涉農上市公司并購風險及績效分析
——以豐樂種業并購同路農業為例

□李維嘉

（西安工業大學經濟管理學院 陜西 西安 710021）

涉農企業關乎農民的生產生活，是服務于農村和社會經濟發展的核心力量。近年來，我國為全面推進鄉村振興和農業發展相繼推出一系列政策措施來助推農業企業發展。

隨著經濟的發展，商業環境不斷變化，市場競爭激烈，我國涉農企業所面臨的實際挑戰和壓力將進一步加大。并購作為企業實現現代化轉型升級和市場擴張的重要手段，大量學者和實踐工作者都已經充分認識到了并購方式對于企業外部擴張的重要性。需要注意的是，有研究指出我國涉農企業普遍存在企業內部治理不規范以及并購風險防范不到位等現象，并購雖能夠給涉農企業帶來技術、業務升級和可持續發展的寶貴機會，但存在支付過高溢價、投資虧損項目和并購整合失敗等問題，在并購中價值損失和風險防控也不容忽視。因此，有相當一部分企業在并購后未取得預期收益[1]，引起國內外學者對并購是否能提升績效的深入思考和研究[2]。

1 并購風險的相關概念

并購風險是企業未能按照預期完成計劃并購目標的可能性。并購交易活動中各種無法預計的情況使并購過程充滿不確定因素，并購風險的表現形式有兩種。一是并購交易未完成，即并購交易失敗；二是并購交易活動雖然能夠順利完成，但在并購后的整合活動以及日常經營管理等方面并未順利達到并購目標，甚至會出現標的企業在某種程度上拖累主并企業的情況，致使并購效果不佳。因此，并購風險不利于并購績效的提升,甚至影響并購交易活動的順利完成。并購風險主要分為市場風險、財務風險、整合風險、信息風險、法律風險和制度風險。

①市場風險：市場環境的不確定性給并購企業帶來的風險。②財務風險：并購后企業在各項財務活動過程中未達到并購前的預期情況而產生的風險。例如資金融通、經營狀況等方面不到位，導致財務風險產生。③整合風險：并購企業在并購后無法有效對標的企業的各生產要素進行整合并充分運用，甚至會出現被標的企業不良資產拖累的現象，導致整合風險。④信息風險：在進行并購重組活動中，因并購企業與標的企業雙方信息不對稱而產生的逆向選擇以及道德風險。⑤法律風險：由于法律環境變化的不確定性所帶來的風險。⑥制度風險：企業在并購時對本國或外國政治制度缺乏了解而產生的風險。

2 豐樂種業并購同路農業風險分析

豐樂種業拓展玉米種子行業布局，為自身提供新的利潤增長點，于2018 年經與交易方協商，以發行股份及支付現金的方式購入了同路農業100%股權。關于此次交易活動中所涉及的風險，應從以下幾個方面進行分析[3]。

2.1 市場風險

一方面，企業在進行并購時為更好地促進整合和業務發展進行募集配套資金，但企業募集配套資金等資本活動易受到股票市場的波動及投資者預期的影響，其是否能順利實施存在不確定性。另一方面，據統計，我國種子行業市場競爭激烈，市場集中度低且品種繁多，豐樂種業并購同路農業后如果不能順利適應市場變化，使其面臨的市場競爭風險加劇，進而不利于并購績效提升以及企業發展。

2.2 整合風險

同路農業資產注入豐樂種業后，進一步擴大了豐樂種業的資產規模和業務范圍，并購后豐樂種業需要進一步整合同路農業各生產要素。需要注意的是，豐樂種業和同路農業可能在企業管理制度、文化、技術以及業務發展目標等方面存在差異，整合效果存在一定的不確定性，如果豐樂種業并購后未能順利整合同路農業，未達到并購前預期的整合情況，會在一定程度上降低企業經營管理效率，導致并購績效不佳，不利于企業的長遠發展[4]。

2.3 信息風險和法律風險

目前，企業在并購重組活動時大多采用收益法和資產基礎法評估，但由于企業在并購活動過程中受到宏觀經濟波動、涉農相關法律法規出臺和修訂、涉農行業政策變化以及市場競爭環境變化等情況影響，可能會使得被并購方的未來盈利實際情況與評估假設不一致，從而使目標公司的估值與實際情況不符，加之并購方在并購時面臨的信息不對稱而對并購方造成損害。

2.4 不可抗力風險

與一般行業不同，農業易受到自然災害及病蟲害的影響，種植業更是如此，同路農業經營的種子行業在其制種環節必須在特定的自然生態環境條件下進行，對自然生態環境的條件要求較高。在并購后，若生產環節出現嚴重的自然災害、氣候異常或重大病蟲害，將直接影響同路農業生產地種子的產量、質量及供種及時性，不利于企業經營的穩定性[5]。

3 豐樂種業并購同路農業績效分析

從豐樂種業并購同路農業前后的盈利能力、營運能力、償債能力以及發展能力等4 個方面選取其特征財務指標的變化，對豐樂種業并購績效進行分析。

3.1 盈利能力分析

選取豐樂種業總資產報酬率、凈資產收益率以及營業利潤毛利率對其并購前后的盈利能力進行分析。通過分析可以得知，豐樂種業的總資產報酬率和凈資產收益率的變化趨勢基本一致，2015—2017 年呈明顯下降趨勢；2018 年在并購同路農業后呈大幅度上升趨勢；2019—2020 年基本保持較高水平。一方面，可以看出豐樂種業在并購同路農業后，資產的綜合利用率提升，其全部資產獲取收益的水平顯著提高。另一方面，凈資產收益率提高主要是由于豐樂種業在并購后公司現有主營業務收入取得增長，凈利潤大幅度提高，獲利能力和水平提升。在一定程度上可以認為此次并購所獲取的資產較為優質。

另外，營業收入毛利率在并購前呈現下降趨勢，2018 年并購后有所改善。據資料顯示，豐樂種業主營業務為種子和農化、香料產業。近年來，受價格波動的影響，導致豐樂種業香料產業毛利率降低，同時貿易類產品市場競爭激烈，拉低了公司整體營業收入毛利率。但整體來說，豐樂種業在并購同路農業后盈利能力有所提升。

3.2 營運能力分析

總資產周轉率可以反映企業資產的周轉速度。豐樂種業的總資產周轉率在2015—2020 年持續上升，在2018 年并購同路農業后增幅明顯，2018 年增加到83.15%，2019—2010 年更是達到90%以上，在并購后保持了較高的水平，在一定程度上說明并購后豐樂種業對各項資產的利用程度提高，整合效果良好，管理效率有所提升。

3.3 償債能力分析

關于并購前后償債能力部分，流動比率和資產負債率可以在一定程度上分別反映企業短期和長期的償債能力。

通過分析可以得知，豐樂種業的流動比率在2015—2018 年呈現下降趨勢，在2018 年并購同路農業后有所改善。資產負債率在2015—2018 年呈現上升趨勢，在2018 年并購同路農業后開始有所下降，近3 年平均保持在33.18%的水平上。據了解，豐樂種業的財務風險相對較低，豐樂種業主要經營農作物種子生產、銷售以及農副產品的加工，相比于主營農副產品經銷的企業來看，經營周期長且變現較慢。

3.4 發展能力分析

從銷售增長率、凈利潤增長率以及資產增長率這3 個指標綜合分析豐樂種業并購前后的成長能力。從豐樂種業的相關數據來看，豐樂種業在2018—2020 年營業收入均有所增長，2018 年營業收入在并購前后平均增長了75.53%，表明公司的成長狀況良好。凈利潤在并購前持續下降，在并購后上升了3 倍之多，2019 年凈利潤為6 356.30 萬元，2020 年雖同比有所下降，但凈利潤仍然保持較高水平。另外，豐樂種業資產在2017 年呈現穩定增長的趨勢，在2018 年增幅較大主要是由于當年并購同路農業所致。整體來看，主營業務收入和資產規模穩定增長，凈利潤增長率在并購后有所回升，因此，豐樂種業雖在并購后各方面績效良好，但未來幾年，豐樂種業的盈利和發展趨勢可能增長緩慢，企業應該及時作出調整，找準市場時機，把握市場動向。

4 建議

4.1 樹立正確的并購風險意識

在市場經濟中，風險無處不在。作為一項企業重要的資本運作活動，企業并購無疑面臨著眾多風險，正確認識企業在并購活動中的風險，在很大程度上影響企業在并購前、并購中以及并購后的風險管理行為。

之所以存在企業并購風險，一方面，主要是由于涉農企業的并購經驗不足或者出現問題處理不及時、不充分。另一方面，不同的并購環節和方式都包含著風險，致使涉農企業并購全過程呈現不確定性，每一環節和過程的結果最終都具有一定程度的模糊性。由于并購具有客觀性、偶然性和必然性，因此，涉農企業必須正確認識在并購過程中各種風險的可變性。

4.2 注重并購前的盡職調查

我國市場經濟環境不夠完善，資本市場的信息透明度不高，雙方信息不對稱程度在并購重組活動中是不可忽視的重要問題。首先，針對性識別風險并防范風險。重點要防范持續經營中的風險和人力資源風險，并購企業在做出并購決策時要求被并購企業提供相關的交易記錄以及供銷商信息，對企業內部的失業、養老以及撫恤工作進行反復核查，并對公司高管有無兼職情況進行充分調查。其次，提高盡職調查業務風險防控水平。一方面要加強業務風險的應對能力，抓好調查工作，并且定期對盡職調查工作者進行培訓以及管理。另一方面要加強業務方面的風險管理。并購方要委派盡職調查人員進行調查，要請相關專業律師進行協同工作，要在簽訂業務約定合同時明確財務盡職報告的記錄內容以及合同免責條款等，要把一切有關并購信息、業務往來交代清楚，避免業務約定過程中風險的發生。最后，要延長財務盡職調查的期限。要對被并購企業的實際經驗年限，以及經營過程中的業績、發展歷程進行充分調查了解，對目標公司經營方向以及發展前景進行分析，對其市場定位進行嚴格把控，降低并購風險。

4.3 加強企業并購管理，構建良好并購市場生態

企業并購是市場競爭的結果，要想降低企業并購風險，提高企業并購效率，一個良好的并購環境十分重要。因此，政府要為企業創造良好的并購市場生態。在競爭的過程中，市場有可能失靈，這時政府應對企業并購進行適當管理，例如政府要防止由并購而產生的壟斷[6]。

5 結束語

近年來，市場競爭越來越激烈，并購作為企業實現現代化、轉型升級和市場擴張的重要手段，是影響涉農企業核心競爭力的重要因素，而企業在并購活動中面臨著眾多風險以及不確定因素，不利于并購活動的進行以及并購績效提升，只有不斷提高企業風險管理水平，做好風險防范，才能持續提高企業的經濟效益，實現企業價值最大化和戰略目標。同時，由于并購交易活動與一般經營活動相比較為復雜，在并購活動中會存在大量的不確定性因素，進而導致了很多難以在事前準確預測并控制并購風險的生成。并購作為一項高風險的資本經營和運營活動，風險防范和控制若不到位，則不利于并購的完成和并購績效。