現金周期與企業價值之間的關系研究
——以M 集團為例

袁小寒

（貴州財經大學，貴陽 550025）

0 引言

現代企業管理越來越重視資金流的管理，良好的資金流不能夠提升企業效率、規避市場風險、增強企業實力。隨著時代的發展，家電行業的技術水平不斷提高，管理越來越完善，這導致了家電行業企業之間的競爭日趨激烈。為了實現高銷售收入和高利潤的目標，企業不僅要專注于生產，還要考慮資源配置以確保資金周轉。M 集團的市場領先地位不斷凸顯，這與其不斷改進營運資金管理，以及多元化創新的經營策略密切相關。這也正是本文選取這一典型企業的原因。

1 文獻綜述

1.1 關于營運資金管理與企業價值的研究

在已有的研究中，學者們的看法并不統一。第一種觀點是主張企業持有較多的營運資金可以提高企業銷售額，并從供應商處獲得更大的現金折扣，從而增加企業的價值。第二種觀點認為企業如果想對營運資金投入較多，會對融資能力有很高的要求，如果不能優化融資結構，產生高額的融資費用會讓企業瀕臨破產的邊緣。除此之外，還有一種觀點認為營運資金與企業價值之間展現出非線性的關系。Ba?os 等人（2014）以英國非金融企業為研究對象，進一步證明凈營運資金與企業價值之間呈倒U 形的曲線。

1.2 關于現金周期與企業價值的研究

現金周期是當前學術界普遍認可的可以較為全面地衡量營運資金效率的指標。Haitham Nobanee（2009）的研究證明在上市非金融類企業中，其存貨周轉天數和應收賬款運轉天數越短，應付賬款運轉天數越長，企業價值越高。Sonia B，Pedro J和Pedro M（2011）發現在一定范圍內現金周期延長能夠使營業利潤率上升，而超過一定水平后繼續延長現金周期，其營業利潤率反而下降。

周霞和趙曰飛（2012）研究2006－2010 年我國A 股制造業上市公司，得出現金周期與制造企業價值負相關的結論。聶麗潔、陳軍、徐斌和高焙（2013）研究我國制造業上市公司現金周期和企業業績的關系，認為二者之間存在倒U 形曲線關系。

2 案例分析

2.1 M 集團概況

M 集團（股票代碼為SZ.000333），于2013 年在深圳證券交易所A 股上市。2015 年以來，M 集團的企業價值不斷高漲，在2019 年，品牌價值突破4000 億元，成為中國最具感召力的家電品牌之一。M 集團在中國具有最完備的白色家電全產業鏈，產品小到微型家用電器，大至廚房家用電器，深入到每家每戶的生活中。

白色家電行業屬于資金占用比較高的行業，需要高質量且有效的營運資金管理，其治理水平直接影響整個行業的發展。M 集團對營運資金的管理比較成熟，自身具有完整的生產鏈以及齊全的供應、生產和銷售渠道，是我國白色家電制造龍頭企業。

2.2 M 集團現金周期分析

M 集團在營運資金管理總體上是實行OPM 戰略，即企業占用供應商的資金并將其用于企業日常經營。

2.2.1 存貨管理方面

M 集團在改革傳統存貨管理模式后采用的“供應商管理庫存”模式，從存貨開始，就謀求將成本降到最低，從而減少自己需要承擔的成本與風險。并且為了確保資金周轉順暢，經過詳盡的預先計算，收縮供應周期，盡可能減少庫存占用，從而加快資金流轉（參見表1）。

表1 M 集團2015-2019 年存貨及占流動資產比例

2.2.2 應收賬款管理方面

M 集團在應收款項占比上，2015－2018 年一直穩定在11%，說明企業改善并保持了良好的應收賬款管理，在2019 年達到了新低（7%），營運資金占用逐漸合理化。綜合考慮M 集團營運資金的狀況，可以知道其在逐漸改善自己的銷售方式，使應收賬款管理水平不斷提高，進而提高了營運資金的周轉率（參見表2）。

表2 M 集團2015-2019 年應收賬款及占流動資產比例

2.2.3 應付賬款管理方面

其實，整個家電行業應付賬款占比都比較高，說明企業占用上游企業的營運資金比較多，企業可以運用這部分資金來進行更多增加價值的投資活動。M 集團近年來將應付賬款比例維持在29%左右，反映出其在家電行業中的信用評級比較高（參見表3）。

表3 M 集團2015-2019 年應付賬款及占流動負債比例

2.3 M 集團現金周期與企業價值的關系研究

根據M 集團近5 年的現金周期和托賓Q 值，繪制了如圖1 所示的曲線圖，可以很明顯地看出，現金周期與企業價值之間確實存在倒U 形的非線性關系。

如圖1 所示，M 集團在2017 年時托賓Q 值，也就是企業價值達到最大，與之對應的現金周期12.07 天則為其最佳現金周期，說明這階段縮短現金周期是對公司績效有益的。而由適中的現金周期再進一步縮短至較短的現金周期時，即2015、2016 和2019 三個年份，M 集團將現金周期縮短至10 天以內，但與公司價值的關聯性并無顯著差異且呈現負相關，表示過度縮短現金周期對提升公司價值沒有幫助。

圖1 M 集團現金周期與托賓Q 值的關系示意圖

3 總結及建議

3.1 總結

本文以M 集團為案例，分析了現金周期與企業價值之間的關系，證實了二者之間呈現倒U 形的非線性關系，說明過度強調縮短現金周期，或通過過度寬松的授信機制而拉長現金周期，并不會為公司帶來更多的效益。維持適當的現金周期，除了能讓公司內部有彈性的生產作業時間，同時也允許交易對手有彈性的付款時間，保持一個適當的狀態，才能讓企業價值達到較高的水平。

3.2 建議

3.2.1 合理確定最佳現金周期

在整個家電行業都在追求“零庫存、負現金周期”的壓力下，家電企業切忌盲從，一味縮短現金周期，因為如果偏離最佳現金周期會產生成本，所以家電企業應避免因銷售損失和提前付款折扣而對企業績效產生負面影響。

3.2.2 與供應鏈上下游維持良好的關系

如今的市場競爭已逐漸變為供應鏈之間的競爭，為順應經濟發展潮流，企業只提高自身的管理水平是不夠的，還應依靠基于“供應商—自身—客戶”關系的營運資金管理。緊密的戰略合作關系還可以降低業務成本，保持客戶滿意度并減少客戶流失，在合作過程中實現雙贏。