省屬國企混合所有制改革與員工持股探析

文/鄧雨鷗

（江西省旅游集團股份有限公司）

隨著2015年以來國企改革“1+N”頂層設計文件——《中共中央、國務院關于深化國有企業改革的指導意見》出臺，混合所有制改革成為國有企業未來發展的重要方向?；旌纤兄聘母锲髽I通過建立股權多元，體制機制創新，公司治理優化，整體效率提升的現代企業制度，促進國有企業持續健康發展，實現國有資產保值增值。

國有企業混改后，通過整合各方資金與資源，建立現代企業制度，一是構建多方有效制衡的現代公司治理結構，完善法人治理與相應的分權授權機制，明確黨委會、股東會、董事會、監事會、經理層的職責邊界。二是建立靈活高效的市場化經營機制，在選人用人上，建立崗位“能上能下”職業通道，薪酬“能增能減”的考核機制，人員“能進能出”的市場化用人體系，使企業與市場接軌，改變員工靠等要等傳統思維，具備危機意識。三是建立員工中長期激勵機制，通過員工持股、虛擬股份、項目跟投等機制創新，使員工與企業結成利益共同體，形成長期激勵機制。

一、混合所有制改革的主要操作路徑

混合所有制改革通常可采用產權轉讓、增資擴股、出資新設、員工持股等多種方式進行，實現國有資本與非國有資本協同發展，使企業股權多元化，形成相互制衡、相互促進、戰略協同等。

（一）產權轉讓

在不改變混改企業注冊資本的基礎上，通過將部分股權進行對外轉讓，以達到股權多元化的目的，實現企業混改。根據《企業國有資產交易監督管理辦法》以及《企業國有資產法》、32令等規定，產權轉讓原則上不得對受讓方設定資格條件，最終以價高者得為主要依據。在國有企業產權轉讓過程中，進場交易往往成為必備路徑，一是制定好企業國有產權轉讓方案，根據企業發展戰略做好相關可行性研究，充分論證；二是履行好內部決策程序，國有獨資公司，應當由總經理辦公會審議，有董事會的，由董事會審議；三是根據出資企業監管權限，做好審核、審批程序；四是在產權轉讓事項經批準后，聘請相應的會計師事務所、資產評估事務所、律師事務所等中介機構，對公司進行審計、評估，并出具法律意見書。其中資產評估方面，做好相應評估結果的核準與備案。

（二）增資擴股

增資擴股，是指公司為擴大生產經營規模，進一步優化股權比例與股東結構，以提高公司資信和競爭力，主要通過設定投資者資格條件并開展綜合評議或競爭性談判的方式遴選最切合自身發展需求的投資者。目前，國有企業混改主要采用的是增資擴股模式。主要關注：一是在可行性研究方面，企業增資應當有利于國有經濟的布局與結構的調整優化，有利于提高企業核心競爭力，有利于促進企業的長遠發展；二是在制定增資方案時，主要內容包括募集資金金額、資金用途、投資方應具備的條件、選擇標準與遴選方式等內容；三是做好內部決策，各國有股東方代表要嚴格依據32號令的規定及委派單位指示發表意見；四是國資監管機構做好審核批準工作；五是做好資產的審計、評估工作，出具相應的法律意見書。

（三）員工持股

員工持股是國有企業進行混合所有制改革的重要路徑之一，通過開展員工持股，使企業與員工綁定，形成共同體，減少人員流失率，提高優秀人才粘合力，同時，可以作為激勵手段，增加員工工作主動性，改變過去干好干壞一個樣的局面。員工持股往往與增資擴股結合使用，通常采用公司制、有限合伙、資管計劃等方式持股員工股權，主要存在的問題是，員工退出路徑設計存在部分障礙，在應對員工離職時，沒有足夠的資金予以回購。

二、混合所有制改革的主要風險及防范

（一）國有資產流失風險

一是混改前的混改決策風險，對混改前期的可行性研究不詳細，內部決策審批討論不充分，對混改方式的選擇不合規等，均會造成國有資產流失。盲目混改，為改而改，對混改的目的不理解，認識不清，使國有資產的保值、增值得不到保障。

二是對混改的退出機制設計不合理。對投資的募投管退鏈條把握不清，一旦混改企業發生效率不高的時候，無法及時退出，進而影響整個混改效果。

三是充分混改過程中的風險。一方面是資產評估的風險，具體體現在評估基準不規范，對無形資產特別是商譽、專利等評估價值虛高，引進的社會資本存在關聯關系、利益輸送等；另一方面存在民企掛靠國企風險。部分新設企業中，國企只是名義上的股東，不承擔經營管理上的責任，每年享受固定回報，而民企則利用國企的外衣，在市場上承接業務，存在名股實債與國資聲譽等風險。

四是存在被收購企業逃廢債風險，主要是在國企并購過程中，對方企業轉移有效資產，僅留下管理人員及部分辦公資產，使國企背上沉重的殼負擔。

五是混改后的風險。主要存在以下幾個方面：

（1）內部控制的風險。在國企混改后，企業股權多樣化，公司治理向股東會、董事會、經理層等多層次治理轉變。在這個過程中，因為引入的社會資本大多以未來公司資產證券化形式退出為目標，不大干涉企業管理，而國有股東則因為混改而賦予管理層更大的自主權，在信息不對稱的情況下，極容易形成管理層對公司的控制，從而造成戰略失誤、決策失誤、投資失敗等國有資產流失風險。

（2）國有股東一股獨大的道德風險。在企業混改后，大多數情況下，依然保留對國有企業的控股權，而社會化股東大多以退出為目的，在各項考核壓力的催動下，國有股東容易利用關聯交易、違規擔保、費用分攤、有效資產轉移等方式，給混改企業造成道德風險。在前不久的華晨寶馬與山西永煤事件中，就表現得比較明顯。

（3）認識上的風險。主要是國有企業的領導人員，對混改的認識不深。認為企業混改后，甚至在員工持股的基礎上，認為自己就是企業的老板，從而把企業當成自家的自留地，引發各種大幅增加薪酬、隨意發放福利等現象。

（二）財務上的風險

一是對集團整體混改而言，企業混改后，隨著社會資本的引入，很多過去純國有時期可以通過政府無償劃轉的資源，需要通過市場化手段獲取，增加了企業并購難度，使資金吃緊。以及以前可以通過政府指定服務的業務，可能在混改后將不能再指定，而需要通過市場競爭的方式，可能使業務萎縮。在資金獲取方面，混改之前，因為有政府的背書，使企業獲取資金較為容易，融資成本也比較低，在混改后，資金成本與融資額度可能都會受限。

二是對于下屬子公司混改而言，在子公司混改后，因為社會股東的加入，使子公司的財務管理機制與母公司不同，主要體現在會計政策的運用以及資金的統一管理上，存在著不一致的地方。特別需要關注的是子公司在融資性貿易、資質掛靠、內控管理不嚴格等方面對集團公司造成的影響。

三、江西省旅游集團的混改與員工持股實踐

（一）混改背景

江西省旅游集團成立于2014年11月30日，成立之初，就確立了混改的大方向，以混改為突破口，以資源為依托，整合省內旅游資源；以資產為紐帶，逐步與省內重點旅游資源建立權屬與業務上的強聯系；以資本運作為手段，加強各子公司權屬關系，以集團整體上市實現省內旅游資源的證券化，從而帶動省內旅游產業發展，打造省內旅游航母，實現旅游強省的目標。

（二）混改的主要過程

（1）根據省委省政府指示，成立混改專項小組，并聘請了專業的券商投行機構作為財務顧問，梳理股權關系，做好混改的頂層設計，在混改之初就按照上市標準進行準備，做好混改方案，論證混改的可行性以及對省內旅游資源的整合效益和對江西省旅游市場的發展。

（2）混改方案做好后，上報國資監管機構審批后，即開展增資擴股，并進入江西省產權交易所掛牌交易，引進戰略投資人。戰略投資人要高度看好和深刻理解旅游產業，高度認可江西旅游資源與市場，高度認可省委省政府發展旅游產業的決心與魄力，高度認可省旅游集團的經營運作能力。

引進的戰略投資人任何一方或同一控制下的相關多方控股不能超過34%，使國有股東能夠形成相對控股，保持企業國有屬性不變，旅游強省的使命不變。

（3）審計和評估相關資產。聘請會計師事務所和資產評估事務所，獨立、客觀、公正地對企業資產進行全面、細致的評估，形成審計與評估報告，并以評估價格作為引進戰略投資人價格。

（4）在混改的過程中，同步開展員工持股計劃。隨著國資發【2016】133號文的下發，國有企業混改開展員工持股有了制度上的依據，省旅游集團在開展混改過程中，參照該文件，聘請專業中介機構充分論證員工持股的可行性與實踐性。認為員工持股有助于優化集團資本、人才結構，使員工與集團結成“利益共同體、命運共同體、價值共同體”，使大家“力出一孔，利出一孔”，共同為旅游強省的目標奮進，同時也有利于集團中長期激勵機制的建立。

根據券商指導意見，員工持股平臺采用有限合伙企業形式，一方面有利于防止雙重征稅，另一方面也有利于統一管理。

（三）混改的主要成果

一是建立了完善的現代企業治理機制。形成了黨委會、股東會、董事會、監事會、經理層的議事規 則等公司制度，完善企業治理，提高了公司的決策質量與執行效率。

二是整體改制，改變了過去國有企業鐵飯碗，讓員工徹底走向市場，減輕了政府負擔，特別是一些老酒店、老賓館，由于資產得到了評估，獲得了市場認可，重新煥發了新的活力。

在改制過程中，妥善解決了改制員工的遺留問題，采取了買斷、贖買、提前退休等途徑。 三是集團資產規模迅速擴大。集團混改后，通過引入戰略投資人，使注冊資本金快速變大，資產負債率快速下降，大幅提高了集團的融資能力，集團通過資本運作等方式，一方面通過并購重組等方式，收購了大量的有效資產，為以后集團的長期發展儲備資源；另一方面通過收購上市公司，使集團資產整體證券化有了通道，也有利于戰略投資人以及員工持股退出。

四是效率得到了提升?；旄暮螅貏e是員工持股計劃的施行，員工的主人翁意識得到了加強。普遍重視成本、效益等問題，提高人效產出，從而在降低成本的同時，效益提升。

五是抗風險能力得到了加強。集團混改后，隨著資產規模的不斷擴大，迅速規劃出“六加二”的業務板塊，形成“東方不亮西方亮，黑了南方有北方”的局面，整體抗風險能力迅速增強。這一點在應對新冠疫情的時候表現特別明顯。在疫情期間，集團的景區、酒店、旅行社等業務板塊遭到巨大沖擊，但是相應的旅游地產開發、跨境購服務等反而逆勢而升，最終集團經受住了考驗，在疫情期間，沒有裁員一人，沒有減薪一人，總體業績不降反升。

（四）混改的主要問題

一是在資源整合上遭遇到了前所未有的困難。在混改前，集團整合資源更多的通過行政手段劃轉，成本較低，在混改后，因引入了社會化股東，為防止國有資產流失及利益輸送等問題，在資源整合上，更多的是通過并購、重組等手段進行，使集團的資金壓力陡增。特別是省內優質旅游資源無法有效導入，難以實現整合省內旅游資源的初衷。

二是對國資監管的問題。一方面是上級機構對旅游集團的監管，大多還停留在傳統的“管人、管事、管資產”的思維層面上，沒有轉化到國家最新提出的“管資本”層面，使集團的各項經營、投資事項請示多、匯報多、簽字多，影響決策效率。另一方面是在考核上，上級國資監管對集團的考核依然是以傳統的國資體系考核為主，沒有考慮到集團的成長、成型期的困難與劣勢，造成集團的發展往往以短期效益為主。

三是戰略投資人的退出機制問題。市場上的戰略投資人大多以財務性投資為主，其最終目的都是以某種方式退出。在集團引入戰略投資人時，是希望能夠以集團整體上市作為最佳退出通道，但是隨著國家證監會上市政策的不斷變化，上市的路徑也逐漸模糊，使上市的時間越來越漫長，從而影響戰略投資人信心。若戰略投資人退出后，又需要提前尋找新的戰略投資人承接，使集團在優化股東層面的工作巨大。

四是員工持股平臺的問題。員工持股在設計之初，強調的是利益共享、風險共擔。但大部分員工對于資本市場則往往帶有很大的盲目性。其盲目地加入集團員工持股計劃，盲目地期待集團上市后的高回報，在經歷過漫長的等待后，可能產生退股、離職等意向，并期待能夠享受高于投資本金的回購金額。而員工持股平臺在設計之初的回購機制，是以集團凈評估的凈資產為限，這就使員工有可能無法回收本金的局面出現。