高管持股、會計穩健性與企業創新投入探析

張菊朋

(武漢科技大學 恒大管理學院， 湖北 武漢 430065)

0 引言

創新投入是企業開展創新活動的資金來源。2019年我國創新經費投入總量比上年增加2 465.7億元，經費投入增速較上年加快0.7個百分點；創新經費投入強度(與GDP之比)為2.23%，比上年提高0.09個百分點，再創歷史新高。其中，企業創新經費比上年增長11.1%，占全國創新經費的比重達76.4%，對其增長的貢獻率達68.5%。盡管如此，我國的創新投入強度與美國、日本等科技強國相比仍顯不足。企業是創新的主體，而企業的創新活動會受到高管的認知能力和價值觀的影響。如何激勵高管提高創新投入是迫切需要關注的問題。

國內外文獻研究了高管持股對促進創新投入方面的影響，得出的結論不盡相同。一方面高管持股可能由于“利益趨同效應”[1]而促進創新投入，另一方面高管持股也可能產生“管理防御效應”[2]而對創新投入產生不利影響。會計穩健性是會計信息質量要求之一，是內嵌于會計政策中的公司治理機制，能夠緩解管理層與股東之間的代理問題，現有文獻證明會計穩健性能夠抑制過度投資，但是是否能夠緩解投資不足尚無定論，會計穩健性對企業創新投入有何影響？在高管持股情形下，會計穩健性會如何影響其與創新投入的關系？本文將高管持股、會計穩健性與創新投入納入一個整體框架，探討高管持股與研發創新投入之間的關系、會計穩健性與創新投入的關系以及會計穩健性對高管持股與創新投入之間關系的調節效應。

1 理論分析與假設提出

1.1 高管持股與企業創新投入

企業創新活動決策和實施的主導者是高層管理者[3]，但是由于現代股份制企業的所有權和經營權的分離，高層管理者出于自利動機往往會規避風險高、周期長企業創新活動，而更加傾向于選擇低風險的投資項目。具體來說，一方面，企業創新活動往往側重于企業的長期目標，致力于培養企業的核心競爭力，但是技術研發過程中伴隨著不可避免的突發性、風險性和不確定性；另一方面，根據市場短視理論，高層管理者為了在經理人市場中獲得更高的估值、提高薪酬以及盡快建立聲譽，會轉而選擇風險小且試錯成本率較低的項目以提升短期財務業績。因此，需要建立合理的激勵機制以使高管和股東在創新方面利益趨同，實現企業創新收益權與創新決策權的匹配，從而提高高管的創新意愿，提高創新投入，最終提高企業的創新績效。

高管持股與企業創新投入之間的積極關系也得到了學者的實證檢驗。馬桂芬[4]研究結果表明股權激勵有利于提高企業的創新績效。饒靜、曾麗歡[5]研究發現高管激勵能夠弱化企業金融化對創新水平的負向影響關系。黃福廣、王建業[6]認為風險資本通過高管激勵促進企業創新。郭令秀、郭曉敏[7]研究證明高管持股與企業創新投入正相關。Zahra et al[8]認為高管持股能夠促進公司新業務的開發，以及其對企業開展創新的積極性。Fong[9]研究表明高管持股比例下降導致企業的創新投入顯著降低。

基于此，本文提出研究假設1：高管持股比例與企業創新投入呈正相關關系。

1.2 會計穩健性與企業創新投入

會計穩健性是對不確定性的一種審慎反應，力求確保對經濟環境中的不確定性和風險給予充分的考慮。研究表明，會計穩健性能夠抑制企業的過度投資。一方面會計穩健性使得業績不佳的項目的損失將會在管理層任期內得到確認，從而降低了管理層在事前投資于負的凈現值項目；另一方面會計穩健性使股東能夠獲得管理層所從事項目盈利性的早期信號，這些信號可以使股東及時進行干預并采取糾正行動，例如放棄負凈現值項目或更換負責項目的管理人員。具體是會計穩健性原則可以為事前有效的投資決策提供激勵，并促進事后對經理人投資決策的監督[10-11]。

會計穩健性雖然能夠抑制過度投資，但可能無法緩解由于融資約束帶來的投資不足問題。盡管債權人與股東之間的債務契約是形成會計穩健性的重要原因[12]，但是穩健會計的結果就是資產負債表的凈資產持續低估，以及對于虧損更為及時地確認。當財務報表延遲確認好消息的時候，賬面的負債比率被持續地低估，而凈資產也被系統性地低估，在會計穩健性不被識別的情況下，這種情況會造成融資約束，加劇投資不足。lee[13]認為債權人不會消除債務人財務報告的穩健性傾向，因為穩健性在債務契約期間有利于債權人的監督，并提高了債權的預期價值。對于債權人和債務人來說，調整會計數字來取消這種傾向，再簽訂合同，成本太高了。Stein[14]指出，由于信貸機構內部的信息問題，債權人更偏好用直接的賬面信息訂約，意味著債權人不會調整經審計的財務報告中的穩健性傾向。

基于上述論述，會計穩健性可以從兩個方面影響企業創新投入。首先，會計穩健性可能在抑制企業過度投資的同時阻礙企業的創新投入。企業創新活動具有高投入、高風險、周期長、收益難以評估等特點。創新項目一旦失敗，根據會計穩健性的要求將損失及時反映在會計盈余中，管理層將在任期內承擔投資損失的責任，這可能會促使管理層放棄凈現值為正，但風險較大的創新項目。因而，會計穩健性提早識別“壞消息”的原則會增加管理者的短期業績壓力，從而抑制企業的創新投入。其次，會計穩健性帶來的融資約束在創新活動中會更加嚴重，創新活動的特征使得財務報表上表現的償債能力會進一步惡化，從而無法獲得創新項目所需資金。

Chang et al[15]認為高管面臨著實現短期業績目標的壓力，而會計穩健性增加了這個壓力，從而使高管放棄對創新項目的投資，并通過實證檢驗，得出會計穩健性與創新負相關的結論。薛玉蓮等[16]、鐘宇翔等[17]、董竹、張欣[18]在各自的研究中都證實了會計穩健性會抑制創新。

基于此，本文提出第二個研究假設：會計穩健性與企業創新投入負相關。

1.3 會計穩健性對高管持股與企業創新投入關系的調節效應

高管持股緩解了高管與股東之間的代理問題，使高管愿意投資于創新項目，但是在穩健原則下，高管在創新項目實施中可能會面臨著更大的壓力，從而降低高管投資創新項目的意愿。會計穩健性帶來的壓力主要表現兩個方面：一是會計穩健性將創新活動中的“壞消息”及時反應在會計信息中，由于創新項目相較其他項目而言信息不對稱程度更為嚴重，外部投資者更加依賴企業的會計信息進行決策，因此投資者面對“壞消息”會“用腳投票”，從而引起股價下跌，擁有股權的高管面臨著維持股價和滿足短期投資者投資需要的壓力；二是會計穩健性造成的融資約束問題，在高管持股情形下并不會得到緩解，即使高管愿意投資于創新項目，但面臨著融資的壓力。

基于此，本文提出第三個假設：會計穩健性削弱了高管持股與企業創新投入之間的正相關性。

2 研究設計

2.1 樣本選取與數據來源

本文樣本為 2017—2019 年滬深兩市的 A 股上市公司，并根據研究需要對樣本數據進行以下處理：①剔除金融行業企業，由于金融行業存在特殊性，其所遵循的會計準則、會計政策以及從事的經營活動與其他行業有著很大差別，因此不將金融行業納入研究的范圍；②剔除所有ST和*ST的企業，ST和*ST是指對財務狀況或其他狀況出現異常的上市公司股票交易進行特別處理，這些企業的連年虧損及財務異常會影響研究的準確性；③剔除信息不全或數據缺漏的上市公司，最后得到6 614個公司——年度非平衡面板數據。所有數據來自于國泰安數據庫。為避免異常值的影響，本文對連續變量進行了1%的雙尾 Winsorize 處理，實證分析采用stata15.1軟件。

2.2 變量的定義與計量

(1)被解釋變量：企業創新投入(RD)。本文采用研發投入占營業收入的比例作為衡量企業創新投入的替代變量。

(2)解釋變量：高管持股(Equity)和會計穩健性(Cscore)。高管持股(Share)選用高管持股數量與總股本之比來衡量，會計穩健性(Cscore)用Cscore來衡量會計穩健性。

Cscore計算方法如下：

首先，根據Basu(1997)模型：

(1)

Khan和Watts(2009)認為公司規模(Size)、市賬比(MTB)和負債率(Lev)是影響公司會計穩健性的重要因素，利用這三個變量作為工具變量，得出下面兩個模型：

Gscore=β2=μ1+μ2Sizeit+μ3MTBit+μ4Levit

(2)

Cscore=β3=λ1+λ2Sizeit+λ3MTBit+λ4Levit

(3)

將(2)和(3)代入(1)中，運用年度截面數據通過回歸求出λi(i=1， 2， 3， 4)的值，將其代入(3)中求Cscore的值。

(3)控制變量：根據現有文獻關于其他因素對創新投入的影響研究，本文選取企業規模 (Size)、資產負債率(Lev)、資產收益率(Roa)、成長性(Growth)、企業市場價值 (Tobin’Q)、獨立董事比例(IB)作為控制變量。同時考慮到行業效應與年份效應造成的影響，文本分別對行業(Ind)和年度(Year)設置虛擬變量加以控制。具體變量定義如表1所示。

表1 變量的名稱與定義

2.3 模型構建

為驗證高管持股對企業創新的影響，即假設1，設定模型(1)：

RDt=α0+α1Sharet+∑αjControlt+ε

(4)

為驗證會計穩健性對企業創新的應先給，即假設2，設定模型(2)：

RDt=α0+α1Cscoret+∑αjControlt+ε

(5)

為驗證會計穩健性對高管持股和企業創新之間的關系的影響，即假設3，設定模型(3)：

RDt=α0+α1Sharet+α1Cscoret+α2Cscoret* Sharet+∑αjControlt+ε

(6)

3 實證結果與分析

3.1 描述性統計分析

描述性統計分析如表2所示。從表2的描述性統計可以看出，樣本公司創新投入指標均值是4.99%，總體創新投入較低，最小值是0.04%，最大值是25.44%，變動幅度較大。高管持股均值為00919，最小值為0，最大值高達0.6208，說明不同企業間高管持股差異很大。會計穩健性均值為0.086，表明我國上市公司財務報表總體來說是穩健的，但是最小值為-0.2222，最大值為0.3284，不同企業間會計穩健性差異極大。

表2 變量描述性統計

3.2 相關性分析

變量相關性分析如表3所示。由表3 可知，任意兩個變量之間的之間相關系數均不超過0.8，并且主要變量的膨脹因子均小于10，變量之間不存在多重共線性。具體來看，高管持股與研發投入正相關，并在1%的水平下顯著。會計穩健性與公司研發投入的相關系數為0. 120，且在1% 的水平下顯著，與預期相反。為進一步檢驗會計穩健性與公司研發投入的關系，需要考慮其他因素的影響。

表3 變量相關性分析

3.3 回歸分析

多元回歸分析的結果如表4所示。由表4可知，高管持股與企業研發投入在1%的水平上正相關，證明了假設1。會計穩健性的回歸系數在1%的水平上顯著為負，證明了假設2。會計穩健性與高管持股的交乘項系數在5%的水平上顯著為負，表明會計穩健性削弱高管持股對企業創新投入的促進作用，證明了假設3。

表4 多元回歸分析

3.4 穩健性檢驗

為了進一步證實上述結論的可靠性，采用以下方法對研究結論進行了檢驗。

(1)采用研發支出、總資產替換研發支出、營業收入來度量研發投入。

(2)為了緩解內生性的影響，將自變量滯后一期進行回歸。

(3)增加高管薪酬和企業性質作為控制變量。結果表明主要變量的相關關系沒有發生變化，從而保證本文結論的穩健性。

4 結論與建議

本文以2017-2019年A股上市公司為研究樣本，實證分析高管持股、會計穩健性對企業研發投入的影響，并研究會計穩健性對高管持股和企業研發投入的調節作用。結論如下：①高管持股比例與企業創新投入顯著正相關；②會計穩健性與企業創新投入顯著負相關；③會計穩健性顯著削弱高管持股與企業創新投入之間的正相關性。

基于研究結果，得出如下啟示：①高管是企業創新的主體，企業應設計合理的高管薪酬方案，適度提高高管股權激勵水平，促進企業創新；②作為會計信息質量要求之一的會計穩健性，雖然能夠緩解管理層與股東之間的代理問題，但是卻會給企業創新帶來不利影響，降低高管持股后進行創新投入的積極性。因此，監管層在有關規范的制訂以及上市公司在選擇穩健性水平時需要考慮穩健性的成本。