基于門檻效應探討技術創新投入對醫藥制造業企業財務績效的影響

楊歡 張興漢 劉佳源 褚淑貞

中圖分類號 R95;F425 文獻標志碼 A 文章編號 1001-0408（2021）16-1938-06

DOI 10.6039/j.issn.1001-0408.2021.16.04

摘 要 目的：為相關部門制定醫藥制造業企業創新補貼政策以及企業制定自身經營戰略決策提供參考。方法：選擇2012年前上市的我國醫藥制造業企業為樣本企業，收集其企業年報和國泰安數據庫中2012-2019年的相關面板數據，參考相關文獻方法，通過建立多元回歸模型和門檻模型考察樣本企業的技術創新投入能力對財務績效的影響，并提出相應建議。結果與結論：共納入了57家樣本企業。數據顯示，我國醫藥制造業企業的技術創新投入雖然基本上呈現逐年遞增的趨勢，但與當前國際標準相比，其技術創新投入程度仍有待提升。多元回歸模型分析結果顯示，醫藥制造業企業的技術創新投入對其當期財務績效以及滯后1期、滯后2期的財務績效均沒有顯著影響（P>0.05）;門檻模型分析結果顯示，二者在企業規模作為門檻變量時存在著顯著的單一門檻效應，即當企業規模小于等于門檻閾值（20.986）時，企業的技術創新投入對其財務績效有負向影響（P<0.05）;當企業規模大于門檻閾值（20.986）時，企業技術創新投入與財務績效之間的相關關系并不顯著（P>0.05）。建議我國醫藥制造業企業應當要根據自身實力開展技術創新活動，企業管理者也應當根據實際情況制定不同的創新發展戰略，通過拓寬融資渠道而使企業保持合理的資本結構，根據自身能力找準創新點，降低成本和風險，并創新研發模式，以促進研發成果的轉化和有效利用。政府相關部門應當充分發揮政府的引導作用，鼓勵醫藥制造業企業保持研發創新活力，引導醫藥行業持續創新、健康發展。

關鍵詞 醫藥制造業;技術創新投入;財務績效;門檻效應

The Influence of Technology Innovation Investment on Financial Performance of Pharmaceutical Enterprises Based on Threshold Effect

YANG Huan1，ZHANG Xinghan1，LIU Jiayuan1，CHU Shuzhen1，2（1. School of International Pharmaceutical Business，China Pharmaceutical University，Nanjing 211198，China;2. Research Center of National Drug Policy & Ecosystem，China Pharmaceutical University，Nanjing 211198， China）

ABSTRACT? ?OBJECTIVE： To provide reference for relevant departments to formulate innovation subsidy policies for pharmaceutical enterprises and enterprises to make their own business strategy decisions. METHODS： The listed enterprises in Chinas pharmaceutical industry listed before 2012 were selected as the sample enterprises. The annual reports of listed enterprises in pharmaceutical industry and related panel data in CSMAR database during 2012-2019 were colected. Referring to related literatures， multivariate regression model and threshold model were established to investigate the effects of technology innovation investment ability of sample enterprises， so as to put forward relevant suggestions. RESULTS & CONCLUSIONS： A total of 57 sample enterprises were included. The panel data of sample enterprises showed that the technology innovation investment of Chinese pharmaceutical enterprises was basically increasing year by year， but compared with international standards， the technology innovation investment of Chinese pharmaceutical enterprises still needed to be improved. The results of multiple regression model showed that the technology innovation investment of pharmaceutical enterprises had no significant impact on their current financial performance and the financial performance of the first and second lags （P>0.05）. The results of threshold model showed that there was a significant single threshold effect between technology innovation investment and financial performance when enterprise size was taken as the threshold variable （P<0.05）. When the enterprise size was less than the threshold value of 20.986， the enterprises technology innovation investment had a negative impact on its financial performance （P<0.05）; when the enterprise size was greater than the threshold value of 20.986， the correlation between the enterprises technology innovation investment and financial performance was not significant （P<0.05）. It is suggested that Chinas pharmaceutical enterprises should carry out technology innovation activities according to their own strength， and enterprise managers should formulate different innovation development strategies according to the actual situation， enable enterprises to maintain a reasonable capital structure by broadening financing channels， identify innovation points according to their own ability， reduce costs and risks， and innovate R&D modes， so as to promote the transformation and effective utilization of R&D achievements. Government departments should give full play to the guiding role，encourage pharmaceutical enterprises to maintain the vitality of R&D and innovation and guide the sustainable innovation and healthy development of the pharmaceutical industry.

KEYWORDS? ?Pharmaceutical industry; Technology innovation investment; Financial performance; Threshold effect

醫藥制造業作為知識密集和技術密集的產業，提高自主創新能力對增強醫藥制造業企業的市場競爭力來講極為重要。2015年國務院發布的《中國制造2025》要求“堅持把創新擺在制造業發展全局的核心位置”，國家將為醫藥工業創新能力等提供有力的政策支持[1]。國家“十三五”規劃同樣要求，醫藥企業要積極開展技術創新活動，鼓勵企業研究和創制新藥[2]。可見，積極并且持續地開展技術創新活動是企業獲得國家支持、增強核心競爭力，從而獲得更高財務績效的必然選擇。醫藥制造業企業的財務績效通常可以反映其營運和盈利能力，而企業管理者的決策往往都是為了提高企業自身的經營和盈利水平。因此，探索醫藥制造業企業的技術創新投入對其財務績效的影響對幫助和鼓勵我國醫藥制造業企業健康、持續地進行研發創新活動具有重要的現實意義。

但當前針對企業的技術創新投入對企業財務績效的影響研究有著不同的結論。從全行業來看，部分學者的研究結果表明，企業的技術創新投入與企業財務績效有著正相關關系[3-4]，但也有部分學者得出了沒有顯著影響[5-6]、甚至負相關的結論[7]。在更深入的研究中，有學者還探究了企業的技術創新投入與企業財務績效的非線性關系[8]。而醫藥行業由于新藥審批、臨床試驗等環節的復雜性和不確定性，其研發投入的風險明顯高于其他行業[9]，并且藥品研發需要大量、長期的資本投入，這種不確定性對于不同規模的醫藥制造業企業會有不同的影響[10]。但目前針對醫藥制造業企業技術創新投入對其財務績效的影響研究較少。基于此，本研究參考已有文獻[4，11]，以醫藥制造業上市企業2012-2019年的面板數據為樣本，探索醫藥制造業企業技術創新投入對其財務績效的影響，并建立了多元回歸模型;同時，再以企業規模為門檻變量，采用門檻模型[12-13]，研究不同規模醫藥制造業企業的技術創新投入對其財務績效的影響，以期為相關部門制定醫藥制造業企業創新補貼政策以及企業制定自身經營戰略決策提供參考。

1 理論分析與研究假設

近年來，隨著創新驅動發展戰略的推進，國內各行業的學者對于技術創新投入與產出的關注與日俱增[14-16]。技術創新方面應當投入多少、如何投入，是企業管理者常常需要思考的問題。尤其對于醫藥制造業企業來說，技術創新投入具有極高的風險性，前期的巨額投入并非意味著高回報，因此針對技術創新投入的研究顯得尤為重要。

筆者檢索國內外相關研究發現，已有不少學者研究了一般制造業企業的技術創新投入與企業財務績效的線性關系，但結果多樣且沒有統一的結論。從全行業來看，部分學者認為，企業的技術創新投入可以促進企業發展，提高企業財務績效：如，Eberhart等[3]的研究表明，增加企業技術創新的研發投入會對企業的經營業績產生顯著的正向影響;杜勇等[4]的研究結果表明，高新技術企業技術創新投入強度越大，其盈利能力越強。然而也有部分學者研究發現，技術創新投入與企業財務績效的關系并不顯著，甚至呈負相關：如，Lin等[5]通過分析258家美國科技上市公司的相關數據發現，技術創新投入與企業財務績效之間不存在顯著的相關關系;Ahmed等[6]通過分析澳大利亞企業1988-2004年的相關數據發現，技術創新投入對企業經營績效沒有顯著影響;Quo等[7]通過分析中國企業的相關數據發現，技術創新投入對財務績效產生了負向影響。醫藥行業在該方面的研究結果也類似。對于醫藥制造業企業來說，技術創新投入能對其企業財務績效產生怎樣的影響這一問題也尚未有統一結論：如，褚淑貞等[17]的研究結果發現，醫藥制造業企業的創新投入與創新產出之間呈正相關;陳晶璞等[18]也認為，技術創新的研發投入會對醫藥制造業企業財務績效產生積極的影響。但賁友紅[19]的研究結果則表明，醫藥制造業企業當年的技術創新投入對其當年的財務績效有顯著的負向影響，并且創新投入對醫藥制造業企業財務績效的影響存在滯后性;劉萍等[20]的研究結果也表明，技術創新投入在當期以及滯后1、2期對醫藥制造業企業財務績效指標的影響均是負向的。而董靜等[21]則指出，技術創新投入對醫藥制造業企業財務績效無明顯影響。

基于對以上研究的分析和熊彼特創新理論[22]，筆者認為技術創新能力是企業發展的根本動力，企業的技術創新投入應當會對企業財務績效產生正向影響。但是醫藥制造業企業的特殊性導致了技術創新投入往往不能立即給企業帶來收益。從研究開發到獲得新的技術知識，并將其用于生產實際，再至醫藥制造業企業銷售獲利，需要經過一定的時間。因此，在當年的企業財務績效上很難體現出正向影響;而在后期則可能會帶來收益，呈正向影響。故本研究先提出如下假設：

H1——醫藥制造業企業當期技術創新投入與當期財務績效呈負相關。

H2——醫藥制造業企業當期技術創新投入與后期財務績效呈正相關。

許多學者認為，企業技術創新投入與企業財務績效的關系是復雜的，而企業規模是影響二者關系的重要因素之一。許多研究表明，在企業規模不同的情況下，企業的技術創新投入給企業財務績效帶來的影響存在著顯著差異：如，李宇等[12]認為，企業規模對技術創新的作用存在明顯的閾值;劉誠達[23]以企業規模為異質門檻變量，認為制造業單項冠軍企業研發投入強度與企業財務績效之間存在著非線性關系;楊惠賢等[24]的研究結果顯示，企業規模在能源類企業技術創新投入能力與其財務績效之間存在門檻效應。但目前有關醫藥制造業企業的相關研究較少。基于以上研究結果，筆者認為規模差距較大的企業通常在管理水平、經營水平、創新能力水平上有著較大的差距，大規模企業通常有著更好的人力資源和資本支撐，這在一定程度上會對企業的技術創新投入和財務績效造成影響。對于醫藥行業來說，研發投資往往具有風險高、周期長的特點，小規模醫藥制造業企業在資金投入上有更大的壓力，而大規模的醫藥制造業企業對技術創新活動往往具有更加持續的投資能力和更強大的抗風險能力，因此其研發投入獲得的財務績效收益可能與小規模醫藥制造業企業存在差異。故本文提出如下假設：

H3——醫藥制造業企業技術創新投入與企業財務績效之間存在企業規模的門檻效應。

2 研究設計

2.1 樣本選擇、資料來源及數據處理方法

由于我國醫藥制造業企業準確可靠的數據較難獲取，而醫藥制造業上市企業的數據較易獲取，并且后者的數據更為全面和準確，因此本研究選取了我國醫藥制造業上市企業的相關數據。另外，本研究在數據整理時發現，我國2012年前上市的醫藥制造業企業數據缺失較多。因此，為了在保證樣本量足夠的同時獲取準確可靠的數據，本研究選取上市時間早于2012年的醫藥制造業上市企業為對象，根據證監會行業分類指引中的行業代碼，剔除實證變量存在缺失的企業樣本和上市時間晚于2012年的企業樣本，最終納入57家醫藥制造業上市企業作為樣本企業。樣本企業2012-2019年的相關數據均來自于其公司年報和國泰安數據庫（https：//www.gtarsc.com/），并采用SPSS 25.0和Stata 15.0軟件進行處理。

2.2 變量定義

2.2.1 被解釋變量 本研究的被解釋變量為醫藥制造業企業財務績效。在財務績效數據的選擇上，本研究借鑒溫素彬等[25]和He等[26]的研究，選擇總資產收益率（ROTA）作為醫藥制造業企業財務績效的代理變量。

2.2.2 核心解釋變量 本研究的核心解釋變量是技術創新投入（R），參考朱乃平等[14]和湯業國等[27]的研究，選取醫藥制造業企業研發投入與其營業收入的比值來度量。

2.2.3 門檻變量 為考察醫藥制造業上市企業技術創新投入能力對企業財務績效的非線性影響，本研究選取企業規模（SIZE）作為門檻變量，并參考解維敏等[28]對企業規模的變量選擇，選取醫藥制造業企業總資產的自然對數作為企業規模的代理變量。

2.2.4 控制變量 借鑒陳一博[29]和李夢雅等[30]的研究，考慮到醫藥制造業的特殊性以及企業數據的可及性，選取資產負債率（LEV）、資本密集度（CI）兩個控制變量。LEV反映了在總資產中有多大比例的資產是通過借債來籌集的，該指標會對醫藥制造業企業管理者的決策和企業信譽產生影響，從而影響其財務績效。CI作為表現企業異質性的另一個因素，反映了企業的經營效率。由于醫藥制造業創新活動的高技術性、高風險性和長周期性，CI對醫藥制造業企業管理者的技術創新投入決策和財務績效均有較大影響。

2.3 模型構建

2.3.1 回歸模型 本研究采用短而寬的面板數據，在參考程宏偉等[31]、趙喜倉等[32]研究的基礎上，根據上文提出的研究假設和選取的變量建立研究模型，構建了醫藥制造業企業技術創新投入對企業財務績效影響的當期和滯后1期、滯后2期的面板數據模型，具體如下：

ROTAt=β0+β1Rit+β2SIZEit+β3LEVit+β4CIit+μit? ……（1）

ROTAt=β0+β1Ri（t-1）+β2SIZEit+β3LEVit+β4CIit+μit? …（2）

ROTAt=β0+β1Ri（t-2）+β2SIZEit+β3LEVit+β4CIit+μit? …（3）

式中，i表示第i家樣本企業，t表示樣本的觀測年份，β為變量系數，μ為殘差項。采用Hausman檢驗對基礎數據進行檢驗，得P<0.01，故拒絕使用隨機效應模型的原假設，采用固定效應模型[33]。

2.3.2 門檻模型 基于之前的研究[23-24]，考慮到醫藥制造業上市企業技術創新投入與財務績效可能存在非線性關系，所以將醫藥制造業企業的企業規模作為門檻變量，構建非線性模型，檢驗在不同企業規模的條件下，醫藥制造業企業的創新投入能力對其財務績效的非線性調節效應。參考Bruce[34]關于門檻回歸方法的研究結果，構建以下模型：

ROTAit=β0+β1Rit（SIZEit<γ1）+β2RitI（γ1≤SIZEit≤? ?γ2）+ β3RitI（γ2≤SIZEit≤γ3）+β4RitI（SIZEit≥γ3）+β5LEVit+? ? β6CIit+μit…（4）

其中，γ為門檻值，I（·）為指示函數。當I（·）的括號里條件成立時，指示函數I（·）值為1，否則為0。

3 實證分析

3.1 描述性統計

2012-2019年樣本企業各變量的描述性統計結果見表1。由表1可見，我國醫藥制造業樣本企業在技術創新投入強度上存在差異，最大值的可達到17.380%，最小值不到1%，說明我國醫藥制造業企業在技術創新投入方面具有不同的戰略決策。從各年樣本企業的技術創新投入強度均值來看，我國醫藥制造業企業的技術創新投入強度基本上呈現逐年遞增的趨勢，說明我國的醫藥制造業企業正在逐漸重視自身的研發創新。但國際上一般認為技術創新投入達到5%以上才具有競爭力[35]。然而，就本研究的統計數據來看，直至2019年，選取的57家醫藥制造業樣本企業中仍有35家企業的技術創新投入尚未達到這一標準，反映出我國醫藥制造業企業的技術創新投入仍然不足。從總資產收益率來看，各醫藥制造業企業的盈利水平同樣存在差異，甚至有企業當期總資產收益率為負值，表明當期經營虧損。另外，我國醫藥制造業企業的企業規模差距較大，2019年其最小值為21.208，最大值為25.643，體現了我國醫藥制造業企業之間存在規模差距。同時結果顯示，有醫藥制造業企業的資產負債率高達0.886，表明我國相關企業存在高風險經營的現象。而各企業資本密集度的均值始終在1以上，表示我國醫藥制造業資本密集度較高，這可能與我國醫藥制造業企業需要使用復雜、昂貴的器械設備有關。

3.2 相關性分析

各變量間的相關性分析結果見表2（由于篇幅限制，表中只列出當期技術創新投入與各變量之間的相關性結果）。由表2可見，醫藥制造業企業的技術創新投入與其總資產收益率呈正相關（P=0.002）。根據以往研究結果[9，14]，企業的技術創新可以改變企業自身競爭力，從而改變企業的盈利狀態;而企業的總資產收益率反映了企業資產的利用效果，是體現企業盈利能力的關鍵財務指標。因此，根據理論研究與相關性分析，本研究將醫藥制造業企業的技術創新投入作為核心解釋變量、資產收益率作為被解釋變量，進一步驗證醫藥制造業企業的技術創新投入對其財務績效的影響。另外，本研究各變量之間的相關系數絕對值均小于0.600，同時計算所得的方差膨脹因子遠小于10，因此判斷各變量之間基本不存在嚴重的多重共線性[36-37]。

3.3 回歸結果與分析

3.3.1 線性回歸結果 根據模型（1）、（2）、（3）計算我國醫藥制造業企業技術創新投入對當期和滯后1期、滯后2期財務績效影響的回歸結果，詳見表3。由表3可見，資產負債率和資本密集度對當期、滯后1期、滯后2期的財務績效均有顯著的負向影響（P<0.05），而技術創新投入無論是對當期財務績效還是滯后1期、滯后2期財務績效均沒有顯著影響（P>0.05），提示假設H1、H2均不成立。這與劉萍等[20]的結果不一致，與董靜等[21]的結果一致。經過研究分析，這可能是因為：（1）醫藥企業的研發投入存在研發周期和效益回報周期長的特點，尤其是產品的試驗過程和審批過程耗時很長，因此1～2年的時間并不能使投入明顯地表現在財務績效上，故需要更長的時間才能體現研發投入的效益。（2）本研究與之前的研究選取的樣本企業不同，然而根據之前學者的研究分析，企業的技術創新投入對財務績效的影響可能并非呈完全的線性關系[23-24]，因此不同規模層次內的醫藥制造業企業自身的技術創新投入對其財務績效可能有不同程度的影響。基于此，本研究以醫藥制造業的企業規模為門檻變量，建立了“2.3.2”項下的門檻模型。

3.3.2 企業規模門檻效應檢驗 根據Wang[13]的門檻效應檢驗方法，使用Stata 15.0軟件，采用Bootstrap自抽樣法對企業規模的門檻效應進行顯著性檢驗，結果見表4。由表4可見，在5%水平下存在顯著的單一門檻，假設H3成立。即對于不同規模的醫藥制造業企業而言，技術創新投入給財務績效帶來的影響是不同的。基于此，本研究以技術創新投入對財務績效的影響建立單一門檻效應模型并進行回歸分析，擬考察二者之間的非線性關系。

門檻效應模型的檢驗結果表現為存在單一門檻，參考Wang[13]的運算命令，使用Stata 15.0軟件計算得門檻閾值估計值為20.986。樣本企業技術創新投入對財務績效影響的門檻模型估計結果見表5。由表5可見，根據門檻效應檢驗結果，醫藥制造業企業的技術創新投入強度對財務績效的影響可分為兩個區間：當企業總資產的自然對數（即企業規模）≤20.986時，醫藥制造業企業技術創新投入對財務績效的影響顯著，并且呈負向影響（P<0.05），這與賁友紅[19]、劉萍等[20]的結果一致;但是當企業規模>20.986時，這一相關關系變得不顯著（P>0.05）。由這一變化可知，在門檻閾值20.986內的小規模醫藥制造業企業的技術創新投入對財務績效不能產生正向的影響，反而可能會因為投入過多，無法盡快得到及時的產出回報而導致企業入不敷出，自身經營出現負向增長;而對于大于門檻閾值20.986的醫藥制造業企業來說，創新投入雖無法及時得到產出回報，但由于自身基數較大，技術創新投入對其財務績效的影響有限。

從控制變量來看，資產負債率和資本密集度始終呈現顯著的負向影響（P<0.05），這表明對于醫藥制造業企業來說，企業的負債水平影響著企業的經營情況，過高的資產負債率意味著企業的財務結構出現問題，對盈利水平的拉低作用越明顯;此外，對于醫藥制造業這一技術密集型行業來說，資本密集度越高，對其財務績效的負向影響越明顯。

4 討論

本研究考慮了醫藥制造業相較于其他行業的特殊性，以2012-2019年我國醫藥制造業上市企業的面板數據為樣本，運用多元回歸和門檻模型的研究方法考察了醫藥制造業上市企業技術創新投入能力對其財務績效的影響，進一步豐富了醫藥制造業企業研發投入對企業績效影響的研究。

研究結果表明，醫藥企業技術創新投入對企業財務績效的影響存在著顯著的單一門檻效應。從實證分析結果中主要得到以下結論：首先，醫藥制造業企業的技術創新投入對其財務績效在短期內沒有顯著影響。其次，當企業規模小于等于門檻閾值（20.986）時，企業的技術創新投入對其財務績效有明顯的負向影響;而對于企業規模大于門檻閾值（20.986）的大規模企業來說，其技術創新投入與財務績效之間的相關關系并不顯著。

針對以上研究結論，筆者提出如下建議：第一，醫藥企業應當要根據自身實力開展技術創新活動，企業管理者也應當根據企業實際經營情況制定不同的創新發展戰略。小企業自身規模小，抗擊市場風險能力差，因此在研發創新的同時，也應當注重自身經營與發展，不可操之過急。第二，企業可以拓寬融資渠道[38]。企業僅僅依靠內部融資和自身經營資本來滿足研發投入需求，具備資金來源單一、風險較大等不足，故可考慮通過資本市場等多種渠道來籌集資金，使企業保持合理的資本結構，保證自身技術創新投入活動的持續性。第三，企業可根據自身能力找準創新點，降低成本和風險[10]。中小型醫藥制造業企業管理者應當要根據實際情況和企業自身能力確定研發路線，杜絕盲目跟隨行為，合理利用資金，降低研發不確定性，把研發風險控制在可掌控、可承受的范圍內。第四，企業應創新研發模式，以促進研發成果的轉化和有效利用。研發資金的產業成果轉化效率對企業自身的成長十分重要，因此醫藥制造業企業在加大自身技術創新投入的同時，應當加強研發管理，增加發明專利的產出和產業轉化，提升研發產出效率[39]。第五，政府相關部門應當發揮其引導作用，完善和落實支持醫藥制造業企業研發的激勵政策，著力減輕企業的研發投入壓力，鼓勵企業保持研發創新活力，引導醫藥行業持續創新、健康發展。

本研究也存在一定的局限性，包括：第一，由于并不是所有的醫藥制造業企業都披露了準確并且完整的技術創新投入數據，因此本研究基于樣本數據完整性和可靠性的考量，只選擇了在2012年前上市的醫藥制造業企業作為對象，具有一定的局限性。第二，本研究只使用了企業研發投入強度作為醫藥制造業企業技術創新投入的評價指標，在今后的研究中，可進一步納入企業研發人員、新產品開發項目數量等指標，以更加全面地衡量企業的技術創新投入能力。

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（收稿日期：2020-11-03 修回日期：2021-07-27）

（編輯：孫 冰）