上市融資過程中創新型企業需注意的法律問題研究

孫 林

（上海市錦天城律師事務所，上海 200120）

創新型企業是新時代經濟發展洪流下的產物，是新經濟重要的微觀載體。但是，由于其高風險的特點，在我國經濟體系逐步完善下，也面臨著資金集結方面的約束與限制，其發展與生存受到一定的威脅。當前，隨著我國社會主義經濟體系建設，逐漸改進、完善資本市場體系，國家對創新型企業的重視程度也不斷提高，為了盡可能地幫助創新型企業發展，中國政府相繼出臺了存托憑證制度以及科技創新板制度，為國內投資者的經濟效益提供保障。為了促進創新型企業在國內上市融資，本文分析了國內外不同行業的上市規則，并提出優化創新型企業上市規則的建議。

一、優化創新型企業上市標準

創新型企業在我國上市難，其主要原因是由于我國硬性的財務指標，雖然當前我國針對科技創新企業的上市制定了五套財務標準，但是，由于創新型企業的發展初期需要將大量資金使用到產品研發及推廣上，這樣就無法完整評估企業市值，也就沒有辦法依據財務標準判定其是否具備上市標準。基于此，相關單位在面對創新型企業特殊發展特性時，應當適當優化創新型企業上市標準及股票發行上市條件，并依據企業實際發展狀況與市場導向對財務測試指標要求進行調整，打破傳統企業市場價值判斷標準，為其創建合適的評價體系。當前，政府開通了科技創新板塊，即為科技創新企業提供專業的上市指導以及制定特殊的上市標準，但是其政策只對科技型企業開放[1]。筆者認為，這樣的政策導向并不能滿足時代的需求，因為在未來的科技創新市場之中，企業不可能只局限于純科技企業，應當對所有的創新型企業開放適當的上市規則和行業范圍。當前，隨著我國科技創新板塊的五套財務標志正式啟動，“營業收入+市值”的財務標準成為常規配置[2]。簡而言之，就是企業收入占據了大部分的市場財務審核，這是當前許多科技型創新企業創業初期無法實現的。此外，對于一些沒有營業收入的技術創新型企業，除了需要經過政府有關部門的政策資金扶持之外，不可能通過自身營業收入實現科技創新上市。比如，生物科技創新型企業一般是以研發新藥為主，其初期需要投入大量資金到新藥研發過程中，研發成功后需要經過國家藥監局的審批，并需要經過臨床各個階段的檢測，這次過程中，企業暫時沒有營業收入，若是以新藥作為上市標準，將受到許多限制，因此，需要對公司估值制定一個合理的參考標準。筆者認為不僅需要對沒有營業收入的創新型企業提供上市途徑，還需要針對不同領域的各類企業現實情況，分層級制定審計標準及審計規則，使之能充分保障投資者的經濟效益。

二、分步驟實行雙層股權制度

在企業發展進程中，為了保證投資者在企業中的控制權，企業一般采用同股同權治理框架，以此參與到公司決策之間，充分運用公司自治空間與法定權力，采用委托表決權以及有限表決權的方式進行。從國外優秀成果研究中可以得出，設立董事會、交叉持股等方式，可以充分實現現金流權與表決權的分析，以較少的投資實現對公司的最終控制。依據我國《上海證券交易所科技創新板上市規則（實行）》中對創新板桑晨股權制度的基本要求規定，我國只能提前實施同一個股份的不用權力，即只能在上市前進行差異化表決權，在市場之后將不能改變股東在表決權中的比例。此外，特殊股票份額只能享受與普通股權相等的權力，并不能隨意轉換行使權力[3]。總體而言，創新板雙層股權的制定與中國香港證券交易所的規定相符合，對股權轉換規則制定較為詳細，并且在市場價值要求方面，依據我國國情，改變了中國香港證券交易所的某些規則，使之更加能保障股權制度的權益，為科技創新型企業的自主發展提供了多樣化的發展空間。

三、優化創新型企業差異性信息披露制度

（一）完善差異性信息披露細則

為了有效保證創新型企業創新性信息披露細則的完善，證券交易所應當加快《關于完善創新型企業在公司治理、盈利模式、研發模式、技術產品等方面對試點企業信息披露要求的實施細則》的實施。在日趨變化的市場環境下，企業應當保證資金投入與資金儲備以應對市場的變遷，并依據企業未來發展戰略實行不同的股權制度，以披露不同表決權受益人的身份，定期向股東說明具體的資金安排。因此，在上市文件、年度報告以及其他定期報告中必須明確加以說明股權差異化的信息披露[4]。雖然，信息披露將可能增強企業的披露成本，擔起促進了監管部門的定向監測，提高了市場環境監管質量，充分保證了投資者的權益，更對其上市具體情況進行更好的監測與風險防范。

（二）鼓勵自愿性信息披露

針對信息披露，有必要加強完善差異化信息披露的監督機制，為完善公司治理結構，防范創新型公司道德風險，確定其發展高度，不斷重視監管渠道的拓展，因此，要鼓勵公司自愿性進行信息披露，提高市場監管能力，充分保證企業的健康發展。依據科技創新委員會對上市企業信息披露具體要求規定，非營利性企業應當對現金流量和可持續發展進行詳細規劃，并披露特殊表決權的相關信息。若是在企業定期公告中出現表決權特別協定重大修改，應當提前及時通知相關部門，并依據證券交易所對上市公司信息披露相關規定制定文件。對于非營利性公司需要背負更加重大的經濟調整、經營計劃以及核心技術研究性成果的相關信息披露義務，在保證商業秘密得到同時協助投資者參與到企業經營過程中。企業自愿性信息披露內容的價值與風險應當與企業發展實際情況相符合，不得有意誤導投資者。此外，在上市過程中，信息自愿披露必然面臨更多的監管問題，在內容與載體方面將持續深入研究，以完善企業信息披露的相關安全性與監督有效性。

（三）優化企業財務信息披露

充分發揮財政部門監督職能，深入推進會計執法，是防止企業發布虛假信息、真實信息披露的重要手段。因此，在創新型企業審批過程中，財政部門要加強對企業財務信息披露事前監督監管。會計審核人員也需要具有一定的審核資格與會計核算能力，對違反會計法行為的企業加強處罰。中國證監會等部門在加強上市公司會計核算質量的同時，也要加強對上市公司的事中事后監管，加強對會計信息失真的處罰力度，對于違法會計準則的上市公司以及出現信息披露問題的要依據《企業會計準則第6號——無形資產》中第十一條規定“企業的價值應該與其成本、內在品牌以及科研成果所組成的，而這些不能認定為無形資產。”當前，財務報表中可以被納入無形資源的包括可確認專利、特許經營、版權、商標以及技術所有權等，在經濟時代下，知識產權被認為是最重要的無形資源，在其中人力資源、顧客，供應鏈、組織體系、戰略發展等并不包括在無形資源之中。

四、結束語

創新型企業是現代市場經濟增長的重要微觀力量，其發展與成長離不開資本市場的支持與維護，只有保證企業有足夠的流動資金，才能促進其產品研究與銷售體系建設，在社會經濟發展下取得核心競爭力。但是，在現有股權融資的規則約束下，創新型企業仍然存在融資難的問題，為了解決這一問題，創新企業委員會對此作出了新一輪的改革。但是，其關注的企業類型集中在科技創新型企業之上，其規則執行也是為其制定的。因此，在當前創新型企業上市融資過程中，有必要對資本市場法律體系進行優化，更好地促進創新型企業發展。