解讀北交所設立：背景、特征與目標

張樂

創新型中小企業在發展成熟前，不確定性較大，各項財務指標都有較大的波動性，很難通過傳統的信貸方式獲得金融支持，融資難、融資貴問題突出。如何將創新型中小企業與風險容忍度更高的金融資源相匹配，則是備受關注的問題。

9月2日，國家主席習近平以視頻方式在全球服務貿易峰會上致辭，將繼續支持中小企業創新發展，深化新三板改革，設立北京證券交易所，打造服務創新型中小企業主陣地。

北京證券交易所為何設立？對資本市場有哪些影響？又將如何影響創新型中小企業？

為何設立

對于北京證券交易所的設立，證監會官網于9月2日發表文章《堅持錯位發展、突出特色建設北京證券交易所 更好服務創新型中小企業高質量發展》，對北京證券交易所的定位、未來的發展目標及與滬深交易所的關系等問題進行解讀。文章表示，建設北京證券交易所嚴格遵循《證券法》，按照分布實施、循序漸進的原則，總體平移新三板精選層各項基礎制度，堅持北京證券交易所上市公司由創新層公司產生，維持新三板基礎層、創新層與北京證券交易所“層層遞進”的市場結構，同步試點證券發行注冊制。

文章提到，北京證券交易所將實現“三個目標”，一是構建一套契合創新型中小企業特點的涵蓋發行上市、交易、退市、持續監管、投資者適當性管理等基礎制度安排，補足多層次資本市場發展普惠金融的短板。二是暢通北京證券交易所在多層次資本市場的紐帶作用，形成相互補充、相互促進的中小企業直接融資成長路徑。三是培育一批專精特新中小企業，形成創新創業熱情高漲、合格投資者踴躍參與、中介機構歸位盡責的良性市場生態。

有何特點

9月3日，證監會就北京證券交易所相關基礎制度安排向社會公開征求意見，多項管理辦法總體平移精選層上市、交易、轉板、退市等基礎制度，堅持合適的投資者適當性管理要求，形成契合中小企業特點的差異化制度安排。

與會員制交易所不同，北京證券交易所由全國股轉公司出資設立。股轉公司統籌新三板創新層、基礎層和北京證券交易所的建設、發展，實行“一體管理、獨立運營”。

清華大學國家金融研究院副院長王嫻撰文表示，在股轉系統的大框架下，北京證券交易所為上市的中小企業提供服務，股轉系統的創新層、基礎層繼續為非上市公眾公司提供服務。即形成一個管理機構、兩個法人主體的組織架構，一個管理機構管理全國性證券交易場所和證券交易所兩個市場，這是一種創新。

發行上市方面，北京證券交易所新增上市公司來源于新三板掛牌滿12個月的創新層公司，維持“層層遞進”的市場格局。流程上，試點證券公開發行注冊制，建立北京證券交易所審核與證監會注冊各有側重，各項安排與科創板、創業板保持一致。

發行方式上，實行向不特定合格投資者公開發行、向特定對象發行等多元的融資方式，引入授權發行、儲架發行、自辦發行等靈活的發行機制，進一步降低中小企業融資成本。北京證券交易所實行連續競價交易，新股上市首日不設漲跌幅限制，自次日起漲跌幅限制為30%。

在新三板創新層、基礎層培育壯大的企業，鼓勵繼續在北京證券交易所上市，同時堅持轉板機制，培育成熟的北京證券交易所上市公司可以選擇到滬深交易所繼續發展。

北京證券交易所于9月5日發布了《北京證券交易所股票上市規則（試行）》（征求意見稿）、《北京證券交易所交易規則（試行）》（征求意見稿）和《北京證券交易所會員管理規則》（征求意見稿）等業務規則，向社會公開征求意見。這些業務規則涉及上市、交易、會員管理多方面。股票上市發行方面，平移精選層進入條件作為上市條件。在北京證券交易所連續掛牌滿12個月的創新層掛牌公司，符合預計市值、財務標準等條件，經證監會注冊，向不特定合格投資者公開發行后，公眾股東持股比例等達到相應要求的，可在北京證券交易所上市。限售減持安排上，也與精選層要求一致。

9月10日，北京證券交易所就《北京證券交易所向不特定合格投資者公開發行股票并上市審核規則（試行）》（征求意見稿）（以下簡稱《上市審核規則》）、《北京證券交易所上市公司證券發行上市審核規則（試行）》（征求意見稿）（以下簡稱《再融資審核規則》）、《北京證券交易所上市公司重大資產重組審核規則（試行）》（征求意見稿）（以下簡稱《重組審核規則》）向社會征求意見。這三項業務規則總結了前期新三板精選層的有關實踐，借鑒了科創板、創業板試點注冊制經驗，制度安排契合創新型中小企業的需求特點和發展規律。

《上市審核規則》主要落實注冊制要求，在精選層自律審查安排基礎上，實行“一次申報、一次受理”，北京證券交易所受理發行申請文件并審核通過后，報證監會履行注冊手續，延長財務報告有效期，完善審核時限總體要求?！对偃谫Y審核規則》中，對于符合條件的授權發行，設置了快速、便捷的簡易審核流程；明確了向不特定合格投資者和向特定對象發行等不同類別的股票發行審核程序，對可轉債、優先股等其他證券品種的發行審核程序也一并適用?！吨亟M審核規則》則對重組認定標準、重組審核機制進行優化完善，明確了重組上市標準，豐富了并購支付手段。

北京市市委書記蔡奇于9月14日在北京證券交易所調研時強調，北京證券交易所是為全國創新型中小企業量身打造的。要準確把握北京證券交易所的定位，大力支持創新型中小企業，特別是專精特新、隱形冠軍企業上市融資。細化落實制度設計，突出科技創新導向，充分考慮創新型中小企業特點，健全多元包容的制度安排，促進金融資本與科創要素高效對接。

9月17日，北京證券交易所發布《北京證券交易所投資者適當性管理辦法（試行）》，該規則明確北京證券交易所開市后，個人投資者準入門檻為開通交易權限前20個交易日日均證券資產50萬元，以及具備2年的證券投資經驗。在北京證券交易所開市前已開通精選層交易權限的投資者，其交易權限將自動平移至北京證券交易所。本次規則發布后到北京證券交易所開市交易前，投資者參與精選層股票交易仍需滿足100萬元證券資產標準。

為實現北京證券交易所與新三板創新層、基礎層的一體發展和制度聯動，股轉公司修改了《全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理辦法》，將創新層投資者準入門檻由150萬元調整為100萬元。

2019年新三板改革落實后，精選層、創新層、基礎層投資者準入門檻分別為100萬元、150萬元、200萬元。股轉公司此次規則發布后，前期已開通精選層交易權限的投資者，其交易權限范圍將自動擴大到創新層股票。而新三板基礎層投資門檻并未變化。

新三板溯源

于2013年初揭牌運營的新三板全稱是“全國中小股份轉讓系統”，它是全國第三家證券交易場地，主要服務創新型、創業型、成長型中小企業。

2014年8月25日，新三板于境內首次引入做市商制度。2016年6月，新三板效仿納斯達克等發達市場的做法，實施分層管理。達到一定財務要求和公眾化要求的企業被劃入高一級的層次——創新層，其他企業則劃入初級層次——基礎層。分層篩選機制上，新三板于2018年1月15日對交易制度進行改革，引入集合競價，提高市場定價功能。

新三板改革始于2019年10月，為全面深化資本市場改革重點任務。新三板市場在基礎層、創新層外新設精選層，在創新層掛牌滿一年的企業可以進入精選層，精選層引入“IPO”概念，并實施連續競價制度。通過實施公開發行并配合轉板上市制度、在投資者門檻上進行分層差異化、引入公募基金等舉措，以改善新三板過往的流動性困境。

如今，“北京證券交易所+新三板”的結構框架將是對多層次資本市場體系的進一步完善，與深交所“主板+創業板”、上交所“主板+科創板”的格局相呼應。北京證券交易所的設立體現國家對中小企業和資本市場的重視，也有利于逐步提高A股的整體風險偏好。