政府補助與股權融資影響我國集成電路上市公司研發投入的比較分析

朱旖心 金子皓 徐婉婷 袁桂秋

（杭州電子科技大學，浙江 杭州 310018）

近幾年我國集成電路產業快速發展，但離世界先進水平仍有較大差距，以美國為首的一些國家不斷挑起貿易摩擦，限制對我國出口高端芯片來“卡中國發展的脖子”。習總書記強調核心技術、關鍵技術、國之重器必須立足于自身。為扶持集成電路產業發展，國家實施了一系列政策措施。2014年6月《國家集成電路產業發展推進綱要》頒布，同年9月國家集成電路產業投資基金正式設立。2020年8月《新時期促進集成電路產業和軟件產業高質量發展的若干政策》明確指出要從研發、稅收、資金、人才培養等方面扶持集成電路產業發展，為其未來十年的高質量發展指明了方向。

集成電路產業被納入我國重點推進的七大戰略性新興產業之一，關鍵在于其具有極強的創新性、引導性和滲透性，但其內部企業研發活動成本高、風險大，較多依賴外部因素，故借助外部力量激勵企業研發投入尤為重要。目前激勵企業技術創新的途徑主要源于政府和市場。政府激勵的常見形式有政府補助和稅收優惠，市場激勵主要是通過證券市場利用股權融資等方式為企業研發注入資金。本文聚焦我國集成電路上市公司企業，比較政府補助與股權融資對其研發投入的影響。

一、文獻綜述

關于政府補助、股權融資等外部因素如何影響企業的技術研發活動，國內外學者做了不少研究。

政府補助對企業研發投入的影響：第一，正面促進作用：Eui Young Lee等（2010）發現政府補助能幫助中小企業降低新技術研究開發成本。宋良榮（2018）、宋春芳（2020）等的研究都支持了政府補助能有效激勵企業R&D投入。第二，負面影響：肖興志（2014）、Joonhwan Choi（2017）、羅雪婷（2020）等證明了政府補助對企業研發投入存在擠出效應。第三，其他關系：張杰（2020）認為只有當政府補助達到一定臨界值時才能促進企業創新投入。陳志遠等（2015）認為政府補助對企業研發投入不存在顯著影響。

股權融資對企業研發投入的作用：第一，促進作用：Brown （2007）、趙立韋（2012）和羅綺（2020）等研究表明股權融資對研發投入有激勵作用。第二，抑制作用：王娟等（2014）、郭慧婷（2018）等發現股權融資對企業創新投入有明顯抑制作用。

政府補助與股權融資對企業研發投入的作用的比較：第一，政府補助貢獻大于股權融資：李匯東（2013）、汪軍（2019）和王曉燕（2020）等發現政府補助是企業創新投入的主要來源。第二，政府補助通過信號傳遞吸引股權融資進入：段海艷（2016）、Berlinger（2017）和辜良杰（2019）等表明，政府補助的信號傳遞效應讓企業更易獲得外部資金。第三，股權融資作用大于政府補助：李真等（2020）發現股權融資對企業研發投入激勵作用最明顯。

國內外學者的分析中，政府補助方面的研究集中于政府補助直接影響研發投入或者加大稅收優惠、信號傳遞引導融資方式進而影響企業的研發投入。股權融資方面的研究大多集中于融資結構對企業創新投入、創新能力和產出的影響，本文從高科技研發的高風險性和外溢性兩大根本特征出發，比較政府補助與股權激勵對我國集成電路上市公司研發投入的影響。

二、政府補助與股權融資的激發理論

高科技研發的高風險性和技術外溢性兩大特征，使企業不會進行期望收益和成本相互抵消、最終凈收益為零的技術研發項目。即企業的技術研發活動為風險厭惡型，相應的效用函數滿足：

定理結果表明影響企業技術研發行為的決定因素有：研發項目的期望收益、研發成本、項目的風險和企業技術研發的風險厭惡系數。這些因素既與項目本身有關，也與外界資助密切相關。

政府補助是對企業技術創新的補貼，能大幅降低研發成本和項目風險，同時降低企業技術創新的風險厭惡系數廣泛激發企業的技術研發投入，不論企業自身研發條件如何。

股權融資有兩個角度。一是公司發行股票直接融資，為狹義概念。二是股東權益的新增加值，為廣義概念。新增的股東權益可看作是所有股東參加了公司融資。由于公司當年在證券市場融資的很多資金被留在其他年份使用，后續年份的資金使用很難度量，大部分文獻使用廣義股權融資。權益資金的技術研發行為屬于市場行為，會選擇期望收益高、研發成本低、研發風險低的項目。而尖端項目的技術研發期望收益高，技術研發基礎深厚的企業的研發成本低，所以股權融資會選擇有較好研發基礎企業的項目。

綜上，政府補助能廣泛激勵企業的研發投入，股權融資屬于市場行為，企業有選擇地對自身優勢技術進行研發投入，技術基礎越好的企業越會投入研發。

三、政府補助與股權融資影響技術研發的實證分析

（一）數據與變量

本文選取2017年、2018年、2019年我國集成電路上市公司作為初始研究樣本，做以下篩選：一是剔除ST、PT類上市公司；二是剔除數據缺失的樣本。其中，企業專利數量源于國家專利局，政府補助數據源于企業年報，其他財務數據源于同花順數據庫。初始樣本為115家集成電路上市公司的數據，篩選后最終樣本數為111個。

1.被解釋變量

研發強度λ：企業研發費用除以主營業務收入。用研發費用除以企業主營業務收入衡量的研發投入強度，相對研發投入絕對量更能在不同規模的企業間進行對比分析。

研發產出Pat：企業申請發明專利的自然對數。專利申請數相較專利授權數更能體現企業的即時創新能力。同時發明專利相較于實用新型和外觀設計專利更能代表企業的創新產出能力。

2.解釋變量

股權融資規模Equity：資本與資本公積的變動占總資產比重。上市公司通過發行股票來籌資，資本溢價部分計入資本公積，二者的變動金額即為股權融資的資本增減數。

3.控制變量

本文選取了以下控制變量：資產收益率Roa、企業成長性Growth。資產收益率體現企業的盈利能力，企業成長性以營業收入增長率衡量。具體變量定義見下表：

表1 各變量設定與定義

（二）變量統計分析

1.主要變量描述性統計

表2 各個變量的描述性統計分析

2.變量典型相關分析

表3 各個變量的相關性分析

數據顯示，政府補助與股權融資分別在1%和10%的顯著性水平下與企業研發強度呈正相關。資產收益率與企業成長性分別在10%和5%的顯著性水平上與研發強度呈正相關，二者都與研發產出呈負相關。

（三）實證分析

1.模型設定

但當區塊鏈技術逐步“墮入”商業世界時，去中心化的信仰正在逐步淪喪，架構開始走向了集中。比如區塊鏈的企業操作系統（EOS）項目，就設計了21個中心節點。事實上，如果以最典型的區塊鏈應用，比特幣和以太坊等為例做觀察，就會發現已經形成了3個中心：代碼中心、算力中心和財富中心。

根據上文的激發理論得到的初步結論，本文實證圍繞三個問題出發：第一，政府補助和股權融資能否促進企業提高技術研發投入強度；第二，政府補助和股權融資能否提高企業的研發產出績效；第三，對于技術研發基礎較好的企業，股權融資如何影響研發投入強度？相應的研發產出績效如何？由此構建實證模型：

一是政府補助、股權融資對集成電路上市公司的研發投入強度的影響，模型設定為：

ζ1是隨機誤差項，其余變量已在前文說明。

本文用企業上一年的申請專利數Patt?1來表示企業當年的技術研發基礎，式（4.1）中的變量Equity×Pat刻畫了股權融資對不同技術研發基礎企業研發投入強度的影響。

二是政府補助、股權融資對集成電路上市企業研發產出的影響，模型設定為：

ζ2是隨機誤差項。

考慮到技術創新產出績效在時間上會出現延遲的效果，故模型中的影響因素都設定為上一年的各變量對現在變量的影響。式（4.2）中的變量Equity×Pat刻畫了在不同技術研發基礎的企業中，股權融資對研發產出績效的效果。

2.單位根檢驗和協整檢驗

本文采用面板數據模型，變量的序列是否平穩是實證的關鍵。故本文對各變量的序列做單位根檢驗確保估計結果的有效性，以避免序列非平穩下采用OLS方法出現“偽回歸”。表4為檢驗結果，顯示各變量一階差分不存在單位根，變量序列平穩。

表4 單位根檢驗結果

本文對變量進行協整檢驗以探究變量間是否存在長期均衡關系。參考Westerlund（2007）的拔靴法作基于誤差修正模型的協整檢驗。結果見表5，針對每個截面采用OLS回歸得到的Gt、Ga統計量和利用OLS殘差計算的Pt、Pa統計量都顯著拒絕了假設“不存在協整關系”，說明了政府補助和股權融資與集成電路企業的研發強度存在長期均衡關系。

表5 協整檢驗結果

3.實證結果分析

由于差分GMM方法求解出的估計量容易受弱工具變量的影響而產生向下的較大有限樣本偏差，而系統GMM方法中使用了更多標準差較小的工具變量克服了差分GMM方法的這一問題。為了解決因變量滯后項導致的解釋變量內生性問題，本文參考Windmeijer（2005）的做法，采用二步法系統方法，并利用Eviews11.0軟件對模型進行估計。

（1）-（3）為兩步法系統GMM方法的實證結果。可以得出：技術創新滯后項來中，模型估計結果都顯著為正，說明集成電路企業的技術創新存在較大的慣性作用。政府補助能普遍激發企業的技術研發投入，并產生較好的技術創新產出績效。一般上看，股權融資對集成電路企業技術研發投入有正效應，但對技術創新產出績效有弱的負效應。股權融資會激發技術研發基礎較好的企業的研發投入，技術基礎越好的企業股權激勵的效果越顯著，并且產生較好的研發產出績效。AR（2）檢驗和過度識別檢驗結果均表明模型合理可行。

表6 （4.1）和（4.2）的實證結果

四、結論與建議

本文從高科技研發的高風險性和外溢性兩大特征，比較政府補助與股權融資對集成電路上市公司技術研發行為的影響。區別于已有的文獻研究，本文在比較研發投入的同時考慮它們對技術創新績效的影響。結果顯示，政府補助與股權融資對集成電路企業的研發投入均有明顯激勵作用；但政府補助能產生較好的研發產出績效，股權融資對技術創新產出績效卻是弱的負效應。股權融資能有效激勵技術基礎較好企業的研發投入，并產生較好的產出績效。

本文相關建議為：政府應加大對集成電路企業的扶持力度，同時完善激勵制度，監督政府補助的用途；充分利用股票市場，為技術研發基礎較好的企業融資，使其進一步發揮自身技術優勢；集成電路企業要緊跟國家發展戰略引導，提高自主創新能力與資金利用率，構建技術創新核心競爭力以吸引更多投資者。