ESG評級對企業績效影響研究文獻綜述

王賀佳

隨著綠色經濟發展理念在市場中的流行，ESG投資理念也應運而生，那么企業在為實現良好ESG表現會增加額外的成本，縮減公司利潤，但這與現階段ESG投資在資本市場愈來愈受重視相沖突，而且國外對ESG評級與績效之間的影響未得出一致結論。國內在ESG的發展尚處于萌芽階段，對其研究較少。因此，本文試圖梳理國內外ESG對企業績效的研究，以期為后續的研究提供借鑒。

一、ESG投資理念的理論解釋

隨著氣候變化威脅和資源枯竭的問題日益突出，可持續性和可持續發展是社會關注的問題，全球對環境、社會和公司治理（ESG）因素的關注度持續提升。各國市場紛紛出臺相應倡議呼吁將ESG因素納入信息披露中，并針對ESG信息披露制定相應的政策指南。例如：歐盟作為信息披露的全球領先者，已有多個組織對氣候環境信息披露發布了包含歐盟委員會的《可持續金融行動計劃》、歐洲理事會的《歐盟披露條例》、歐洲議會的《歐盟基準法規》在內的多項倡議。2019年12月，歐盟委員會發布“歐洲綠色協議”（European Green Deal）。該協議是實現歐盟經濟可持續發展的路線圖，是旨在構建歐盟經濟向“綠色”轉型的政策框架，為實現能源資源的有效利用以及推動社會經濟可持續發展等做出了貢獻。2019年1月， IOSCO發布《關于發行人ESG信息披露事項聲明》文件，強調在披露和備案中加入ESG因素的重要性，并要求發行人提供完整、準確、及時的財務狀況、風險披露。其在6月又發布《新興市場可持續金融與證券監管者的角色》最終報告，提出了十點建議提供了ESG披露要求的指南或規章時參考，推動可持續金融發展。我國政府也從政策上和法律法規上逐步加強ESG投資，2016 年證監會要求屬于環境監管部門公布的重點排污單位的公司及其子公司，應當強制披露有關環境信息。2018年9月，證監會發布修訂后的《上市公司治理準則》，確立了環境、社會責任和公司治理（ESG）信息披露的基本框架，要求應關注所在社區的福利、環境保護、公益事業等問題，重視公司的社會責任。香港交易所自2012年發布《ESG報告指引》起，不斷提升ESG信息披露要求，2019年12月確定新版《指引》內容，將披露建議全面調整為“不披露就解釋”，持續提升對在港上市公司的ESG信息披露要求。此外，縱觀海外ESG評級機構，主要是由MSCI等指數公司進行，而國內主要是第三方評級機構提供，比如：商道融綠、潤靈環球、社投盟等。近年來，我國也逐漸興起了新的ESG評級機構，包括中央財經大學綠色金融估計研究院在其綠色評級體系的基礎上，2017年進一步開發ESG評價體系，順應了目前ESG投資的潮流。2020年4月28日，華證指數與萬得資訊合作，在Wind金融終端正式上線華證ESG評價數據，共同推進ESG投資在我國資本市場中的發展。中證財通也不斷推出了ESG40、ESG80、ESG100指數，為投資者提供新的投資標的與業績標準。而ESG正逐漸成為金融市場最受關注的話題。

綜上所述，在整個全球對可持續發展理念以及綠色經濟的重視下，各國政府、監管機構、企業、投資機構對企業的期望也發生了變化，他們不僅關注企業的經濟持續性和穩定性，更加的關注企業對各個利益相關方的福祉及責任。但企業為了高的ESG評級指標，會加大對社會責任的承擔與環境保護的資金投入，而成本的增加會對企業績效產生何種影響，是目前國內外學者的研究重點。本文通過梳理國內外ESG評級對企業績效的影響，為現階段的研究提供借鑒。

二、ESG評級與企業績效關系研究

1.ESG評級與企業績效正相關。ESG投資理念在國外發展較早，并且國外學者在ESG對財務績效之間的關系上研究也較多，但仍未得出統一的結論。但是在得出ESG對績效有正向影響的研究結論在與多數：Imran Abbas Jadoon（2018）研究可持續性（ESG）的文獻時，發現其中78%的出版物報告了企業可持續性與財務績效之間的正相關關系。Friede（2015）等將2200篇ESG與財務業績論文作為研究對象，提取文中的主要和次要觀點，發現約90%的論文結果證明了ESG與財務績效之間的非消極關系，并得出結論：隨著時間的推移，ESG對財務績效的影響會逐漸趨于穩定。同樣，Barnett and Salomon （2012）也發現企業社會責任表現好的企業通常擁有較的財務效水平。K.-H. Lee（2016）等人以2011年至2012年國外公司為樣本研究發現企業環境責任履行與股東權益回報率和資產收益率之間均存在顯著正相關關系。Velte（2017）將412家德國上市公司2012年—2014年環境、社會和公司治理績效和財務績效數據作為研究對象，發現ESG對資產回報率有積極影響，且與環境、社會指標相比，公司治理指標對財務績效影響最大。Atan（2018）等將54家馬來西亞上市公司2010年—2013年ESG指標和財務數據作為研究樣本進行分析，面板回歸結果顯示，環境、社會或公司治理這三類指標都無法單獨對公司的盈利能力與公司價值產生影響，但三者的綜合得分會對公司資本成本產生積極顯著的影響。Nollet （2016） 等人基于資產回報率資本回報率等指標發現企業社會績效與資產回報率和資本回報率之呈U型關系，意味著就長期來看，良好的企業社會責任表現可以提升其財務績效表現。而國內學者張琳，趙海濤（2019）運用雙向固定效應模型分析企業環境、社會和公司治理（ESG）表現對企業價值的影響，結果表明：ESG表現對企業價值具有顯著的正向影響;對于非國有企業、規模較小的企業和非污染行業的企業，ESG表現對企業價值的提升作用更為明顯。同樣，邱牧遠、殷紅（2019）依據面板數據模型實證檢驗了企業的環境、社會責任和公司治理（ESG）表現對融資成本和融資能力的影響，研究發現環境、社會責任和公司治理對企業的融資成本具有差異化影響，環境、公司治理表現較好企業的融資成本會顯著降低，信息披露質量對上述關系有不可忽視的作用。何靜（2019）認為ESG表現優異的企業在融資過程也會處于優勢地位，有助于企業獲得更多融資機會和較低的融資成本，這也使得企業有更好的財務績效，而盈利預期會導致股價的上漲，股票收益率提高。Ionica Oncioiu（2020）使用層次分析法（AHP）方法分析環境，社會和治理披露對財務透明度的影響，并選擇可確保可持續發展和財務報告透明的經濟部門。結果表明：ESG披露是公司與利益相關方進行溝通的手段，是實現透明度的工具關于公司的財務表現。饒淑玲、陳迎（2020）認為推行ESG投資理念有利于引導金融機構將資金投入到綠色產業，提升金融機構綠色投資能力，培養綠色金融自生長的可持續發展能力，提升金融機構氣候和環境風險管理水平。

2.ESG評級與企業績效負相關。而得出ESG評級對企業績效有負向影響的學者依據新古典主義觀點：由于股東必須支付的實施成本，可能會導致錯誤分配資源，以至于帶來更大的成本（Freemer，2015）。比如：Duque-Grisales， Eduardo（2019）分析2011年至2015年之間來自巴西、智利、哥倫比亞、墨西哥和秘魯的104個跨國公司的數據，研究發現ESG得分與其財務績效呈顯著負相關關系。Sanches Garcia， A等人（2017）從金磚五國中選出365家上市公司的數據研究ESG與財務績效之間的關系。分析表明：企業資產的獲利能力僅與環境指標相關，并且二者之間的關聯負號表明，ESG表現最佳的公司往往利潤較低;同樣，Franco， S（2020）認為企業社會責任會給公司帶來成本，實證發現企業社會責任對財務績效的影響呈U型形式，其中企業社會責任是一種成本，只有在企業與利益相關者之間建立牢固的關系時，這種成本才能轉化為更高的收益。而且，Patricia Crifo， Vanina D. Forget（2015）為探究ESG披露對股權融資的影響，提出了一個獨特的框架式實驗，觀察到公司非財務（ESG）業績披露影響著公司估值和投資決策，投資者對不良的ESG披露的反應比對好的ESG披露的反應更大。

三、結論與研究建議

為了適應綠色經濟發展的要求，國內外都已經開始重視對ESG的投資，并把ESG作為一項決策并入到企業管理當中。并且通過對國內外的文獻進行梳理發現：在研究ESG評級對企業財務績效之間的關系時，目前并沒有得出一致的結論，但是絕大多數的學者得出ESG會促進財務績效的提升，這主要有以下原因：一是企業的ESG投資不但會更加注重長期投資回報以及可持續發展，而且有利于規避風險，從而使得企業的成長更加具有連貫性;二是ESG評級較好的公司相對于表現較差的企業在獲得低成本的信貸和權益資金方面會更加容易;三是從聲譽方面來看，企業的ESG評級越高，說明企業在環境保護以及社會責任履行方面更好，這就會給企業帶來更高的社會責任聲譽，有利于與企業利益相關者之間建立更好關系，降低交易成本。

基于對現有文獻的梳理，提出以下建議：一是目前我國對ESG還處于引入階段，對這一方面的研究大都集中于ESG概念的介紹，對ESG實證方面的研究較少，因此，國內學者可以加大對ESG方面實證的研究，拓寬目前的研究現狀;二是目前國內ESG評級機構較少，學者大都集中國外對我國企業的ESG評級結果，但是國外的評級依據并不適用于國內的市場環境，因此，我國ESG評級機構還應從我國實際狀況，開發并完善出符合我國企業的更加準確的ESG評級體系。

（作者單位：上海海事大學經濟管理學院）