行預期差

方斐

一季度，商業銀行實現凈利潤6143億元，同比增長2.4%，低于2020年同期2.6個百分點，但與2020年全年-2.7%的增速相比已經實現轉負為正。分主體看，國有大行、股份制銀行、城商行和農商行一季度凈利潤增速分別為2.76%、5.32%、-0.26%、-0.41%，與2020年相比，除了國有大行增速基本穩定外，中小銀行利潤雖然同比仍是負增長，但增速均有較大幅度的改善。

從上市銀行的角度看，一季度，38家上市銀行營收和PPOP同比分別增長3.73%、2.49%，與2020年全年增速相比繼續回落1.77個百分點、3.65個百分點;同比來看，剔除廈門銀行的37家上市銀行一季度營收和PPOP增速分別為3.75%、2.52%，同比2020年一季度分別回落3.48個百分點、6.34個百分點。

不過，從核心盈利（利息凈收入+手續費凈收入）的角度來看，一季度整體增速為 5.96%，比2020年全年僅回落1個百分點，銀行核心盈利保持相對穩健。與此同時，一季度信用減值準備計提規模同比下降0.33個百分點，而2020年一季度和2020年全年分別為14.4%和16.4%，表明隨著資產質量壓力的緩釋和監管讓利要求的退坡，銀行信用減值計提力度開始放緩，2020年中期是計提高點。在信用減值少提的基礎上，上市銀行一季度歸母凈利潤同比增長4.62%，比2020年全年提升3.9個百分點，比2020年一季度僅回落0.92個百分點。從業績歸因看，信用減值計提邊際放緩是業績的主要正貢獻因素，預計后續隨著銀行整體資產質量壓力的緩解，將為下半年業績進一步修復打開空間。

值得注意的是，盡管利潤增速轉正，但銀行上半年ROE和ROA仍處于下行通道，一季度商業銀行整體ROE、ROA分別為11.28%、0.91%，同比分別降低0.81個百分點、0.07個百分點。各類別銀行資產利潤率同比均延續下行，國有大行、股份制銀行、城商行和農商行同比分別下降5BP、4BP、8BP、13BP至0.97%、0.95%、0.73%、0.85%。

由此可見，從年初以來銀行業經營情況來看，業績穩步修復是主基調。作為周期性行業，銀行的經營情況與宏觀形勢和監管環境息息相關，伴隨疫后宏觀經濟的企穩，加上外部經營環境持續改善，企業盈利向上，則銀行基本面景氣度會逐漸改善。

在當前時點來看，制約銀行估值的主要因素發生邊際變化，2020年疫情期間市場情緒主要受到金融讓利實體政策以及對金融風險和銀行資產質量擔憂的影響，而2021年國內企業盈利情況在持續改善，繼續大幅讓利的基礎不再。銀行板塊的預期差主要在下半年息差上行幅度、資產質量持續改善和財富管理大發展帶動的非息收入空間，預計行業業績存在大概率上修的情況。

信貸增長伴隨經濟復蘇

后疫情時代經濟修復預期不斷驗證。在國內疫情獲得較好控制的前提下，上半年經濟穩步復蘇，一季度GDP同比增速如期回升至18.3%，下半年雖然在基數效應消退后增速預期回落，但2020-2021年一季度平均增速達5%，全年經濟溫和復蘇是主基調。

根據華西證券的分析，上半年各項宏觀經濟指標呈現以下三個特征：第一，供給端工業復蘇強勁，經濟形勢向好，5月制造業PMI為51%，繼續位于榮枯線以上，制造業保持平穩擴張。結構上，在大中型企業仍然處于擴張狀態且繼續表現活躍的情況下，小企業相對偏弱，指數整體處于榮枯線下方，或受到上游原材料價格異動的影響，未來企業經營復蘇的持續性仍待進一步觀察。

圖1：2010年10月-2011年7月加息過程

資料來源：東北證券，中國人民銀行

圖2：2017年MLF利率變化

資料來源：東北證券，中國人民銀行

第二，外貿需求旺盛，內需有待提振。受全球疫情控制非同步影響，海外外需強勁，2021年以來出口保持快速增長，1-5月外貿進出口總值達到14.76萬億元，同比增長28.2%。與此同時，國內社零增速伴隨居民可支配收入的提升有所回升，雖然目前兩年平均增速尚未回到疫前水平，但后續修復有望對銀行零售業務有所拉動。

第三，企業盈利有較大改善。1-4月規上工業企業營收和利潤總額累計增速分別為33.6%、106%，自2020年下半年疫情得到控制以來持續修復，并在低基數下實現較快增長;全A（非金融兩油）上市公司一季度歸母凈利潤也在低基數下實現115%的高增長，同時隨著居民可支配收入增速的上行，社零消費增速同步回升，下半年消費需求有支撐。

隨著宏觀經濟逐步回歸潛在增速，2020年寬松的貨幣政策也逐漸退坡，2021年整體貨幣政策基調以“穩”為主。監管多次強調“維護”正常的貨幣政策操作區間，一季度貨幣政策報告對于貨幣政策也維持此前的定調——“靈活精準、合理適度，管好貨幣總閘門”。從央行公開市場操作方面來看，相比2019年主要以TMLF對沖MLF到期量，在總體回籠資金的同時更注重投放的定向性。2020年，為對沖疫情的影響和托底經濟，央行主要通過MLF的超額續作實現資金的凈投放;進入2021年，一季度，央行通過逆回購回籠部分流動性，二季度則基本等量續作，體現貨幣政策中性、“穩”字當頭。

從非常規貨幣政策退出情況來看，疫情期間推出的特殊化的貨幣政策正在漸進式地回歸常態。2021年以來兩次延期兩個創新政策工具（普惠小微企業貸款延期還本付息政策和普惠小微企業信用貸款支持政策），實施期限延長至2021年年末，以時間換空間，小微企業貸款延期還本付息的時間再次拉長，有助于降低中小企業流動性風險，保障經營的穩定性。