探究類REITs產品的會計判定問題

周 明

（中冶置業集團有限公司，北京 100088）

隨著2021年5月底首批公募REITs的火爆發行，我國REITs市場迎來了新一輪快速發展的機遇期。雖然此次公募REITs試點僅選取了基礎設施、產業園區兩大領域的底層資產，但對未來公募REITs拓展到商業、辦公、酒店、公寓等商業不動產具有重要的示范意義。類REITs產品是當前企業盤活存量資產、提升資產流動性的重要方式，對企業優化財務報表、改善財務結構具有立竿見影的效果。

一、類REITs釋義

REITs是通過發行中長期有價證券的方式，將廣大投資者的資金集中起來，交由專業的資產管理機構投資不動產，再將不動產綜合收益按比例分配給投資者的一種金融產品。因我國發行的REITs產品與國外主流REITs在組織形式、稅負情況、收入來源、分配要求及募集形式方面存在一定差異，所以稱為“類REITs”。類REITs本質上是以特定不動產為底層資產進行融資，開辟了傳統債務融資、股權融資之外的第三條資產證券化路徑。據CNABS統計，截至2021年5月31日，我國類REITs市場累計發行95單，發行規模1863.92億元。

類REITs產品的交易結構如圖1所示，其中產品設立階段分為三個步驟：一是開展底層資產重組，將擬發行類REITs產品的資產裝入獨立的項目公司；二是成立私募基金或信托計劃，受讓原始權益人持有的項目公司全部股權及債權；三是設立資產支持專項計劃，向投資人募資，用募集資金收購私募基金或信托計劃全部份額。

圖1 類REITs產品的交易結構

二、企業發行類REITs產品的動因

目前，我國企業在諸多融資方式中選擇發行類REITs產品，既有解決燃眉之急的發展訴求，又有規劃未來的長遠考慮。開展類REITs業務，是我國企業應對不動產市場由增量向存量轉變、探索企業發展模式從“重資產”向“輕資產”轉型的主動型實踐。

1.類REITs是盤活存量資產的主要途徑

隨著城鎮化進程的不斷推進，我國各類企業通過土地招牌掛、自建、委托開發、購買等方式獲取并持有大量商業、辦公、酒店、公寓等不動產。雖然這些不動產長期來看具有增值潛力，但是從當下企業的經營發展來看則是沉淀了大量資金，不利于提升資產周轉率和資金使用效率。而類REITs正是以不動產為基礎資產的金融產品，能夠有效解決企業面臨的存量資產占用資金問題。通過類REITs產品融入的資金可以用于投資新項目，實現企業經營規模的持續擴大和優質資源的高效利用。

2.類REITs是降杠桿降兩金的有效舉措

在供給側結構性改革的宏觀經濟形勢之下，我國企業尤其是國企面臨著“降杠桿”“降兩金”的經營壓力。從2015年至今，國家部委層面印發多個指導性文件（見表2），支持企業開展類REITs業務。相較于純收益權ABS、以商業不動產抵押的CMBS，唯有類REITs產品能夠實現不動產的產權轉移，有機會真正實現在資產負債表上的“出表”功效，幫助企業降低帶息負債和資產負債率，提升總資產周轉率，滿足國資委對企業經營業績指標的考核要求。

表2 國家部委層面關于REITs相關政策匯總

3.類REITs是企業向輕資產轉型的重要契機

綜觀類REITs產品全流程，唯一創造價值的環節就是底層資產運營，唯一能為投資人創造價值的主體就是資產服務機構。在現有交易結構中，原資產持有企業或其旗下子公司通常擔任資產服務機構。資產服務機構有責任在技術水平、管理模式、激勵機制方面不斷創新，提升底層資產運營收入，壓降運營成本，創造更多利潤，為類REITs產品提供更為充足的現金流。此外，不動產持有企業應該有更長遠的戰略規劃，借鑒國際經驗和我國公募REITs要求，培育高效高質量的資產運營團隊，有效提升資產運營管理能力，努力將自己旗下的資產服務機構轉型為REITs基金管理人，搭建自己的REITs投資運營平臺。

三、會計上對類REITs產品的判定要求

類REITs產品的一個重要特點就是涉及底層資產的產權轉移。如果該項資產不再在原始權益人（原不動產持有企業）資產負債表上列示，則意味著該項資產實現“出表”。在會計上認定相關資產出表的關鍵是會計師判定企業的經濟行為屬于“真實銷售”，而不是“擔保融資”。如果判定為出表，則該項資產轉讓被認定為商業銷售行為，增值部分被認定為銷售利潤，原流動性差的“固定資產”或“投資性房地產”轉換為流動性高的現金及部分自持金融產品。如果判定為不能出表，則表明原始權益人針對該項資產轉讓附加了過多的類似擔?；虻盅旱脑鲂糯胧瑳]有轉移底層資產的相關風險及報酬，“交易對價”只能被認定為新增負債。

需要說明的是，類REITs交易結構中的“資產”與會計準則中的“資產”存在范疇層面的不同。類REITs產品中涉及的資產包含“債權資產”和“收益權資產”兩類。前者屬于現有資產，符合會計準則對“資產”的定義；后者（如不動產租金收入、主題樂園門票收入、高速公路收費權等基礎設施收費）屬于未來資產，不在會計準則認定的“資產”范疇之內，本就不在資產負債表中，也就無所謂“出表”。但是，在實際操作中，有些未來資產可以通過包裝重構成“債權資產”，實現這些未來資產對應的底層資產出表。比如不動產租金收入，如果原始權益人擁有相關不動產的產權，可以以該項不動產為底層資產，設立私募基金或信托計劃，將整個類REITs產品的基礎資產轉化為“基金份額受益權”或“信托受益權”，從而使基礎資產具有了債性，進而由會計上判定不動產是否“真實出售”，是否“出表”。

當前，我國會計判定的主要依據是《企業會計準則第23號——金融資產轉移》《企業會計準則第33號——合并財務報表》及相關的應用指南。判定資產是否“出表”，需要經過以下三個步驟：

第一步：過手測試。在實際操作中，如果原始權益人（原不動產持有企業或其旗下子公司）擔任資產服務機構，承擔將不動產租金收入層層上交直至類REITs產品投資人的義務，則需要滿足過手測試“不墊付、不挪用、不延誤”三大原則。

第二步：風險報酬轉移測試。會計師通常會擬定不同壓力測試場景，賦予各種場景不同的發生概率，測算原始權益人在資產轉讓前后可獲得現金流的標準差，將兩個標準差的比值作為衡量風險報酬轉移的指標。這一測試的關鍵在于判斷風險和報酬的轉移比例是否達到臨界值，一般要求轉移比例90%以上。

第三步：控制測試。原始權益人對底層資產的決策權、獲得可變回報的規模、運用權力影響可變回報的能力是判定原始權益人是否控制底層資產的三個要素，是判斷類REITs產品能否出表的關鍵把控點。在實際判定過程中，會計師會從定量和定性兩個維度加以考量，比如以20%基礎資產收益為定量標準，通過公司章程、有限合伙協議中的表決權、各方權利義務等因素定性判斷。

四、交易安排如何滿足會計判定要求

在實際操作過程中，為緩釋項目信用風險、提升產品評級、降低發行方融資成本，原始權益人通常在類REITs產品的交易結構中提供若干增信措施。然而，這些增信措施一般會影響會計師對資產出表的判定，需要在具體交易中作出合理安排。

1.結構化分級

類REITs產品通常采用結構化分級的增信措施。產品分為優先級和次級，底層資產產生的現金流要對優先級的收益形成一定的超額覆蓋，同時次級份額對優先級提供信用增級。從已有成功出表的案例來看，原始權益人通常需要持有一定比例的次級份額；自持比例控制在10%以內，存在出表的可能性，還需綜合其他交易要素綜合判斷。其他認購次級份額的投資主體不能與原始權益人存在關聯關系，否則會影響出表判定。

如有兩個或兩個以上次級份額認購主體，則要尤其注意各主體之間的收益分配次序，最好做到同股同權、同步分配。但是，有時出于對底層資產現金流充足性的考量，優先向其他次級份額認購主體傾斜分配，直至達到一定收益水平，然后再向原始權益人或其相關子公司擔任的次級份額認購主體分配，達到同等收益水平，最后各個次級份額認購主體按比例分配剩余超額收益。原始權益人或其相關子公司取得的次級份額相關收益納入風險報酬轉移測試，其多分或少分超額收益，都會影響會計師對類REITs產品出表的最終判定。

2.差額支付/流動性支持

為保障優先級份額投資人利益，促進產品銷售，類REITs產品的交易結構中通常需要原始權益人或其關聯方在產品開放期對優先級份額的開放退出提供差額支付/流動性支持。如果原始權益人及其關聯方提供有限額的差額支付/流動性支持，存在出表可能，限額上限需要與會計師溝通；如果提供全額差額支付/流動性支持，則無法出表。在“華泰佳越-順豐產業園一期第1號資產支持專項計劃”這一出表型案例中，原始權益人的母公司提供流動性支持的限額為優先級份額屆時未分配本金總額的20%。

但是，存在這樣一種特殊情況：在“中聯前海開源-保利地產租賃住房一號第一期資產支持專項計劃”中，保利地產是原始權益人，保利集團作為優先級份額的退出提供流動性支持并為優先級份額的兌付提供差額支付承諾。這一類REITs產品就實現了在保利地產層面出表，但在保利集團層面不出表。

此外，如果原始權益人與非關聯外部主體共同認購次級份額，不能僅由原始權益人提供差額支付/流動性支持，其他次級份額認購主體必須按其持有的次級份額比例提供同類義務的差額支付/流動性支持。

3.優先回購權與權利維持費

在類REITs產品中，雖然資產已實現產權轉移，但有時原始權益人需要保留優先回購權，并為此支付權利維持費。優先回購對于會計判定異常敏感，存在擔保嫌疑，意味著原始權益人并未將附著于資產的全部風險轉出，進而影響出表。因此，在已有成功案例中，優先回購被設計成原始權益人的權利而非義務。原始權益人屆時可以選擇行使此項權利，按照市場公允價值回購，也可以選擇不行使；已支付的權利維持費則是原始權益人用于購買優先回購選擇權的交易對價。

4.底層資產整租

為保障產品可分配現金流的穩定、提高優先級證券評級，有些原始權益人或其關聯公司需要對底層資產進行整租。為保證商業邏輯的合理性，整租租金必須符合市場化租金水平。但是，市場化租金水平沒有統一的標準，需要資產評估機構根據底層資產所在城市、區位、業態、樓層及可類比不動產運營情況進行綜合判斷。

根據新租賃準則，整租主體需要在財務報表上確認使用權資產和租賃負債，金額根據整租合同簽訂期限而變化。此時，在原始權益人的資產負債表上資產、負債將同時上升，企業資產負債率會有少許變動。

5.擔任資產運營服務機構

若原始權益人或其旗下子公司擔任資產運營服務機構并收取資產服務費，會計師則需對其擁有的底層資產運營管理決策權進行控制測試，將其收取的資產服務費作為可變回報納入風險報酬轉移測試。在實際操作中，通常賦予類REITs產品投資人在運營業績不達標的情況下替換資產運營服務機構的權利，借以削弱資產運營服務機構的決策權；要求資產運營服務機構做出經營業績承諾，并按照市場水平收取服務費，降低其可變回報金額。

資產運營服務機構在經營業績達不到承諾金額時，需要給予此時的資產持有主體業績補償。如果不設定補償條件、補償金額無限額，就很容易被認定為承擔了大部分風險。因此，會計師一方面會判定業績補償出現的概率，另一方面會要求在交易條款中對業績補償設定條件和限額。例如，在“華泰佳越-順豐產業園一期第1號資產支持專項計劃”這一出表型案例中，交易各方約定“物業資產實際運營收入如果低于專項計劃文件約定的目標金額的90%但不低于80%的情況下”，資產運營服務機構承諾對不足目標金額的部分進行差額補足。

此外，存在一種特殊情況，即資產運營服務機構作出業績承諾但不進行差額補足，由資產運營服務機構的關聯公司進行業績差額補足。例如，在“恒泰弘澤-華遠盈都商業資產支持專項計劃”中，資產運營服務機構華遠置業（華遠地產全資子公司）做出運營業績承諾，華遠集團履行業績差額支付義務，因此該產品實現了華遠地產出表，但華遠集團不出表。

五、結語

總之，類REITs產品對于企業減輕自持資產的資金壓力、提升總資產周轉率、優化資產負債結構具有重要戰略意義。會計判定則是類REITs產品能否實現既定目標的關鍵環節，需要經歷一個系統復雜且定量定性兼備的判定過程。在這一過程中，不動產持有人需要以真實出售、市場定價為原則設計產品，會計師需要對資產轉讓的真實商業意圖、交易安排進行綜合論證。