新創(chuàng)企業(yè)投融資估值體系構(gòu)建

汪志剛 馬 凡 孫柏楊

(中創(chuàng)(武漢)企業(yè)價值研究院，湖北 武漢 430040)

0 引言

1 新創(chuàng)企業(yè)投融資估值體系構(gòu)建

本文借助公開相關(guān)的數(shù)據(jù)庫資源，收集整理國內(nèi)外專業(yè)投資機構(gòu)關(guān)于企業(yè)融資輪次的劃分依據(jù)進行理論分析，提出關(guān)于產(chǎn)品研發(fā)階段與企業(yè)融資輪次類比表，并結(jié)合新創(chuàng)企業(yè)的產(chǎn)品階段和企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)(如研發(fā)支出、累計已投入資金和收入)建立新創(chuàng)企業(yè)種子輪、天使輪、A輪、B輪、C輪和PE輪融資輪次判斷模型。

收集新一代信息技術(shù)、智能裝備、新能源汽車、生物醫(yī)藥(療)、新材料、節(jié)能環(huán)保、數(shù)字創(chuàng)意、新能源和北斗(應(yīng)用)九大行業(yè)相關(guān)企業(yè)近9年內(nèi)的融資案例，發(fā)現(xiàn)估值規(guī)律，利用實證歸因分析法進行分析，分別建立種子輪、天使輪、A輪、B輪和C輪新創(chuàng)企業(yè)估值模型。

1.1 文獻資料數(shù)據(jù)研究

本文主要通過Wind、清科、IT桔子、投資界、新芽、稀牛數(shù)據(jù)、中國知網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)查找國內(nèi)外新創(chuàng)企業(yè)和私營企業(yè)投融資方面的資料，并積極與項目組進行交流，搜集資料的同時篩選資料，進行歸納總結(jié)，力求有理有據(jù)，論據(jù)充分。

1.2 實證歸因分析

通過IT桔子、36氪、創(chuàng)業(yè)邦、清科、烯牛數(shù)據(jù)公布的數(shù)據(jù)收集近9年內(nèi)行業(yè)投融資案例，利用具體實例和數(shù)據(jù)對新創(chuàng)企業(yè)投融資估值案例進行統(tǒng)計分析，得出投資機構(gòu)投資企業(yè)重點關(guān)注的因素，以及總結(jié)出企業(yè)融資估值規(guī)律，建立估值模型，并使用投資機構(gòu)實際投資案例對估值模型進行驗證。

1.3 定性分析與定量分析相結(jié)合的方法

通過研究早期投資機構(gòu)重點關(guān)注的影響因素得到的定性信息，并將該影響因素進行定量分析，分別建立新創(chuàng)企業(yè)種子輪、天使輪、A輪、B輪和C輪估值模型。

1.4 層次分析法

層次分析法是將與決策有關(guān)的元素分解成目標(biāo)、準(zhǔn)則、方案等層次，在此基礎(chǔ)上進行定性和定量分析的決策方法。本文將估值體系拆分成兩個層次，第一個層次是判斷企業(yè)的融資輪次，結(jié)合新創(chuàng)企業(yè)所處的行業(yè)，綜合考量產(chǎn)品階段、收入、研發(fā)投入、研發(fā)支出判斷企業(yè)所處的融資輪次；第二個層次在確定融資階段后，根據(jù)新創(chuàng)企業(yè)估值測評表對企業(yè)進行綜合評分，結(jié)合企業(yè)的收入和累計投入等其他因素來構(gòu)建估值模型。

1.5 德爾菲法

德爾菲法是一種反饋匿名函詢法，其流程是在對所要預(yù)測的問題征得專家意見后，進行整理、歸納、統(tǒng)計，再匿名反饋給各專家，再次征求意見，再集中，再反饋，直至得到一致的意見。本文在判斷企業(yè)所處融資輪次考慮的因素和計算估值時的權(quán)重結(jié)合了專家團隊的意見。

1.6 實地調(diào)研統(tǒng)計

通過參加湖北省中小企業(yè)服務(wù)中心和武漢市經(jīng)濟和信息化局組織的企業(yè)調(diào)研活動，對省內(nèi)新創(chuàng)企業(yè)投融資情況進行實地調(diào)研，通過發(fā)放《新創(chuàng)企業(yè)投融資情況調(diào)研表》收集新創(chuàng)企業(yè)投融資的相關(guān)信息。

貧困戶宋國樸曾經(jīng)日子過得很艱難。因為熟悉村里情況，漂流景區(qū)聘請他做管理工作，每年工資三四萬元，生活頓時變了樣。

1.7 數(shù)理統(tǒng)計法

通過建立樣本數(shù)據(jù)質(zhì)量分級標(biāo)準(zhǔn)，對全部行業(yè)樣本數(shù)據(jù)建立數(shù)理統(tǒng)計模型。

2 新創(chuàng)企業(yè)投融資估值體系構(gòu)建

2.1 行業(yè)細分

本文從《中國制造 2025 湖北行動綱要》《湖北省經(jīng)信委 2018 年工作要點》和《“十三五”國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃的通知》選取新一代信息技術(shù)、智能裝備、新能源汽車、生物醫(yī)藥(療)、新材料、節(jié)能環(huán)保、數(shù)字創(chuàng)意、新能源和北斗(應(yīng)用)九個行業(yè)進行研究分析。

2.2 數(shù)據(jù)收集與處理

本文基于實證投融資數(shù)據(jù)進行實證研究，數(shù)據(jù)主要來源于兩個方面。一是國內(nèi)外早期投資機構(gòu)案例和開展實地調(diào)研獲得的數(shù)據(jù)。對收集到的數(shù)據(jù)進行初步整理，形成待處理的投融資數(shù)據(jù)庫。投融資數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)包含的字段如下：公司簡稱、公司全稱、成立時間、公司簡介、標(biāo)簽、行業(yè)、子行業(yè)、融資時間、輪次、金額、幣種、估值、投資方。

2.3 數(shù)據(jù)質(zhì)量評價與計算

融資數(shù)據(jù)越精確，投融資數(shù)據(jù)的精確性越高，質(zhì)量越優(yōu)質(zhì)。時間越近，投融資數(shù)據(jù)的時效性越強，質(zhì)量越優(yōu)質(zhì)。連續(xù)融資輪次越多的數(shù)據(jù)，投融資數(shù)據(jù)的實用性越強，質(zhì)量越優(yōu)質(zhì)。

本文選取“融資額”和“估值”字段的數(shù)據(jù)是否精確作為第一個質(zhì)量維度，選取“融資時間”字段的信息是否在3年以內(nèi)作為第二個質(zhì)量維度，選取“輪次”字段的信息是否連續(xù)3輪及以上融資作為第三個質(zhì)量維度，建立評價指標(biāo)準(zhǔn)則項。

根據(jù)已選取的質(zhì)量維度及評價指標(biāo)，將數(shù)據(jù)的質(zhì)量等級分為六個級別。根據(jù)賦值法理論，賦某個量為具體的整數(shù)，使得其它的量也為整數(shù)，從而簡化計算。本文分別給第一級到第六級的數(shù)據(jù)級別依次賦值，即第一級為6，第二級為5，第三級為4，第四級為3，第五級為2，第六級為1。

本文對投融資數(shù)據(jù)質(zhì)量進行評價并建立分級標(biāo)準(zhǔn)后，將投融資案例數(shù)據(jù)中的融資額和估值數(shù)據(jù)進行加權(quán)分析計算，得出同行業(yè)融資參考金額和融資參考估值。

2.4 建模

2.4.1 融資輪次模型

通過結(jié)合新創(chuàng)企業(yè)所處的行業(yè)，綜合考量產(chǎn)品階段、收入、研發(fā)投入、研發(fā)支出等因素，以產(chǎn)品階段法為主，研發(fā)支出法、投入法和研發(fā)產(chǎn)品收入法為輔，判斷融資輪次(見表1)。

表1 某公司輪次判斷(示例)

2.4.2 估值模型

通過結(jié)合新創(chuàng)企業(yè)所處的融資輪次，綜合考量團隊、客戶、技術(shù)、產(chǎn)品、收入和投入六大估值影響因素，分別建立新創(chuàng)企業(yè)種子輪、天使輪、A輪、B輪和C輪估值模型，輪次不同，估值影響因素和權(quán)重各有差異(見表2)。

表2 各輪次估值影響因素

2.5 企業(yè)測評

在確定融資輪次后，根據(jù)種子輪到C輪不同融資階段新創(chuàng)企業(yè)的特點，結(jié)合團隊、技術(shù)、產(chǎn)品、資金、收入和客戶六個一級指標(biāo)，構(gòu)建種子輪到C輪的估值模型。以A輪為例，新創(chuàng)企業(yè)在進行A輪融資時已完成產(chǎn)品的研發(fā)(1.0產(chǎn)品)，基本具備市場銷售條件，但還未實現(xiàn)銷售或者收入很少。這一階段公司產(chǎn)品相對完善，正常運營一段時間并有完整詳細的商業(yè)及盈利模式，但可能處于虧損狀態(tài)。本文將早期投資機構(gòu)投資A輪企業(yè)重點關(guān)注的團隊、客戶、技術(shù)、產(chǎn)品、收入和投入六大影響進行估值量化，結(jié)合專家團隊的意見，構(gòu)建新創(chuàng)企業(yè)綜合估值測評表。表3為A輪新創(chuàng)企業(yè)綜合估值測評表。

2.6 企業(yè)估值計算

通過給新創(chuàng)企業(yè)各輪次的估值影響因素進行評分的方式計算得出不同輪次新創(chuàng)企業(yè)的各因素綜合系數(shù)。通過運用新創(chuàng)企業(yè)種子輪、天使輪、A輪、B輪和C輪估值模型與新創(chuàng)企業(yè)的各因素綜合系數(shù)相結(jié)合的方式，對新創(chuàng)企業(yè)的投融資估值進行測算(見表4)。

表3 A輪投融資估值測評(示例)

表4 A輪估值計算方式(示例)

3 結(jié)語

本文通過對國內(nèi)外專業(yè)投資機構(gòu)關(guān)于企業(yè)融資輪次的劃分依據(jù)進行理論分析，并結(jié)合新創(chuàng)企業(yè)的產(chǎn)品研發(fā)階段和企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)(如累計研發(fā)支出、研發(fā)產(chǎn)品累計收入、累計已投入資金)建立新創(chuàng)企業(yè)種子輪、天使輪、A輪、B輪、C輪和PE輪融資輪次判斷模型。

以機構(gòu)投資者的投資案例為基礎(chǔ)，根據(jù)國內(nèi)外融資理論研究及投融資案例分析結(jié)論，結(jié)合國內(nèi)外投資機構(gòu)投資決策實際考慮的因素，得出新創(chuàng)企業(yè)各輪次的估值影響因素，分別建立了新創(chuàng)企業(yè)種子輪、天使輪、A輪、B輪和C輪估值模型。

本文新創(chuàng)企業(yè)融資輪次模型和估值模型的建立具備一定的創(chuàng)新性，未來將邀請金融、風(fēng)險投資和技術(shù)領(lǐng)域?qū)＜姨岢鲆庖姡瑢θ谫Y輪次模型和估值模型進行修正。并將與孵化器、創(chuàng)投機構(gòu)、創(chuàng)業(yè)服務(wù)機構(gòu)進行合作，收集更多的投融資案例進行測試，及時更新投融資案例的數(shù)據(jù)庫，進一步驗證融資輪次模型和估值模型的合理性。